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Hebdomadaire – N°18/208 – 12 octobre 2018
MONDE – L'actualité de la semaine
Marchés en souffrance
Les marchés ont considérablement souffert cette 2,7% en août). À cet égard, J. Williams, président de
semaine. Tous les actifs qui recèlent du risque ont, en la Fed de New York, a indiqué que le taux de chômage
effet, vu leurs valorisations se replier brutalement, pourrait probablement baisser avant de générer une
actifs risqués en tête desquels figurent évidemment inflation forte, que des hausses progressives des taux
les marchés actions (S&P 500, Eurostoxx 50 en repli étaient nécessaires et contribuaient à réduire les
de, respectivement, 5,4% et 3,5% sur la semaine), les risques financiers. D. Trump, en revanche, considère
marchés obligataires crédit, les marchés émergents que la Fed (devenue folle) commet une erreur en
(dette et actions) et, enfin, les obligations des pays non relevant ses taux d’intérêt.
core de la zone euro emmenés par l’Italie, suivie par
Enfin, pour continuer de nourrir la saga italienne, Haut
l’Espagne. Seuls les actifs aussi « palpitants » que l’or
Conseil des Finances Publiques (UPB), Banque
et le Bund s’en sortent bien.
d’Italie, Cour des comptes et ISTAT (Institut national
Les tensions ont pris leurs sources aux États-Unis où des statistiques) ont tous exprimé un avis défavorable
les taux souverains à dix ans se sont violemment au cadrage macro-économique et budgétaire
tendus, avant de se calmer en fin de semaine. Même préalable au projet de Loi de finances pour 2019. Le
si la croissance a encore quelques beaux trimestres gouvernement continue d’assumer pleinement ses
devant elle (aux États-Unis mais aussi en zone euro), prévisions, ainsi que la non-conformité aux règles
elle se rapproche lentement de la dangereuse zone de européennes. D’où une période de tension très brève,
surchauffe, où toute information ou fait augurant du mais très intense durant laquelle les taux italiens se
retournement du cycle sera source de volatilité et de sont tendus au point d’atteindre 3,7%.
tensions financières.
Le stimulus fiscal à grande échelle dans une Marchés en souffrance ................................................. 1
économie qui se situait déjà en haut de cycle finit ainsi La production industrielle allemande continue de
par révéler qu’il a un coût. Le marché obligataire plonger, tandis que celle de l’Italie peine à retrouver un
américain a en effet dû absorber près de 75 Mds USD rythme de croissance plus soutenu................................... 2
d’offre de titres souverains. Quelques chiffres, Italie: le gouvernement recalé 4 fois cette semaine ...... 2
parcellaires mais éloquents, sur les effets de la France : le solde de la balance commerciale se dégrade
en août ............................................................................. 4
relance budgétaire : à l’issue d’une période de forte
France : nouvelle hausse de la production industrielle
réduction (de 10% en 2009 à 2,4%, point bas atteint en août ............................................................................. 4
en 2015), le déficit atteindrait 4,2% cette année alors Royaume-Uni : la croissance au T3 soutenue par la
que la dette fédérale brute approcherait 107% du PIB bonne météo et une embellie dans l’industrie ................... 5
(soit une hausse de 40 points de pourcentage de PIB Royaume-Uni : l’enquête de la BoE sur les conditions
en dix ans et 3 au cours de l’année écoulée). de crédit n’est pas encourageante .................................... 5
Russie : quand l’ours se gratte….................................. 6
Les statistiques d’inflation sont ensuite venues Chine : assouplissement monétaire .............................. 8
alimenter les anticipations de remontée forte des taux Brésil : bipolarisation et (extrême) droitisation .............. 9
de la Fed et ont pesé sur les taux longs. En Maroc : perspective négative sur le rating par Standard
septembre, l’indice des prix à la production (IPP) aux & Poor’s en partie justifiée .............................................. 10
États-Unis a en effet augmenté de 2,6% (en Djibouti – Émirats Arabes Unis : nouvelles tensions au
glissement annuel) et les pressions inflationnistes sujet de la gestion du port de Djibouti ............................. 10
sous-jacentes continuent de s’accumuler (l’IPP de Malawi : accélération de la croissance du PIB ............ 11
base, qui exclut la restauration, les services éner- Soudan du Nord : une nouvelle dévaluation de la livre11
gétiques et les services commerciaux, progresse de
2,9% sur un an). Si les pressions s’accumulent en
amont, l’inflation sous-jacente se redresse, mais ne
s’emballe pas : en septembre, elle a progressé de
2,2% sur un an portant l’inflation totale à 2,3% (après
Études Économiques Groupe
http://etudes-economiques.credit-agricole.comMonde – L'actualité de la semaine
Zone euro
La production industrielle allemande continue de plonger, tandis que celle de l’Italie peine à
retrouver un rythme de croissance plus soutenu
La production industrielle déçoit à nouveau en les biens intermédiaires et l’énergie. Toutefois, la
Allemagne au mois d’août avec un recul annoncé de production industrielle italienne a été très volatile en
l’activité de 0,3% sur le mois. Il s’agit du troisième juillet-août, en raison de la fermeture de nombreuses
mois consécutif de baisse. Ce sont surtout les biens usines pendant les congés d’été. En variation
d’équipement (-0,7% sur le mois) et la construction annuelle, la production industrielle ressort donc en
(-2,6%) qui expliquent ce déclin, tandis que les biens recul de 0,8% en aout.
de consommation (+1,4%), l’énergie (+1,3%), et les
biens intermédiaires (+0,9%) progressent. L’acquis UEM : production industrielle
% a/a
de croissance de la production industrielle (hors 9
construction) est de -1,3% sur l’ensemble du
6
T3 2018. En rythme annuel, la production indus-
trielle a plongé de 0,8% en août, soit la plus forte 3
baisse observée depuis deux ans. Dans le même
0
temps, les commandes industrielles ont reculé de
2,2% en rythme annuel, en dépit du rebond -3
enregistré en août (+2% sur le mois). En Italie, en
revanche, la production industrielle s’est redressée
de +1,7% en août, après une chute de 1,6% le mois zone euro France Allemagne
précédent. Il s’agit de la troisième progression en Italie Espagne
quatre mois selon Istat. Elle reflète des hausses pour Sources: Eurostat, Crédit Agricole S.A.
les biens de consommation, les biens d’équipement,
Notre opinion – La production industrielle allemande a chuté pendant l’été vraisemblablement à cause
de la mise en place des nouvelles normes de contrôle de la pollution sur les véhicules neufs entrant en
vigueur au mois de septembre. Les commandes industrielles rebondissent néanmoins en août, signalant
un rebond attendu de la production dans les prochains mois. En Italie, en dépit de l’amélioration de l’activité
industrielle ces quatre dernières années, le pays n’a toujours pas récupéré son niveau de production d’avant
crise.
Italie: le gouvernement recalé quatre fois cette semaine
Haut Conseil des Finances Publiques (UPB), Banque l’investissement public, les estimations varient d’une
d’Italie, Cour des comptes et ISTAT (Institut national valeur de 0,5 pour la CE, à 0,8-1,2 pour l’OCDE, à 1
des statistiques) ont tous exprimé un avis défavorable pour le FMI ou encore à 1,6 pour la BCE, mais pour la
au cadrage macro-économique et budgétaire préala- baisse de la fiscalité, le revenu universel ou encore
ble au projet de Loi de finances pour 2019. L’UPB, l’abaissement de l’âge de départ en retraite, le
auditionné tout comme les autres instituts par le multiplicateur est plus faible. Ce point a été souligné
Parlement, est une autorité indépendante, qui doit par la Banque d’Italie qui suggère que, généralement,
valider ce cadre macro-économique selon le Fiscal on utilise un multiplicateur inférieur. La dimension de
Compact. Le gouvernement n’a pas l’obligation de se l’impact des mesures est aussi remise en cause par
conformer à l’avis de l’UPB, mais ce dernier est pris en l’UPB qui prend en compte le contexte d’affaiblisse-
compte par la Commission européenne dans son ment du cycle mondial et l’effet potentiel négatif,
activité de supervision des finances publiques. L’UPB notamment sur l’investissement privé, de l’incertitude
n’a pas validé le cadrage gouvernemental du fait de et de l’instabilité accrue. Aussi, comme le souligne la
prévisions de croissance du PIB jugées trop Banque d’Italie, la hausse de la TVA en 2020 et 2021
ambitieuses. L’objectif de déficit repose en effet sur des n’est que partiellement supprimée, ce qui aurait un
hypothèses de croissance très optimistes : 1,5% en impact négatif sur la croissance. Si l’efficacité des
2019, 1,6% en 2020 et 1,4% en 2021. Le consensus mesures était moindre et incapable de relever le taux
fixe aujourd’hui ses prévisions de croissance pour de croissance de l’économie le déficit pourrait facile-
2019 à 1,1%, ce qui correspond à l’évolution ment monter à 2,7%.
tendancielle du PIB au T2 2018 (+1,1% en rythme
Mais le gouvernement continue d’assumer pleinement
annuel). Le gouvernement prévoit une évolution
ses prévisions, ainsi que la non-conformité par rapport
tendancielle en 2019 au rythme de 0,9%. D’avis
aux règles européennes. Contre un ajustement
similaire l’ISTAT, la Cour des comptes et la Banque
structurel requis de 0,6 point, la dégradation du déficit
d’Italie. Une augmentation de 0,6 point du rythme de
structurel est de 0,8 point, soit 1,4 point de PIB de
croissance impliquerait un multiplicateur très élevé
(égal à 1) pour l’ensemble des mesures prévues. Pour
N°18/208 – 12 octobre 2018 -2-Monde – L'actualité de la semaine
déviation, bien supérieur à la marge de conformité de à première vue pointer vers une déviation significative
0,5 point. par rapport au parcours budgétaire recommandé par le
Conseil en juin lors de l’approbation des Programmes
% du PIB
Conformité avec les règles de stabilité ». Par ces mots, la Commission euro-
européennes : 2019
2 péenne semble décidée à ouvrir le débat, faisant peser
1,5 la menace d’une procédure pour déviation significative
1 1,4 au cas où le gouvernement n’apporterait pas de modi-
0,5 0 0,9 fications au projet de Loi de finances (cf. diagramme).
0,6 0,6 0,5
0 Dans le cadre de cette procédure, il faudrait attendre
-0,8
-0,5 d’avoir constaté une déviation significative ex-post,
-1
lorsque les chiffres sur le déficit 2019 seront rendus
disponibles au mars 2020 pour ouvrir la procédure.
Il est aussi possible que la Commission décide d’ouvrir
ex-ante une procédure pour déficit excessif dès le mois
Sources : Commission européenne, Crédit Agricole S.A. de novembre, ce qui pourrait aboutir à des sanctions
dès juin 2019. Une telle procédure est prévue dans des
La Commission a déjà signalé dans une lettre au cas très rares et n’a jamais été appliquée à ce jour.
gouvernement italien que l’objectif de déficit « apparaît
Notre opinion – Nous pensons que le gouvernement tentera de négocier des marges de flexibilité avec
la Commission européenne, notamment sur le programme d’investissement public, mais qu’il ne reviendra
pas sur ses objectifs de déficit. Toute tension avec les institutions européennes pourrait être
instrumentalisée lors la campagne électorale pour le Parlement européen. Seulement une remontée
excessive des rendements pourrait faire plier le gouvernement.
N°18/208 – 12 octobre 2018 -3-Monde – L'actualité de la semaine
France : le solde de la balance commerciale se dégrade en août
En août, le déficit commercial augmente de Par zones, le solde se dégrade principalement vis-
2,2 milliards d’euros pour s’établir à 5,6 milliards, à-vis de l’Asie et de l’Europe.
après avoir enregistré un recul de 2,7 milliards en
juillet. Cette dégradation s’explique par le rebond millions d'euros a/a, %
des importations (+4,9% sur un mois, après -4,7% 0 40
en juillet), tandis que les exportations se stabilisent 30
-2 000
(-0,1%, contre +1,2%). Le déficit cumulé des douze
20
derniers mois atteint 61,9 milliards d’euros, contre
-4 000 10
63,8 milliards pour août 2017.
Ce déficit se justifie notamment par une dégradation -6 000 0
du solde commercial dans l’industrie aéronautique, -10
en contrecoup du mois de juillet (baisse des -8 000
-20
exportations de 25% sur un mois) et dans les
produits énergétiques, avec un net rebond des -10 000 -30
approvisionnements en pétrole raffiné. À l’inverse, 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
on note une légère amélioration du solde com- Commerce exterieur net
Importations en valeur (éch. dr.)
mercial dans l’industrie automobile et les machines Exportations en valeur (éch. dr.)
industrielles. Source : Insee, Crédit Agricole S.A.
Notre opinion – Compte tenu du net rebond des importations (en valeur) et de la stagnation des
exportations (en valeur), le solde commercial de la France se dégrade nettement en août par rapport à
juillet. Concernant les importations, la hausse du prix du pétrole (baril de Brent en hausse de 7% en août)
justifie sans doute en grande partie l’augmentation des importations. Côté exportations, leur faible
dynamique souligne à nouveau le déficit de compétitivité français.
France : nouvelle hausse de la production industrielle en août
En août, la production industrielle est en hausse de secteurs cokéfaction et raffinage (-3,9%) et l’agro-
+0,3% sur un mois par rapport à juillet, après +0,8% alimentaire (-1,4%) contribuent négativement à la
le mois précédent. Pour la seule industrie manu- croissance de la production industrielle sur les
facturière, la production augmente de 0,6% sur un douze derniers mois.
mois, après +0,5% en juillet.
France : production industrielle
Sur les trois derniers mois comparés aux trois mois 10
a/a, %
précédent, la production industrielle est en nette
hausse (+1%), ce qui s’explique notamment par le 0
bon niveau de croissance de la production
manufacturière (+1,1%). Cette dernière bénéficie -10
toujours de la bonne santé du secteur « matériels de
transports » (+4,7%), alors qu’au contraire la
production dans les industries agro-alimentaires -20
recule (-1,2%).
-30
Sur une année, on observe une hausse de la 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18
production industrielle de 1,8% et une hausse de la Production manufacturière
production manufacturière de 1,9%. Cette hausse se Source : Insee, CA S.A. Production industrielle
justifie par une nette augmentation de la production
de matériels de transport (+4,7%), alors que les
Notre opinion – Après un trou d’air au premier semestre, le rebond de la production industrielle sur la
période récente se confirme. Pour le troisième trimestre, l’acquis de croissance est de 1,4% en glissement
trimestriel. Ces chiffres permettent d’anticiper un bon niveau de croissance au second semestre, par rapport
au ralentissement observé durant les premiers mois de 2018. Notre indicateur avancé suggère une hausse
de 0,6% au troisième trimestre, par rapport au deuxième.
N°18/208 – 12 octobre 2018 -4-Monde – L'actualité de la semaine
Royaume-Uni
Royaume-Uni : la croissance au T3 soutenue par la bonne météo et une embellie dans l’industrie
Le PIB affiche une hausse de 0,7% sur les trois mois
à fin août, la même qu’en juillet, soit un plus haut
depuis février 2017. La météo particulièrement
chaude cet été semble expliquer cette bonne
performance à laquelle les trois secteurs principaux
secteurs contribuent : la production industrielle
(0,7%), les services (0,5%) et la construction (2,9%).
Le rythme de croissance dans le secteur
manufacturier accélère un peu plus à 0,8% sur trois
mois glissants et se situe en territoire positif pour le
deuxième mois consécutif.
Sur le seul mois d’août toutefois, le PIB a été stable,
après une hausse de 0,4% en juillet. Le secteur
manufacturier a baissé de 0,2% et la construction de
0,7%. Le secteur des services a été stable au mois
d’août après avoir rebondi de 0,3% en juillet. On
observe donc un essoufflement à travers les
secteurs en août, avec une performance du PIB sur
les trois mois qui se fait essentiellement en juillet. Il
est possible que ce soit en partie dû au contrecoup
des événements qui ont soutenu l’activité en juillet
(coupe du monde de football, météo chaude) et qui
pourrait expliquer la baisse de 0,3% de l’activité
dans la distribution, l’hôtellerie et la restauration
après une hausse de 0,8% sur le mois de juillet.
Par ailleurs, les données de la balance commerciale
montrent une hausse de 4,6% des exportations de
biens et services sur les trois mois à fin août et une
hausse de 1,5% des importations. Le déficit com-
mercial (biens et services) se replie de 4,6 Mds £ sur
les trois mois à fin août, par rapport aux trois mois
précédents pour s’établir à -2,8 Mds £.
Notre opinion – Avec un effet d’acquis de 0,6%, les chiffres mensuels de PIB impliquent un risque
haussier sur notre prévision actuelle de 0,5% pour le troisième trimestre et sur celle de la Banque
d’Angleterre (0,4%). Les enquêtes PMI ont envoyé un message réassurant quant à la continuité de ce
rythme de croissance à court terme, avec un PMI composite qui a été quasi-stable en septembre, tiré par
une amélioration du climat dans l’industrie. L’amélioration du solde des échanges commerciaux suggère
une contribution positive de la part des exportations nettes à la croissance du troisième trimestre.
Royaume-Uni : l’enquête de la BoE sur les conditions de crédit n’est pas encourageante
L’enquête de la Banque d’Angleterre sur les condi- de crédit de la part des grandes entreprises a baissé
tions de crédit au troisième trimestre a montré une sur fond de baisse de l’appétit pour le risque, d’une
nouvelle détérioration de l’offre de crédit à la plus mauvaise perception des perspectives écono-
consommation aux ménages et des anticipations miques et des risques sectoriels spécifiques. Après
d’accentuation de cette baisse au quatrième trimes- un léger mieux en début d’année, la demande de
tre. Par ailleurs, l’offre de crédit au secteur des crédit pour motif d’investissement a baissé pour le
entreprises s’est détériorée pour la première fois deuxième trimestre consécutif au T3 et les antici-
depuis fin 2016 et les anticipations sont pour un recul pations pour le T4 ont atteint leur plus bas depuis
supplémentaire au quatrième trimestre. La demande 2009.
Notre opinion – Les résultats de l’enquête suggèrent une nette détérioration de l’investissement
productif au T4. Par ailleurs, la baisse de l’offre de crédit à la consommation suggère que le crédit devrait
soutenir moins la consommation des ménages, ceux-ci étant emprunteurs nets depuis fin 2016.
N°18/208 – 12 octobre 2018 -5-Monde – L'actualité de la semaine
Europe centrale et orientale, Asie centrale
Russie : quand l’ours se gratte…
Deux événements simultanés attirent l’attention sur pas culturellement ni historiquement ennemis de
la situation politique interne russe. Le premier, c’est l’Occident et de l’Europe, bien au contraire. Le
la baisse de popularité de Vladimir Poutine. ressort du conflit géopolitique, qui donne en général
Évidemment, il faut situer cela dans le contexte à Poutine beaucoup de popularité, est donc sans
russe, c’est-à-dire un environnement politique où le doute en train de s’user.
taux de popularité du président se situe, au pire, aux
Notons cependant, que les grandes manœuvres
environs de 70%... Cela ferait rêver beaucoup,
prévues par l’Otan en novembre (opération « trident
d’autant que cette popularité est réelle. Mais tout de
juncture », destinée à prévenir une invasion de
même, c’est un indicateur important du moral des
l’Europe par la Norvège, et mobilisant plus de
Russes. Or, ce taux est passé de 82% en avril à 67%
50 000 hommes) peuvent aisément raviver le
en septembre (selon les enquêtes du Centre
sentiment de « forteresse assiégée » en Russie.
Levada), ce qui correspond à peu près aux plus bas
Même remarque pour le projet d’adhésion de la
atteints au moment des manifestations de 2012. La
Macédoine dans l’Otan. Bref, on peut compter sur
grogne s’exprime d’ailleurs aussi avec 41% des
l’Occident pour entretenir régulièrement l’impression
Russes qui considèrent que le pays ne va pas
qu’ont les Russes d’être attaqués de l’extérieur,
« dans la bonne direction », contre 26% après
sentiment très positif pour la popularité du président
l’élection de Poutine. Que s’est-il passé ?
russe…
Ce n’est certainement pas l’effet des nouvelles
Le deuxième événement marquant dans le domaine
sanctions américaines qui, il faut le rappeler, ont en
politique (à mettre en regard avec cette baisse de
général l’effet inverse de celui attendu par les
popularité) a été l’échec inattendu des candidats du
Américains (mais qu’attendent-ils d’ailleurs, au
Kremlin dans quatre régions à l’occasion des
juste ?), c’est-à-dire qu’elles poussent plutôt à la
élections sénatoriales (redevenues des élections
hausse la popularité du président. Non. La baisse de
directes depuis 2012). Certes, c’est très peu
popularité s’explique beaucoup par le projet de
comparé aux trente cas de réélection sans nuage,
réforme de l’âge de la retraite (repoussée à soixante-
mais c’est significatif, car ces échecs pointent
cinq ans pour les hommes et soixante ans pour les
plusieurs faiblesses ou au minimum des évolutions
femmes), dans un contexte où la chute du niveau de
politiques.
vie, notamment de la classe moyenne, rend la
population inquiète du futur et fatiguée. Tout d’abord, une difficulté du Kremlin à contrôler
certaines régions, surtout dans le « far East ». Ainsi
Plus profondément encore, il faut comprendre que
à Primorsky, où la déception politique est forte, née
cette réforme touche au cœur du contrat social
d’un écart croissant entre les promesses de
russe, qui est resté fondé, malgré les décennies de
développement du Kremlin et la chute de 21% des
transition, sur un paternalisme d’État post-sovié-
investissements entre 2013 et 2017, freinés par
tique. C’est un héritage institutionnel très puissant et
l’insuffisance d’infrastructures et les pénuries sur le
un ressort politique profond que Poutine a su
marché du travail. Dit plus clairement, le Kremlin
exploiter jusqu’à présent à son avantage, déléguant
peine à changer le modèle de croissance en région
la gestion de l’économie à un gouvernement impo-
et les inégalités sont toujours aussi fortes, de même
pulaire, et se situant dans les hauteurs, en père de
que la puissance des groupes d’intérêt régionaux,
la nation, chargé d’incarner la fierté géopolitique
dont la fortune est assise sur l’exploitation et le
russe. Or, en ce qui concerne cette réforme, le
détournement à des fins personnelles des rentes
président est apparu cette fois comme directement
minières.
responsable d’une atteinte au vieux contrat social
soviétique (une retraire précoce et des retraités En Russie (comme en Chine et comme dans
actifs dans l’économie informelle). La réaction de la beaucoup d’autres pays), il y a donc définitivement
population a donc été immédiate. plusieurs pays en un et une incapacité à développer
les régions éloignées du centre : partout, les effets
Ce léger déplacement de popularité peut devenir
de concentration de richesse ont tendance à
dangereux politiquement, à terme, si l’on prend en
l’emporter sur les effets de diffusion des gains de
compte deux autres facteurs : d’une part, la
productivité.
perspective d’une succession qui va être longue et
difficile, car aucun candidat ne semble possible ; et La seconde leçon de ces élections, c’est qu’il s’agit
d’autre part, une forme de lassitude de la population peut-être d’un signal d’une forme de rejet des
quant au conflit avec l’Occident. En effet, les candidats du Kremlin par la population. En effet, il
indicateurs du centre Levada montrent aussi que le s’agit en général de technocrates parachutés par
niveau de « haine » vis-à-vis de l’Occident baisse Moscou, seulement pour quelques années, et cette
(mais avec des pics au moment des sanctions). politique contribue aux difficultés économiques
Rappelons d’ailleurs que les Russes ne se sentent évoquées précédemment : ces technocrates peinent
N°18/208 – 12 octobre 2018 -6-Monde – L'actualité de la semaine
à définir de vraies stratégies de développement, Dernier point à signaler : le retour d’une identité
connaissant mal le tissu économique et social local. régionale qui devient de plus en plus puissante en
Cette absence de stratégie de développement est Extrême-Orient, dans toutes les régions travaillées
perçue à la fois par les populations et les par la question des liens économiques et sécu-
représentants des intérêts économiques locaux, ritaires avec la Chine.
interprétée comme un manque d’intérêt du centre
La guerre commerciale sino-américaine va évidem-
pour les régions.
ment rendre cela encore plus d’actualité, la Chine
En conséquence, un vote « antisystème » commen- cherchant à diversifier ses approvisionnements,
ce également à se développer en Russie. Et là-bas notamment dans les régions limitrophes.
aussi, on commence à rejeter le statu-quo politique,
quand il n’est pas au profit des plus défavorisés.
Notre opinion – La popularité de Poutine reste très élevée et sa capacité à tenir le pays politiquement
n’est pas remise en question à court terme. Mais les ressorts de cette popularité s’épuisent, pour de
multiples raisons. Surtout, les recettes pour la rétablir vont être plus difficiles à trouver. Ainsi, les conflits
externes n’apporteront dans doute pas de réponse au mécontentement des régions d’Extrême-Orient.
Quant au thème de la Crimée, il devient un peu moins mobilisateur...
En résumé, les Russes sont fatigués et Poutine va devoir veiller à cela, surtout dans des années qui
s’annoncent plus difficiles, marquées par des rumeurs et scénarios permanents de succession.
N°18/208 – 12 octobre 2018 -7-Monde – L'actualité de la semaine
Asie
Chine : assouplissement monétaire
La Banque centrale (PBoC) vient de diminuer, le du PIB) de liquidité que les banques pourront
week-end dernier, le ratio de réserves obligatoires ensuite injecter dans l’économie.
des banques de 100 points de base (pdb). Il s’agit
Notons que le ratio de réserves obligatoires des
de la troisième baisse depuis avril dernier, pour un
grandes banques est ainsi tombé à 14,5%, celui des
total de 250 pdb. Ce geste, opérationnel à compter
petites à 12,5% et celui des coopératives rurales à
du 15 de ce mois, devrait permettre de libérer
11%. Dans les trois cas, c’est un plus bas depuis
environ 750 Mds CNY (aux alentours de 108 Mds
2007 (novembre de cette année pour le premier,
USD ou encore l’équivalent d’un peu moins de 1%
août pour le deuxième, avril pour le troisième).
Chine : RRO et injections de Chine : taux d'i et social financing
liquidité centrale 6 30
%
25 2000 %
20
5
20 1000 10
4
0
15 0
3
-10
10 -1000
oct-08 oct-10 oct-12 oct-14 oct-16 oct-18 2 -20
oct-13 oct-14 oct-15 oct-16 oct-17 oct-18
ratio de réserves obligatoires_petites banques
ratio de réserves obligatoires_grandes banques bons du Trésor à 10 ans
injections de liquidité (cumul 3 mois, Mds CNY) (dr.) Shibor 3 mois
Source : PBoC Source : PBoC nvx fi. totaux (cumul 12 mois, a/a, %) (dr.)
Notre opinion – Parallèlement, la PBoC a injecté, de façon nette, de la liquidité dans le marché
interbancaire au cours des quinze derniers jours. Et l’institution, au total, d’imprimer à présent une politique
monétaire plus accommodante qu’il y a encore quelques mois, en début d’année. Traduisant au passage
des inquiétudes sur la dynamique de l’économie et son aspiration ou plutôt celle de Pékin à préserver la
croissance aux alentours de 6,5% en 2018, comme ciblé au printemps dernier.
Reste à savoir, cependant, si ces actions/mesures vont s’avérer payantes/suffisantes. Pour l’heure, si les
taux d’intérêt interbancaires se sont nettement détendus depuis mai-juin (cf. Shibor à 3 mois), c’est un peu
moins vrai en ce qui concerne les taux obligataires (signes d’inquiétude du côté des investisseurs que cette
politique monétaire ne parvient pas à dissiper ?). De même, si la trajectoire des nouveaux crédits est plutôt
haussière également depuis mai-juin, celle des nouveaux financements totaux à l’économie peine à
s’infléchir pour le moment et reste dans le rouge. Puis, les répercussions négatives de la hausse des tarifs
douaniers américains sur l’économie ne se sont pas encore vraiment faites sentir (du moins, dans les
chiffres d’activité disponibles). D’autres gestes, donc, seront peut-être (probablement) nécessaires, et sans
doute pas uniquement monétaires, pour soutenir efficacement l’économie (réelle). Mais au risque,
élevé,d’une aggravation des fragilités financières existantes et, par là même, d’un risque de défaut accru
demain…
Et en notant, en outre, que tout assouplissement plus avant de la politique monétaire pourra aussi trouver
ses limites dans la remontée des taux américains et les pressions baissières que subit actuellement le yuan.
Le fait est qu’aspirant a priori, selon les dires des officiels, à préserver une relative stabilité de la devise
chinoise, Pékin pourra se retrouver confronté, si ce n’est pas déjà le cas, au « triangle d’incompatibilité de
Mundell ». Pour faire court, confronté à choisir entre concéder de la marge de manœuvre monétaire, laisser
le yuan filer et renforcer les contrôles de capitaux. Le pilotage fin (fine tuning) de l’économie chinoise paraît
bien compliqué, et celle-ci d’offrir en conséquence assez peu de visibilité quant à sa trajectoire future...
N°18/208 – 12 octobre 2018 -8-Monde – L'actualité de la semaine
Amérique latine
Brésil : bipolarisation et (extrême) droitisation
Les élections présidentielle, législatives et séna- sièges. La gauche gagne 9 sièges (144 députés ou
toriales se sont tenues le 7 octobre. Jair Bolsonaro, 28,1%). Le centre perd 35 sièges (150 sièges ou
le candidat du PSL (Parti Social Libéral) arrive très encore 29,2%). Le président nouvellement élu
largement en tête du premier tour de l’élection prendra ses fonctions le 5 janvier 2019 et la session
présidentielle (46% des voix), suivi par Fernando inaugurale du parlement se tiendra le 1er février
Haddad candidat du PT (Parti des Travailleurs, 2019.
29,3%), devançant lui-même de loin le candidat PSL
arrivé en troisième position (Ciro Gomes, 12,5%, Brésil : composition de la future assemblée
PSD
PDT, Parti Démocratique Travailliste). Le PSDB PRB 219 sièges 28
52
(Part Social-Démocrate Brésilien) représenté par PSDB ~ 42,7%
28
DEM
Geraldo Alckmin recueille 4,8% des suffrages. Droite - Autres
32 34
Bolsonaro et Haddad se retrouveront donc au PP
30
56
second tour (le 28 octobre). Le parti de Bolsonaro PMDB 150 sièges 29
remporte 52 sièges (sur 513) à l’Assemblée (contre PRB ~ 29,2%
29
Centre - Autres 46
8 précédemment) et devient ainsi le deuxième parti PT 45
en nombre de sièges ; il fait son entrée au Sénat PSB 144 sièges
33
37
34
(dont les deux tiers devaient être renouvelés). La PFT ~ 28,1%
droite obtient 219 sièges (soit un gain de 25 députés Gauche - Autres
Source : Crédit Agricole S.A.
pour environ 42,7% des voix). Le PT perd 5 sièges,
mais reste le principal parti à l’Assemblée avec 56
Notre opinion – Porté par un sentiment anti-establishment (auquel il appartient pourtant), Bolsonaro
remporte donc ce premier tour avec une avance très confortable et inattendue. Avant les élections, les plus
favorables des derniers sondages le créditaient de 40% des voix. Son avantage est donc solide. Malgré un
taux de rejet très élevé à son égard (43%), à moins de mener une campagne de second tour lamentable
(en poussant à l’extrême son caractère clivant), il devrait être élu sans grandes difficultés. Haddad (avec un
taux de rejet moins dramatique, mais tout de même substantiel : 38%) peut espérer le report des électeurs
de Gomes, mais risque d’avoir du mal à séduire les électeurs de centre-droit en nombre suffisant.
Les élections législatives font apparaître un renouvellement important des élus (à 52%, le taux de
remplacement est élevé) et un paysage politique remodelé. Alors que la droite, notamment sa composante
la plus extrême, marque une avance remarquée, la gauche résiste plutôt bien. En revanche, le centre et les
partis traditionnels de gouvernement depuis le retour de la démocratie en 1985 enregistrent un recul
important : PMDB (Parti du Mouvement Démocratique Brésilien, centre, parti de l’actuel président M.Temer)
et PSDB (centre-droit, parti de l’ancien président de 1995 à 2003, Fernando Henrique Cardoso).
L’opposition habituelle entre la droite classique (dont nombre des membres étaient issus du centre) et la
gauche (désormais de gouvernement) disparaît.
Le « programme » économique de Bolsonaro (qui se déclare peu intéressé par les questions économiques
et peu compétent) est très libéral. Il envisage notamment une réforme des retraites par migration vers un
système par capitalisation, la privatisation d’entreprises publiques, le retour à l’excédent primaire en 2020
(déficit prévu à 1,3% en 2018). Les partis centristes qui ne sont pas marqués par un ancrage idéologique
fort auraient pu se laisser tenter par une transformation de l’actuel système de retraite par répartition. Opter
pour une mise à plat radicale et socialement coûteuse risque d’être plus ardu. Afin d’approuver des
amendements constitutionnels (dont la réforme de la sécurité sociale et des retraites), il faut recueillir la
majorité des 3/5e dans les deux chambres (308 et 49 voix à l’Assemblée et au Sénat, respectivement). Forte
poussée de la droite, résilience à gauche, recul du centre et fragmentation : bipolarisation et (extrême)
droitisation risquent de rendre difficile l’apparition, au sein d’un parlement morcelé, d’une majorité large et
stable nécessaire à l’adoption des réformes indispensables et désormais urgentes.
N°18/208 – 12 octobre 2018 -9-Monde – L'actualité de la semaine
Afrique du Nord, Moyen-Orient
Maroc : perspective négative sur le rating par Standard & Poor’s en partie justifiée
L’agence de notation financière S&P vient de mettre population pour une économie plus inclusive vont
sous surveillance négative le rating BBB- du Maroc exercer une forte pression sur les finances publiques
en raison des dérives des finances publiques et d’un dans le futur et empêcheront le gouvernement de
risque accru d’augmentation de la dette publique maîtriser ses finances publiques.
dans les années à venir. Cette mise sous
La dette publique du Maroc s’élève à 76% du PIB.
surveillance est valable pour les deux prochaines
C’est effectivement un niveau élevé pour un pays
années. Tout en constatant les fortes améliorations
émergent de cette catégorie.
de l’industrialisation du pays, des infrastructures de
transport ainsi que de l’environnement des affaires, Maroc : Ratings souverain LT
l’agence déplore des déficits budgétaires estimés A 18
excessifs, car dépassant la cible de 3% du PIB A- 17
depuis de nombreuses années. En 2017, ce déficit BBB+16
15
s’est établi à 3,5% du PIB et la prévision de l’agence BBB 14
13
BBB-12
pour 2018 est de 3,8%, un chiffrage supérieur au
BB+ 11
consensus qui l’évalue à 3,4%. Compte tenu d’une BB 109
prévision de croissance du PIB de 3,2% en 2017 et BB- 8
2018, l’agence prévoit donc une augmentation de B+ 7
6 (*) dette en devises
l’endettement du souverain. 5
L’agence estime également que la situation sociale
un peu difficile (un haut niveau de chômage,
notamment parmi les jeunes), que le coût de Sources : Agences, S&P Moody's
Crédit Agricole SA
l’aménagement du territoire et le soutien aux régions Fitch Invmt Grade
défavorisées, ainsi que les demandes de la
Notre opinion – Alors que Fitch et S&P attribuent le statut d’« investment grade » au rating du Maroc,
Moody’s reste un cran sous ce niveau. Pour S&P, la combinaison d’un niveau de richesse par habitant
modeste (4 000 USD en brut et 8 400 en parité de pouvoir d’achat, soit le plus bas des pays à statut
d’investissement) et d’un niveau d’endettement élevé (là aussi assez supérieur à la moyenne des pays de
rating équivalent) est sans doute à la limite compatible avec ce statut.
L’agence ne mentionne pas le niveau de dette externe qui lui aussi est très élevé à 150% des recettes
d’exportation, ce qui positionne le pays dans des niveaux proches des seuils de surendettement. Si l’agence
dégrade le rating sous le niveau d’investment grade, elle rejoindrait alors Moody’s à BB+, ce qui aurait pour
conséquence de renchérir le coût des emprunts du souverain sur les marchés. Une issue que les autorités
vont souhaiter éviter dans les trimestres à venir.
Djibouti – Émirats Arabes Unis : nouvelles tensions au sujet de la gestion du port de Djibouti
Les autorités djiboutiennes viennent de nationaliser Djibouti avait été corrompu pour accorder des
(pour l’instant sans indemnisation) la part majoritaire termes trop généreux (et léonins selon eux) à DP
détenue par les Émirats dans le terminal de World. Les tensions se sont accrues lorsque Dubaï
conteneur du port de Djibouti à travers la holding a investi en 2015 dans un port en Somalie, un port
émiratie DP World. La raison invoquée est celle de estimé faire de la concurrence à Djibouti. Deux
la « protection des intérêts de la nation et des droits jugements de la Cour internationale de Londres
des actionnaires ». Les tensions entre Émiratis et (2017 et 2018) ont toutefois donné raison à DP
Djiboutiens remontent à 2012, lorsque Djibouti a World et ont estimé que la rupture prématurée du
estimé que le responsable de l’autorité portuaire de contrat de concession du port était illégale.
Notre opinion – Djibouti ne semble pas disposé à accepter les décisions de la justice internationale et à
revenir en arrière sur ses décisions. Les tensions commerciales et diplomatiques vont donc se poursuivre
entre les deux pays. Par ailleurs, sa position géographique de premier plan pour le contrôle et la sécurisation
de l’entrée du trafic maritime dans la mer Rouge et du canal de Suez et sa proximité de la péninsule arabique
en fait un interlocuteur géopolitique de premier plan pour les puissances militaires mondiales (États-Unis,
France, Chine). Ces pays y ont des bases navales qui assurent des revenus récurrents en forme de royalties
à Djibouti.
N°18/208 – 12 octobre 2018 - 10 -Monde – L'actualité de la semaine
Afrique sub-saharienne
Malawi : accélération de la croissance du PIB à environ 4% en 2019, puis de 6 à 7% à moyen
terme selon le FMI
En mai 2018, le FMI a approuvé un accord triennal au n'a pas été atteinte, en raison d'achats de maïs plus
titre du mécanisme élargi de crédit (MEDC) en faveur importants que prévu pour assurer la sécurité
du Malawi pour un montant de 112 Mds USD, afin alimentaire après de mauvaises récoltes.
d’aider le pays à réformer son économie. Dans le cadre
Le FMI a enfin déclaré que les principaux domaines de
du premier examen semestriel, le FMI a déclaré que le
réforme sont la gestion de la dette et des finances
pays obtenait de bons résultats et prévoit une crois-
publiques. La dette publique a fortement augmenté en
sance du PIB à 4% en 2019, qui pourrait se renforcer
passant de 40% en 2015 à 55% du PIB en 2016, à la
et atteindre 6 à 7% à moyen terme. La croissance sera
suite d’importantes sécherresses. La trajectoire de la
soutenue par l'amélioration de la production d'électri-
dette s’est récemment inversée et le pays doit
cité, des infrastructures d'irrigation et des techniques
poursuivre ses efforts.
de culture, un meilleur accès au financement, ainsi
qu’un climat des affaires amélioré. L'inflation devrait Malawi : dette du gouvernement
atteindre 9,5% à la fin de 2018, avant de baisser 4 500 60
progressivement autour de 5% à moyen terme. 4 000
50
3 500
Le Malawi qui dépend fortement des financements
étrangers (environ un tiers de la dette publique de 3 000 40
3,5 milliards USD est extérieure) a rétabli sa stabilité 2 500
30
économique après le gel du soutien budgétaire des 2 000
donateurs, suite à un scandale de corruption (cashgate 1 500 20
en 2013). Les efforts du gouvernement pour restaurer 1 000
10
la confiance des investisseurs pourraient permettre de 500
stimuler la croissance par le canal de l’investissement 0 0
2008 2010 2012 2014 2016 2018
privé.
M USD % du PIB (dr.)
Les performances dans le cadre du programme FMI Sources : EIU, Crédit Agricole S.A.
sont bonnes, cependant la cible sur le solde primaire
Notre opinion – La stratégie de croissance et de développement du Malawi « (MGDS) III » définit des
objectifs ambitieux pour les projets d'infrastructure, afin d’accélérer la croissance et de réduire la pauvreté
(1 167 USD par habitant en ppa en 2017). Le gouvernement doit veiller à ce que leur financement préserve la
viabilité de la dette. À cette fin, la gestion des investissements publics devrait être renforcée, notamment par le
biais d'une hiérarchisation rigoureuse des projets et d'un cadre de gestion des projets renforcé. Malgré un risque
de surendettement modéré, la dette du Malawi demeure vulnérable à des chocs externes.
Soudan du Nord : une nouvelle dévaluation de la livre
La Banque centrale du Soudan a fortement dévalué la La décision du gouvernement de dévaluer la livre est
monnaie et a récemment fixé le taux de change officiel motivée essentiellement par l’accumulation des déficits
de la livre à 47,5 pour un dollar, la monnaie locale courants, la chute des réserves et par l’ajustement au
soudanaise avait chuté à 45,50 livres par dollar sur le cours du marché noir. En dépit de la levée de l’em-
marché noir la semaine dernière. Elle annoncera bargo commercial en octobre 2017, les États-Unis ont
dorénavant un taux de change quotidien. Fin 2017, il gardé le Soudan sur la liste des pays soutenant le
fallait 6,7 livres soudanaises pour un dollar au taux « terrorisme » et les banques étrangères, tout comme
officiel. Il s’agit de la troisième mesure du genre depuis les investisseurs étrangers, restent frileux vis-à-vis du
le début de l'année face à une crise économique pays.
croissante, la première en janvier ayant dévalué le taux
à 18 livres par dollar et la deuxième en février à
31,5 livres par dollar.
Notre opinion – La levée de l’embargo économique par Washington a encouragé les commerçants à
augmenter leurs importations, ce qui a provoqué une grave pénurie de devises et l’effondrement de la livre. Le
Soudan du Nord a connu une croissance économique vigoureuse au cours de la décennie écoulée, avec des
taux supérieurs à 6% du PIB. En 2017, elle a toutefois ralenti à 3,2% et devrait continuer à ralentir en 2018.
Aujourd’hui, le pays fait face à une inflation de plus de 65% et le prix des denrées alimentaires et d'autres produits
a plus que doublé en un an. Depuis la partition du pays en 2011, l‘économie soudanaise est fortement affaiblie,
et le Nord connaît une crise économique croissante.
N°18/208 – 12 octobre 2018 - 11 -Monde – L'actualité de la semaine
Tendances à suivre
Taux d'intérêt en dollar américain Taux de change des principales devises
%, interbancaire (Londres) et souverains (Etats-Unis) EUR/USD, EUR/GBP et USD/JPY
3,5 1,3 115
113
3,0 1,2
111
2,5 1,1
109
2,0 1,0
107
1,5 0,9
105
1,0 0,8 103
oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18 oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18
Fed Funds Libor 3 mois Dollar américain Livre britannique
Etats-Unis 2 ans Etats-Unis 10 ans Yen japonais (éch. dr.)
Source : Thomson Reuters Source : Thomson Reuters
Taux d'intérêt en euro Spreads souverains européens avec le Bund
%, interbancaires (Londres) et souverains (Allemagne) Pdb, dette en EUR à dix ans
0,8 310 80
0,6 70
0,4 260
60
0,2
210 50
0,0
40
-0,2
160 30
-0,4
-0,6 20
110
-0,8 10
-1,0
oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18 60 0
Eonia Euribor 3 mois oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18
Allemagne 2 ans Allemagne 10 ans Italie Espagne France (éch. dr.)
Source : Thomson Reuters
Source : Thomson Reuters
Marché actions Cours de l'once d'or
Indice boursiers (100 = début de période) et volatilité VIX USD/Once troy (Londres)
130 40
125 35 1 350
120 30
115
25 1 300
110
20
105
1 250
15
100
95 10
1 200
90 5
85 0
oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18 1 150
VIX - USA (éch. dr.) S&P 500 - USA oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18
Eurostoxx 50 CAC 40 Or
MSCI - Emergents Source : Thomson Reuters
Source : Thomson Reuters
N°18/208 – 12 octobre 2018 - 12 -Monde – L'actualité de la semaine
Spreads souverains émergents avec le T-Bond Devises émergentes
Indices EMBI+ (pdb, dette en USD de plus d'un an) /USD (indice 100 = début de période)
550 120
500 115
450 110
105
400
100
350
95
300
90
250
85
200 80
150 75
100 70
oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18 oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18
Composite Afrique Real brésilien Rouble russe
Amérique latine Asie Roupie indienne Yuan chinois
Europe Moyen-Orient Rand sud-africain Peso mexicain
Source : JP Morgan Source : Thomson Reuters
Coût du transport maritime de vrac sec Cours du baril de pétrole brut en USD
Baltic Dry Index (USD/point) Brent (mer du Nord) et WTI (golfe du Mexique)
1 800 90
1 700 85
1 600 80
1 500
75
1 400
70
1 300
65
1 200
60
1 100
1 000 55
900 50
oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18 oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18
Baltic Dry Index Brent West Texas Intermediate
Source : Baltic Exchange Source : Thomson Reuters
Cours des métaux Agriculture
USD/tonne métrique SRW Wheat (USD/boisseau) et CRB foodstuffs (USD/point)
85 7 500 6,0 370
80 5,5 360
7 000
75 5,0 350
70 6 500 4,5 340
65 4,0 330
6 000
60 3,5 320
55 5 500 3,0 310
oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18 oct.-17 janv.-18 avr.-18 juil.-18
Fer Cuivre (éch. dr.) Blé Indice CRB (éch. dr.)
Sources : Steel Home, London Metal Exchange Sources : USDA, CRB
N°18/208 – 12 octobre 2018 - 13 -Vous pouvez aussi lire
