Gouvernance du taux de change en Tunisie - 19 Avril 2013 Table Ronde -IACE Tunis.
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Gouvernance du taux de change en
Tunisie
19 Avril 2013
Table Ronde -IACE Tunis.
1
Définition
La gouvernance du taux de change consiste à :
1) Choisir le régime de change adéquat
- Régime de changes fixes
- Régime intermédiaire (avec sa diversité)
- Régime de changes flottants
2) Un taux de change qui permet de concilier entre les
objectifs internes et externes (se prémunir contre les chocs
et stabilisation macroéconomique)
3) Le régime adopté accorde clairement la priorité à la stabilité des
prix, garantit l’indépendance opérationnelle de la banque centrale,
assure le respect des critères de transparence et de responsabilité
dans la conduite de la politique monétaire
2I-Brève typologie des régimes de change
Flexibilité croissante
Caisse d’émission
(currency board)
Dollarisation/ Taux de change Ancrage glissant Flottement
euroïsation fixes (crawling peg) pur
Union Taux de change
fixes avec marges de Flottement
Monétaire
fluctuation administré
3a) Régimes d’arrimage ferme : • dollarisation intégrale (exchange arrangements with no separate legal tender) : cours légal donné à la monnaie d’un autre pays • caisse d’émission (currency board arrangements) : la banque centrale conserve des avoirs extérieurs d’un montant au moins égal à la monnaie locale en circulation et aux réserves bancaires 4
b) Régimes d’arrimage souple :
taux de change stable par rapport à une monnaie d’ancrage à une unité
monétaire composite sur une fourchette étroite (± 1 %) ou large
(Conventional fixed peg arrangements, Pegged exchange rates within
horizontal bands)
arrimage variable au fil du temps, souvent selon les différences de taux
d’inflation entre pays, avec taux de dévaluation préannoncé, (± précis).
(Crawling pegs, Exchange rates within crawling bands)
intervention systématique sans objectif spécifié sur le niveau ou la trajectoire
du taux de change.
(Managed floating with no predetermined path for the
exchange rate)
c) Régimes de taux de change flottant.
Le taux de change est surtout déterminé par le marché ; si la banque centrale
intervient, c'est pour limiter les fluctuations à court terme du taux de change
(Independently floating).
5Evolution des régimes de change
Source : Ghosh (2009), « Toward a Stable System of Exchange Rates »,
IMF mimeo
6Source : Ghosh (2009), « Toward a Stable System of Exchange Rates », IMF 7 mimeo
II-Evolution du régime de change en
Tunisie
Selon la classification faite par le FMI dans sa publication Exchange
Arrangements and Exchange Restrictions de l'année 1999 , la Tunisie est
déclarée avoir un régime de flottement administré où la banque
centrale peut intervenir, quand elle le juge nécessaire sur le marché des
changes. La Tunisie est passé du régime "de jure" de type flottement
dirigé à un régime "de facto" de type "parités mobiles glissantes" (ou
crawling peg) assorti d'un programme de politique monétaire prévoyant
des "seuils" pour les réserves de change et des plafonds pour les avoirs
intérieurs nets de la banque centrale (S.Moulay, 2010).
Le FMI classe actuellement le régime de change en Tunisie comme un
régime de « flottement géré », où la Banque centrale de Tunisie (BCT)
intervient d'une manière discrétionnaire, à chaque fois qu'elle le juge
nécessaire. Il fait partie des régimes intermédiaires
8 Les principaux événements qui marquent l’évolution de la politique de
change en Tunisie
- La dévaluation de 1986
- La convertibilité courante du dinar en 1992
- La création du marché de changes interbancaires
La politique de change en Tunisie revient à cibler le taux de change
effectif réel et veiller à sa stabilité pour maintenir le niveau de
compétitivité-prix de l’économie vis-à-vis des partenaires et des
concurrents. Réduire les effets des fluctuations des devises qui forment
le panier de référence et une libéralisation du marché de change
Récemment, une gestion plus flexible de la politique de change a été
introduite par la BCT en 2012. Elle consiste à déterminer son taux de
change de référence sur la base du taux de change moyen sur le marché
interbancaire et non en fonction d’un panier fixe de monnaies. Elle
intervient sur le marché de change à travers des transactions bilatérales
lorsque les cotations de marché subissent des déviations substantielles
par rapport au fixing quotidien
9 Cependant, le flottement géré n'est pas différent de l'ancrage
sur un panier dont la composition est gardée secrète par les
autorités monétaires (Frankel, 1992 ).
La composition du panier d’ancrage
Le poids et la pondération accordée à chaque
monnaie
10 Les études réalisées sur la composition du panier d’ancrage et sur
les différentes pondérations des monnaies qui le composent
montrent une prépondérance de l’euro (entre 65 à 81%), et une
part non négligeable du dollar (entre 19 et 35%). Cependant, la
part implicite de l’euro est sous-estimée dans la période récente,
si on la compare avec les échanges de la Tunisie avec l’Europe
(Marrakchi, 2011).
La répartition géographique des échanges commerciaux de la
Tunisie présente l’union européenne comme le partenaire
majeure et stratégique. Ce partenariat se reflète par 73,2% des
exportations et 61% des importations
11Evolution récente du dinar
Par rapport à la fin 2011 et jusqu’à fin décembre 2012, le dinar a enregistré,
sur le marché interbancaire, une dépréciation vis‐à‐vis de l’euro (5,3%), du
dollar américain (3,3%) et du dirham marocain (5,7%) ; toutefois, il s’est
apprécié vis‐à‐vis du yen japonais (7,7%) (BCT, 2013).
Cependant, durant le quatrième trimestre (2012), la valeur du dinar a connu
une dépréciation de 0,7% par rapport à l’euro et une appréciation de 1,5% par
rapport au dollar.
En termes de moyenne annuelle, le taux de change du dinar a enregistré, en
2012 et comparativement à l’année 2011, une dépréciation de 9,9% à l’égard
du dollar américain, de 2,5% vis-à-vis de l’euro, de 10,2% vis‐à‐vis du yen
japonais et de 4,5% par rapport au dirham marocain).
Cependant, l’indice du taux de change effectif réel a connu une tendance à la
hausse surtout à partir du second semestre de 2011, une appréciation liée aux
pressions inflationnistes et qui n’ont pas été totalement compensées par la
dépréciation nominale du dinar.
12L’évolution d’EUR/TND, EUR/USD et USD/TND. 13
Evolution du TCER 14
III-Avantages de l’ancrage du dinar à
l’euro
1- limiter l’incertitude sur les fluctuations des prix des
biens et services importés et exportés
Le premier grand avantage d’un rattachement à l’Euro serait
que les entreprises tunisiennes importatrices et
exportatrices bénéficieraient d’une grande certitude quant
aux prix de vente ou d’achat de leurs produits à l’étranger.
(la volatilité du taux de change nécessite une couverture
contre le risque de change)
152 Pricing to Market
Les firmes exportatrices tunisiennes sont souvent
contraintes d’indiquer le prix de leurs marchandises en
monnaie étrangère (par exemple si l’euro s’apprécie,
l’entreprise importatrice ferait moins de profit). Les
entreprises feront des bénéfices ou des pertes inattendues en
fonction de la fluctuation du dinar face à l’Euro. Comme la
plupart des entreprises tunisiennes sont averses au risque,
elles auront tendance à faire moins de commerce avec un
taux de change fluctuant qu’avec un taux de change fixe.
163- Les coûts de transaction
Ce terme se réfère aux effets à long terme des ajustements du taux de change.
L’entrée sur un marché et la sortie de celui-ci entraîne de grands coûts pour une
entreprise (coûts de transaction). Une firme établie sur un marché étranger ne va
de ce fait pas changer ses décisions d’importer ou d’exporter à chaque
fluctuation du taux de change. Même si les taux se comportent au désavantage
d’une firme, elle va rester sur ce marché en espérant un changement de ces taux.
Les entreprises n’arrivent cependant pas à distinguer les fluctuations des taux à
court terme des ajustements à long terme. L’entrée sur un nouveau marché
devient une option dont la valeur augmente avec l’augmentation des fluctuations
des taux. En cas de fluctuations des taux, les entreprises seront donc découragées
d’entrer sur ce marché et préfèreront garder l’option d’entrer plus tard. Cela
entraîne des changements à long terme sur la structure d’un marché.
174 Freiner la dépréciation du taux de change réel du dinar
L’observation attentive de la politique de change en Tunisie au cours des dernières
décennies constate l’utilisation de l’instrument taux de change comme un moyen de
corriger les pertes de compétitivité de l’économie dues soit à des écarts
inflationnistes par rapport aux pays partenaires et concurrents, soit comme une
réponse aux écarts de productivité. La compétitivité-prix via le taux de change était
la réponse la plus adaptée à une économie qui n’arrive pas à monter dans la chaîne de
valeur et dégager des valeurs ajoutées plus élevées par une meilleure compétitivité
hors-prix dans plusieurs secteurs (tourisme, textile,..). L’ancrage va limiter
l’utilisation du taux de change comme instrument de politique économique et
stopper sa dépréciation par rapport aux autres monnaies.
18Inconvénients de l’ancrage
Parmi les inconvénients de l’ancrage du dinar et des régimes
de change fixe, de façon générale, est la perte d’autonomie
de la politique monétaire.
L’autre inconvénient est la perte d’un instrument important
de politique économique et surtout de politique
conjoncturelle. Les ajustements effectués par la Banque
centrale de la valeur de la monnaie nationale répondent à
l’évolution de la balance commerciale et de l’évolution du
taux d’inflation à court terme. Le taux de change apparait
ainsi comme un moyen de conserver le degré de
compétitivité de l’économie vis-à-vis des pays concurrents et
l’ancrage peut l’empêcher.
19Le triangle d’incompatibilité de
Mundell
+ -
Liberté des
Autonomie de la
mouvements de
politique
capitaux
monétaire
- +
+ Fixité du change -
20 Le triangle d'incompatibilité de R. Mundell et de T. Padoa-Schioppa
montre les difficultés de la politique économique en économie ouverte.
Celle-ci est définie à travers deux critères de base : la stabilité du change
et l'autonomie de la politique monétaire. Mundell et Padoa-Schioppa
montrent que dans une économie ouverte, la parfaite mobilité des
capitaux n'est pas compatible avec l'indépendance de la politique
monétaire et la stabilité du taux de change. L'indépendance de la
politique monétaire peut coexister avec la parfaite mobilité des capitaux,
mais dans ce cas, la stabilité des taux de change n'est plus possible. De
façon symétrique, une politique monétaire indépendante est conciliable
avec la stabilité des taux de changes, mais alors il faudrait interdire la
mobilité des capitaux. Par exemple, dans un régime de changes fixes
entre deux pays au minimum, les pays doivent sacrifier l'autonomie de la
politique monétaire -fixation de leur taux d'intérêt- pour obtenir la
stabilité des taux de change
21Les critères de choix du régime de
change pour un petit pays
Critères de choix pour un « petit pays »
stabilisation du PIB, désinflation, autonomie de la politique monétaire,
spéculation, fragilité financière
analyses comparatives (coûts/bénéfices) : quelles sont les alternatives ?
(1) stabilisation du PIB : pour minimiser les fluctuations du
PIB
fixer les taux de change si les chocs monétaires (demande de
monnaie...) sont la source principale de perturbations économiques
• laisser flotter le taux de change si les chocs réels (compétitivité,
production étrangère) sont la source principale de perturbations
économiques
implications du modèle Mundell-Fleming-Dornbusch
22(2) désinflation : deux types de stratégies
stabilisation ‘fondée sur la monnaie’ (régime de change flexible)
Un contrôle des agrégats monétaires
Convergence lente de l’inflation vers le taux de croissance de l’offre de
monnaie
Appréciation réelle de la monnaie domestique
contraction initiale de l’activité réelle, reprise ultérieure
stabilisation ‘fondée sur le taux de change’ (régime de change ‘fixe’)
Annonce d’une trajectoire prédéterminée du taux de change (taux de
dévaluation décroissant)
Convergence lente de l’inflation vers le taux de dévaluation
Expansion initiale de l’activité réelle, contraction ultérieure (boom-bust)
Appréciation réelle de la monnaie domestique Détérioration du compte
courant (J.Bdesquilibert, 2009)
23(3) autonomie de la politique monétaire
relancer l'économie / choisir le taux d'inflation de long terme
« importer l'inflation » du pays d'ancrage
inflation américaine trop élevée dans le système de Bretton-
Woods
discipline monétaire : se « lier les mains », importer la crédibilité
(SME)
autonomie illusoire en régime de change flottant (impossible de
ne pas se soucier du taux de change) (Desquilbert, 2009)
24Conclusion
La politique du taux de change en Tunisie a été de tout temps
très prudente, prenant en considération les objectifs
externes, mais aussi en ciblant le taux de change effectif réel,
la banque centrale veille à la stabilité des prix.
La bonne gouvernance consiste à choisir le régime de change
qui s’adapte le plus à la réalité économique du pays et de son
environnement.
L’ancrage peut être une solution dans une période
transitoire, mais peut empêcher les autorités d’utiliser un
instrument de politique économique très efficace surtout
pour la dynamique des échanges et incompatible avec le
processus de libéralisation progressive du compte capital.
25Merci pour votre attention 26
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