Marché actions : quels ont été les ressorts du rebond boursier de 2019 et qu'anticiper pour 2020 ? - Club Patrimoine

Marché actions : quels ont été les ressorts du
 rebond boursier de 2019 et qu’anticiper pour
 2020 ?

 L’année 2019 se présente comme une année de grande performance boursière : après -11,0 % en 2018, l’indice
 CAC 40, à quelques semaines de la clôture annuelle, affiche une progression proche de 25,0 %, variations
 auxquelles se rajoute un taux de dividende légèrement supérieur à 3%. Nous analysons, ici, le contexte et dressons
 des anticipations au meilleur de l’information disponible à la mi-décembre 2019.
 En préambule, rappelons que le CAC 40 est très corrélé aux autres indices (cf. graphique ci-dessous) et est
 constitué d’entreprises qui font une grande partie de leurs résultats dans le monde : il convient d’avoir une grille
 de lecture « monde » et non domestique. Passons en revue 4 des principaux facteurs traditionnels d’influence
 des cours boursiers (2 dans ce post, 2 dans le prochain post) :

 1. La macroéconomie mondiale : le cycle des affaires influence l’activité des entreprises, leur profit, donc le prix
 des actions. On attendait globalement un moindre soutien de la macroéconomie en 2019 qu’en 2018, la Chine
 étant en proie à un ralentissement structurel à l’aune de son changement de modèle de croissance (moins
 industriel et exportateur, davantage tourné vers les services et la demande domestique), d’autres économies
 devant forcément atterrir de leur haut de cycle des affaires (États-Unis, Allemagne). Surprise négative : le
 ralentissement a été plus brutal qu’attendu, l’industrie mondiale tombant même en récession. En cause, i) la
 difficulté à appréhender le ralentissement chinois, ii) la hausse des droits de douane, qui a pesé sur le
 commerce mondial, et iii) l’exacerbation de l’incertitude géopolitique (conflits commerciaux, forme que
 prendra le Brexit) qui affaiblit la visibilité donc amène à retarder les projets d’investissement. Après 3,6 % en
 2018, la croissance mondiale, attendue à 3,5 % en 2019 au début de l’année, n’est plus anticipée qu’à 3,1 %
 par le consensus Bloomberg.

 Qu’anticiper ? S’il ne faut pas tabler sur un rebond sensible de la croissance ces prochains mois, l’arrêt des
 révisions baissières de la dynamique du cycle des affaires semble envisageable : i) une stabilisation des indicateurs
 avancés du cycle économique est observée cet automne ii) les politiques monétaires, certaines budgétaires, se

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sont assouplies pour amortir ce ralentissement et stimuler la confiance et la demande et iii) du point de vue des
 incertitudes, D. Trump semble enclin à trouver un accord avec la Chine tandis que tout semble être fait, outre-
 Manche, pour qu’un hard Brexit soit évité. L’influence macroéconomique serait donc davantage neutre début
 2020, le risque dominant à ce scénario central sans essor restant toutefois davantage un risque baissier que
 haussier.

 2. La microéconomie : la capacité des entreprises à générer du résultat et des dividendes influence le prix des
 actions. Les résultats des entreprises, en cohérence avec les déceptions macroéconomiques, n’ont pas été un
 soutien aux cours boursiers. Attendus, en début d’année 2019, à 412 euros pour le CAC 40, soit une progression
 de 8,4 % par rapport à 2018, les bénéfices par action du CAC 40 du millésime 2019 ne sont plus attendus
 aujourd’hui qu’à 371 euros, soit une baisse de 1,5 % vs. 2018 (source : IBES). Ces révisions touchent tous les
 indices (pour le S&P500, la progression attendue en janvier de 10,8 % n’est plus que de 0,9 %) et une très
 grande majorité des secteurs (cf. graphique).

 Qu’anticiper ? Les progressions des bénéfices par action attendues sur l’année 2020 sont encore très élevées
 (+11,5 % pour le CAC 40 et +10,7 % pour le S&P500). Ces niveaux élevés sont teintés d’un optimisme
 traditionnel à cette distance de l’échéance : il y aura très probablement des révisions baissières, mais elles ne
 devraient pas forcément peser sur les prix car i) puisque « traditionnelles », ces révisions baissières sont
 anticipées par les intervenants et ii) elles ne devraient pas être de même ampleur qu’en 2019 du fait de la
 stabilisation macroéconomique. L’influence microéconomique serait donc davantage neutre début 2020, le
 risque dominant à ce scénario restant toutefois davantage un risque baissier que haussier. Notons que le taux
 de dividende de l’indice CAC 40, proche de 3 %, ne devrait pas beaucoup évoluer car les entreprises ont montré
 leur capacité à le piloter dans le temps et la diversification sectorielle, au sein de l’indice, permet une résilience
 aux aléas.

 è Ces 2 premiers facteurs ont plutôt pesé sur les prix, ils ne sont pas à la source de la hausse du CAC 40
 de 4730 à plus de 5900 points, contrairement aux facteurs 3 et 4 suivants : le contexte monétaire
 explique la marche de 4730 à 5500 points, le reflux de la perception du risque celle de 5500 à 5900
 points.

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3. Le contexte monétaire. On arrive là au grand déterminant de la performance des actions en 2018 et en
 2019, expliquant le fait que la performance de 2019 n’est que la performance de 2018 devant laquelle
 les banquiers centraux ont apposé un miroir. En effet, en 2018 et encore début 2019, le contexte
 monétaire était tout à fait différent. Il y a un an, la Fed réduisait son bilan et augmentait pour la 8e fois son
 taux directeur de 25 pb en 2 ans, tandis que la BCE préparait le marché à une normalisation monétaire
 (stabilisation du bilan de la BCE avec arrêt des achats d’actifs, avant une possible hausse des taux directeurs
 courant 2019). Le marché des actions en a pâti pour 3 raisons :

 i) Pour le S&P 500, le taux de dividende de 2 % était plus que concurrencé par des rendements sans risque à
 court terme (cf. graphique) : à quoi bon prendre le risque « action » dans ce contexte ? Les agents ont vendu
 les actions et la chute du S&P 500 s’est propagée à tous les indices… même en France où, pourtant, les taux
 sans risque restaient, pour toutes les maturités, sensiblement inférieurs au taux de dividende (lui, supérieur
 à 3 % !).

 ii) Si les banques centrales ne sont plus accommodantes, alors le cycle des affaires est fragilisé, il risque de se
 retourner : cela pèse sur le prix des actifs liés à la croissance.

 iii) Si les taux sans risque augmentent sans que la prime de risque ne baisse, alors la somme actualisée des
 dividendes futurs se réduit, ce qui diminue mécaniquement la valorisation des actions.
 7 7
 * *
 & = ( *
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 (1 + ) (1 + + )*
 *89 *89

 Début 2019, la Fed, craignant les effets d’entraînement de la baisse des actions (et sous la pression politique) a
 très vite rétropédalé (arrêt de la baisse de son bilan puis 3 baisses des taux directeurs pour agir préventivement
 au ralentissement économique) et la BCE suivait (baisse plutôt que hausse du taux de dépôt, reprise des achats
 d’actifs) : les facteurs contrariants pour les bourses ci-dessus ont été annihilés, les taux sans risque ont reflué
 sensiblement et redonné un attrait à la détention d’actions.

 Qu’anticiper ? Les dernières déclarations des banquiers centraux font état d’une pause dans l’accommodation
 monétaire, pause acceptée par les marchés financiers. En cas de choc économique ou financier négatif, il reste
 des marges de manœuvre : la Fed a indiqué reprendre si besoin le cycle baissier en cas de dégradation des
 indicateurs. La BCE dispose de moins de marges de manœuvre, mais il en reste un peu tant qualitativement (la
 parole du banquier centrale est sa première arme) que quantitativement (si la BCE en est loin aujourd’hui,
 n’oublions pas que la Banque du Japon est allée jusqu’à acheter des actions). Le « grain de sable inflationniste »
 renverserait-il la donne avec des durcissements monétaires ? Un regain inflationniste est très peu probable et,
 même s’il se concrétisait, il n’amènerait pas à une réaction épidermique des banquiers centraux : les politiques

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monétaires resteront donc accommodantes en 2020 et promptes, du moins pour la Fed, à fournir un ample
 stimulus en cas de besoin.

 4. La confiance. L’achat d’actions est un acte de confiance dans l’avenir. La capacité des agents à se projeter avec le
 minimum d’incertitude est donc cruciale. La prime géopolitique est un facteur majeur : le reflux des risques cet
 automne (détente dans le conflit sino-américain et abaissement de la probabilité d’un hard Brexit) offre une
 meilleure visibilité. Il bénéficie au cours des actions : i) il y a davantage, dans ce contexte, d’appétit pour le risque
 donc d’acheteurs et ii) fondamentalement, la réduction de la prime de risque fait augmenter la valorisation des
 actions (le taux d’actualisation des dividendes futures se fait à un taux d’intérêt qui est la somme du taux sans
 risque et de la prime de risque)

 Qu’anticiper ? Distinguons le conjoncturel du structurel :

 i) Le vecteur de risques géopolitiques restera dense en 2020 et les issues sont impossibles à prévoir. Dès lors, le
 regain d’incertitude peut, à lui seul, faire retomber le CAC 40 à 5500 points ou en dessous, que cette incertitude
 soit justifiée/rationnelle ou non. Il en va ainsi du marché boursier : les prix des actions dépendent de la
 confiance des agents et non, seulement, comme l’illustre cette année, des seuls fondamentaux
 macroéconomiques et microéconomiques. Comme il n’est pas possible de prévoir la confiance ou le degré de
 rationalité des agents, les indices actions sont imprévisibles : tout juste des projections normatives sont-elles
 réalisables.

 ii) S’agissant de la prime de risque, elle reste une question structurelle pour le CAC 40 : la dynamique positive
 des cours pourrait venir davantage de la baisse de la prime de risque que du taux sans risque. Le prix des
 actions n’est pas élevé au regard du taux sans risque qui sera durablement plus bas, parce que la prime de
 risque a du mal à baisser pour des raisons géopolitiques (conflits commerciaux, devenir de la zone euro avec
 montée des nationalismes…), conjoncturelles (risque de récession, de crise de l’endettement…), d’aversion au
 risque culturellement élevée et de réglementations (coût en fonds propres des actions). Si elle baisse, le cours
 des actions sera mécaniquement plus élevé.

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