Monthly Economic Update - Un âge de glace dû à un virus
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Global Markets Analysis
Economics
6 avril 2020
Monthly Economic Update
Un âge de glace dû à un virus
[Heading 1]
Ceci est un résumé de notre publication mensuelle disponible en anglais sur notre site :
https://think.ing.com/reports/covid-19-the-scenarios-the-lockdown-the-reaction-the-recovery-
coronavirus/.
Ce qui ressemblait au scénario d'un film hollywoodien au début de l'année est devenu
une réalité. Une réalité qui a des conséquences économiques sans précédent. Tout ça a
commencé par un choc du côté de l'offre, à la suite des perturbations dans la chaîne
d'approvisionnement en Chine, ça s'est ensuite transformé en un choc de la demande,
la Chine ayant d'abord été mise en quarantaine, puis d'autres pays l'ayant suivi, et ça
s'est maintenant transformé en un arrêt de nombreux secteurs de l'économie. Le mot
« récession » n'est pas suffisant pour décrire ce à quoi nous assistons actuellement. Il
s'agit d'un arrêt brutal de l'activité économique, qui est passé de 100 à zéro en quelques
jours ou semaines seulement... Un « âge de glace » provoqué par un virus... Dans ces
circonstances, il est plus difficile que jamais d'établir des prévisions économiques
adéquates. Le mieux que nous puissions faire est de décrire plusieurs résultats possibles,
sur la base de différents scénarios concernant la durée du confinement et la
propagation du virus. C'est pourquoi nous présentons ici quatre scénarios.
Scénario 1 : Notre scénario de base
Dans notre scénario de base, nous supposons que les mesures de confinement
parviennent finalement à aplatir la courbe, mais pas entièrement. Compte tenu des
tensions socio-économiques et des importantes retombées économiques, les premiers
gouvernements européens décident de commencer à assouplir les mesures de
confinement vers la fin du mois d'avril, tandis que d'autres suivront en mai. Le retour à la
normale est progressif, et la distanciation sociale se poursuit au moins pendant tout l'été.
Une partie de ceux qui peuvent travailler à domicile continuent de le faire pendant une
longue période. En attendant, les lieux de rencontre (pubs, cinémas, etc.) commencent à
s'ouvrir, avec des règles strictes de distanciation. Les déplacements à l'échelle mondiale
restent restrictifs, mais grâce à la mise au point de vaccins, à la généralisation des tests et
à l'augmentation de la capacité des services de santé essentiels, il est possible d'éviter un
nouveau confinement plus tard dans l’année. Dans ce scénario, la reprise économique
serait en forme de U : après une forte contraction de la plupart des économies au cours du
premier semestre 2020 (plus sévère que pendant la crise financière), une reprise modérée
suivrait, la plupart des économies retrouvant en 2022 leurs niveaux d'avant la crise.
Plus précisément, dans la zone euro, nous estimons que l’économie fonctionne
actuellement à 60% ou 65% de son niveau habituel. Les semaines de confinement
Carsten Brzeski laisseront donc une marque majeure sur la croissance en 2020, et ce même si l’économie
repart graduellement en mai. Nous prévoyons maintenant une contraction du PIB de 5 %
James Knightley
pour la zone euro en 2020, suivie d'une expansion de 3,2 % en 2021. Dans ce contexte, la
Peter Vanden Houte réaction des autorités budgétaires et monétaires est crucial pour permettre à l’économie
James Smith de redémarrer une fois les mesures de confinement levée. On a vu en Europe que la
Iris Pang réaction des autorités a été plutôt rapide : la BCE a réagi avec les TLTRO III, qui permettent
d’éviter un resserrement des crédits, et un programme d’assouplissement quantitatif
Rob Carnell
d’urgence permettant des achats d'obligations souveraines et d'entreprises pour 750
Chris Turner
milliards d'euros. Les gouvernements européens ont également mis en place des mesures
Padhraic Garvey de relances budgétaire valant en moyenne environ 2% du PIB (voir graphique). Ce sont des
montants conséquents, mais on peut douter que cela suffise à compenser les retombées
ING Monthly Economic Update Avril 2020
1économiques négatives du choc. Malheureusement, les dirigeants européens n'ont pas
encore réussi à définir une approche européenne commune1.
Tableau 1 : Soutiens budgétaires dans les principales économies
Source: ING
Aux Etats-Unis, les autorités ont également fortement réagi à la situation économique
difficile. Le gouvernement fédéral a approuvé rapidement un paquet fiscal de 2 000
milliards de dollars, équivalent à un peu moins de 10 % du PIB. Etant donné que les
mesures de confinement ont encore été étendues depuis cette décision, nous
soupçonnons que d’autres mesures budgétaires seront rapidement mises en place. La
Réserve fédérale a également pris des mesures sans précédent, craignant que la détresse
des marchés financiers n’exacerbe les effets négatifs sur l'économie. En injectant des
milliards de dollars de liquidités dans le système, en lançant un assouplissement
quantitatif "illimité" et en annonçant la création de structures ad hoc pour l'achat de
dettes d'entreprises, la FED a fait en sorte que la situation se calme un peu. Toutefois, il
faut être conscient que la réponse de la Fed consiste à atténuer les risques et que les
mesures fiscales visent à aider les familles et les entreprises vulnérables jusqu'à ce que les
mesures de confinement prennent fin et que l'économie puisse se redresser. Elles ne
peuvent pas compenser la forte baisse de la demande en mars et avril. Les dépenses des
consommateurs en dehors des produits alimentaires et de la vente en ligne se sont
effondrées, tandis que les investissements des entreprises ont cessé. Le commerce a
également connu un ralentissement spectaculaire, tandis que l'industrie pétrolière et
gazière est en outre frappée par les tensions entre l'Arabie saoudite et la Russie, qui
aggravent encore la situation de suroffre sur le marché. Dans ce contexte, nous estimons
que le PIB américain chutera d'environ 10 % qoq au Q2. Sur l’ensemble de l’année, nous
tablons sur une baisse de 7% de l’activité. Par ailleurs, l'inflation sera probablement
fortement réduite à court terme en raison de la chute des prix de l'énergie, la récession
accentuant la menace de déflation (bien que les prix des denrées alimentaires puissent
augmenter). Dans ce contexte, les rendements obligataires américains devraient rester
faibles, malgré un déficit budgétaire supérieur à 15 % du PIB et une dette publique
dépassant 100 % du PIB. Enfin, notons que les sondages signalent une approbation pour
le président Trump en hausse. S'il parvient à bien gérer la crise et que l'économie se
redresse fortement dans le courant de l'année, il a d'excellentes chances d'être réélu.
De son côté, la Chine a décidé d'assouplir le confinement de la ville de Wuhan, mais de
maintenir une stricte distance sociale dans la plupart des villes. C'est la première étape
pour remettre la reprise économique sur les rails : la demande intérieure devrait se
redresser, mais seulement progressivement. En outre, le gouvernement va mettre en place
un grand plan de soutien budgétaire, dont le montant se situera entre 6,5 % et 8 % du PIB
nominal en 2020 et qui comprendra des réductions d'impôts. Cela devrait permettre
d'éviter une récession en glissement annuel, mais ne peut pas empêcher les effets négatifs
du ralentissement de la demande mondiale. Nous prévoyons une croissance de PIB de
l’ordre de 4% en 2020.
1
Plus d’information ici: https://think.ing.com/articles/is-this-the-time-for-a-euro-corona-bond/
ING Monthly Economic Update Avril 2020
2Scénario 2 : retour des fermetures hivernales
Notre deuxième scénario commence à peu près de la même manière, avec un
assouplissement progressif des mesures de confinement en mai et juin. Toutefois, dans ce
deuxième scénario, le virus revient à l'automne et la nouvelle propagation repousse la
plupart des économies dans le confinement. Il s'agit d'une "reprise en forme de W". Dans
ce scénario, la croissance du PIB serait plus faible en 2020 mais plus élevée en 2021 que
dans notre scénario de base (voir tableau de prévision). Toutefois, il se pourrait bien qu'il
faille attendre la fin de l'année 2022 pour que la plupart des économies retrouvent leur
niveau d'avant la crise.
Scénario 3 : Le "meilleur" cas
Dans le meilleur des cas, le monde occidental suit les traces de la Chine en mettant fin aux
blocages dès que la courbe des nouvelles infections s'est aplatie. Cela implique qu’un
retour rapide à la normale devrait se concrétiser vers la fin du mois d'avril. Ce scénario
suppose également que le virus ne reviendra pas en hiver. Dans cette hypothèses, les
mesures gouvernementales telles que les garanties, les liquidités et les programmes de
chômage partiel favorisent un rebond rapide et fort. Il s'agit en fait d'un scénario de reprise
en forme de "V". Dans ce scénario, la plupart des économies connaîtraient une légère
récession de l'ordre de 2 à 3 % en glissement annuel en 2020, mais la croissance
s'accélérerait en 2021, ramenant la plupart des économies à leur niveau d'avant la crise.
Scénario 4 : Le "pire" cas
Pour donner une idée de ce que pourrait être le pire scénario pour l'économie mondiale,
nous supposons ici que les mesures de verrouillage durent jusqu'à la fin de l'année. Nous
supposons que les choses reviendront à la normale à partir du deuxième trimestre de 2021.
Il va sans dire qu'il s'agit d'un scénario extrême, caractérisé par de nombreux
bouleversements économiques, sociaux et politiques, et qui semble assez improbable à ce
stade. Dans ce scénario, la plupart des économies connaîtraient une contraction sans
précédent au deuxième trimestre 2020, d'environ 50 % en glissement trimestriel
annualisé. L'année 2020 entrerait dans l'histoire comme l'année de la plus grave récession
jamais enregistrée, avec un taux de contraction à deux chiffres pour la plupart des
économies sur l'ensemble de l'année. Le rebond en 2021 serait relativement modéré et il
faudrait attendre 2023 pour que la plupart des économies retrouvent leur niveau d'avant
la crise.
ING Monthly Economic Update Avril 2020
3Tableau 2 : Les 4 scénarios en résumé
Real GDP growth (QoQ% annualised unless otherwise state) and market forecasts
Scenario 1 – Base case
2020 2021
1Q 2Q 3Q 4Q FY 1Q 2Q 3Q 4Q FY
United States -6.0 -40 22 10 -7.0 5.0 4.0 3.5 3.0 3.4
Eurozone -15.2 -16 13 7.5 -5.0 2.5 2.0 2.0 2.0 3.2
China (YoY%) 3.6 3.9 4.0 4.5 4.0 5.8 5.9 5.6 5.7 5.8
Japan -1 -26 18 2.0 -4.9 0.5 0.9 0.9 0.9 0.9
United Kingdom -5.5 -35 20 8.0 -6.1 3.5 2.4 1.5 0.5 2.6
EUR/USD 1.10 1.12 1.15 1.20 1.18 1.15 1.12 1.10
USD/JPY 107 105 100 100 102 105 108 110
US 10-year yield (%) 0.65 0.50 0.75 0.75 1.00 1.00 1.25 1.50
Scenario 2 – Winter lockdowns return
2020 2021
1Q 2Q 3Q 4Q FY 1Q 2Q 3Q 4Q FY
United States -6.0 -40 22 -9.5 -8.1 1.0 9.0 13.5 9.0 1.2
Eurozone -15.2 -16 13 -6.0 -5.8 1.0 5.5 2.5 2.5 0.5
China (YoY%) 3.6 3.9 2.0 1.0 2.6 1.0 2.0 4.0 5.0 3.0
Japan -1.0 -44 17 -22 -11 29 15 15 6.0 5.0
United Kingdom -5.5 -35 20 -9.0 -7.1 4.5 11 5.5 3.0 1.8
EUR/USD 1.10 1.12 1.15 1.20 1.18 1.15 1.12 1.10
USD/JPY 107 105 100 100 102 105 108 110
US 10-year yield (%) 0.65 0.50 0.50 0.50 0.50 0.75 0.75 1.00
Scenario 3 – ‘Best case’
2020 2021
1Q 2Q 3Q 4Q FY 1Q 2Q 3Q 4Q FY
United States -6.0 -24 15 6.5 -3.6 4.5 3.0 3.0 2.5 3.4
Eurozone -15.2 -4.5 10 4.0 -3.2 2.5 2.0 2.0 2.0 3.1
China (YoY%) 3.6 4.5 4.8 5.1 4.5 6.0 6.0 5.8 5.9 5.9
Japan 1.7 0.4 0.9 0.9 -0.6 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9
United Kingdom -5.5 -21 20 4.0 -3.1 1.0 1.5 1.0 1.0 2.1
EUR/USD 1.10 1.15 1.15 1.15 1.12 1.10 1.08 1.05
USD/JPY 107 105 105 105 108 110 110 112
US 10-year yield (%) 0.65 1.00 1.25 1.50 1.50 1.75 1.75 1.75
Scenario 4 – ‘Worst case’
2020 2021
1Q 2Q 3Q 4Q FY 1Q 2Q 3Q 4Q FY
United States -6.0 -55 -10 0.0 -14.9 3.0 23 21 9.0 1.2
Eurozone -15.2 -50 -8.0 0.0 -16.1 4.0 30 20 10 3.3
China (YoY%) 3.6 3.0 0.0 -5.0 0.4 -7.0 1.0 4.0 6.0 1.0
Japan -1.0 -47 -11 -19 -14 27 21 14 6.0 2.0
United Kingdom -5.5 -46 -12 1.0 -13.1 8.0 21 17 6.5 2.3
EUR/USD 1.10 1.05 1.10 1.20 1.30 1.20 1.18 1.15
USD/JPY 107 110 100 90 95 100 102 105
US 10-year yield (%) 0.65 0.25 0.25 0.25 0.25 0.50 0.50 0.50
Source: ING (Note most growth forecasts rounded to nearest whole or half number)
ING Monthly Economic Update Avril 2020
4Tableau 3 : Les prévisions macroéconomiques d’ING en avril 2020 (scénario de base)
ING global forecasts
2020F 2021F
1Q 2Q 3Q 4Q FY 1Q 2Q 3Q 4Q FY
United States
GDP (QoQ%, ann) -6.0 -40.0 22.0 10.0 -7.0 5.0 4.0 3.5 3.0 3.4
CPI headline (YoY%) 1.9 -0.9 -1.3 -1.3 -0.4 -0.9 1.5 1.8 1.8 1.0
Federal funds (%, eop)1 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.25 0.50 0.75
3-month interest rate (%, eop) 1.45 0.85 0.75 0.6 0.55 0.5 0.75 0.95
10-year interest rate (%, eop) 0.65 0.50 0.75 0.75 1.00 1.00 1.25 1.50
Eurozone
GDP (QoQ%, ann) -15.2 -16.0 13.0 7.5 -5.0 2.5 2.0 2.0 2.0 3.2
CPI headline (YoY%) 1.1 0.6 0.8 1.0 0.9 1.3 1.4 1.4 1.4 1.4
Refi minimum bid rate (%, eop) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0
3-month interest rate (%, eop) -0.340 -0.350 -0.350 -0.400 -0.400 -0.400 -0.400 -0.400
10-year interest rate (%, eop) -0.47 -0.50 -0.40 -0.35 -0.25 -0.20 -0.20 -0.15
Japan
GDP (QoQ%, ann) -1.0 -27 18 1.8 -5.0 0.5 0.9 0.9 0.9 0.9
CPI headline (YoY%) 0.5 -0.1 0.5 0.3 0.3 0.7 1.2 0.9 0.7 0.9
Excess reserve rate (%) -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1 -0.1
3-month interest rate (%, eop) 0.00 0.05 -0.05 -0.10 -0.05 -0.05 -0.05 -0.05
10-year interest rate (%, eop) 0.00 -0.20 -0.10 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
China
GDP (YoY%) 3.6 3.9 4.0 4.5 4.0 5.8 5.9 5.6 5.7 5.8
CPI headline (YoY%) 5.0 4.5 3.5 2.4 3.9 2.0 2.2 2.5 2.5 2.3
PBOC 7-day reverse repo rate (% eop) 2.2 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0
10-year T-bond yield (%, eop) 2.60 2.45 2.50 2.60 2.70 2.80 2.90 3.00
UK
GDP (QoQ%, ann) -5.5 -35.0 20.0 8.0 -6.1 3.5 2.4 1.5 0.5 2.6
CPI headline (YoY%) 1.7 0.8 0.8 1.2 1.1 1.4 1.9 1.9 1.8 1.8
BoE official bank rate (%, eop) 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.25 0.25
3-month interest rate (%, eop) 0.6 0.3 0.3 0.3 0.3 0.4 0.4 0.4
10-year interest rate (%, eop) 0.35 0.2 0.4 0.5 0.8 0.9 1.1 1.3
EUR/USD (eop) 1.10 1.12 1.15 1.2 1.18 1.15 1.12 1.10
USD/JPY (eop) 108 105 100 100 102 105 108 110
USD/CNY (eop) 7.20 7.25 7.00 6.90 6.80 6.70 6.60 6.50
EUR/GBP (eop) 0.89 0.89 0.88 0.85 0.85 0.85 0.85 0.85
Brent Crude (US$/bbl, avg) 53 20 35 45 38 50 60 60 63 58
GDP forecasts are rounded to the nearest whole/half number, given the large magnitude and uncertainty surrounding our estimates
Source: ING forecasts
ING Monthly Economic Update Avril 2020
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