PERSPECTIVES Perspectives du marché mondial 2019 - Mise à jour du T3 : Le syndrome chinois - Russell Investments
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Perspectives du marché - T3 2019
PERSPECTIVES
Perspectives du marché mondial 2019 —
Mise à jour du T3 :
Le syndrome chinois
La relance chinoise, l’assouplissement de la politique des banques
centrales mondiales et un cessez-le-feu dans la guerre commerciale entre
les États-Unis et la Chine pourraient créer les conditions propices à un
redressement de l’économie mondiale, plus tard cette année. Toutefois,
l’inversion de la courbe de rendement américaine et la tendance à la baisse
des indicateurs de confiance des entreprises nous incitent à la prudence en
milieu d’année.
L’inversion de la courbe de rendement, l’incertitude liée à la guerre commerciale et la
faiblesse des données mondiales militent en faveur de la prudence. Par ailleurs,
l’assouplissement de la politique de la Réserve fédérale américaine (Fed), la relance
chinoise et un accord commercial entre les États-Unis et la Chine pourraient engendrer
une autre période de croissance. Mais le cycle étant déjà avancé et les risques de baisse
excédant le potentiel de hausse sur les marchés des actions, il serait périlleux de miser sur
une issue favorable aux marchés en ce milieu de 2019.
Les marchés des obligations et des actions délibèrent. Les marchés obligataires
entrevoient une escalade de la guerre commerciale, de faibles données économiques
mondiales et une diminution de l’inflation. Les marchés des actions envisagent un
assouplissement de la politique de la Fed, la relance de la Chine et un accord commercial
avec la Chine d’ici la campagne électorale de 2020 au cours de laquelle l’actuel président
des États-Unis, Donald Trump, briguera de nouveau les suffrages.
1 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019
Le marché des obligations n’a pas toujours raison, et l’historique du marché des actions
plaide jusqu’à un certain point en sa faveur, mais un indicateur pèse lourd du côté du
marché obligataire : celui de l’inversion de la courbe de rendement, qui a permis de
prévoir toutes les récessions aux États-Unis depuis 50 ans. L’inversion doit persister
pendant quelques mois pour que le signal soit fort, mais il s’agit d’un argument
convaincant en faveur de la prudence.
Paul Eitelman croit que la Fed est maintenant sur les rails pour une ou deux réductions
de taux préventives. L’inflation aux États-Unis est inférieure à 2 % et les attentes du
marché à ce chapitre sont faibles, ce qui fait pencher la Fed pour des mesures de
protection contre un repli. Les actions sont chères sur le marché américain et des
pressions s’exercent sur le cycle, ce qui fait que Paul insiste sur la prudence.
L’Europe parvient difficilement à redresser la situation, après les reculs enregistrés par la
croissance l’an dernier, bien que, selon Andrew Pease, certaines améliorations soient à
prévoir. La guerre commerciale prédomine toutefois, et l’optimisme à l’endroit de l’Europe
est tributaire d’une atténuation des tensions commerciales mondiales.
Il n’est pas étonnant de constater que la guerre commerciale prime également dans les
perspectives pour la région de l’Asie-Pacifique. Alex Cousley constate une relance de la
Chine et un assouplissement de la politique des banques centrales dans toute la région. Les
exportations font toutefois l’objet de pressions. S’ajoute aux préoccupations le fait qu’il est
probable que le Japon donne suite à son projet de relèvement du taux de taxe à la
consommation en octobre. Sous l’angle positif, les valorisations des actions au Japon et sur
les marchés asiatiques émergents sont légèrement faibles, mais, pour que les perspectives
conjoncturelles soient positives, il faut envisager avec confiance une résolution du conflit
commercial.
Selon Van Luu et Max Stainton, le virage pris par la Fed vers l’assouplissement est le
signal avant-coureur de l’atteinte d’un sommet pour le dollar américain. Les monnaies des
marchés émergents se situent à leurs niveaux les plus bas depuis près d’une décennie et
sont susceptibles d’être les plus favorisées par une dépréciation du billet vert. Le yen
japonais se distingue en obtenant la préférence en matière d’évaluation et en raison de ses
propriétés de monnaie refuge en périodes hors risque.
Les probabilités de récession de Kara Ng, selon le modèle de l’indice conjoncturel des
États-Unis, sont entrées dans la zone d’alerte après l’inversion de la courbe de rendement.
Les probabilités de récession du modèle n’ont pas atteint les niveaux antérieurs à 2008,
mais les lectures sont suffisamment élevées pour renforcer la mise en garde que notre
évaluation qualitative nous amène à formuler en milieu d’année.
“Nous croyons que les investisseurs doivent maintenir un
large éventail de sources de rendement, assurer une
composition efficace permettant d’économiser les points
de base et avoir recours à un processus dynamique
prévoyant la sortie avec le cumul des risques.”
Andrew Pease
RESPONSABLE MONDIAL DE LA STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT
2 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019
Stratégie d’investissement
PERSPECTIVES
En mars, la guerre commerciale entre les États-Unis et la Chine s’est
ravivée, et la courbe de rendement du Trésor américain s’est inversée. En
revanche, les banques centrales mondiales sont devenues plus
accommodantes et le programme de relance de la Chine est sur la voie.
Les risques liés à la conjoncture nous suggèrent la prudence jusqu’à ce
que nous entrevoyions plus clairement l’issue de la guerre commerciale.
Le syndrome chinois
Les marchés mondiaux suivent de près le compte Twitter du président Donald Trump. Son
message du 5 mai dernier annonçant une hausse des droits sur les importations chinoises
a mis un terme au redressement que connaissait le marché des actions depuis le
ralentissement de la fin de 2018. L’indice S&P 500®, qui avait rebondi de 25 % entre son
faible niveau du 24 décembre et le 3 mai, a chuté de 7 % au cours du mois suivant. Les
marchés des actions ont, depuis, repris du terrain, mais l’effet de choc du recul continue de
se faire sentir dans la chute des rendements des obligations d’État à long terme, l’inversion
de la courbe de rendement des États-Unis, le ralentissement du commerce mondial et les
faibles résultats des sondages dans le secteur manufacturier à l’échelle internationale.
L’incertitude liée à la guerre commerciale, qui mine la confiance des entreprises et freine
le commerce international, commande la prudence. À cela s’ajoute l’inquiétude que
soulève la simultanéité d’un ralentissement mondial de la croissance des profits.
L’indicateur de JPMorgan relatif aux dépenses en immobilisations des entreprises à
l’échelle internationale signale des dépenses d’investissement négatives des entreprises au
deuxième trimestre de 2019, après une vigoureuse croissance pendant la majeure partie
de 2018. Le risque réside dans la possibilité que les entreprises réduisent l’embauche, ce
qui se répercuterait sur les dépenses à la consommation et, par ricochet, accentuerait le
ralentissement.
Le risque lié à la guerre commerciale qu’il est difficile d’évaluer est celui de l’incidence de
ce conflit sur les chaînes d’approvisionnement mondiales. De nos jours, les opérations
commerciales portent en grande partie sur les biens intermédiaires qui représentent
environ la moitié des échanges mondiaux de marchandises1. Les répercussions d’une
nouvelle escalade dans la guerre commerciale sont imprévisibles et pourraient être
3 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019 importantes. D’autre part, la relance économique de la Chine, l’assouplissement de la politique des banques centrales mondiales et un cessez-le-feu dans la guerre commerciale pourraient créer les conditions propices à un redressement de l’économie mondiale, plus tard cette année. Plusieurs banques centrales ont soit assoupli leur politique soit affiché une attitude conciliante. Il semble maintenant probable que la Réserve fédérale américaine (la Fed) réduira les taux au moins une fois au cours des mois qui viennent, dans ses efforts pour contrer un ralentissement lié à la confiance des entreprises. La clé de perspectives plus positives serait que le président Trump renonce à ses menaces commerciales et se concentre sur la campagne électorale de 2020, ce qui serait logique puisque le renouvellement de son mandat pourrait dépendre du soutien qu’il obtiendra des États du Midwest, les plus pénalisés économiquement par les hausses tarifaires. Compte tenu des agissements du président Trump jusqu’à maintenant, il serait toutefois inconsidéré de croire qu’il reculera. La nouvelle escalade de la guerre commerciale avec la Chine depuis mai, les menaces supplémentaires adressées au Mexique et la possibilité que soient imposés des droits sur les automobiles (droits qui frapperaient le Japon et l’Allemagne) laissent craindre que le président entende poursuivre l’exercice d’un « maximum de pressions » dans ses négociations. L’incertitude qui en découle, conjuguée au signal d’alarme lancé par l’inversion de la courbe de rendement américaine et la tendance à la baisse des indicateurs de confiance des entreprises, nous incite à la prudence pour le moment. L’inversion de la courbe de rendement – les choses seraient-elles différentes cette fois-ci ? L’indicateur le plus inquiétant est l’inversion de la courbe de rendement américaine. Il s’agit là d’un signal annonciateur de récession aux États-Unis qui ne s’est jamais démenti depuis 50 ans, à une exception près, en 1998, où l’inversion n’était qu’une fausse alarme dans le contexte de la crise économique asiatique, de la défaillance de la Russie à l’égard du remboursement de sa dette et de l’effondrement de Long-Term Capital Management. La courbe de rendement s’inverse lorsque le rendement des bons du Trésor à 10 ans baisse au-dessous du rendement à court terme. Cet indicateur est puissant, car il révèle que les marchés obligataires estiment que l’économie ralentira au point d’exiger que la Fed réduise les taux d’intérêt. 4 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019
Source : Thomson Reuters Datastream. Les colonnes représentent les périodes de récession datées par le
National Bureau of Economic Research. Dernière observation : 14 juin 2019.
Il se peut le marché obligataire ait surréagi aux craintes liées à la guerre commerciale et à
la faiblesse des données mondiales concernant le secteur manufacturier et le commerce.
La situation pourrait s’apparenter à celle de 1998, alors que les menaces pour l’économie
américaine ont été exagérées et qu’un léger assouplissement de la politique de la Fed a
suffi à mettre en place les conditions propices à un nouvel épisode de croissance
économique et de progrès du marché qui s’est prolongé sur deux années et demie.
La conjugaison de l’assouplissement de la politique de la Fed, de la relance chinoise et du
compromis commercial pourrait indiquer que cette inversion envoie un signal erroné.
L’inversion de la courbe de rendement est encore relativement récente. Elle sera prise
beaucoup plus au sérieux si elle persiste encore quelques mois. Pour l’instant, il s’agit d’un
indicateur préoccupant qui nous invite à la prudence.
HISTORIQUE DES INVERSIONS DE LA COURBE DE RENDEMENT DES BONS DU TRÉSOR AMÉRICAIN À 10
ANS/3 MOIS
DATE DURÉE (EN JOURS) AMPLEUR (POINTS DE BASE) RÉSULTAT
1989 84 -14 Récession
1998 5 -6 Fausse alerte
2000 196 -46 Récession
2007 314 -33 Récession
2019* 23 -14 ?
*As of June 14, 2019, for the yield inversion which started on May 23, 2019.
5 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019
Préférences quant aux catégories d’actifs
Notre processus décisionnel fondé sur le cycle économique, la valorisation et la confiance
nous incite à adopter, au milieu de 2019, une position générale se situant entre la
neutralité et une légère sous-pondération à l’égard des marchés mondiaux des actions.
▪ Nous affichons une préférence pour la sous-pondération des actions des États-Unis, ce
qui s’explique par les valorisations élevées et les inquiétudes liées à la conjoncture en
ce qui a trait à l’escalade de la guerre commerciale, la disparition progressive des
encouragements fiscaux et l’inversion de la courbe de rendement. Notre position est
généralement neutre à l’égard des actions des marchés développés autres que celui des
États-Unis. Les valorisations sont légèrement positives au Japon et neutres en Europe.
Elles devraient, dans les deux cas, bénéficier de la relance chinoise qui contribuera à
stimuler la demande à l’exportation.
▪ La valeur qu’offrent les actions des marchés émergents nous parait intéressante. Les
banques centrales de ces régions assouplissent leur politique, et les marchés émergents
bénéficieront de la relance chinoise. À court terme, le risque d’une escalade de la guerre
commerciale et d’une perturbation des chaînes d’approvisionnement mondiales
demeure toutefois présent. À brève échéance, la prudence est de mise.
▪ Les obligations à haut rendement sont chères et perdent l’appui conjoncturel, comme à
l’habitude tard dans le cycle, compte tenu du ralentissement de la croissance des profits
et des préoccupations que suscitent les risques de défaillance.
▪ Les obligations d’État sont chères à l’échelle mondiale, bien que les bons du Trésor des
États-Unis se rapprochent davantage de leur juste valeur que les obligations de
l’Allemagne, les obligations d’État japonaises et les obligations d’État (gilts)
britanniques. L’escalade mondiale de la guerre commerciale et le ralentissement des
activités manufacturières indiquent que les vents de poupe se sont légèrement apaisés.
▪ Actifs immobiliers : Les titres des fiducies de placement immobilier (FPI) et ceux des
fonds d’infrastructures mondiales (FIM) ont affiché des rendements élevés à deux
chiffres jusqu’à maintenant cette année. Nous sommes de retour à la neutralité, compte
tenu qu’il est peu probable que le soutien des bons du Trésor dont le rendement fléchit
se maintienne, et du fait qu’un ralentissement de l’économie mondiale expose à un
risque les facteurs qui sous-tendent les bénéfices. Les marchandises sont soumises aux
menaces de guerre commerciale, mais elles bénéficieront de la relance chinoise. La
situation favorise le maintien de la neutralité à l’égard des marchandises au terme du
premier semestre.
▪ Notre préférence va au yen japonais. Il est sous-évalué et présente l’attrait d’une
monnaie refuge advenant l’escalade de la guerre commerciale. Le dollar des États-Unis
pourrait s’affaiblir avec l’assouplissement de la politique de la Fed. Les monnaies des
marchés émergents pourraient en tirer le meilleur. L’euro et la livre britannique sont
sous-évalués. La livre sterling, dont le potentiel de hausse est supérieur à celui de l’euro,
sera volatile dans le contexte de l’incertitude liée au Brexit, mais elle devrait rebondir si
le nouveau Premier ministre du Royaume-Uni parvient à une entente avec l’Europe, ou
s’il se tient un second référendum.
iSource: UNCTAD Key Statistics and Trends in International Trade 2018. Intermediate goods are goods or
services used in the eventual production of a final good or finished product.
6 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019
“Nous affichons une préférence pour la sous-pondération
des actions des États-Unis, ce qui s’explique par les
valorisations élevées et les inquiétudes liées à la
conjoncture en ce qui a trait à l’escalade de la guerre
commerciale, la disparition progressive des
encouragements fiscaux et l’inversion de la courbe de
rendement. ”
Andrew Pease
RESPONSABLE MONDIAL DE LA STRATÉGIE DE PLACEMENT
7 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019
CANADIEN
PERSPECTIVES DU
MARCHÉ
L’inversion récente de la courbe de rendement a intensifié les craintes de
récession, tant aux États-Unis qu’au Canada. Paradoxalement, pour le
Canada, ces tensions ont coïncidé avec des données économiques
surpassant pour la plupart le consensus de l’industrie comparativement à
ses homologues mondiaux. Bien que nos perspectives de base n’incluent
pas de récession en 2019, les tensions commerciales et l’endettement des
ménages éprouvent la longévité de l’expansion économique actuelle à
l’aube de 2020 et pourraient bien forcer la main à la Banque du Canada.
Le Canada n’est pas une île
Si le flux constant de données économiques canadiennes supérieures au consensus ne
s’est pas révélé assez impressionnant, plus frappante est l’ampleur avec laquelle ces
données ont surpassé celles d’autres pays développés. Cet écart trouve sa meilleure
illustration dans la vigueur de l’indice de surprises économiques de Citigroup pour le
Canada, qui mesure les données macroéconomiques relativement aux prévisions
consensuelles par rapport à ses homologues du G10 (figure 1). Une lecture positive
signifie que les données économiques ont dépassé le consensus dans l’ensemble, et vice
versa en cas de lecture négative. La vigueur relative des données canadiennes s’explique
en partie par les attentes réduites lorsque l’économie canadienne piétinait au deuxième
semestre de 2018. De plus, le marché de l’emploi canadien s’est avéré exceptionnel, le taux
de chômage frôlant des creux historiques. Même si nous croyons à la reprise progressive
de l’économie canadienne, nous devons garder à l’esprit que le Canada n’est pas une île.
De l’aveu même de la Banque du Canada (BdC), l’écart de production, qui compare la
croissance réelle à la croissance potentielle, est redevenu négatif au cours des deux
derniers trimestres. La marge de capacités excédentaires a donc réapparu.
Malgré la résurgence de l’écart de production, la BdC a conservé des perspectives très
équilibrées, se démarquant des banques centrales d’autres marchés développés, devenues
carrément conciliantes. À titre d’exemple, la Banque de réserve d’Australie a réduit de
25 points de base son taux de référence à sa réunion du 5 juin. Selon nous, cet écart entre
le Canada et d’autres pays développés, tant du point de vue des données
macroéconomiques que de la rhétorique des banques centrales, ne peut durer
8 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019 indéfiniment. Une condition préalable à la manifestation d’autres bonnes surprises dans les données économiques exigerait une amélioration de la conjoncture à l’échelle mondiale en général et aux États-Unis en particulier. En outre, la récente révision à la baisse de la croissance mondiale et du commerce mondial pour 2019 par la Banque mondiale n’inspire guère confiance. À notre avis, compte tenu de ces courants croisés, la BdC restera sur la touche. Fait intéressant, les marchés voient la vigueur récente des données canadiennes et signalent néanmoins clairement les risques de récession, comme l’indique la tendance de la courbe de rendement illustrée à la figure 2. Le pourcentage de la courbe de rendement canadienne qui a connu une inversion au début de juin est proche des niveaux qui ont précédé des récessions par le passé. Dans l’ensemble, les risques s’orientent donc nettement vers une prochaine baisse de taux par la BdC. De fait, au 10 juin 2019, les prix des marchés dénotent une probabilité d’environ 45 % d’une baisse de taux avant la fin de l’année. Le dollar canadien a peu profité de la vigueur relative de l’activité économique susmentionnée. De toute évidence, la chute de 20 % des prix du pétrole par rapport à leurs sommets d’avril 2019 a pesé sur le huard. Quoi qu’il en soit, nous maintenons notre estimation de la juste valeur du taux de change du dollar canadien par rapport au dollar américain dans une fourchette de 0,73 $ à 0,77 $. La mesure qui démontre peut-être le plus clairement que le Canada n’est pas isolé de la conjoncture mondiale est le rendement des obligations d’État canadiennes à 10 ans qui, à l’instar de son équivalent américain, a dégringolé, passant d’un sommet de 2,6 % en octobre 2018 à 1,5 % en date du 10 juin 2019. Comme il a été mentionné précédemment, la banque centrale s’est montrée dogmatique dans ses communications récentes sur la vigueur prévue de l’économie canadienne. Pour l’avenir, si les conditions économiques s’avèrent aussi solides que la BdC le prévoit pour le reste de 2019, les prix des marchés excluront progressivement une baisse de taux. Dans ce scénario, les rendements obligataires pourraient enregistrer une hausse modeste par rapport aux niveaux actuels. Inversement, selon le discours que reflètent actuellement les prix du marché, et qui retient davantage notre faveur, la conjoncture mondiale continuera de se détériorer en raison des retards touchant le règlement des différends commerciaux entre les États-Unis et la Chine, et le sentiment de confiance s’érodera davantage, obligeant la BdC à abaisser son taux directeur. Ce scénario pourrait ramener les creux de 1 % observés en 2016. Peu importe quel scénario se concrétisera, nous estimons peu probable de voir le rendement canadien à 10 ans atteindre de nouveau ses sommets de 2018. Perspectives des actions canadiennes : en attente Dans nos perspectives trimestrielles précédentes, nous postulions que les actions canadiennes avaient affiché un élan trop marqué et trop rapide au cours du premier trimestre et qu’une pause était de mise. De fait, cet élan des actions canadiennes s’est essoufflé parallèlement à la reprise des tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine. Pour établir nos perspectives, nous recourons aux éléments à l’appui de nos décisions d’investissement, à savoir le cycle économique, la valorisation et la confiance, afin d’évaluer la situation actuelle des actions canadiennes : Cycle économique : Les révisions des bénéfices demeurent négatives, et la faiblesse récente de l’indice des prix des produits de base de la BdC n’est guère encourageante. 9 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019 L’amélioration des données macroéconomiques et une banque centrale accommodante, cependant, contrebalancent ces facteurs positivement. Les tensions commerciales et l’affaiblissement du commerce mondial soulèvent des préoccupations majeures qui nous conduisent à maintenir notre position neutre. Valorisation : Après le sommet historique de 16 669 atteint à la clôture le 23 avril 2019, l’indice composé S&P/TSX a affiché une tendance à la baisse. Le recul a amélioré la valorisation, bien que les ratios cours-bénéfice en glissement et prévu demeurent tous deux élevés par rapport à leur creux respectif de janvier 2019. Dans l’ensemble, notre position est généralement neutre au chapitre de la valorisation. Confiance : L’élan s’est essoufflé, quoique les indicateurs à contre-courant soient loin de dénoter une survente. Notre position est donc neutre aussi au chapitre du sentiment de confiance. Conclusion : Comme nous l’avons déjà mentionné, les vulnérabilités liées au cycle économique, en particulier les prix des maisons et l’endettement des ménages, justifient le maintien d’une attitude prudente à l’égard des perspectives du marché canadien. Les données économiques récentes, quoique encourageantes, reflètent tout de même une croissance économique de l’ordre de 1 % à 1,5 %. Compte tenu de l’intensification des préoccupations à l’échelle mondiale, des valorisations encore peu attrayantes et des indicateurs de sentiment de confiance ne dénotant pas de survente, notre position demeure neutre à l’endroit des perspectives des actions canadiennes. Figure 1 : Indice de surprises économiques de Citigroup (CESI) : Canada et économies développées 10 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019
Figure 2 : Inversion de la courbe de rendement et récession
“Les tensions commerciales et l’endettement des ménages
mettent à l’épreuve la longévité de la croissance
économique actuelle. ”
Shailesh Kshatriya
DIRECTEUR, STRATÉGIES - CANADA
11 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019
ÉTATS-UNIS
PERSPECTIVES
Pronostic de survie
Les bases économiques ont été suralimentées au cours des trois premiers
trimestres de 2018 en raison des réductions d’impôt des sociétés, de la
réforme réglementaire et d’une Réserve fédérale américaine (Fed)
accommodante. L’attitude commerciale agressive de l’administration
Trump à l’endroit de la Chine, cependant, pèse lourdement sur l’économie
américaine et mondiale.
Les guerres commerciales et les chemins de la Fed
Le cycle de fabrication des États-Unis a brusquement ralenti à la fin de 2018 et demeure
faible en milieu d’année 2019. Entre-temps, le cycle de fabrication mondial a continué de
décélérer jusqu’en mai et se rapproche des niveaux de récession. Les obligations du
Trésor américain à 10 ans se négocient en deçà du taux des fonds fédéraux depuis le
22 mai, et cette inversion de la courbe constitue une caractéristique de fin de cycle. En
outre, selon certaines données économiques pour le mois de mai, le ralentissement
pourrait maintenant toucher aussi le marché de l’emploi et les secteurs des services.
Précisons-le : nous ne sommes pas en récession. Mais, compte tenu de la dynamique
déconcertante décrite ci-dessus, nos modèles quantitatifs lancent un signal
d’avertissement quant au potentiel de ralentissement économique au cours des 12
prochains mois.
La Fed prendra probablement ces risques de baisse très au sérieux. À la fin du premier
trimestre, nous prévoyions que la Fed maintiendrait le statu quo pour la plus grande partie
de 2019. Mais la recrudescence des risques de baisse et l’affaiblissement de la dynamique
inflationniste rendent maintenant de plus en plus probable une réduction des taux d’intérêt
par la Fed en juillet et en septembre. Ce raisonnement repose essentiellement sur le coût
actuellement très bas d’une baisse de taux préventive. Normalement, en fin de cycle, les
banques centrales sont freinées par la perspective d’une inflation excessive. Or, le taux
d’inflation relié aux dépenses de consommation des ménages (en anglais, PCE) de base se
situe en deçà de 2 %, et les attentes d’inflation fondées sur les marchés et les
consommateurs ont été revues à la baisse. Comme la Fed veut une hausse immédiate de
12 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019 l’inflation, nous estimons plus probable que le Federal Open Market Committee abaissera les taux d’intérêt pour offrir une protection contre les risques de baisse. Il reste à savoir si les politiques de la Fed offriront à l’économie et aux marchés une protection suffisante contre la guerre commerciale. Ce qui est clair, c’est que nous en sommes à une croisée des chemins très importante pour les marchés. Selon le chemin le plus parcouru du rationalisme, le président Trump voudra, au début de 2020, l’économie forte dont il a besoin pour renforcer ses chances de réélection et, à cette fin, cherchera à conclure un accord commercial avec la Chine. Dans ce scénario, nous voyons deux réductions de taux par la Fed pour annuler l’inversion de la courbe, l’élimination de l’incertitude liée à la politique commerciale ravivant les dépenses en capital, et l’application de mesures de relance chinoises. En conséquence, nous nous attendrions à ce qu’un mini-cycle positif s’installe et fasse grimper les marchés à risque au cours des prochaines années. De plus, les taux des obligations du Trésor à 10 ans, quoique freinés initialement par les réductions de la Fed, finiraient par remonter, passant de 2 % à la fin de juin à 2,75 % ou 3 %. Sur l’autre chemin, celui de la « pression maximale », le président Trump poursuit sa stratégie risquée, serrant la vis à la Chine à coups de droits de douane et d’autres mesures plus ciblées, la Fed lutte pour offrir une politique monétaire accommodante contre une telle incertitude, et les dépenses en capital mondiales dégringolent. Dans ce scénario, si l’erreur de politique est suffisamment grave, une récession économique pourrait se 13 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019
produire d’ici à la fin de l’année. Comme les actions américaines se négocient encore dans
une fourchette historique de valorisation élevée, nous pourrions assister à un recul de
30 % ou plus. Normalement, la Fed réduit de 400 à 500 points de base les taux de
financement à un jour en période de récession, et, sans cette marge de politique, elle
ramènerait probablement ces taux à zéro, aurait recours aux indications prospectives et
relancerait l’assouplissement quantitatif. Dans ce scénario, les taux des obligations du
Trésor américain à 10 ans pourraient tomber à 1 % (ou moins).
L’orientation future de la politique commerciale devrait agir comme un catalyseur clé pour
les marchés, mais il est presque impossible de prédire avec quelque degré de conviction la
direction qu’elle prendra. Voilà le dilemme qui se pose en milieu d’année. Un scénario
central positif, mais assorti de risques asymétriques de baisse.
Perspectives stratégiques
▪ Cycle économique: De neutre à légèrement négatif. Nous nous trouvons en fin de
cycle, et l’amenuisement des stimulants financiers devrait ralentir l’économie par
rapport à son rythme effréné de 2018. La guerre commerciale a repris de l’ampleur en
mai, et l’incertitude qui l’entoure risque de mettre en question les dépenses aux États-
Unis et à l’échelle mondiale. Les perspectives dépendent crucialement de ce qui advient
de la politique commerciale sino-américaine. Pour l’instant, nous supposons un risque
de baisse étant donné l’asymétrie des conséquences éventuelles d’un résultat négatif sur
les actions américaines. Les signaux d’avertissement de la courbe de rendement et du
modèle de l’indice conjoncturel se révèlent instructifs à cet égard.
▪ Valorisation : Élevée. La reprise enregistrée depuis le début de l’année a fait grimper
sensiblement la valorisation des actions américaines. En supposant un retour à la
moyenne (plus faible) des marges bénéficiaires des sociétés au cours des 10 prochaines
années, nos estimations de la prime de risque pour l’indice S&P 500 demeurent très
peu attrayantes.
▪ Confiance : Légèrement positive. Nos indicateurs de momentum ont affiché une
hausse avec la forte reprise des marchés boursiers jusqu’à maintenant en 2019. Selon
nos indicateurs plus comportementaux, à contre-courant, le marché ne semble gagné
ni par la panique ni par l’euphorie.
▪ Conclusion: Nous continuons de favoriser une très légère sous-pondération des
actions américaines dans les portefeuilles mondiaux, uniquement en
“Compte tenu de la dynamique déconcertante, nos modèles
quantitatifs lancent un signal d’avertissement quant au
potentiel de ralentissement économique au cours des 12
prochains mois.”
Paul Eitelman
STRATÈGE PRINCIPAL EN INVESTISSEMENT
14 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019
ZONE EURO
PERSPECTIVES
La reprise de la croissance en Europe tarde à se matérialiser et est
menacée par l’intensification de la guerre commerciale mondiale. Les
risques italiens augmentent en arrière-plan. Cependant, la Banque centrale
européenne (BCE) est devenue plus conciliante, et la politique monétaire
demeure favorable. L’optimisme à l’égard de l’Europe requiert un
apaisement des tensions commerciales mondiales.
Échec de lancement
La reprise de la croissance attendue depuis longtemps en Europe en est au même point,
c’est-à-dire attendue. Les indicateurs de croissance laissent à désirer, et l’inflation faible
qui persiste incite la BCE à remettre les hausses de taux à plus tard. Les attentes du marché
obligataire à l’égard de l’inflation dans cinq ans sont tombées à un creux record de 1,2 % à
la mi-juin.
15 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019
Nous ne sommes pas pessimistes à l’endroit de l’Europe, mais les facteurs ponctuels qui
ont ralenti la croissance prennent plus de temps à se redresser que nous ne l’avions prévu.
Il s’agit notamment du nouveau régime de contrôle des émissions qui a fait chuter la
production automobile allemande, de l’instabilité politique en Italie, de l’incertitude liée au
Brexit, du différend commercial entre les États-Unis et la Chine et du mouvement de
protestation politique des gilets jaunes en France.
Les données de l’industrie donnent à penser que la production automobile est voie de
reprise. L’élargissement du différend commercial freine toutefois la confiance des
entreprises. Les négociations d’un accord commercial entre les États-Unis et l’Union
européenne (UE) ne progressent guère; le président Trump maintient la menace de droits
de douane sur les véhicules automobiles, et les États-Unis ont menacé d’imposer des
droits de douane supplémentaires sur les exportations européennes en réponse à un
différend de longue date au sujet des subventions de l’UE à la société aérospatiale
européenne Airbus.
L’incertitude entourant l’Italie vient s’ajouter à la liste des préoccupations. Selon des
sondages d’opinion locaux publiés en milieu d’année, le soutien au parti populiste de
droite de la Ligue (Lega) dépasse largement celui que reçoit son partenaire de coalition, le
Mouvement 5 étoiles, parti populiste de gauche. Une élection avant la fin de l’année
semble de plus en plus probable. L’écart entre le rendement des obligations italiennes à
10 ans et celui des obligations allemandes (bunds) à 10 ans a commencé à se creuser.
S’établissant à 260 points de base en milieu d’année, l’écart demeure tout de même bien
en deçà du sommet de 330 points de base atteint pendant la crise de l’an dernier.
L’incertitude politique continue et la reprise d’un conflit opposant la Ligue et la
Commission européenne au sujet de l’assouplissement budgétaire pourraient susciter de
la nervosité sur les marchés.
L’assouplissement budgétaire devrait soulever un vent arrière appréciable, la Commission
européenne s’attendant à un élan budgétaire de 0,4 % du produit intérieur brut (PIB) cette
année. Cette situation, conjuguée à l’attitude conciliante de la BCE et au rebond de la
production automobile allemande, devrait former un plancher de soutien pour la
croissance en 2019. Les risques se sont toutefois accrus, et l’optimisme à l’égard de
l’Europe requiert un apaisement des tensions commerciales mondiales.
Perspectives stratégiques
▪ Cycle économique: Nous nous attendons toujours à une amélioration du cycle
économique au cours des mois à venir, à mesure que l’incidence d’événements
ponctuels s’atténuera, bien que cela prenne plus de temps que prévu. Comme les
exportations vers les marchés émergents représentent près de 10 % du PIB de la zone
euro, une nouvelle intensification du conflit commercial constitue un risque important.
De même, l’Europe profitera d’un dégel sur le plan commercial et devrait se trouver
parmi les principaux bénéficiaires des importantes mesures de relance chinoises.
▪ Valorisation: Les actions de la zone euro sont proches de la juste valeur selon nos
calculs. Les obligations d’État de base sont chères à long terme. Les rendements des
obligations allemandes à 10 ans, se chiffrant à -0,25 % à la mi-juin, peuvent en fait
difficilement baisser davantage de façon réaliste.
▪ Confiance: Les indicateurs à contre-courant de la confiance sont généralement
16 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019
neutres à la mi-juin. Nous ne voyons aucun signe de surachat ou de survente des
actions. La dynamique des prix des actions de la zone euro est fixe.
“Nous ne sommes pas pessimistes à l’endroit de l’Europe,
mais les facteurs ponctuels qui ont ralenti la croissance
prennent plus de temps à se redresser que nous ne
l’avions prévu.”
Andrew Pease
RESPONSABLE MONDIAL DE LA STRATÉGIE D'INVESTISSEMENT
17 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019
ASIE PACIFIQUE
PERSPECTIVES
La guerre commerciale entre la Chine et les États-Unis s’est intensifiée, ce
qui exerce des pressions sur la croissance régionale. Les données en
provenance de la Chine ont été tantôt mitigées tantôt incertaines au
deuxième trimestre, ce qui, compte tenu des risques liés au commerce,
semble indiquer que nous verrons la Chine prendre d’autres mesures de
relance qui devraient être bénéfiques pour la région. Parallèlement, les
banques centrales de la région ont davantage assoupli leur politique.
La relance de la Chine devrait alléger les difficultés
commerciales
Les données provenant de l’Asie-Pacifique ont été plutôt décevantes au deuxième
trimestre, à commencer par celles de la Chine et de la Corée du Sud. Les exportations de la
région ont ralenti, alors que la croissance de l’activité manufacturière (selon les récents
indices des directeurs d’achats — IDA) a décéléré ou, dans certains pays dont la Corée du
Sud et Taïwan, poursuivi sa contraction. Les électeurs en Inde ont reporté au pouvoir le
premier ministre Narendra Modi, ce qui devrait contribuer à soutenir l’économie. Au
Japon, l’économie continue d’afficher une modeste performance, la hausse planifiée de la
taxe sur la valeur ajoutée demeurant un facteur de risque à surveiller.
Intéressons-nous d’abord à la Chine, comme toujours. Dans nos perspectives
trimestrielles précédentes, nous envisagions la croissance chinoise sous un jour de plus en
plus positif, grâce aux mesures de relance qui avaient été annoncées. Depuis, les données
ont été tantôt mitigées tantôt incertaines, et la guerre commerciale s’est intensifiée. Les
nouvelles ne sont cependant pas entièrement mauvaises, puisqu’il est probable que
d’autres mesures de relance soient prises. Le poste visé sera sans doute celui des dépenses
d’infrastructure (qui ont déçu). Les commentaires du gouverneur de la Banque populaire
de Chine semblent indiquer que la politique monétaire pourrait également s’assouplir, et
nous suivrons l’évolution du crédit afin de déceler les signes d’une impulsion.
18 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019 L’activité en Inde a été en proie aux turbulences provoquées par l’incertitude pré- électorale et certaines modifications à la réglementation dans le secteur de l’automobile. Ces turbulences devraient se dissiper dans les mois qui viennent, compte tenu du fait que le gouvernement Modi a conservé la majorité lors de la récente élection générale indienne. Au surplus, la position prise par la Réserve indienne, qui a réduit les taux d’intérêt à deux reprises au cours des trois derniers mois, a amélioré les perspectives quant à l’investissement. Le principal risque à prévoir est celui du resserrement des conditions de crédit dans le secteur financier non bancaire, détenteur d’une part de près de 40 % du marché des prêts hypothécaires et des prêts automobiles. Nous demeurons prudents quant aux perspectives qu’offrent la Corée du Sud et Taïwan, compte tenu de leur exposition au risque commercial. En Corée du Sud, ces perspectives se sont détériorées pour les consommateurs (leur confiance ayant chuté, et la croissance des ventes au détail ayant décéléré), et le secteur manufacturier est en difficulté (les IDA se trouvant en situation de contraction). Nous prévoyons toujours que la Banque de Corée adoptera une position plus souple et croyons qu’elle pourrait procéder à une réduction de taux plus tard cette année. Taïwan est également en butte à de modestes dépenses de consommation et à une demande externe réduite. Le PIB du Japon se voulait très solide au premier trimestre, solidité toutefois essentiellement attribuable à une chute des importations (ayant pour effet de stimuler le PIB mais laissant craindre une érosion de la demande intérieure). Les dépenses à la consommation ont été convenablement vigoureuses, malgré la confiance modérée des consommateurs, tandis que les affrontements commerciaux entre les États-Unis et la Chine ont étiolé la confiance des entreprises. Les événements politiques ont réduit la probabilité d’un délai dans la hausse du taux de la taxe sur la valeur ajoutée (TVA), ce qui pourrait également ébranler la confiance des entreprises. Il est utile de noter, toutefois, que plusieurs contre-mesures sont en place pour faciliter la mise en œuvre de cette hausse. Dans le cas de l’Australie, les perspectives restent mornes, bien que soient survenus un 19 russellinvestments.com/ca/fr
Perspectives du marché - T3 2019
certain nombre d’événements positifs qui devraient contribuer à la stabilisation du marché
du logement. En premier lieu, le gouvernement de la coalition libérale-nationale a été
reporté au pouvoir dans une victoire inattendue, ce qui dissipe l’incertitude entourant le
traitement fiscal des investissements immobiliers. En deuxième lieu, certaines
modifications sont apportées à la réglementation prudentielle, ce qui conférera aux
emprunteurs une capacité d’emprunt accrue. Enfin, la Réserve australienne (RA) réduit les
taux, et il est probable qu’elle poursuive dans cette voie cette année. La RA reste centrée
sur le marché du travail, même si les recherches récentes semblent indiquer que le taux de
chômage naturel est inférieur aux estimations précédentes, ce qui donne à la RA la latitude
nécessaire pour adopter une politique plus conciliante.
Terminons avec la Nouvelle-Zélande, où les événements à signaler ont été le passage de
la Réserve de la Nouvelle-Zélande (RNZ) à une attitude de compromis. Les perspectives
économiques se sont affadies, la confiance des entreprises demeurant très fragile et le
marché du travail donnant des signes de ralentissement. La RNZ a réagi en réduisant les
taux en mai, et il est probable qu’elle récidive cette année.
Stratégie de placement
Pour les marchés d’actions régionaux de l’Asie-Pacifique, notre évaluation des facteurs
liés au cycle économique, à la valorisation et à la confiance est la suivante :
▪ Cycle économique: Les risques se sont accrus, compte tenu de l’escalade des
menaces liées à la guerre commerciale. Toutefois, les mesures de stimulation
supplémentaires attendues de la Chine seront favorables. Le soutien des banques
centrales s’est accru.
▪ Valorisation: Les valorisations nous paraissent relativement intéressantes au Japon et
sur les marchés asiatiques émergents, le marché des actions australien étant, pour sa
part, correctement évalué. Les actions de la Nouvelle-Zélande semblent toujours
surévaluées. Les obligations des économies développées sont jugées chères. Dans
l’ensemble, les valeurs offertes paraissent raisonnables.
▪ Confiance: Les flux résultant de la décision du fournisseur d’indices Morgan Stanley
Capital International (MSCI) d’augmenter le poids de la Chine continentale dans son
indice mondial devraient se poursuivre, compte tenu de la hausse progressive
annoncée en août et en novembre. Nos indices à contre-courant sont généralement
neutres pour ce qui a trait à la confiance relative aux marchés émergents et au Japon.
“Les données en provenance de la Chine ont été tantôt
mitigées tantôt incertaines au deuxième trimestre, ce qui,
compte tenu des risques liés au commerce, semble
indiquer que nous verrons la Chine prendre d’autres
mesures de relance qui devraient être bénéfiques pour la
région.”
Alexander Cousley
ANALYSTE EN STRATÉGIE D’INVESTISSEMENT
20 russellinvestments.com/ca/frPerspectives du marché - T3 2019
MONNAIES
PERSPECTIVES
Au moment où la Fed se demande si, compte tenu des données indiquant
une inflation inférieure au taux visé et une croissance économique
modérée, elle pourrait s’autoriser des réductions de taux « préventives »,
l’assouplissement des conditions monétaires devrait favoriser tout
particulièrement les monnaies des marchés émergents (ME).
Le pic du billet vert
Dans nos perspectives trimestrielles précédentes, nous estimions que le dollar américain
bénéficierait d’une dernière poussée qui porterait l’indice du dollar US (DXY1) à 98 ou plus.
Le diagramme qui suit montre que l’indice DXY a atteint le niveau ciblé, sans toutefois
parvenir à franchir ce seuil à trois reprises entre avril et mai. Nous croyons que le billet vert
plafonne, c’est-à-dire qu’il n’atteindra pas de nouveaux sommets d’ici à la fin de 2019. La
principale raison pour laquelle la situation à l’égard du dollar nous paraît moins positive est
le virage dans la politique de la Fed. Alors que nous nous attendions antérieurement à ce
que la Fed procède à une hausse de taux en 2019, il nous semble maintenant que la
faiblesse des données récentes relatives à l’inflation et à la croissance incitera la Fed à
prendre des mesures « préventives » et à réduire les taux de 25 points de base à deux
reprises.
Indice du dollar américain (DXY)
100 — — 100
98 — — 98
96 — — 96
94 — — 94
92 — — 92
90 — — 90
88 — — 88
—
—
—
•
2017
•
2018
•
2019
Indice du dollar américain Moyenne mobile sur 52 semaines
Source : Thomson Reuters Datastream, 11 juin 2019.
21 russellinvestments.com/ca/frVous pouvez aussi lire
