Eye on the Market Thèmes: Les actions des marchés émergents; la Chine et les États-Unis
←
→
Transcription du contenu de la page
Si votre navigateur ne rend pas la page correctement, lisez s'il vous plaît le contenu de la page ci-dessous
Eye on the Market
Thèmes: Les actions des marchés émergents; la Chine et les États-Unis
1er avril 2014
L’acquisition de titres en creux de crise, les marchés émergents et quelques
améliorations des indicateurs avancés.
Nous avons préparé une note en vue d’une conférence prochaine sur l’histoire de l’acquisition de titres en creux de
crise : la décision de réinvestir dans un marché à l’issue d’une crise. Cette note passe en revue plusieurs décennies
de crises des marchés actions et obligataires. Une observation : les défauts, les incidents de paiement, les fuites de
capitaux, le chômage, les faillites bancaires et les baisses des bénéfices mettent du temps à dérouler leurs effets
dans le système. Mais surtout, notre principale conclusion est que lorsque ces effets se répercutent, les
marchés ont généralement déjà enregistré une augmentation importante. Pour les investisseurs qui achètent
en creux de crise, les indicateurs avancés tels que les indices PMI du climat des affaires sont de bien meilleurs
signaux d’investissement après une crise. Pour les marchés américains en particulier, un rebond des indicateurs
PMI marque précisément le point bas des prix des actifs.
Quant aux marchés émergents et à l’achat de titres en creux de crise, la configuration se présente souvent comme
dans le graphique 1 sur le Brésil à la fin des années 1990. Une crise de la balance des paiements s’enclenche et
une dépréciation de la monnaie joue le rôle de soupape de sécurité. Les investisseurs sont souvent préoccupés par
deux facteurs après une dévaluation : (a) la forte hausse de l’inflation, et (b) le délai nécessaire avant la reprise des
exportations, car celles-ci ne réagissent pas immédiatement à une dévaluation. En conséquence, le test décisif
pour les investisseurs peut être que l’inflation cesse d’augmenter et que les exportations repartent à la hausse. En
1999, l’inflation brésilienne a augmenté pendant un an avant d’atteindre un point haut (#4), et les exportations ont
mis un an pour rebondir (#3). Toutefois, l’indice actions Bovespa (#1) a rebondi plus rapidement, à peu près en
même temps que la production industrielle (#2).
g.1 - À la recherche de signaux pour réinvestir à g.2 - Performance des marchés actions à l’issue
l’issue d’une dévaluation : le cas du Brésil vers 1999 d’un rebond de la production industrielle
Indice actions par pays (voir la note 1 de bas de page)
Sources : Financial Times, Banco Central do Brasil, IBGE, FMI. Sources : Banques centrales et offices nationaux de la statistique des
Février 2014. pays, MSCI. Février 2014.
Cette situation n’est pas propre au Brésil. Le graphique 2 illustre les marchés actions après 11 dévaluations et
dépréciations monétaires depuis 1975[1]. L’évolution des courbes démontre qu’un rebond de la production
industrielle a généralement été un bon signal pour les investisseurs. Ce signal a mieux fonctionné que celui de la
dévaluation de la monnaie (trop précoce), et mieux que les signes d’amélioration des exportations ou de
stabilisation de l’inflation (trop tardifs). Dans l’idéal, nous devrions observer la performance des actions après que
l’Indice PMI de confiance des directeurs d’achats a atteint son point bas, mais l’historique ce des indices est limité
concernant les marchés émergents. La production industrielle réelle est le deuxième meilleur indicateur à observer.
Quant aux actions des marchés émergents aujourd’hui, les indices PMI des quatre pays débiteurs ont commencé à
augmenter (graphique 3). Du point de vue de l’analyse fondamentale, j’anticipe la poursuite de l’augmentation de
l’inflation, des taux d’intérêt et de la fuite des capitaux, ce qui fera encore souffrir les ménages et les entreprises de
ces pays. Cela dit, l’histoire montre qu’à l’issue de dévaluations/dépréciations importantes (les monnaies des 4
pays débiteurs se sont dépréciées de 25 %-30 % depuis 2011), les marchés actions ont généralement anticipé que
l’économie finirait par s’améliorer, avant même que les données factuelles ne progressent. Les investisseurs
achetant en creux de crise doivent être attentifs à ce point.
1Eye on the Market
g.3 - Amélioration des indices PMI des 4 principaux g.4 - La formation de capital fixe en Chine éclipse
pays émergents débiteurs les périodes précédentes d’industrialisation
Indice PMI de confiance des directeurs d’achat, secteur manufacturier Formation brute de capital fixe, % du PIB
Sources : Markit, J.P.Morgan Securities LLC. Février 2014. Sources : Banque de Corée, ESRI, FMI, Office national de la
statistique de la Chine, Bundesbank, OCDE.
Les États-Unis et la Chine
Les dépenses publiques représentent environ 15 % du PIB aux États-Unis comme en Chine. La plupart des
conclusions d’investissement que nous dégageons sont à court et moyen terme, mais certaines sont également à
un horizon long terme. La nature de ces 15 % de dépenses a des conséquences importantes pour les perspectives
à long terme. En Chine, il semble prévisible que les dépenses d’investissement et les recapitalisations des banques
vont s’accroître, et aux États-Unis, les dépenses consacrées aux droits aux prestations sociales progressent.
Aucune des deux tendances ne paraît être vraiment propice à une amélioration à long terme de la croissance et de
la productivité.
Chine : la crise de la dette, le coût pour y remédier et les ramifications mondiales
Il y a quelques années, j’ai commencé à présenter le graphique 4 à nos clients : le boom des dépenses
d’investissement en Chine a totalement éclipsé les autres périodes d’industrialisation d’après-guerre. Au
début, compte tenu du retard qu’accusait la Chine à l’issue désastreuse du Grand Bond en avant et de la
Révolution culturelle, il était logique de constater une accélération plus rapide des investissements. Mais en 2011, il
est devenu évident que le boom des dépenses d’investissement et du crédit aux entreprises n’aurait pas que des
avantages, laissant certaines sociétés surendettées incapables de rembourser leurs dettes. Comme indiqué dans le
graphique 5, l’utilisation des capacités recule en Chine (ce qui n’est pas surprenant). Les chiffres du FMI s’arrêtent
en 2011, mais la baisse des prix à la production depuis laisse penser que la situation n’a pas beaucoup changé.
g.5 - L’excédent de capacités entraîne une baisse du g.6 - Hausse de l’endettement des entreprises en
taux d’utilisation Chine
Taux moyen d’utilisation des capacités, % Dette des entreprises non financières, % du PIB
Source : FMI - Article IV Consultation on China. 2011. Sources : BRI, Empirical Research Partners. 3e trimestre 2013
2Eye on the Market
L’essor des dépenses d’investissement a été en grande partie financé par des emprunts contractés par les
entreprises auprès des banques. La Chine affiche le ratio de la dette des entreprises rapportée au PIB quasiment le
plus élevé au monde, et près des deux tiers des prêts ont été consentis aux entreprises publiques plutôt qu’aux
petites et moyennes entreprises (PME) plus rentables [pour la seule année 2009, 95 % des prêts ont été octroyés à
des entreprises publiques]. Un vecteur de l’expansion de la dette des entreprises : au cours des 10 dernières
années, le coût réel moyen des emprunts pour les entreprises publiques a été négatif, conséquence de la
répression financière de l’épargne (faible taux des dépôts). Outre les entreprises, les gouvernements locaux ont eux
aussi contracté des emprunts importants, financés par des ventes foncières et d’importants transferts reçus du
gouvernement central.
À l’heure actuelle, les créances douteuses publiées par les banques sont proches de zéro, mais ce chiffre n’est pas
pertinent puisque le crédit est distribué en abondance par les banques et les gestionnaires de fortune dont le
nombre a triplé durant les 5 dernières années. Cette dernière source de financement semble sur le point de
connaître des restrictions importantes. Les secteurs des matériaux de base, de l’industrie et des services aux
collectivités sont les plus surendettés. Certaines entreprises très endettées détiennent également une trésorerie
abondante, mais si elle a été investie dans le système bancaire parallèle et réorientée vers d’autres entreprises
publiques, qui sait ce qu’elle vaut vraiment.
La croissance des bénéfices de l’industrie chinoise diminue depuis 2011, et les indicateurs avancés ont baissé. Les
exportations se sont effondrées en février, mais cette situation s’explique partiellement par des distorsions difficiles
à éliminer (vacances lunaires et fermetures d’usines corollaires, surfacturation pratiquée par des exportateurs, etc.).
En réalité, les augmentations de salaire et l’appréciation de 30 % du renminbi depuis 2007 ont infléchi la
trajectoire des exportations chinoises. Comme nous l’écrivions il y a quelques semaines, il est possible qu’à un
moment donné, les États-Unis, l’Union européenne et le Japon n’augmentent pas davantage leurs exportations. La
part de la Chine dans les importations s’est stabilisée dans ces trois régions.
g.7 - Bénéfices vs Indice PMI du climat des affaires g.8 - Les exportations chinoises se sont stabilisées,
Total des bénéfices des entreprises industrielles, notamment en intégrant certains ajustements
% de variation en glissement annuel Index milliards de dollars
Sources : Markit, J.P.Morgan Securities LLC. Février 2014. Sources : Banque de Corée, ESRI, FMI, Office national de la
statistique de la Chine, Bundesbank, OCDE.
N’oublions pas certains bons côtés. Tout d’abord, les investisseurs en actions connaissent pertinemment ces
facteurs. Les actions chinoises les plus affectées par ces tendances sont les valeurs bancaires, des
télécommunications, de l’énergie, des services aux collectivités et d’autres entreprises importantes, accessibles à la
plupart des investisseurs étrangers et cotées à la Bourse de Hong Kong. Pendant les 3 dernières années, l’Indice
MSCI China (un indicateur de substitution pour ces entreprises) a évolué lentement à environ 10x les bénéfices.
Les multiples P/E actuels s’établissent à 8,6x, niveau plus faible que celui de chacun des pays inclus dans l’Indice
MSCI All Country World, hormis la Russie et la Turquie. Bon nombre de multiples P/E sont encore plus bas, tandis
que les valeurs de la « nouvelle Chine » (technologie, médias numériques, santé, biens de consommation de base)
affichent des multiples plus élevés. L’Indice MSCI China a sous-performé les actions des marchés émergents
depuis 2009. Toutefois, certains gérants ont généré des rendements plus élevés grâce à des expositions aux PME
et aux sociétés à capitaux privés qui n’appartiennent pas au MSCI (par exemple, Minsheng Bank, établissement à
capitaux privés).
3Eye on the Market
g.9 - Les difficultés de la Chine sont bien connues g.10 - Performance des actions chinoises vs celle
des investisseurs en actions des marchés émergents
Multiple P/E de l’Indice actions MSCI China, 12 derniers mois Indice, 1er janvier 2009 = 100 ; rendement total en dollars
Sources : MSCI, J.P. Morgan Securities LLC. Mars 2014. Source : Bloomberg. Mars 2014.
Ensuite, toutes les crises du crédit ne sont pas identiques. On peut en distinguer trois différents types :
1. Les pays créditeurs nets dont la bulle du crédit est libellée dans leur propre monnaie
2. Les pays débiteurs nets dont la bulle du crédit est libellée dans leur propre monnaie
3. Les pays débiteurs nets dont la bulle du crédit est libellée dans une monnaie étrangère
La Chine appartient à la première catégorie (elle n’est pas tributaire de capitaux étrangers ; elle possède d’énormes
réserves de change ; et son ratio de la dette extérieure rapportée au PIB représente un tiers de ceux des autres
marchés émergents). Théoriquement, une telle crise devrait entraîner des ajustements économiques et de marché
plus modestes, tandis que les pays appartenant à la troisième catégorie ont dû opérer des ajustements plus
douloureux. Les monnaies des pays de la première catégorie s’apprécient souvent, car les ménages et les
entreprises vendent leurs actifs étrangers, rapatrient les produits de la vente et remboursent la dette domestique.
Enfin, comme l’a déclaré la semaine dernière le premier ministre chinois Li Keqiang, le gouvernement
chinois dispose des moyens budgétaires et monétaires pour faciliter l’ajustement. L’inflation est faible (pour
la Chine), et ne représente pas une contrainte pour la politique monétaire. Les outils de relance seraient plutôt de
nouveaux programmes d’urbanisation et ferroviaires, des avantages fiscaux pour les secteurs de la haute
technologie et de l’énergie propre et d’autres secteurs privilégiés, un assouplissement des restrictions dans le
domaine de l’immobilier et une baisse de la TVA dans le secteur des services. Les réserves obligatoires des
banques pourraient être abaissées, mais ceci paraît moins probable.
Conclusion pour les investisseurs : la Chine reste une grande aventure, avec un impact mondial sans
doute limité
Au 1er trimestre 2014, la croissance séquentielle pourrait être de seulement 5 %. Nous anticipons que le
gouvernement, par des programmes de relance, portera la croissance à l’objectif annoncé de 7,5 % en
glissement annuel, mais le taux de croissance interne du secteur privé de la Chine est une inconnue, et une
augmentation des dépenses d’investissement risque d’être sans effet sur les taux d’utilisation et les bénéfices.
Je serais surpris que les taux de croissance reviennent durablement à un niveau supérieur à 8 %.
Contrairement aux autres crises du crédit, les conséquences transfrontières pour le système financier mondial
sont moindres, de sorte qu’un ralentissement et un assainissement du crédit en Chine ne devraient pas
paralyser le monde (comme l’ont fait les États-Unis en 2008 et l’Europe trois ans plus tard). La dette du
gouvernement central de la Chine est très faible à 21 % du PIB, ce qui lui permettrait de recapitaliser les
banques comme il l’a fait durant la crise bancaire de la fin des années 1990 (lorsque les actifs non productifs
étaient rachetés aux banques en difficulté à leur valeur nominale et les pertes étalées sur plusieurs années).
Nous méconnaissons beaucoup de facteurs en raison des problèmes de données statistiques (nous entendons
parler de fuites de capitaux via des citoyens qui utilisent des cartes UnionPay, et que jusqu’à 200 milliards de
dollars par an sortiraient de la Chine en passant par Macao).
4Eye on the Market
Le private equity (qui peut se focaliser sur les nouveaux ménages et la progression des revenus des ménages)
permet parfois de mieux évaluer les opportunités d’investissement en Chine que les actions qui sont dominées
par des exportateurs industriels, des services aux collectivités, des banques et d’autres entreprises publiques.
De même, les entreprises chinoises cotées sur les marchés domestiques tels que Shenzhen sont souvent des
PME affichant une rentabilité et une croissance plus élevées. D’un point de vue historique, les investisseurs
étrangers cherchant à détenir ces valeurs libellées en renminbis (baptisées les actions « A ») étaient soumis à
des quotas stricts, et quelques gérants d’actifs (J.P. Morgan Asset Management a compté parmi les premiers)
bénéficiaient d’allocations sélectives. Toutefois, à l’avenir, nous anticipons que ces quotas seront nettement
assouplis, ce qui permettra aux investisseurs étrangers de détenir des actions plus représentatives de «
l’expérience PME » que de « l’expérience entreprise publique ». Comme indiqué, les différences entre les deux
en termes de secteurs sont significatives, les marchés de Shenzhen étant plus concentrés sur des sociétés des
secteurs de la consommation et de la santé, et sur des sociétés industrielles plus petites. En termes de
performance, les actions cotées sur un marché local ont enregistré depuis 2009 une performance légèrement
meilleure que celle de l’Indice MSCI China, ce malgré une volatilité élevée (25 %-30 %, deux fois supérieure à la
volatilité aux États-Unis).
g.11 - Répartition sectorielle des Indices g.12 - Performance des actions des Indices MSCI
Shenzhen A et MSCI China China, Shenzhen A, et des marchés émergents
Pondérations sectorielles par capitalisation boursière, % Indice, 1er janvier 2009 = 100 ; rendement total en dollars
Source : Bloomberg. Mars 2014. Source : Bloomberg. Mars 2014.
À certains égards, l’affirmation la plus déprimante que j’ai entendue concernant la Chine est la suivante : en 2030,
le pays pourrait consommer le même volume de charbon qu’à l’heure actuelle. Ce malgré les investissements
massifs dans les énergies renouvelables (nécessaires pour maintenir leur part relative au fur et à mesure que croît
la demande d’énergie de la Chine). Si la Chine tente de ramener de 68 % à 58 % la part du charbon dans les
énergies primaires, sa demande énergétique augmentera suffisamment rapidement pour que le volume de charbon
consommé reste identique. Cette affirmation est peut-être exagérée, mais compte tenu des problèmes liés à
la qualité de l’air et de l’eau, et la désertification de certaines villes (voir l’encadré[2]), la Chine pourrait être
le premier pays à se mettre hors jeu pour le statut de monnaie de réserve du fait de la pollution. La Chine
pourrait par ailleurs faire une exploitation offensive de ce que l’Energy Information Administration américaine
qualifie de plus importantes réserves mondiales de gaz de schiste récupérables. Mais le processus d’exploitation
est très gourmand en eau et pour différentes raisons, le gaz de schiste représente moins de 0,5 % de la production
domestique de gaz naturel du pays. L’autre alternative est celle d’un marché passé avec la Russie pour importer du
gaz naturel et réduire sa dépendance envers le charbon domestique. Quant à la situation de l’Ukraine, un
désaccord entre l’UE et la Russie pourrait faire l’affaire des responsables politiques chinois.
5Eye on the Market
g.13 - Les trois principaux utilisateurs de charbon au plan mondial
Consommation annuelle de charbon, millions de tonnes d’équivalent pétrole
Source : BP Review of World Energy. Juin 2013. Données jusqu’à fin 2012.
L’eau est abondante, mais non potable : le problème environnemental de la Chine
L’indice de qualité de l’air « PM 2.5 » mesure les particules polluantes d’un diamètre inférieur à 2,5 microns. À Beijing récemment, cette
mesure s’élevait en moyenne à 300 microgrammes par m3, avec des pics à 500 microgrammes ; l’Organisation Mondiale de la Santé
recommande un taux maximum de 25. Comme l’indiquait le New York Times à l’automne dernier, le smog était si important dans la
Province de Zhejiang que des habitants ont mis trois heures avant de s’apercevoir qu’un incendie s’était déclaré ; et la visibilité dans la ville
de Harbin était inférieure à 10 mètres, contraignant à fermer toutes les écoles. Les scientifiques chinois avertissent que la pollution de l’air
est aujourd’hui si élevée qu’elle est assimilable à un hiver nucléaire, avec un ralentissement de la photosynthèse des plantes et des
problèmes potentiels de sécurité alimentaire.
75 % des rivières et des lacs de la Chine sont gravement pollués et 28 % ne peuvent même pas être utilisés à des fins agricoles.
Depuis 1960, les ressources d’eau renouvelable de la Chine par habitant ont diminué de moitié et représentent 20 % de celles des États-
Unis. 300 millions d’habitants n’ont pas accès à l’eau potable : l’OCDE estime que des centaines de millions de citoyens chinois boivent de
l’eau contaminée par des substances polluantes non organiques telles que l’arsenic ou par des doses excessives de fluor, ainsi que par des
toxines provenant des eaux usées non traitées des usines, des produits chimiques agricoles non organiques et des déchets stockés dans
des décharges. Une étude conduite en 2012 par le Ministère des Ressources en Eau révèle que 28 000 rivières chinoises ont disparu au
cours des 20 dernières années. Les photographies de ce site illustrent la situation avec une clarté révoltante :
http://www.businessinsider.com/china-water-pollution-2013-3?op=1
Selon le Ministère des forêts de la Chine, plus de 27 % du pays souffre d’une désertification qui affecte quelque 400 millions de
personnes. La région concernée couvre plus de 2,6 millions de km², soit environ un tiers des États-Unis continentaux.
Etats-Unis : plusieurs questions, une seule réponse
Je me suis imposé une obligation de réserve pendant environ encore un mois concernant les indicateurs
économiques américains. Compte tenu des conditions hivernales les plus rigoureuses en plus de 35 ans, la
faiblesse de certains indicateurs est due au gel dans le Sud et le Midwest des États-Unis (les chiffres des mises en
chantier de logements, des ventes de logements existants et le nombre d’heures travaillées sont très mauvais). Si
cette approche est valable, d’autres points faibles ne peuvent s’expliquer par les conditions hivernales (faiblesse
des expéditions de biens d’équipement et des indicateurs de l’emploi non manufacturier). Il faudra un rebond de la
dynamique pour que les États-Unis parviennent là où je pensais qu’ils seraient en milieu de l’année, ce que je
continue d’anticiper ; nous en saurons plus fin avril.
En attendant, je me suis rendu à la Nouvelle-Orléans[3] le mois dernier afin de rendre visite à des clients. Une
question qui se pose toujours dans cette région : pourquoi les États-Unis ne dépensent-ils pas davantage sur
les infrastructures ? Comme je l’ai écrit pour la première fois il y a 5 ans, les dépenses d’infrastructures
préventives peuvent être efficaces : le gouvernement américain a dépensé 120 milliards de dollars en secours et
pour la reconstruction après l’ouragan Katrina. Aujourd’hui, la communauté des géologues[4] estime que pour un
montant de seulement 10 millions de dollars, le Corps of Engineers de l’armée américaine aurait pu effectuer des
explorations souterraines plus approfondies au-dessous des digues érigées au cours des 25 dernières années.
Mais pour faire des économies, la fréquence des contrôles a été trop réduite. Cette situation a conduit à des
extrapolations erronées et à des ruptures des parois des canaux qui ont provoqué 80 % des dégâts (et qui ont
précédé la montée des eaux au-dessus du niveau des digues). Étant donné l’état désastreux des ponts, des
tunnels, des voies ferroviaires, des routes et du réseau de distribution électrique dans certaines régions, pourquoi
6Eye on the Market
les dépenses consacrées par les États-Unis à cette catégorie d’infrastructures diminuent-elles ? Et
comment les États-Unis évitent-ils les problèmes environnementaux auxquels la Chine est confrontée (voir page 5)
compte tenu de la baisse des dépenses liées au programme Superfund de réhabilitation des sites contaminés et à
d’autres programmes analogues ?
g.14 - Dépenses de transport g.15 - Ressources naturelles et environnement
% du PIB % du PIB
Sources : Office of management and Budget, Congressional Budget Sources : Office of management and Budget, Congressional Budget
Office. Mars 2014. Office. Mars 2014.
Une autre question se pose : pourquoi les États-Unis ne peuvent-ils consacrer plus d’argent à la
reconversion professionnelle ? L’admission de la Chine à l’Organisation Mondiale du Commerce en 2001 a
accéléré la baisse massive des emplois manufacturiers aux États-Unis, et après l’éclatement de la bulle de
l’immobilier, les ouvriers du bâtiment au chômage doivent acquérir de nouvelles compétences. Comme indiqué
dans le graphique 16, pourquoi consacre-t-on moins d’argent à la formation, à l’emploi et aux services sociaux
traitant ces problèmes ? Le graphique 17 est également frappant : compte tenu des inquiétudes liées au pic
pétrolier, à la fracturation hydraulique, aux changements climatiques, etc., on pourrait penser que les dépenses
publiques consacrées aux trains de banlieue, aux véhicules de transport urbain alimentés au gaz naturel, au
captage et au stockage du CO2, à la sécurité nucléaire (réacteurs à eau légère), à l’accroissement de l’efficience
des moteurs à combustion interne, à la recherche et au développement concernant les piles/le stockage de
l’électricité et à l’intégration des énergies renouvelables augmenteraient. Alors pourquoi les dépenses
énergétiques diminuent-elles ?
g.16 - Formation, emploi et services sociaux g.17 - Énergie
% du PIB % du PIB
Sources : Office of management and Budget, Congressional Budget Sources : Office of management and Budget, Congressional Budget
Office. Mars 2014. Office. Mars 2014.
Certains demandent si les États-Unis sont prêts à une nouvelle guerre froide avec la Russie, parallèlement à ses
combats actuels contre d’autres ennemis sur le plan idéologique. On peut discuter du fait que les États-Unis ont ou
non un intérêt national à s’impliquer militairement en Syrie et en Crimée (je ne le pense pas), mais il s’agit d’un
débat différent de celui de savoir jusqu’où les dépenses militaires peuvent baisser avant que ces réductions n’aient
des répercussions sur d’autres plans. Le graphique 18 montre les dépenses consacrées à la défense nationale.
7Eye on the Market
g.18 - Total des dépenses consacrées à la défense g.19 - Dépenses consacrées aux droits à prestations
nationale sociales
% du PIB % du PIB
Sources : Office of management and Budget, Congressional Budget Sources : Office of management and Budget, Congressional Budget
Office. Mars 2014. Office. Mars 2014.
La réponse est la même pour toutes ces questions : ces catégories de dépenses publiques sont en baisse,
car elles sont évincées par la hausse inexorable des dépenses liées aux droits à prestations sociales. Les
conséquences à court et à long terme sur la productivité, la croissance de l’emploi et le revenu national pourraient
être négatives (le mauvais rapport coût/avantages des infrastructures de la Nouvelle-Orléans est un exemple
criant). Bien entendu, certains avanceront que le secteur privé a suffisamment d’incitations pour relever les défis
des transports, des ressources naturelles, des infrastructures, de la reconversion professionnelle, de l’énergie et de
l’urbanisation auxquels les États-Unis sont confrontés, et donc que les facteurs précités ne constituent pas un
problème. Ce n’est pas ce que je dirais.
Michael Cembalest
J.P. Morgan Asset Management
CBO : Congressional Budget Office ; EIA : Energy Information Administration ; EPA : Environmental Protection Agency ; ESRI : Economic and
Social Research Institute ; FMI : Fonds Monétaire International ; OCDE : Organisation pour la Coopération et le Développement Économiques ;
PM : particulate matter, particules solides ; PMI : Purchasing Managers’ Index, indice de confiance des directeurs d’achat
Graphiques sur les dépenses discrétionnaires. Les dépenses discrétionnaires sont contrôlées par des affectations annuelles du Congrès.
L’Office of Management and Budget (OMB), qui établit les budgets pour le gouvernement, donne des projections pour la période 2014-2019
qui complètent ses données historiques. Deux points à noter concernant le graphique sur les transports. Tout d’abord, l’envolée du milieu des
années 1970 provient d’un reclassement des dépenses de la catégorie « obligatoire » à la catégorie « discrétionnaire ». Ensuite, concernant
les projections sur les transports pour la période 2014-2019, nous avons inclus les dépenses obligatoires (fixées par la loi et qui ne dépendent
pas d’une affectation annuelle par le Congrès), puisque la plupart des dépenses futures consacrées aux programmes de transport sont
projetées comme des dépenses obligatoires et non discrétionnaires. Nous ignorons les raisons pour lesquelles les dépenses de transport ont
été reclassées, et soupçonnons que l’OMB a procédé ainsi pour diminuer les dépenses discrétionnaires. L’intégration de ces dépenses
obligatoires n’affecterait les autres catégories que de façon marginale et ne modifierait pas de façon importante leur niveau ou leur évolution.
Notes
[1] Italie (1976), Espagne (1977), Inde (1991), Royaume-Uni (1992), Mexique (1994), Malaisie (1997), Corée (1997), Thaïlande (1998), Russie
(1998), Brésil (1999) et Argentine (2002).
[2] Sources :
Gavekal Dragonomics China Research, 27 février 2014
Woodrow Wilson International Center Environmental Change and Security, « At the Desert’s Edge », 27 juin 2013
« Jokes, Lies and Pollution in China », New York Times, 29 octobre 2013
« China’s Environmental Challenges », Judith Shapiro, American University, 2012
« The World’s Water: China and Water », Peter Gleick, 2008-2009
« 28,000 Rivers Disappeared in China: What Happened? », Yale Center for Environmental Law & Policy, juin 2013
[3] J’aime beaucoup me rendre à la Nouvelle-Orléans, où les clients ont des opinions très marquées. Les discussions me rappellent Mr
Hodding Carter (journaliste et éditeur) cité dans le film de Ken Burns de 1985 sur l’ex-gouverneur Huey Long : « Je ne peux me souvenir
d’aucun samedi soir où il n’était pas question de le tuer, où que j’aille. »
[4] David Rogers, Department of Geological Engineering, Université de Missouri-Rolla, Natural Hazards Mitigation Institute. Le sol au-dessous
des digues des canaux qui ont rompu contenait beaucoup de sédiments (coquillages, tourbe et cyprès partiellement décomposés). Ces
matières étant poreuses et compressibles, les parois des canaux se sont altérées, ce qui ne se serait pas produit si les pieux de fondation
avaient été enfoncés plus profondément de 3 mètres.
8Eye on the Market
Ce document est à but informatif uniquement et ne constitue pas une recommandation à l’achat ou à la vente d’investissements.
Ce document «Eye on the Market » est une lettre d'information à but pédagogique. Les informations qui y sont contenues ont été puisées à
des sources considérées comme fiables. J.P. Morgan Asset Management ne peut cependant en garantir l’exactitude ou l’exhaustivité. Toutes
prévisions ou opinions exprimées sont propres à l’auteur à la date d’édition de ce document et sont susceptibles de changer à tout moment
sans préavis. Ce document ne constitue pas une recommandation à l’achat ou à la vente d’investissements. Il ne s'agit en aucun cas d'un
conseil particulier relatif à une situation patrimoniale individuelle. Le lecteur devra toujours se référer à son conseil financier habituel pour toute
information adaptée à ses besoins. Emis par JPMorgan Asset Management (Europe), S. à r. l., Succursale de Paris, 14 place Vendôme 75001
Paris, capital social : 10 000 000 euros, inscrite au RCS de Paris n°492 956 693.
9Vous pouvez aussi lire
