CIO Insights - Résilience contre récession Économie et investissements : perspectives
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Perspectives 2023 CIO Insights Résilience contre récession Économie et investissements : perspectives
CIO Insights
Résilience contre récession
Sommaire
Lettre aux investisseurs p. 2
Macroéconomie et classes p. 4
d'actifs : prévisions pour 2023
Croissance :
| stop & go
Inflation :
| entre baisse et hausse
Obligations :
| proches de l'équilibre
Devises étrangères :
| tournant pour le roi dollar
Actions :
| de TINA à TAPAS ?
Infrastructures :
| le meilleur reste à venir
Investissements alternatifs :
| vous n'aimez pas le bêta ? Essayez l'alpha !
Risques :
| inconnues connues
Asie :
| année du Lapin porteuse d'espoir
ESG:
| transition énergétique – quand le climat
devient macro-essentiel
Nos thèmes d'investissement p. 28
à long terme (TILT)
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être
donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les
résultats du passé ne constituent pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne tiennent pas
compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation, cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la
performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne
pas récupérer le montant investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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CIO Insights
Résilience contre récession
Lettre aux
investisseurs
Résilience contre récession
Les responsables politiques, du moins aux États-Unis et en Europe,
semblent désormais résignés quant à une croissance économique plus
faible en 2023. Toute récession sera probablement de courte durée, mais
elle n'en sera pas pour autant indolore. La combinaison d'une croissance
plus faible, d'une inflation persistante et de contraintes en matière de
Christian Nolting
Global CIO dépenses publiques sera difficile pour les citoyens et les gouvernements.
Les inégalités sociales sont appelées à devenir un sujet d'importance
immédiate et croissante.
Le ralentissement de la croissance économique en 2023 ne se traduira toutefois pas
nécessairement par un affaiblissement des marchés financiers. En réalité, les marchés pourraient
se révéler plus résistants au cours de l'année à venir qu'ils ne l'ont été en 2022.
En 2022, la volatilité des marchés a été exacerbée par des événements extérieurs et par
l'évolution des attentes concernant l'ampleur et la rapidité probables du resserrement de la
politique monétaire face à une inflation élevée et persistante. Les banques centrales ont eu bien
du mal à fournir des orientations cohérentes. La confusion sur les marchés a entraîné de fortes
variations des rendements obligataires, déstabilisant également les marchés d'actions.
Les banques centrales et les investisseurs devraient si l'on peut dire trouver l'année 2023 plutôt
facile. Nous prévoyons un ralentissement de l'inflation (même si elle restera bien au-dessus des
niveaux cibles des banques centrales). Nous espérons que les grands revers mondiaux (dus à
la géopolitique, aux maladies ou à d'autres facteurs) pourront être évités. Dans ces conditions,
et même si de nouvelles hausses des taux par les banques centrales sont encore à prévoir,
l'augmentation du rendement des emprunts d'État à long terme devrait être relativement modeste
à compter d'ici. Le pire devrait maintenant être passé. Pour les investisseurs en obligations,
rendement et qualité ne seront plus incompatibles.
Des marchés obligataires plus stables devraient, à leur tour, contribuer à réduire la volatilité sur les
marchés d'actions. L'année 2023 devrait être correcte pour les actions, mais pas exceptionnelle.
Les rendements seront alimentés par une progression modeste des rapports cours/bénéfice et
par les dividendes - mais le bénéfice par action stagnera. Dans cet environnement plus calme, les
valorisations régionales relatives pourraient prendre plus d'importance.
L'année 2023 pourrait aussi être marquée par une plus grande stabilité du dollar, le cycle de
hausse des taux de la Réserve fédérale (Fed) étant désormais suffisamment pris en compte. En
fait, l'euro pourrait se renforcer légèrement au cours de l'année étant donné que nous prévoyons
une diminution plus lente de l'inflation dans la zone euro qu'aux États-Unis.
Bien évidemment, l'année prochaine ne se résumera pas seulement à une question d'inflation
et de resserrement de la politique monétaire. La Chine, par exemple, suivra une voie politique
assez différente et nous pensons que la poursuite des mesures de relance nationales permettra
finalement de redresser l'économie du pays. Et avec la reprise chinoise combinée à la réouverture
régionale, l'Asie pourrait connaître une bonne année 2023.
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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CIO Insights
Résilience contre récession
L'environnement constituera une préoccupation majeure, avec des implications importantes pour
les investissements. Limiter la hausse de la température à 1,5°C au niveau mondial impliquera des
changements structurels majeurs dans nos modes de vie. Les investisseurs doivent anticiper ces
changements et peuvent, à travers des investissements ESG, contribuer à faciliter certains d'entre
eux. Nous nous penchons plus attentivement sur deux de nos thèmes d'investissement à long
terme dans ces perspectives annuelles : la transition énergétique (vers des sources d'énergie plus
vertes) et les infrastructures. Ces thèmes, ainsi que nos sept autres thèmes d'investissement à
long terme (également abordés), devraient offrir des opportunités d'investissement majeures dans
les années à venir.
La gestion de portefeuille en 2023 devra en tenir compte. Tous les investisseurs doivent prendre
en compte les trois facteurs suivants :
Premièrement, la baisse de l'inflation mais aussi la persistance de celle-ci. Envisagez d'éventuelles
couvertures partielles en termes de classes d'actifs (par exemple, les actions) ou de thèmes et de
secteurs (par exemple, certaines infrastructures).
Deuxièmement, des attentes de rendement généralement modestes mais positives. Nous
prévoyons par exemple des rendements à un seul chiffre pour les actions. Les investisseurs à la
recherche de rendements plus élevés pourront se tourner vers des investissements alternatifs sur
les marchés privés.
Troisièmement, le risque. Malgré nos prévisions de marchés financiers plus stables en 2023,
le monde reste intrinsèquement risqué. Une réflexion préalable sur les implications financières
potentielles pourra contribuer à protéger les portefeuilles.
Je vous souhaite une année d'investissement réussie. Nous sommes toujours à vos côtés pour
vous aider et vous conseiller.
Christian Nolting
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Office de Deutsche Bank
(www.deutschewealth.com).
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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Résilience contre récession
Macroéconomie et classes
d'actifs : prévisions pour 2023
01
Croissance : stop & go
La faible dynamique économique devrait se poursuivre jusque début 2023. L'Europe comme
les États-Unis sont pris en tenaille entre une politique monétaire restrictive qui freine à la fois
l'inflation et l'économie et une politique budgétaire expansive visant à soutenir l'économie et à
amortir les effets de la crise énergétique actuelle, entre autres. Pour la zone euro, cela signifie que
le taux de dépôt de la Banque centrale européenne (BCE) devrait passer à 3% dans le courant
de l'année, tandis que l'Allemagne, par exemple, a prévu des mesures budgétaires équivalant à
environ 7,5% de son produit intérieur brut. Nous nous attendons à une légère récession dans
l'ensemble de la zone euro en début d'année. Avec un début de reprise au deuxième trimestre, la
croissance économique pour l'ensemble de l'année 2023 devrait être de 0,3%. Le principal facteur
de risque reste l'énergie, avec en outre une possible pénurie de gaz durant l'hiver 2023/2024.
Figure 1 : Prévisions de croissance du PIB
Source : Deutsche Bank AG. Prévisions au 17 novembre 2022.
En %, sur base annuelle 2022 2023
États-Unis* 1,8 0,4
Zone euro 3,2 0,3
Allemagne 1,8 0,0
France 2,5 0,3
Italie 3,5 -0,1
Espagne 4,6 0,8
Japon 1,6 1,2
Chine 3,3 5,0
Monde 3,2 2,8
Remarque : *Pour les États-Unis, la croissance du PIB T4/T4 est estimée à 0,5% en 2022 et 1,6% en 2023.
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aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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CIO Insights
Résilience contre récession
Un atterrissage en douceur est possible aux États-Unis également, le ralentissement économique
marqué n'ayant jusqu'à présent pas entraîné de hausse significative du chômage (et le nombre de
postes vacants reste important). Les preuves de plus en plus nombreuses d'une légère tendance
à la baisse de l'inflation aux États-Unis pourraient amener la Fed à se recentrer de plus en plus
sur la croissance économique, avec de nouvelles hausses du taux directeur sans doute moins
importantes que dans un passé récent.
Si l'inflation continue à diminuer et que la Fed n'a pas besoin d'intervenir énergiquement,
l'économie américaine pourrait renouer avec la croissance au second semestre 2023, pour
terminer l'année à +0,4%.
La dynamique économique de la Chine devrait être beaucoup plus forte l'année prochaine. Nous
nous attendons ainsi à une croissance d'environ 5% en 2023, après une croissance estimée à 3,3%
cette année.
Le potentiel de croissance économique à long terme dépendra des facteurs de production que
sont le travail, le capital et l'innovation technologique. L'importance de la technologie a été mise
en évidence par la pénurie mondiale de main-d'œuvre qualifiée et la nécessité d'utiliser plus
efficacement les ressources. La croissance de la productivité a considérablement diminué ces
dernières décennies, notamment sur les marchés développés, ce qui a eu un impact négatif sur la
croissance potentielle.
Figure 2 : Profils de croissance trimestriels pour les États-Unis et la zone euro
Source : Deutsche Bank AG. Données au 11 novembre 2022.
% PIB américain sur base trimestrielle % PIB de la zone euro sur base trimestrielle %
2022 2023 2022 2023
0,8 0,8
0,6 0,6
0,4 0,4
0,2 0,2
0,0 0,0
-0,2 -0,2
-0,4 -0,4
-0,6 -0,6
Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4
PIB américain sur base trimestrielle PIB de la zone euro sur base trimestrielle
Plusieurs économies ont déjà pris déjà des mesures pour y remédier. Sur les marchés développés,
l'accent est clairement mis sur l'augmentation de la productivité dans le secteur des services, qui
emploie jusqu'à 80% de la main-d'œuvre. Les technologies-clés comprennent les services dans le
cloud, l'intelligence artificielle et la numérisation en général. L'augmentation de l'automatisation
dans le secteur industriel peut également accroître la productivité, en particulier dans les
économies émergentes. La productivité technologique sera boostée par les économies d'échelle
- par la pénétration croissante du marché par les énergies renouvelables et les technologies de
batteries, par exemple.
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aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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CIO Insights
Résilience contre récession
L'évolution économique au-delà de 2023 devrait donc dépendre de la réussite future de la
commercialisation des nouvelles technologies et de leur intégration dans le cycle économique. À
long terme, elles sont la clé de la poursuite de la croissance et du maintien de la prospérité.
À long terme, une augmentation de la productivité sera
nécessaire pour assurer une croissance économique
plus forte. L'innovation technologique sera essentielle
dans ce cas et sera donc garante de la future « richesse
des nations ».
Croissance : stop & go
Implications pour les marchés et les portefeuilles :
o Légères récessions aux États-Unis et en Europe au cours du
premier semestre 2023, avant une reprise de la croissance.
o Croissance nettement plus dynamique pour la Chine au cours de
l'année à venir.
o L'innovation technologique comme base d'une croissance
économique plus forte à long terme.
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aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
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CIO Insights
Résilience contre récession
02
Inflation : entre baisse et hausse
L'inflation est redevenue un grand sujet de préoccupation. Nous estimons l'inflation des prix
à la consommation à 8,9% en Allemagne, 8,4% dans la zone euro et 8,2% aux États-Unis pour
l'ensemble de l'année 2022 et elle sera encore bien supérieure aux objectifs fixés par les banques
centrales d'Europe et des États-Unis en 2023. Si l'inflation globale semble déjà avoir atteint un
pic aux États-Unis, elle pourrait ne pas l'atteindre avant février ou mars 2023 en Allemagne et
dans la zone euro. Pour l'ensemble de l'année 2023, nous prévoyons une inflation de 7,0% pour
l'Allemagne, 6,0% pour la zone euro et 4,1% pour les États-Unis. La forte inflation devrait perdurer
au-delà de 2023. Il est peu probable que l'inflation revienne dans un avenir prévisible aux niveaux
relativement bas observés avant la pandémie de Covid-19.
Figure 3 : Anticipations d'inflation : Marchés (comparaison de l'IPC actuel par rapport aux années
1970 pour l'Allemagne)
Source : Deutsche Bank AG. Données au 11 novembre 2022.
IPC en Allemagne sur base annuelle
12
10
8
6
4
2
0
-2
1971/2021 1971/2022 1973/2023 1974/2024 1975/2025 1976/2026 1977/2027 1978/2028 1979/2029
1970 2020
L'énergie pourrait encore être un moteur important de l'inflation. La légère baisse récente
des cours du pétrole pourrait être suivie d'une nouvelle hausse marquée l'année prochaine en
raison de facteurs liés à la demande, comme l'accélération attendue de l'économie chinoise, et
de facteurs liés à l'offre, comme une réduction de la production auto-imposée par l'OPEP+ et
la capacité de production inadéquate des compagnies pétrolières suite à des investissements
insuffisants ces dernières années. Les efforts déployés par l'Union européenne et les États-Unis
pour exclure le pétrole russe du marché accentueront également la pression. Si les prix du gaz ont
diminué récemment, ils restent bien supérieurs à ce qu'ils étaient avant l'éclatement de la guerre
entre la Russie et l'Ukraine. La consommation actuelle de gaz ainsi que le remplissage en temps
voulu des installations de stockage pour l'hiver 2023/2024 seront importants.
Les banques centrales s'intéressent donc de plus en plus à l'inflation sous-jacente, qui exclut
les prix volatils de l'énergie et des denrées alimentaires. L'inflation sous-jacente réagit plus
fortement aux variations du taux directeur que l'inflation globale, qui dépend davantage de l'offre.
Le démarrage relativement tardif du cycle actuel des taux d'intérêt de la BCE peut être lié à ce
changement d'attention.
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pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
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CIO Insights
Résilience contre récession
Figure 4 : Inflation des prix à la consommation (en %)
Source : Deutsche Bank AG, Bloomberg Finance L.P. ; Données au 17 novembre 2022.
Moyenne sur base annuelle
2022 2023 Consensus 2023 (BBG*)
USA USA USA
8,2 4,1 4,0
Zone euro Zone euro Zone euro
8,4 6,0 5,5
Allemagne Allemagne Allemagne
8,9 7,0 6,2
Japon Japon Japon
2,3 1,6 1,5
Chine Chine Chine
2,0 2,3 2,3
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Remarque : *Bloomberg
L'inflation en 2023 pourrait aussi être plus élevée que prévu en raison de l'impact des coûts
énergétiques élevés sur les prix des autres biens et donc sur l'inflation sous-jacente. En
Allemagne, l'inflation globale devrait diminuer suite à l'entrée en vigueur du plafonnement du prix
du gaz au début de l'année, mais l'inflation sous-jacente sera encore stimulée par les mesures de
relance du gouvernement.
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aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
8CIO Insights
Résilience contre récession
Globalement, les principales banques centrales devraient donc, dans un premier temps, maintenir
leur politique monétaire relativement stricte. Une situation que reflètent les prix actuels sur les
marchés des capitaux. Il reste néanmoins un risque que l'inflation soit plus élevée que prévu, ce
qui obligerait alors les banques centrales à intervenir plus énergiquement.
Si l'inflation globale semble avoir déjà atteint un pic
aux États-Unis, elle pourrait ne pas l'atteindre avant
février ou mars 2023 en Allemagne et dans la
zone euro.
Inflation : entre baisse et hausse
Implications pour les marchés et les portefeuilles :
o Les anticipations actuelles en matière d'inflation sont largement
prises en compte dans les prix des marchés.
o L'incertitude subsiste en ce qui concerne l'évolution future de
l'inflation.
o L'augmentation de l'objectif d'inflation à long terme doit être prise
en compte dans la composition des portefeuilles.
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pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
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9CIO Insights
Résilience contre récession
03
Obligations : proches de l'équilibre
L'année 2022 aura clairement été mouvementée pour les marchés obligataires. Forte hausse
de l'inflation et politique monétaire de plus en plus stricte dans le chef de nombreuses banques
centrales auront entraîné une hausse substantielle des rendements. Le rendement des Bons du
Trésor américain à 10 ans, par exemple, est passé de 1,5% fin 2021 à 4% environ. Le rendement
des obligations de sociétés européennes Investment Grade (IG) s'élève actuellement à 4,3% en
moyenne, contre 0,5% seulement fin 2021.
L'année 2022 pourrait toutefois s'avérer être une année de transition avant une plus grande
stabilité des marchés obligataires. Après la grande vague de vente, 2023 pourrait offrir des
opportunités d'investissement plus intéressantes. Tout nouvel équilibre doit reposer sur l'espoir
que l'inflation n'atteindra pas les niveaux très élevés persistants observés dans les années 1970.
Il est plus probable que les niveaux d'inflation seront modérément élevés, comme ils l'ont été
entre 1998 et 2014. Les prévisions moyennes d'inflation se situent actuellement autour de 2,5%
pour les cinq prochaines années aux États-Unis, par exemple. Dans l'ensemble, les rendements
obligataires actuels sont assez proches des niveaux associés historiquement à un environnement
d'inflation modérément élevée.
Figure 5 : Rendements actuels par rapport à fin 2021 et aux moyennes récentes*
Source : Deutsche Bank AG, Refinitiv Datastream. Données au 21 novembre 2022.
%
12 24
10 20
8 16
6 12
4 6
2 4
0 0
-2 -4
Bons du Trésor Taux break-even Bunds à Taux de dépôt IPCH Zone euro sur U.S. HY EUR HY MSCI Europe
américain à 10 ans US à 10 ans 10 ans de la BCE base annuelle
Indice Michigan, anticipations U.S. TIPS Taux des fonds fédéraux IPC États-Unis sur U.S. IG EUR IG S&P 500
d'inflation à 5 ans à 10 ans (limite supérieure) base annuelle
31.12.2021 (rdt., éch. de g.) Rdt. actuel (éch. de g.) Rdt. moyen (98-14) (éch. de g.)
31.12.2021 (C/B, éch. de dr.) C/B actuel (éch. de dr.) C/B moyen (98-14) (éch. de dr.)
Les investisseurs obligataires n'auront toutefois pas beaucoup l'occasion de se détendre. La
valeur des obligations va continuer à fluctuer fortement, et il faudra du temps pour digérer
l'inflation et les hausses de taux d'intérêt en cours. En outre, le marché obligataire sera confronté
à de nouveaux vents contraires, car les banques centrales sont susceptibles de poursuivre leurs
politiques anti-inflationnistes rigoureuses.
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
10CIO Insights
Résilience contre récession
En raison des risques persistants, les investisseurs préféreront sans doute, dans un premier
temps, les obligations liquides et Investment Grade (IG) des États-Unis et de l'Europe dans les
mois à venir, malgré le retour à des rendements attractifs dans la plupart des catégories.
Rendement et qualité ne sont plus incompatibles. Ainsi, les obligations des banques européennes,
par exemple, méritent à première vue une plus grande attention dans la mesure où les données
sur la qualité des fonds propres et le risque de crédit se sont considérablement améliorées ces
dernières années.
Après un hiver qui devrait encore être un peu agité sur le plan économique, l'accent pourrait être
mis progressivement, en 2023, sur les obligations de sociétés plus risquées et à rendement plus
élevé. En ce qui concerne les emprunts d'État, les titres américains devraient initialement s'avérer
plus intéressants que leurs pendants allemands au vu de l'évolution attendue des taux d'intérêt.
Figure 6 : Prévisions pour les obligations pour fin décembre 2023
Source : Deutsche Bank AG. Prévisions au 17 novembre 2022.
États-Unis Soc. IG USD
(Bons du Trésor à 2 ans) 4,10% 150pb (BarCap U.S. Credit)
États-Unis
(Bons du Trésor à 10 ans) 4,20%
États-Unis High Yield USD
(Bons du Trésor à 30 ans) 4,35% 550pb (Barclays U.S. HY)
Allemagne
(Schatz à 2 ans) 2,30%
Soc. IG EUR
Allemagne 150pb (iBoxx Eur Corp all)
(Bunds à 10 ans) 2,40%
Allemagne
(Bunds à 30 ans) 2,40% EUR HY
550pb (ML Eur Non-Fin HY
Constr.)
Royaume-Uni
(Gilts à 10 ans) 3,30%
Japon
(emprunts d'État à 2 ans) 0,00%
Crédit Asie
380pb (JACI)
Japon
(emprunts d'État à 10 ans) 0,20%
Dette souveraine Obligations de sociétés ME
émergente (EMBIG Div.) (CEMBI Broad)
500pb 425pb
Notre position par rapport aux marchés obligataires des économies émergentes est globalement
assez neutre. La reprise économique attendue en Chine en 2023 pourrait stabiliser les économies
des pays voisins et de nombreux pays exportateurs de matières premières (comme ceux
d'Amérique latine), la Chine étant le principal consommateur de matières premières. Un autre
point positif pourrait être la modération attendue de la force du dollar, la dette des économies
émergentes étant souvent libellée dans cette devise.
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
11CIO Insights
Résilience contre récession
Une gestion active du portefeuille obligataire restera le mot d'ordre en 2023, avec une gestion
dynamique des échéances et des probabilités de défaut de paiement (importance des ratings).
Les « floaters » - obligations à rendement variable - pourraient être utiles dans ce cas. Les
investisseurs prêts à prendre des risques pourraient également être intéressés par l'exploitation
de possibles différences de taux de change.
L'année 2023 ne laissera pas beaucoup l'occasion aux
investisseurs obligataires de se détendre. D'autre part,
les obligations de haute qualité offrent à nouveau
des rendements décents qui pourraient compenser
le risque de nouvelles hausses de taux. Le choc de
l'inflation et des hausses de taux d'intérêt a été trop
violent pour que la situation se calme rapidement,
mais les valorisations semblent plus favorables
aujourd'hui.
Obligations : proches de l'équilibre
Implications pour les marchés et les portefeuilles :
o La situation pourrait se calmer légèrement en 2023, mais le risque
de volatilité demeure.
o Accent sur les investissements liquides et les bons ratings.
o La gestion active du portefeuille obligataire reste le mot d'ordre
pour les investisseurs.
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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Résilience contre récession
04
Devises étrangères : tournant pour le roi dollar
Il y a plus de 50 ans, John Connally, alors secrétaire au Trésor américain, déclarait : « Le dollar
est notre monnaie, mais c'est votre problème ». Le président Nixon avait à l'époque suspendu
l'engagement du pays en faveur de la convertibilité du dollar en or, mettant ainsi fin au système de
taux de change fixes de Bretton Woods.
La réplique cinglante de Connally reste parfaitement valable aujourd'hui. En 2022, l'euro et
d'autres monnaies ont souffert de l'incertitude économique et politique grandissante dans le
monde et ont été mis sous pression. Le billet vert, par contre, a tiré profit d'importants afflux de
capitaux grâce aux rendements plus élevés aux États-Unis (la Fed ayant pris l'avantage dans les
hausses de taux) et au rôle de la devise en tant que « valeur refuge » dominante.
Figure 7 : Dollar et cycles de hausse des taux de la Fed (indice DXY par rapport au taux directeur
de la Fed depuis 1970)
Source : Deutsche Bank AG. Données au 21 novembre 2022.
DXY %
180 25
160
20
140
15
120
10
100
5
80
60 0
Jan 1971 Jan 1976 Jan 1981 Jan 1986 Jan 1991 Jan 1996 Jan 2001 Jan 2006 Jan 2011 Jan 2016 Jan 2021
Indice DXY (éch. de g.) Taux directeur (éch. de dr.)
La différence entre les rendements aux États-Unis et dans la zone euro devrait diminuer au fil
de l'année 2023. Le cycle des taux d'intérêt américains atteindra probablement son apogée au
printemps 2023, tandis que la BCE continuera à relever ses taux. La croissance dans la zone euro
et, surtout, en Chine pourrait reprendre après un hiver plus faible. Dans ces conditions, nous nous
attendons à un taux de change EUR/USD aux alentours de 1,05 fin 2023.
Avec un dollar américain moins porteur, le yen japonais pourrait également s'apprécier. Le yen
(JPY) a particulièrement souffert en 2022, la Banque du Japon ayant maintenu une politique
monétaire extrêmement souple. La devise japonaise a ainsi perdu jusqu'à 10% de sa valeur par
rapport à l'euro et jusqu'à 22% par rapport au dollar en 2022.
Le CHF, qui est également considéré comme une monnaie « refuge », devrait rester une des
devises les plus solides en 2023, d'autant que la Suisse peut désormais aussi offrir des taux
directeurs positifs combinés à une inflation relativement faible de 3%. A contrario, la livre sterling
pourrait poursuivre sa trajectoire descendante en 2023, le Royaume-Uni post-Brexit devant faire
face à toute une série de difficultés économiques.
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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Résilience contre récession
Figure 8 : Prévisions devises à fin décembre 2023
Source : Deutsche Bank AG. Prévisions au 17 novembre 2022.
EUR/USD 1,05
USD/JPY 140
EUR/JPY 147
EUR/CHF 1,00
EUR/GBP 0,90
GBP/USD 1,15
USD/CNY 7,35
Après l'hiver, la croissance dans la zone euro et en
Chine, surtout, devrait reprendre, ce qui pourrait
affaiblir le dollar américain et soutenir l'euro.
Les marchés émergents possèdent à la fois les devises les plus faibles et les plus fortes. Ces
dernières comprennent les devises du Brésil, de l'Uruguay, du Chili et du Pérou, des pays qui
profitent des prix élevés des matières premières. Les banques centrales d'Amérique du Sud ont
également été promptes à commencer à relever leurs taux directeurs. La reprise économique
mondiale attendue au second semestre 2023 devrait profiter à la plupart des matières premières.
Dans ce contexte, les devises d'autres pays exportateurs de matières premières, comme
l'Australie, le Canada et la Norvège, semblent également avoir un certain potentiel (de rattrapage),
après la pression qu'ont subie le dollar australien et la couronne norvégienne en 2022.
Devises étrangères : tournant pour le roi
dollar
Implications pour les marchés et les portefeuilles :
o Le dollar pourrait perdre de sa vigueur en 2023.
o Le taux de change EUR/USD devrait s'établir à 1,05 fin 2023.
o Un dollar plus faible pourrait booster les marchés.
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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Résilience contre récession
05
Actions : de TINA à TAPAS ?
L'année 2022 aura été difficile pour les investisseurs en actions. Malgré l'augmentation globale
des bénéfices des entreprises, les cours des actions ont été mis sous pression en raison de la
grande incertitude géopolitique, de l'inflation et de la vague de vente sur le marché obligataire.
Cette dernière a fait revenir les rendements réels en territoire positif, mettant ainsi fin à l'ère de
TINA (there is no alternative), durant laquelle les investisseurs ont augmenté leur allocation en
actions au détriment des obligations et porté ainsi les valorisations des actions à des niveaux
proches des records atteints précédemment. Après les mouvements au niveau des rendements,
TINA a quitté la scène et le marché a basculé vers TAPAS (there are plenty of alternatives),
entraînant une baisse des valorisations des actions. Au niveau des indices, les baisses ont varié
selon les régions. À certains moments, les rapports cours/bénéfice (C/B) à 12 mois sont passés en
dessous de leur moyenne à long terme. Le ratio C/B à 12 mois de l'indice MSCI World était ainsi
de 15 début novembre 2022, soit une baisse de 25% par rapport au début de l'année et 7% sous
sa moyenne à 10 ans. Les actions semblent donc faiblement valorisées à l'heure actuelle.
Figure 9 : Après ajustement des marchés 2022 : valorisations raisonnables
Source : Refinitiv Datastream. Données au 21 novembre 2022.
40%
30%
8%
20%
10%
0
-10%
-4%
-20%
-16%
-3% -22% -25%
-30%
-29%
-31% -32%
-40%
-37%
-50%
MSCI EM FTSE 100 MSCI SMI MSCI MSCI MSCI MSCI AC MSCI EM MSCI China
Am. lat Japon USA Europe Marchés Asie ex JP Asie
émergents
BPA à 12 mois C/B à 12 mois Cours (% depuis le début
(% depuis le début de l’année) (% depuis le début de l’année) de l’année)
Pour 2023, nous pensons que les bénéfices nominaux des entreprises atteindront leur niveau
de l'année précédente et ne chuteront pas comme lors des précédentes récessions. Une
hypothèse qui repose sur la croissance nominale du produit intérieur brut, c'est-à-dire l'évolution
de la production économique sans correction de l'inflation. Pour l'ensemble de l'année, une
augmentation de 5% aux États-Unis et de 6 à 7% en Europe est considérée comme possible.
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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Résilience contre récession
Plusieurs raisons expliquent nos prévisions relativement solides concernant la croissance
économique nominale et la croissance des bénéfices. Contrairement aux récessions précédentes,
la consommation privée pourrait être soutenue par les niveaux élevés d'épargne accumulés
pendant la pandémie de coronavirus. Les prix élevés de l'énergie devraient continuer à soutenir
les bénéfices des entreprises du secteur de l'énergie en particulier, mais aussi des entreprises
actives dans les industries primaires et minières. Les sociétés financières devraient également
profiter du nouvel environnement de taux d'intérêt (plus élevés). Ainsi, même si les marges des
indices agrégés ont probablement atteint un pic, nous ne les voyons pas s'effondrer.
Pour les marchés boursiers, cela pourrait signifier que la revalorisation qui a suivi les récentes
hausses importantes des taux d'intérêt est maintenant plus ou moins terminée. Une phase
de hautes valorisations due à des taux d'intérêt très bas a été suivie d'une phase de faibles
valorisations, et nous passons actuellement à une phase de valorisations moyennes pour les
années à venir. Même si cela n'indique pas une excellente année pour les actions en 2023, nous
nous attendons néanmoins à des hausses de cours dans une fourchette de pourcentage à un
chiffre. Les actions restent par conséquent une classe d'actifs particulièrement intéressante et
une composante essentielle de tout portefeuille diversifié. Cela dit, des fluctuations de cours de
courte durée et même importantes pourraient se produire à tout moment au cours de l'année
2023 compte tenu de la prudence des investisseurs, de la surestimation continue des bénéfices
par les analystes dans certains cas et des nombreux facteurs de risque politiques et économiques.
Les participants de marché pourraient continuer à réagir fortement, même à des nouvelles de
moindre importance.
Même si les secteurs défensifs pourraient continuer à surperformer à moyen terme, les
valorisations semblent désormais chères. Les secteurs plus cycliques et orientés value nous
semblent intéressants. Les actions liées à la finance, aux matériaux (hors chimie) et à l'énergie, en
particulier, se négocient à des niveaux de valorisation « déprimés » par rapport à leur moyenne
historique. Les investisseurs souhaitant se positionner de manière plus défensive peuvent
envisager les actions du secteur de la santé. Ce dernier affiche une croissance bénéficiaire
supérieure à la moyenne, soutenue par des tendances séculaires solides, à un prix raisonnable.
Au niveau géographique, l'Europe pourrait être une des cibles des investisseurs en 2023.
Les récentes décotes de valorisation dans cette région ont été disproportionnées, les risques
économiques et géopolitiques étant déjà pris en compte. Les vastes programmes fiscaux et les
niveaux élevés d'épargne devraient stimuler la consommation privée, et la croissance chinoise, qui
devrait être plus forte, sera importante pour de nombreuses entreprises européennes. Le marché
boursier américain restera bien sûr au centre de l'attention, mais son biais technologique, et la
plus grande sensibilité aux mouvements des taux d'intérêt qui en découle, pourraient entraîner
des risques d'investissement plus importants, tout comme l'affaiblissement attendu du dollar.
Parmi les économies émergentes, les marchés asiatiques restent les plus intéressants. Les
importants flux de capitaux vers les marchés occidentaux ont entraîné une baisse marquée des
marchés d'Asie du Nord, comme la Corée du Sud, Taïwan et la Chine en 2022. La baisse moyenne
sur ces marchés a été d'environ 20%, une tendance qui s'est maintenant partiellement inversée.
Ces marchés pourraient faire un retour en force lorsque l'environnement macroéconomique et le
sentiment des investisseurs s'amélioreront.
Ces derniers mois, le marché boursier indien a enregistré de bonnes performances malgré la
volatilité. Selon les prévisions actuelles, le bénéfice par action (BPA) des entreprises devrait
augmenter d'environ 17% en 2023, même si le rapport C/B à 12 mois du marché indien, qui est
d'environ 20, est comparativement élevé.
Compte tenu de la dynamique économique soutenue du pays, il est néanmoins difficile de
considérer le marché boursier indien comme fondamentalement surévalué.
Le Japon devrait bénéficier de sa reprise retardée et toujours en cours après le Covid-19 ainsi
que de sa politique budgétaire et monétaire accommodante. Semblable à certains égards à
l'Allemagne, la structure cyclique du pays est fortement dépendante de la Chine, qui pourrait faire
office de moteur en 2023 et faire des actions japonaises un outil de diversification intéressant.
Ce document est considéré comme document de marketing en Europe, au Moyen-Orient, en Afrique et en Asie-Pacifique, mais pas
aux États-Unis. Aucune garantie ne peut être donnée quant à la réalisation des prévisions ou objectifs. Les prévisions reposent sur
des hypothèses, estimations, opinions et modèles hypothétiques pouvant s'avérer incorrects. Les résultats du passé ne constituent
pas une indication de résultats futurs. Les performances font référence à une valeur nominale basée sur des gains/pertes de prix et ne
tiennent pas compte de l'inflation qui aura un impact négatif sur le pouvoir d'achat de cette valeur monétaire nominale. Selon l'inflation,
cela pourra entraîner une perte de valeur réelle, même si la performance nominale de l'investissement est positive. Tout investissement
comporte une part de risque. La valeur d'un investissement peut augmenter ou diminuer et vous pouvez ne pas récupérer le montant
investi initialement, avec toujours un risque potentiel pour votre capital. Ce document a été rédigé en décembre 2022.
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