AFGAP Les "Covered bonds" Obligations sécurisées - 29 juin 2006
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29 juin 2006
AFGAP
Les “Covered bonds”
Obligations sécurisées
1/100
Sommaire
1- Aspects juridiques et structurels
2- Le Marché des obligations sécurisées
3- La Caisse de refinancement hypothécaire (CRH)
4- Les obligations sécurisées dans la gestion de bilan du Groupe Caisse
d’Epargne
5- Crédit Immobilier de France: Combiner titrisation et covered bonds
2/100
1- Aspects juridiques et structurels
3/100
PLAN
I - Voies et moyens des covered bonds
-Objectifs de fond
-Trois critères majeurs
II – Quatre modèles de base : principes généraux
-les Pfandbriefe
-les obligations foncières
-le modèle UK
-les cedulas espagnoles
III – Dispositifs légaux
-Pfandbriefe
-Obligations foncières
-Modèles anglais
-Cedulas
IV – Quelques éléments importants du projet de CRD
V – Conclusion
Annexes :
Texte ECBC sur les Obligations Financières
Evolution des spreads
4/100VOIES ET MOYENS : Pourquoi et Comment des Covered
Bonds?
Objectif :
Refinancer les prêts immobiliers et les expositions sur les entités publiques, actifs de qualité,
sur des durées longues et au moindre coût
Trois critères de base :
i. Une garantie donnée aux porteurs d’obligations sur des actifs bien identifiés, isolables, et de
grande qualité.
ii. Une préférence de paiement sur les cash flows des actifs sous-jacents et une protection
contre la faillite dans l’environnement de l’émetteur (« bankruptcy remoteness »)
iii. Une supervision bancaire forte, gendarme de la qualité des actifs et de règles de gestion
sécurisantes.
Les différentes autorités bancaires nationales en Europe tendent à organiser des législations
spécifiques en fonction de ces critères, de leur système de droit, et de la tentative
d’harmonisation européenne pour l’application de Bâle II (CRD) : un chapitre est dédié aux
covered bonds dans le projet de Directive.
5/100Directive européenne « UCITS 85/611 » :
Définition d’un covered bond
¾ L ’émission de CB doit être gouvernée par un régime légal spécifique
¾ L’émetteur doit être une institution de crédit
¾ Le porteur d’obligation doit avoir une préférence de paiement sur les actifs sous-jacents en cas
d’insolvabilité de l’émetteur
¾ Le pool d’actif donné en garantie doit offrir une collatéralisation suffisante pour couvrir les droits
de porteurs sur toute la durée du CB
¾ Les actifs éligibles doivent être définis par la loi
¾ L’émission de CB doit être assujettie à une supervision prudentielle publique spécifique
Remarque : pas de liste limitative des actifs éligibles
6/100Quatre modèles de base en Europe
Objectifs :
-Des notations AA ou AAA
-Liquidité des titres sur le marché international
I – Les Pfandbriefe
-Le premier covered bond, modernisé en 2005
-Les actifs donnés en garantie restent sur le bilan de l’originateur des prêts
II – Les Obligations Foncières Françaises
-La loi de 1999 fait des OF les titres les plus sécurisés sur le marché européen
-Application d’un principe d’extrême spécialité : les Sociétés de Crédit Foncier seules émettrice et à la mission très
précisée
-La France, petit émetteur (7 à 8 % du marché européen) : les grandes banques françaises sont AA et emettent en
« unsecured » à de bonnes conditions. En outre, elles financent largement leurs prêts sur les dépôts
III – Les Covered Bonds anglais
Pas de loi spécifique, mais force de la « Common Law » appliquée aux CB.
Principe de fiduciarité pour loger les droits de préférence dans les instruments ad hoc (les Limited Liability
Partnerships)
IV Les Cedulas espagnoles
-La loi espagnole est forte sur la sur-collatéralisation : tous les prêts éligibles du bilan sont donnés en garantie
-Elle est considérée comme plus faible sur les règles de gestion ALM et les situations d’insolvabilité
7/100Les principaux systèmes juridiques
Objectifs de qualité : AA, AAA
I – Le modèle allemand : les Pfandbriefe
-Très vieille création allemande, longtemps dominante, dont la législation a été renforcée pour mieux répondre
aux trois critères majeurs et supprimer un privilège de garantie publique qui s’étendait aux prêts ordinaires des
Landesbanks.
Emetteur :
• Toute institution de crédit peut émettre des pfandbriefe à condition d’obtenir une licence ad hoc.
Actifs :
• Prêts immobiliers, prêts publics, et bateaux faisant l’objet d’un refinancement par pfandbrief, restent dans le
bilan, mais sont identifiés par un registre.
• LTV : 60%, splits des prêts primaires
Préférence :
• Le droit préférentiel des porteurs à être payé est renforcé
8/100Gestion et transparence :
• Des règles de gestion et d’information précises sont imposées pour limiter les risques et éviter les
errements du passé
Ratio de solvabilité : Pondération 10%
Notations : AA et AAA
Les investisseurs restent un peu sceptiques du fait que les actifs restent dans le bilan de l’originateur
des prêts (ségrégation des actifs moins nette que pour les OF). Les pfandbrief représenteeront entre 35
et 45% des émissions européennes en 2006, derrière l’Espagne.
9/100II - Le modèle français : les Obligations Foncières
Objectifs de la loi de 1999 : Etre le meilleur des meilleurs
Résultat > Les trois émetteurs n’émettent qu’en AAA
Emetteur : Principe absolu de spécialité
• Les OF ne peuvent être émises que par des Sociétés de Crédit Foncier, institutions de crédit
régulées par la loi bancaire. Loi et règlements cadrent précisément les missions et les
principes de gestion
Actifs : Les SCF ont un champ d’activité extrêmement limité :
• Financer des prêts immobiliers assortis d’une hypothèque de 1er rang ou l’équivalent
• Financer des expositions sur des entités publiques ou garanties par elles.
• Financer l’acquisition de RMBS (parts Senior de titrisation de prêts résidentiels notées
minimum A+.)
• LTV : 80% pour les prêts aux particuliers
60% pour les prêts commerciaux
100% pour les entités publiques ou les prêts FGAS.
• Interdiction des participations
10/1002-2 Privilège de paiement et bankrupty remoteness :
• Privilège absolu, même contre l’Etat, partagé seulement avec les contreparties de SWAP couvrant les
risques.
• En cas d’insolvabilité de la SCF, les paiements se font aux dates contractuelles (pas « d’accélération »)
• Protection contre la faillite des actionnaires de la SCF : ne peut être étendue à une SCF
• Le privilège s’applique à la totalité des actifs de la SCF, y compris les liquidités
11/1002-3 Règles ALM :
• obligation de respecter la « congruence » en taux et en liquidité et d’établir un contrôle précis de
l’ensemble des risques de la SCF.
2-4 Une supervision extrêmement poussée :
9 Un « Contrôleur Spécifique » aux responsabilités redoutables :
Nommé pour 4 ans avec l’agrément de la CB
Contrôle la qualité et l’éligibilité des actifs
Rédige un rapport annuel public et des rapports à la CB
Vérifie que le « ratio de couverture » est respecté à chaque instant, ce qui a de nombreuses
conséquences sur le contrôle des risques ( surcollaterisation notamment)
Contrôle la gestion ALM et les risques de taux et de liquidité
Il est personnellement responsable
12/1009 Deux CAC :
9 La Commission Bancaire
Reçoit un reporting mensuel et les rapports du Contrôleur Spécifique
Peut prendre toute décision si la SCF prête à critiques
9 Les agences de notations jouent un rôle essentiel
Evaluation des actifs
Stress scenarios sur les risques de taux et de liquidité
Respect du ratio de couverture dans le temps : NPV, surcollaterisation
Toutes les émissions OF l’ont été en AAA
13/1002-5 Liquidités des OF et stabilité des spreads
Les émissions benchmarks sont éligibles à l’ECB
La liquidité bénéficie de « l’effet rareté » des OF
Les spreads sur le marché secondaire sont étroits et les plus stables du marché : image de
grande qualité
2-6 Le modèle de structuration CIF Euro influence d’autres législation (Irlande, Italie)
Il permet le regroupement d’institutions de petite taille par les techniques de titrisation dont
la qualité est reconnue par les agences de notation
2-7 Ratio de solvabilité : Risk weighting 10%
14/100III - Le modèle anglais : des CB très structurés
3-1 Loi spécifique : Pas encore, mais annoncée (non-conforme à l’UCITS)
Conséquences : -Risk weighting de 20%, sera réduit à 10% après nouvelle régulation
-Spreads un peu plus larges
3-2 Préférence de paiement : ségrégation des assets basés sur un principe de fiducie
• La banque émettrice transfère ses droits sur les cash flows générés par le pool de prêts à un LLP
(« Limited Liability Partnership ») : moyen d’isoler les actifs de l’éventuelle insolvabilité de la banque
émettrice
• Les contrats prévoient la garantie de la Banque émettrice ou de sa maison-mère
• LTV : généralement inférieures à 80%, avec exceptions
• Notations des Benchmark : AAA
Les banques anglaises mènent en parallèle des émissions de CB (AAA) et des opérations de titrisation
pour lesquelles l’Angleterre est n°1européen :
-Diversification de la base d’investisseurs
-Financement de prêts à LTV élevée par l’émission de RMBS
15/100IV - Le Modèle espagnol
4-1 Une loi spécifique
4-2 Actifs et surdimensionnement :
La totalité des prêts immobiliers du bilan (et des prêts sur des entités publiques pour les « cedulas
territoriales ») entrent dans la garantie.
De ce fait, le surdimensionnement est très important, mais diminue en fonction de l’accroissement des
encours de cedulas
4-3 Les règles de gestion ALM :
Elles ne sont pas définies par la loi et la régulation, la sur-collatérisation étant supposée compenser cet
inconvénient
16/1004-5 Les cedulas structurées se sont développées très largement (AYT, IM Cedulas), avec la création de
« Supercedulas » groupant des cedulas émises par des entités de petite et moyenne taille.
Les droits sur les cash flows sont transférés à l’émetteur, (Ex : AYT), qui n’est pas une institution de crédit
mais qui est placée sous la supervision des autorités bancaires.
Notation AAA
4-6 Risk weighting : 10%
Les spreads sont plus larges que la moyenne européenne en raison des imprécisions de la loi,
notamment sur l’ALM, et du volume très important des émissions espagnoles.
17/100Projet de Capital Requirement Directive
Pourquoi une CRD?
¾Les autorités monétaires et financières veulent organiser un marché très sécurisé pour refinancer les
prêts immobiliers et les entités publiques à meilleur prix et sur des maturités longues.
L’enjeu pour les émetteurs?
¾La pondération des risques dans le ratio de solvabilité des investisseurs banquiers (part supérieur à
40% dans les placements)
1-Actifs éligibles (N’étaient pas mentionnés dans l’UCITS)
- Grosso modo les mêmes que dans l’usage actuel : Prêts immobiliers aux particuliers, expositions sur
des entités publiques, et bateaux.
- Critères de qualité : LTV de 60% sauf pour les prêts immobiliers aux particuliers (80%) qui doivent être
en hypothèque 1er rang, et les expositions sur entités publiques.
- La LTV n’est pas un critère de sélection au départ mais un ratio de mobilisation (« up to ») par rapport
à la valeur de l’immeuble au moment de la mobilisation
-RMBS : Parts Seniors notées minimum Step 1, limitées à 20%, mais pas de limite si AAA (Révision par
la Commission Européenne avant fin 2010)
18/100Préférence de paiement :
Î la loi nationale doit l’établir clairement
Règle de fréquence d’évaluation des actifs :
Î 3ans sauf annuel avec méthode statistique sur les prêts « granulaires »
19/100Pondération CRD :
Méthode standard : Fonction de la notation « unsecured » de l’émetteur, supposé un grade
en dessous de l’Etat concerné.
Résultat dans l’UE sauf la Grèce : 10%
Méthodes IRB fondation : des bonnes et des mauvaises surprises pour les émetteurs
actuels
Méthode IRB avancée :
-En principe très favorable, mais problème des données à prendre en compte
-L’évaluation des risques sur les CB par l’investisseur en IRB avancée dépendra beaucoup
de la clarté des textes nationaux régissant :
• Le transfert des actifs et des garanties attachées et leur identification
• La force du droit de préférence
• La protection contre la faillite du groupe auquel appartient la structure
émettrice (ou le garant en cas de fiducie)
20/100Méthode standard et IRB, résultat des courses pour les
Français sur la pondération des actifs
9 Standard : 10%
9 IRB Fondation (PD min 0,03% et LGD imposées 11,25% si AAA)
Si les autorités retiennent une maturité de 2,5 ans :
> Entre 4,5% et 6%
Si la maturité décidée est de 5 ans
> Entre 8% et 9%
9 IRB avancée : estimation entre 4,5% et 7%
A noter qu’en méthode fondation, selon une étude de Crédit Suisse, 8 des 18 émetteurs allemands
seraient au-dessus de 10%, avec un record AHBR à 24%! Cela tient aux faibles notations « unsecured »
de nombreux émetteurs allemands
21/100Transposition Française
Le texte de transposition fait l’objet d’une concertation très avancée, pour
modifier les textes légaux et réglementaires concernant les SCF et la CRH.
Reprend fidèlement le CRD dans l’ensemble
Discussions en cours sur l’éligibilité des prêts cautionnés
22/100Les covered bonds, valeurs défensives?
Conclusion :
Les objectifs assignés aux émissions de CB sont largement atteints : Spreads entre govies et
corporate, qualité AAA, liquidité
La diversification des législations en usage en Europe n’empêche pas le respect général des trois
critères de base, avec des forces légales légèrement différentes (protection des investisseurs et
règles ALM)
L’accroissement du volume des « covered bonds structurés » souligne une convergence entre les
techniques de CB et celles de la titrisation
La qualité de risque des OF est reconnue (loi, règles de management, supervision)
La part de marché des OF gagnerait, sans inconvénient, à la création de SCF supplémentaires :
cadre légal et supervision sont perçus de si grande qualité que le volume des émissions d’OF pourrait
être significativement augmenté sans élargissement des spreads, en raison d’une forte demande des
investisseurs
23/1002- Le marché des obligations sécurisées
24/100Le marché desLeobligations
marché des sécurisées
obligations sécurisées
Les obligations sécurisées constituent la première classe d’actifs hors emprunts
souverains avec un encours de EUR 1 630 Md.
Structure du marché obligataire en euros
Agences/Supras Oblig. Inst. Financières
5% Sécurisées 7%
Sub-Souverains
3% 13%
Non-Financières
7%
Souverains
65%
25/100Le marché des obligations sécurisées:
Une réglementation en développement – Les volumes
Marché des obligations sécurisées Jumbo
Emissions 2005 (en Md EUR)
De nouveaux émetteurs et
segments ont rejoint le marché en
2005 et vont offrir des opportunités
140
attractives de diversification pour
120
les investisseurs.
Autres
100
En 2005, les obligations sécurisées UK CB
sont une réponse à la recherche 80 de
la qualité par les investisseurs face ACS
irlandaises
à une forte volatilité des crédits. 60 Cédulas Hip.
Le 12 Mai 2005, création du 40 Oblig.
Foncières
segment des obligations
20 Pfandbriefe
sécurisées italiennes.
0
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 *
26/100Les émissions du SCFfréquent
Un émetteur Françaises
leader sur son marché
Obligations Foncières émis depuis 1999
30
26,2
25 22,8
(en mrds euros)
20,5 3,5
16,4 16,5 3,2
20 1,75 4,35
1 9,1
15 8,5
12,3 6,55
7,7 9,1 7,1
10 8,5
2,5 13,15
11,15
5 6,3 7,7 9,6
5,2 3,8
0
1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
Compagnie de Financement Foncier Dexma CIF Euromortgage
27/100Le marché des obligations sécurisées:
Intervenants et Prévisions
Les Jumbos: Un marché en forte progression
2005 2010
Encours d'obligations sécurisées type
Encours d'obligations sécurisées type Jumbo en Jumbo en 2010. Encours total : 739 Md
2005. Encours total : 488 Md d'euros d'euros
Aus. Covered Bonds
Landesbank- 1,0% Other
New market
Pfandbriefe 2,9% Aus. Covered
segments Other
8,8% Bonds Ir. Asset Covered
Ir. Asset Covered 11,0% 6,9%
Sp. Cédulas Securities 1,6% Securities
Lux. Lettres de
27,4% 4,7% 6,5%
Gage
UK Covered Bonds UK Covered
0,2%
4,8% Bonds
9,1%
Fr. Obligations
Foncières Ger. Pfandbriefe
Sp. Cédulas
9,1% 37,1% 20,2%
Ger. Pfandbriefe
40,9%
(source CFF)
28/100Le cadre français: les obligations foncières
Les obligations foncières: 3 émetteurs principaux
■ La Compagnie de Financement Foncier (CFF) : SCF du groupe
CE, filiale du Crédit Foncier.
■ DEXMA: SCF du groupe DEXIA.
■ CIF EUROMORGAGE: SCF du groupe Crédit Immobilier de
France.
Un cadre légal datant de 1852 et mis à jour en 1999
29/100Le marché des obligations sécurisées:
Les émetteurs d’obligations foncières
Notation senior non-
Emetteur sécurisée Volume émis Notation obligation sécurisée
en 2005
(Md€)
Moody’s S&P Fitch Moody’s S&P Fitch
Cie FF
Groupe CNCE – Aa3 AA- AA 13,2 Aaa AAA AAA
Crédit Foncier
CIF Euromortgage
Groupe Crédit A1 A+ A+ 3,5 Aaa AAA N.R.
Immobilier
Dexia MA
Groupe DEXIA – Aa2 AA AA+ 9,1 Aaa AAA AAA
Crédit Local
30/100Le marché des obligations sécurisées:
Les émetteurs d’obligations foncières
Obligations Foncières: comparaison des émetteurs
Compagnie de Financement Dexia Municipal Agency CIF Euromortgage
Foncier
Société de Crédit Foncier du Société de Crédit Foncier de Dexia Société de Crédit Foncier du
Groupe Crédit Foncier de France. Crédit Local, une des trois Groupe Crédit Immobilier de
Statuts principales filiales du Groupe France.
Dexia.
Refinancement des prêts Refinancement des opérations Acquisition de tranches
hypothècaires et des prêts au SPT publiques de Dexia CLF grâce à privilégiées senior AAA de Fonds
du groupe ainsi qu’acquisition de l’émission d’obligations foncières. Communs de Créances émises par
Objectifs tranches senior AAA de RMBS le Groupe CIF ou acquis à
émises sous la législation d’un l’extérieur.
pays de l’UE, acquisition de titres Refinancement par l’émission
ou de prêts secteur public en d’obligations foncières.
Europe et émissions d’obligations
foncières.
Seul émetteur AAA du Groupe
Caisses d’Epargne.
-Qualité des actifs (score et LTV). -Qualité des actifs. -Qualité des actifs.
-Surdimensionnement. -Surdimensionnement. -Surdimensionnement.
-Pas d’exposition significative aux -Pas d’exposition significative aux -Pas d’exposition significative aux
Facteurs clés risques de taux, de liquidité. risques de taux, de liquidité. risques de taux, de liquidité.
de crédit
Notation Structurée Notation bancaire Notation Structurée
classique
31/100mai-58
sept.-56
janv.-55
32/100
mai-53
oct.-51
CFF DEXMA CEDULAS HBOS FHLM ACS DEPFA
févr.-50
juin-48
nov.-46
Cartographie des spreads au mois de mai 2005
mars-45
juil.-43
nov.-41
Cartographie des spreads 50ans inclus (en bp)
avr.-40
août-38
déc.-36
mai-35
sept.-33
janv.-32
mai-30
oct.-28
févr.-27
juin-25
nov.-23
mars-22
juil.-20
nov.-18
avr.-17
août-15
déc.-13
mai-12
sept.-10
janv.-09
juin-07
8
3
-2
-7
-12Le marché des obligations sécurisées:
Les spreads contre OAT
Obligations sécurisées contre OAT Obligations sécurisées contre OAT
(maturité 5 ans) (maturité de 10 ans)
18 18 20 20
18 18
16 16
16 16
14 14 14 14
12 12
12 12
10 10
10 10 8 8
6 6
8 8
4 4
6 6
2 2
4 4 0 0
-2 -2
2 2 juin-04 sept-04 janv-05 juin-05 sept-05 janv-06
juin-04 sept-04 janv-05 juin-05 sept-05 janv-06 German Pfandbriefe 10Y vs OAT Spanish Céd. 10Y vs OAT
German Pfandbriefe 5Y vs OAT Spanish Céd. 5Y vs OAT CieFF 10Y vs OAT UK CB 10Y vs OAT
CieFF 5Y vs OAT UK CB 5Y vs OAT
33/100Une base d’investisseurs diversifiés
Placement Géographique des Placement des émissions Benchmark
émissions Benchmark 2005 2005 par type d’investisseur
Asie (hors
Autre
Japon)
5% Autres
12% Banques
Suisse 5% 29%
Grande 8%
Bretagne / Japon
Irlande 11%
Gestion d'actif
9%
/ Fonds de
Pension
23%
Benelux
9%
Scandinavie
19%
France
11%
Assurance Banques
Allemagne / 10% Centrales
Autriche 33%
16%
(exemple CFF)
34/100Une base d’investisseurs diversifiés
2005 2006 (mi-avril)
Répartition des Emissions par Devise Répartition des Emissions par Devise
AUD CHF
GBP
0,8% 4,5%
AUD GBP CAD 5,5%
CHF 4% 3,92% HKD
1,8%
JPY 4% 0,38%
5% USD
3,9%
USD
EUR
19%
64% EUR
83,6%
Répartition des Emissions Privées par Type
Repartition des placements privés par structure de Structure
Rev FRN
Zero Coupon Callable CMS Spread
TEC 10 1% 2% Range Accrual
8% Callable others
18% Zéro coupon 5%
structures
25%
5%
FRN
7%
CMS Spread
Fixed rate
3% CMS Link
33% Taux Fixe
8%
60%
CMS Range
Accrual
11% CMS Link
14%
(exemple CFF)
35/1003- La Caisse de refinancement hypothécaire (CRH)
36/1001. Vue Générale
• Mission de la CRH :
– Refinancer les prêts individuels à l’habitat consentis à leur clientèle par les banques participant à
ses opérations
– Cadre légal : les articles L313-42 à L313-49 du Code Monétaire et Financier
• Les participants actuels :
– Crédit Agricole, Crédit Mutuel-CIC, BNP Paribas, Société Générale, Groupe CIF, Groupe Caisse
d’Epargne
• Les encours (juin 2006) :
– Encours de mobilisation : 21 milliards €
– Encours de couverture : 33 milliards €
• Actifs mobilisables :
– Prêts aux particuliers dont le capital restant dû comparé à la valeur estimée de la garantie est
inférieur à 90% (ou à 100% si garantie FGAS)
– Le niveau de LTV autorisé est justifié par le surdimensionnement du portefeuille remis en garantie
• Fonds propres :
– Environ 200 millions, partagés entre capital et prêts subordonnés (Au total, environ 0,85% de
l’encours mobilisé)
– Les participants souscrivent aux fonds propres en proportion de leur mobilisation, avec ré-
ajustement chaque année.
37/1002. Principes des opérations
La CRH collecte régulièrement les demandes de refinancement des banques participantes
Après acceptation ou limitation des demandes, La CRH lance un emprunt obligataire sur le marché financier.
Les émissions sont notées AAA/Aaa (Fitch et Moody’s)
¾Les banques nantissent un pool de prêts au bénéfice de la CRH. Un surdimensionnement de 25%
est pratiqué sur les prêts à taux fixe, de 50% sur les prêts à taux variable
¾La CRH ne prend pas de commissions, la couverture de ses frais (environ 1bp) est faite grâce au
replacement des fonds propres
¾Le refinancement des banques s’effectue sous la forme de prêts consentis par la CRH, les
banques souscriavnt des billets à ordre représentatifs du capital et des intérêts
38/1003. Liquidité des obligations
– Admission aux avances sur titres de la Banque de France et de la BCE
– Titres admis en emploi des fonds libres d’Epargne Logement et des OPCVM
– Participant à la plateforme MTS France
4. Insolvabilité d’une banque
– En cas d’insolvabilité d’une banque, la CRH saisit les prêts nantis, les revend,
et représente les intérêts de la masse de porteurs d’obligations
– Au-delà du pool surdimensionné, la CRH est créancière chirographaire contre
la banque défaillante
39/1005. Supervisions et contrôles
– De la CRH sur les banques : audit des pools de prêts (si la valeur des actifs
nantis n’atteint pas le surdimensionnement, la banque abonde le pool.)
– De la gestion de la CRH : par la Commission Bancaire, les services
d’inspection des banques participantes, les CAC
6. Risk weighting
– 20% actuellement. Doit passer à 10% en application de la CRD
40/1004- Les obligations sécurisées dans la gestion de bilan du
Groupe Caisse d’Epargne
41/100Le Groupe Caisse d’Epargne
42/100Group structure & business overview
Key historic dates
Establishment of La
Compagnie 1818 –
Authorized to Banquiers Privés.
The individual Caisses d’Epargne
grant Establishment of CACEIS
adopt the status of cooperative,
consumer Network universal banks.
loans and reorganization:
open deposit the 180 Caisses Creation of the Caisse Nationale
accounts d'Epargne are des Caisses d'Epargne and
merged into 35 acquisition of Crédit Foncier
regional banks
1983 2004 2006
1978 1991 1999 2005
1818
First Caisse d’Epargne The July 1 reform bill grants the Acquisition of Banque Announcement
created in Paris: the individual Caisses d’Epargne Sanpaolo (renamed of the NATIXIS
introduction of the Livret the status of not-for-profit ‘Banque Palatine’ in June project with
Passbook account allows financial institutions. 2005), Entenial (merged Groupe Banque
savers to keep track of Establishment of the Centre with Crédit Foncier in June Populaire
amounts deposited and National des Caisses d’Epargne 2005) and IXIS
interest paid, revolutionizing
the saving process
43/100Group structure & Business overview
Simplified organizational chart
440 local savings companies (LSC) Fédération Nationale
3.1 million cooperative shareholders des Caisses d’Epargne
80% (shares in LSC)
30 Caisses
d’Epargne
20% (CCI) 1 65% 35%
Caisse Nationale des Caisses d’Epargne
Banking networks* Insurance Specialized Capital markets, Asset management,
financial institutions financing solutions asset custody and
■ Banque Palatine (60%) ■ Ecureuil Vie and financial guaranty services for investors
2 ■ Crédit Foncier
■ Financière OCÉOR ■ Ecureuil Insurances IARD
■ IXIS Corporate & ■ IXIS Asset Management
(100%)
■ GCE Garanties Investment Bank (97.55%) Group 3 (68%)
■ La Compagnie 1818 ■ CEFI 5
■ CNP 4 ■ CIFG – IXIS Financial ■ CACEIS 6 (50%)
(85.78%) Gestitres
■ Guaranty (100%)
COMMERCIAL BANKING INVESTMENT BANKING
* Other than the Caisses d’Epargne 2 The Financière OCÉOR holding company owns the Group’s 5 Subsidiary of the Caisses d’Epargne (62%) and of the CNCE (5%).
1 Cooperative investment certificates (CCI) representing 20% of the investments in its overseas banks. 6 CACEIS, created by the merger in the summer of 2005 of IXIS Investor
capital of the Caisses d’Epargne entitling holders to receive dividends 3 Direct and indirect interests. Services and Crédit Agricole IS, is a 50/50 joint venture between
but including no voting rights 4 18% held by Sopassure, a 49.98% subsidiary of the CNCE. Groupe Caisse d’Epargne and Crédit Agricole SA.
44/100A closer look at the two main business lines
A business-focused structure with 2 main business lines
Core business lines… … based on brand recognition
Retail banking
Corporate customers
Local authorities and institutionals
Commercial Subsidized housing
banking
Social economy
Insurance - Retirement solutions
Real estate
Financing solutions and capital markets
Asset management
Investment banking Services for investors
Financial guaranty
45/100A closer look at the two main business lines
Commercial Banking: A strong retail network in France
30 Caisses d’Epargne
26 million of individual and professional
customers : nearly one out of every two
French residents is a customer of the Caisses
d’Epargne network
48,000 employees (1)
4,700 branches (Group)
5,920 ATMs (Group)
3.1 million cooperative shareholders
(1) Excluding companies accounted for by the equity method (Life insurance in particular)
• #1 bank for young people
• #3 banking network
• #2 as a distributor of savings products
• #2 life bancassurance provider
• #2 distributor of property loans
• #2 financial institution for local authorities
• #1 private bank for subsidized housing
• #3 bank specializing in the social economy
As of 30 june 2005
46/100A closer look at the two main business lines
Investment banking: Global high value-added services
• #1 dealer for euro-denominated
structured private placements
• One of the top five institutions
worldwide for structuring operations
• Leader in the high quality bond segment
• One of the top 10 European asset
managers, and one of the top 25
worldwide
• #1 in custody services for domestic
assets
47/100Group structure & Business overview
Focus on CNCE : strong credit rating
Financial
Senior Long Strength or
Date Rating Agency
Term Rating Individual
Rating
15 March 2006 AA stable outlook B stable outlook
26 May 2006 Aa2 on review for B stable outlook
possible
downgrade
26 May 2005 AA stable outlook -
48/100Group structure & Business overview
Groupe Caisse d’Epargne Key Figures
in millions of euros
Net banking income: €10.3bn Earning capacity: €2.2bn Capital funds
in billions of euros
+ 6%
+ 22%
Tier One 18.4 19.0*
ratio
14.5 15.8
2,154
9.6%
9,742 10,301
1,770
ROE 2004 2005
2004 pro forma
2004 2005 2004 2005 pro forma
2005
pro forma * pro forma Tier One capital Requirements
10.0% 11.9%
* After deduction of €820m following
* The pro forma accounts include the “New Foundations” effects over a full year
changes in accounting methods
49/100Funding
3 issuers in the debt capital markets
Amount of bond issued by the Group issuers in 2005
13.1 billion euros 6.3 billion euros 5.9 billion euros
50/100Funding
CNCE Short term Funding (outstanding as of 31 december 2005)
(In Million €)
Borrowing potential : 30,2 bn€
725
5% Total outstanding amount : 15 859 M€
1 466 2 757
9% 17%
Interbank deposits
Certificates of deposits
US commercial paper
EMTN up to 1Year
10 910
69%
51/100Funding
CNCE Medium-Long Term Funding in 2005 (excluding Tier One)
1 027
Total Amount in 2005 : 7,857 bn€
1 000 13%
13%
Retail Bond Issues
1 709
Assets transfered to CFF
22%
EIB
EMTN Private Placement
EMTN Senior Public Issues
3 716 400
47% 5%
52/100Funding
CNCE Medium-Long Term Funding Volumes
2003 2004 2005
(In Million €)
12 000
10 000 10 011
7 857
8 000
7 075
6 080
6 000
3 716
4 000 3 384
1 539 1 709
2 000 1 014 1 282
1 027 1 000
500400 860
400
0 37
0
on d
s EI B CF F 1Y su e
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> Is T OT
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T
EM
53/100Le cercle vertueux
Objectif principal de la politique d’émission :
Optimiser le coût de refinancement du groupe pour augmenter les parts de marché
de l’activité crédit et optimiser la marge des crédits
Ressources Meilleure tarification
AAA
Augmentation des parts de marché
Meilleur taux
Meilleurs clients
Risque crédit amélioré
54/100 Le Groupe Caisse d’Epargne dispose de 2 véhicules
permettant de lever des ressources AAA
La Compagnie de Financement Foncier
Vauban Mobilisation Garanties
55/100Le rôle de la CFF
56/100La SCF du groupe GCE
La SCF du GCE : Compagnie de Financement Foncier
Détenue à 100% par le CFF:
9 Notation AAA / Aaa de la part de trois agences (S&P, Moodys, Fitch).
9 Le bilan total au 31 décembre 2005 représentait 57,4 Md€ :
Encours éligibles 48,3 Ressources privilégiées 51,1
prêts hypothécaires 17 obligations foncières 49,7
prêts à des personnes publiques 15,6 autres titres et ressources 1,4
parts de FCC 13,5 Ressources non privilégiées 6,3
autres encours éligibles 2,2
Valeurs de remplacement 9,1
TOTAL ACTIF 57,4 57,4
(en Md€)
57/100Un émetteur fréquent leader sur son marché
Comparaison des volumes émis
(en mrds euros)
16 Plans de financement pour 2006:
14
Programme annuel de 15-20 Md d’euros contre
12
13,15 en 2005.
9
10 7,13
8 5.9 4 ou 5 benchmarks en EUR ou USD.
6 6.3
5.7 Abondement d’émissions déjà existantes afin de
4 donner plus de liquidité dans le marché secondaire.
5,3 6,02 6
2 3,3
2 Fort développement des placement privés,
0 adaptés à la demande des investisseurs.
2002 2003 2004 2005 prévision
2006
Placement Privé Public
A mi-avril, la Compagnie de Financement Foncier a émis 7,5 Md équivalent euros, dont 21% en placements
privés.
58/100Un véhicule de refinancement mis à la disposition du
GCE
Le recours à la Compagnie de Financement Foncier est un atout important
pour le GCE, en particulier pour le refinancement des CEP
La Compagnie de Financement Foncier, grâce à sa qualité de signature, permet d’accéder à des conditions
optimales de refinancement. De telles conditions sont indispensables afin de rester compétitif sur le marché
particulièrement concurrentiel des Collectivités Locales.
Elle permet d’élargir les gammes de produits sur des maturités très longues (30-40 ans).
Elle dote le GCE d’un mécanisme d’ « assurance » particulièrement efficace en cas de crise de liquidité, la
notation AAA constituant dans un tel contexte une valeur refuge.
59/100Coûts de refinancement relatifs des CEP (Cie de
Financement Foncier / Trésorerie Centrale GCE).
Comparaison refinancement Cie de Financement
Foncier - refinancement trésorerie centrale GCE
5,00%
4,50%
Coût trésorerie
centrale
4,00%
Coût de refinancement
Cie Fct Foncier all in
3,50%
3,00%
2,50%
3 1Y 3Y 5Y 7Y 9Y 12Y 20Y 30Y
mois
Chiffres juin 2006
60/100Les achats d’actifs par la Compagnie de Financement
Foncier
61/100Schéma général des acquisitions d’actifs de la SCF
S
Actifs long terme Bilan de la
produits par le Groupe C Compagnie de Financement
Foncier
Créances O Émissions
hypothécaires Actifs obligataires
R éligibles
Obligations
Créances foncières
Secteur Public E
Créances
FCC marché
D' CESSION
Obligations
Secteur Public A
Valeurs Res.non priv.
de
remplacement
C FP
Fonds communs
de créances
Instruments financiers
H
actifs éligibles A
hors Groupe
T
62/100Les acquisitions d’actifs du Crédit Foncier
63/100Les achats Crédit Foncier
Créances
Créances Secteur Public
hypothécaires (montants unitaires faibles ou absence de notation)
Score d’achat : probabilité de défaut cible Score d’achat : qualité de l’emprunteur
¾Prêt éligible non douteux avec une probabilité de ¾Collectivités Locales
défaut inférieure à la cible: –Score interne CFF basé sur les notes
–Achat possible, Ecolocale,
–Application au niveau du prêt de la quotité –Prise en compte des notes Bâle II dès
éligible : la part éligible entre au bilan de la qu’elles seront disponibles.
SCF, la part non éligible reste au CFF sans
impact sur la gestion ‘client’ et est
subordonnés en risque. Pour les actifs notés: respect de
¾Prêt éligible avec une probabilité de défaut
règles spécifiques.
supérieure à la cible:
–Le prêt est mis en observation pendant 2 à 4
ans,
–S’il devient douteux avant d’être acheté, il est
écarté définitivement des achats,
–Si durant la période d’observation il ne fait
pas l’objet de défaillance le prêt est devenu
achetable.
64/100Les achats Crédit Foncier
le 21 octobre 1999, transfert à la SCF de plus de 800 000 prêts éligibles du
Crédit Foncier.
Depuis cette date:
Processus entièrement automatisé de la détection des prêts éligibles à leur gestion après
achat:
Intégré au système de gestion du CFF,
Constante évolution des filières d’achat pour suivre les changements du système
d’information du CFF.
Une soixantaine d’opérations d’achat réalisées,
186 000 prêts acquis,
Pricing individuel de tous les prêts,
Prix de marché : étalement actuariel des décotes / surcotes,
Plus de 15 milliards € d’encours à l’achat,
52 000 prêts coupés en deux automatiquement:
Part éligible au bilan de la SCF,
Part non achetable (respect de la quotité de garantie) restée au bilan du CFF.
65/100Les acquisitions d’actifs du Groupe Caisse
d’Epargne
66/100LesLes
enjeux
enjeux (Extraits de l’atelier SCF du CNFG d’avril 2005)
1- Permettre aux CEP d’accéder à la ressource AAA:
¾Le GCE a actuellement accès à la liquidité par appel au marché dans un contexte de liquidité
abondante et de spreads très bas. Cependant, il est fondamental pour le Groupe de diversifier ses
refinancements et d’organiser différemment son accès à la liquidité pour se prémunir contre une
modification de ce contexte,
¾Le GCE dispose par l’intermédiaire de la SCF d’une signature AAA. Celle-ci est conçue pour financer
certaines catégories d’actifs (SPT, crédits hypothécaires,…). Le Groupe doit se donner pour ambition
d’utiliser pleinement ce véhicule,
Du point de vue des CEP, les cessions à la SCF leur permettent:
¾d’avoir accès à de meilleures conditions de refinancement, aujourd’hui indispensables, compte tenu
de l’environnement concurrentiel, tout en effectuant en parallèle des opérations de Gestion Dynamique
de Dette,
¾d’élargir leur gamme de produits vers des maturités très longues (30-40 ans)
¾d’optimiser leur coefficient de ressources longues.
67/100Les enjeuxLes enjeux / Les contraintes
2- élargir la gamme de produits
¾ Forte demande des collectivités locales en produits à long terme (projets d’infrastructure, transports
collectifs, normes écologiques, plan « hôpital 2007 », opérations Partenariats Public Privé). Les maturités
peuvent aller jusqu’à 40 ans.
¾Sur les durées très longues, le gain pour une CEP d’un refinancement SCF par rapport à un refinancement
Trésorerie centrale est substantiel
La SCF permet aux CEP de répondre à la demande de la clientèle SPT sur
les maturités à très long terme.
3- les contraintes techniques
¾ Obligation de disposer d’un mécanisme industriel. Ce mécanisme est maintenant opérationnel; un montant total de
plus de 2,2 Md € a été cédé à fin avril 2006,
¾Recouvrement assuré par le Crédit Foncier,
¾Fonds propres apportés par les CEP,
¾Risques de crédit transférés à la SCF garantissant ainsi le caractère parfait des cessions,
¾Risques de taux conservés par les CEP : risques résiduels après application des indemnités de remboursements
anticipés.
68/100Les acquisitions de parts de FCC et la
structuration d’actifs
69/100Achats de titrisations hors groupe
Critères et règles d’investissement
Analyse de l’opération:
Le portefeuille (valeurs actuelles et à l’origine),
Composition du portefeuille, détails des prêts,
Historique du portefeuille (arriérés, défauts, pertes...),
Structure (contreparties, surdimensionnement…),
Rapports des agences,
Description du cédant (précédentes titrisations, bilan, parts de marché, expérience …),
Description du gestionnaire,
Audit du portefeuille,
Due diligence,
Opinion juridique,
Qualité de la société de gestion (notation interne).
Exigences supplémentaires:
Deux notations AAA,
Titres à taux révisable : Euribor,
Devise : Euro,
Tranche Senior,
Reportings réguliers.
70/100Achats de titrisations hors groupe
Possibilité de partenariats
Au début de la structuration du fond:
Créer un partenariat avec le cédant,
Analyser le portefeuille (contenu, audit, notations par les agences…),
Réserver tout ou partie de la part senior.
Pendant le montage de l’opération:
Due diligence, obtention d’opinions légales,
Participation active à la structuration de l’opération.
La SCF se donne donc la possibilité d’acquérir des parts de RMBS externes, de participer au
montage voire d’arranger directement des opérations.
Avantages pour un cédant potentiel de l’utilisation des prestations offertes par la Compagnie de
Financement Foncier:
Possibilité d’acheter des volumes importants à spread garanti sur une même opération : la Compagnie
a déjà acheté l’intégralité d’une transaction d’un milliard d’euros,
Pas de contrainte de durée : possibilité d’acheter des tranches longues : 10 ans, 20 ans, …
Possibilité de garantir un spread.
71/100Vauban Mobilisation Garanties
72/100VMG: Achat de parts prioritaires de titrisation notées AAA
Parts
Partssenior
seniorde
detitrisation
titrisation Prêt
Prêtsubordonné
subordonnéaccordé
accordé
AAA/AAA
AAA/AAA ààVMG
VMG
1ère étape: VMG achète des parts prioritaires AAA au moyen d’un prêt
subordonné accordé par le Crédit Foncier
73/100VMG: Emission obligataire
Parts
PartsSenior
Seniorde
deTitrisation
Titrisation Prêt
AAA/AAA Prêtsubordonné
subordonnéaccordé
accordé
AAA/AAA ààVMG
VMG
Emissions
Emissions
BMTN
AAA/AAA/Aaa
AAA/AAA/Aaa
BMTNémis
émispar
par
Le
LeCrédit
CréditFoncier
Foncier
Pas
Pasde
derisque
risquede
detaux
taux
Pas
Pasde
derisque
risquede
deliquidité
liquidité
2ème étape: VMG émet des obligations AAA dont le produit est réemployé sous forme de BMTN émis par
le Crédit Foncier. Les BMTN émis par le Crédit Foncier ont les mêmes caractéristiques que
les émissions.
74/100VMG: Stress scénarii
En cas de dénouement anticipé, les cash flows issus des parts AAA de titrisation, ainsi que les
réserves sont utilisés pour rembourser le principal et les intérêts des obligations (exigibilité des
émissions + versement d’une soulte aux porteurs obligataires pour préserver leur rendement).
Parts Ségrégation des
Partssenior
seniorde
detitrisation
titrisation Emissions
AAA/AAA actifs dans le Emissions
AAA/AAA « Compte
d’Instruments AAA/AAA/Aaa
AAA/AAA/Aaa
Financiers »
Loi MAF de 1996
Réserves
Réserves
75/1005- Crédit Immobilier de France :
combiner titrisation et covered bonds
76/100( CREDIT IMMOBILIER DE FRANCE
FINANCER 18 FILIALES SUR LE MARCHE
DES JUMBO COVERED BONDS
COMBINER TITRISATION et COVERED
BONDS
Présentation AFGAP du 29 juin 2006
77/100
juin 2006( Les Actionnaires du CIF : les SACI
> 58 SACI créées en 1908
> Organismes à but non-lucratif, non taxés, de statut HLM, régulés par
Bercy et par le Ministère du Logement
> SACI : Propriétaires de filiales dans le secteur immobilier.
> SACI : Propriétaires du Crédit Immobilier de France (« CIF »), un
établissement de Crédit 100% spécialisé dans le crédit au logement des
particuliers en France
> CIF : Encours de prêt : 24 b€
Fonds Propres : 2,3 b€
Ratio Tier 1 : 14 %
78/100
juin 2006( Les actionnaires : les SACI
FILIALES IMMOBILIÈRES
Equity : 0,4 b€
SACI 1 SACI 2 Chambre syndicale
SACI 58 (Organe Central)
CREDIT IMMOBILIER DE FRANCE
Holding : CIFD
Equity : 2.3 b€
79/100
juin 2006Les actionnaires : les SACI
( Le financement du logement social en France (1)
> Jusqu’au milieu des années 90 : les PAPs (Prêts aux particuliers à faible
revenu, subventionnés par l’Etat)
- SACI et Crédit Foncier distributeurs exclusifs
- Risque et financement → assumés par l’Etat
> Depuis : PAP supprimés, remplacés par les “Prêts à Taux Zéro” et les PAS-
PC (*)
> - Plus d’exclusivité
- Risque et financement → assumés par les banques
- Les SACI créent le groupe bancaire « CIF »
- Le CIF exerce 100% de son activité dans le secteur compétitif
(*) Complétés par les mécanismes FGAS et APL
80/100
juin 2006( CIF – Structure Juridique
SACI 1 SACI 56
SACI 2 SACI 57
SACI 3 SACI 58
100%
CIFD Holding
49% 51% 51% 49% 51%
100%
Op Sub 1 Op Sub 2 Op Sub 18
3CIF
100%
CIF
EUROMORTGAGE
18 Operating subsidiaries Financing subsidiaries
81/100
juin 2006( CIF – Structure Juridique
> CIFD : holding, détenue à 100% par les SACI
> 18 filiales opérationnelles, distribuant 5,3b€ en 2005 (part de marché 4-5%)
- acteurs régionaux
- activité de prêt immobilier exclusivement
- 49% d’intérêts minoritaires (les SACI régionales)
> 3CIF et CIF Euromortgage
- refinancement du CIF (wholesale markets)
- pas de minoritaires
> CIFD et toutes ses filiales → un Pacte de Solidarité, approuvé par les
organismes de tutelle, renforce la cohésion du Groupe.
82/100
juin 2006( CIF – Bilan Consolidé Simplifié fin 05
Prêts 24 2 Equity
Réserves de liquidité 3 14 OF de CIF€
Titre CIF€ 3 14 3CIF et filiales MLT
Court terme 2 2 Court terme
32 32
83/100
juin 2006( Gestion de la liquidité (1)
→ 100% du refinancement CIF provient du marché
Montant à emprunter : 24b€ + 6b€ (Réserves et titres)-2,3 b€ (Equity)
~ 28b€
→ La liquidité est un question clé tant en termes de sécurité qu’en termes de
coût
Points d’attention :
> Congruence actifs / passifs (funding long terme plus sécurisant, mais plus
cher)
> Diversification des sources (covered vs. corporate)
> Refinancement centralisé Îégalité de traitement des filiales (on-lending des
ressources levées) :
> - Question “politique” (actionnaires minoritaires)
- Question complexe pour le refinancement « covered »
84/100
juin 2006( Gestion de la liquidité (2)
> Le CIF doit être intégralement refinancé sur les marchés MLT. CIF ne doit
pas être net emprunteur sur le court-terme.
> Priorité au financement « covered » (Obligations Foncières via Cif
Euromortgage)
-Marché profond et stable pour les papiers AAA
-Maturités longues aisément disponibles
-15 à 25 bp moins chers que le « corporate »
> Financement “Corporate” (via 3CIF) : réservé pour les maturités plus
courtes (3-5 ans)
> Durées des émissions calibrées de telle sorte que, sur la base du plan
d’affaires et sur un horizon de 3 à 5 ans, le programme d’emprunts du
CIF reste compatible avec les possibilités offertes par le marché (dire
d’expert)
> Stress scenarios : 6 mois d’indépendance (d’où réserves de liquidité)
85/100
juin 2006( Gestion de la liquidité (3)
Impasse de liquidité Groupe CIFD au 31/12/2005
30 000
M illio n s
25 000
20 000
15 000
10 000
5 000
0
-5 000
-10 000
-15 000
-20 000
-25 000
-30 000
d éc-05
d éc-06
d éc-07
d éc-08
d éc-09
d éc-10
d éc-11
d éc-12
d éc-13
d éc-14
d éc-15
d éc-16
d éc-17
d éc-18
d éc-19
d éc-20
d éc-21
d éc-22
d éc-23
d éc-24
d éc-25
Prêts + Titres Fonds de roulement Dettes CEM Dettes 3CIF + corp
86/100
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