OUTLOOK 2018 : Vigilance accrue dans un chemin sinueux et imprévisible - Sarah Grili Fatima-Ezzahra ERRAJI ...
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Sarah Grili
OUTLOOK 2018 : Sarah.grili@cdgcapital.ma
Fatima-Ezzahra ERRAJI
Vigilance accrue dans un f_erraji@cdgcapital.ma
chemin sinueux et imprévisible… Fatima-Zahra BENJDYA
Fatima-zahra.benjdya@cdgcapital.ma
SOMMAIRE
OUTLOOK 2018 BILAN 2017
MARCHE ACTION 3 MASI 28
ECONOMIE 4 CHIFFRE D’AFFAIRES 29
TAUX 5 RESULTAT OPERATIONNEL 30
MASSE BENEFICIAIRE 6 RESULTAT NET PAR DU GROUPE 31
VALORISATION 7 STRUCTURE FINANCIERE
32
MATIERES PREMIERES 8 DIVIDENDES
33
SECTEURS 10 VALORISATION 34
1 OUTLOOK 2018
Marché Action : les rendements devraient manquer d’éclats en 2018
Argumentaire d’investissement Evolution historique du MASI 1992-2018
Le regain de confiance et le manque d’alternatives pour les
investisseurs institutionnels Marocains qui, rappelons-le, gèrent au-
delà de 400 milliards de dirhams d’actifs investis quasi exclusivement
au Maroc, ont joué un rôle majeur dans la hausse récente des
niveaux du MASI.
Le MASI, déjà survalorisé depuis quelque temps, l’est devenu encore
plus après sa performance de 2017.
L’effet combiné de la cherté du marché, de la croissance modérée de
la masse bénéficiaire et de la tendance baissière des taux indique
qu'une pause pourrait bien être en vue pour l’année 2018.
Par ailleurs, nous privilégions les entreprises affichant de solides
cash-flows, des rendements en dividendes élevés et une situation
financière solide.
Les risques qui menacent notre scénario de base
Price Earning Ratio –P/E- de la région MENA – Avril 2018 Bloomberg
Dans le cadre de la nouvelle réglementation prudentielle des
Assurances prévue pour 2021, une sortie significative des flux des
assurances du marché Actions, suite au réajustement de leur 20,9 20,7
portefeuille, pourrait impacter négativement l’évolution du MASI. En 17,1
15,2 14,9
effet, les assureurs opteraient pour des actifs moins risqués pour leurs 13,0 12,3 11,8
placements afin de limiter la mobilisation de fonds propres pour la 10,7
couverture d’éventuels risques financiers.
6,0
Une surprise au niveau de la masse bénéficiaire pourrait impacter à la
hausse comme à la baisse l’évolution du MASI.
Enfin, l’organisation éventuelle de la Coupe du monde impliquerait une
Kuwait SE Wgt
Beirut BLOM
Abu Dhabi S E
Tunis tunindex
MASI
Oman MSM / General
Saudi Arabia All Share
Qatar DSM Index
Egypt EGX30
DFM GI
augmentation significative des besoins du Trésor, entrainant ainsi une
progression des taux. Par conséquent, une réallocation d’actifs entre le
marché Actions et le marché Obligataire devrait peser sur l’évolution
du MASI.
2 OUTLOOK 2018
Economie nationale : Ralentissement de la croissance en 2018
Croissance globale du PIB et de la valeur ajoutée agricole
Le comportement de la croissance économique et de l’inflation dépend,
dans une large mesure, de la performance de la saison agricole, qui
s’affiche fortement corrélée à la production céréalière, et ce en dépit
des efforts de diversification entrepris dans le cadre du Plan Maroc Vert
(PMV).
Sous l’effet d’une saison agricole qui s’annonce légèrement moins
performante, avec une production céréalière autour de la moyenne
quinquennale de 80 millions de quintaux, l’année 2018 devrait
connaitre un ralentissement de la croissance économique, une inflation
en hausse et un déficit commercial en creusement.
Globalement, la croissance est prévue en ralentissement passant de 4%
en 2017 à 2,8% en 2018 pour le HCP, à 3,2% pour Bank Al- Maghrib et à
3,6% selon les hypothèses de la Loi des finances.
Les pouvoirs publics annoncent une Loi des finances 2018 marquée par
une volonté des pouvoirs publics de consolider la normalisation
budgétaire, avec un retour prévu vers un déficit de 3% en réduction de Déficit budgétaire en % du PIB vs Variation des importations 2012-2019p
0,5% comparativement à l’année 2017 et un désendettement graduel,
avec comme cible le retour vers un niveau de 60% du PIB à l’horizon
2021 contre environ 66% estimé au terme de l’année 2017
L’année 2018 sera marquée par une détérioration de l’équilibre
extérieur, particulièrement d’ordre commercial avec un déficit prévu à
la hausse, qui sera probablement amplifié par la nouvelle réforme du
régime de change, et ce suite à un renchérissement des importations
sous l’effet d’une éventuelle dépréciation de la valeur du Dirham.
3 OUTLOOK 2018
Taux : Les actions peuvent tirer parti du faible niveau des taux
Creusement du déficit de liquidité en 2018 avec des taux en stabilité Réserves internationales en mois d’importations 2012-2019p
Les perspectives globales laissent présager une stabilité du cadre
monétaire avec un taux directeur autour de 2,25%. Cependant, les
deux principaux facteurs autonomes de liquidité bancaire (FALB),
notamment les réserves de change et la circulation fiduciaire,
devraient continuer à exercer une pression à la baisse sur le niveau
de la liquidité.
Dans ce contexte, la stabilité du TMP autour du taux directeur
dépend de la capacité de Bank Al-Maghrib à garder le marché en
juste équilibre de liquidité, à travers les différents instruments de
refinancement, principalement les avances à 7 jours
Perspectives baissières des taux en 2018 Évolution de la dette du Trésor 2013 – janvier 2018
Le nouveau contexte d’évolution du marché des Bdts en 2018 est
caractérisé par différents facteurs dont : 800
(i) Un recul des besoins de financement du Trésor grâce au bon
700
comportement des recettes fiscales et une meilleure maîtrise
des charges ; 600
(ii) La volonté des pouvoirs publics de réduire le déficit et
500
l’endettement publics ;
(iii) La capacité du Trésor de mener des opérations d’échanges 400
en vue de soulager ses tombées et réduire son taux moyen
300
d’endettement ;
(iv) La possibilité de recours à d’autres sources de financement 200
internes ou bien une sortie à l’international.
100
L’ensemble de ces facteurs plaident pour une légère baisse des taux en 0
2018 (par rapport à leurs niveaux de fin 2017), principalement sur le 2013 2014 2015 2016 2017 janv.-18
moyen et le long terme. Pour le court terme, la stabilité prévue du
Dette extérieur du Trésor Dette intérieur du Trésor Encours de la dette directe
cadre monétaire, avec un taux directeur inchangé et un équilibre de la
liquidité garantie grâce aux avances de Bank Al-Maghrib, favoriserait
une quasi-stabilité des taux.
4 OUTLOOK 2018
Masse bénéficiaire : une croissance susceptible d’être modérée
La croissance bénéficiaire devrait être modérée pour l’année 2018. En Croissance globale du PIB et de la valeur ajoutée agricole
effet, il nous semble difficile d’envisager une accélération des bénéfices
des entreprises cotées, dans la mesure où l’économie nationale risque de
ralentir l’année prochaine.
De plus, en 2018, les industries et les sociétés de services devraient être
confrontées à une hausse des coûts des matières premières et ce en
raison du renchérissement du pétrole, du fret et du charbon.
Dans ce sillage, la pression sur les marges des entreprises cotées va se
faire davantage sentir, principalement pour les entreprises dont le
pouvoir de détermination des prix est faible. En effet, la hausse des prix
des matières premières devrait se traduire soit par une hausse des prix de
vente ( à l’instar du ciment +3% en 2018) soit par une contraction des
marges des entreprises.
Néanmoins, nous sommes légèrement positif concernant les résultats des
secteurs Bancaire et Télécoms. En effet, les perspectives globalement
Masse bénéficiaire des secteurs Télécoms & Banques* 2012 – 2018p
prometteuses des filiales africaines combinées aux facteurs endogènes de
ces sociétés devraient soutenir la croissance bénéficiaire du marché.
Aussi, nous pensons que le secteur minier pourrait enregistrer une
nouvelle croissance de ses bénéfices grâce à l’appréciation des prix des
métaux.
* Hors CIH
5 OUTLOOK 2018
Valorisations : Les valorisations sont moins attrayantes pour presque tous les secteurs
Évolution du P/E par rapport à sa moyenne historique 2002-2017
Le MASI affiche un PER de 20,58x sur la base des bénéfices de 2017 au
dessus de la moyenne historique (soit 19,95x).
D’un point de vue secteurs, de nombreux secteurs présentent
désormais des valorisations élevées et se négocient à des niveaux
élevés comparés à des secteurs cotés à l’étranger ayant un même
niveau de maturité.
Les valorisations semblent tendues, alors que la croissance du PIB
pourrait ralentir, et la hausse des coûts des matières premières pourrait
réduire davantage les marges.
Toutefois, la consommation intérieure et les revenus des filiales
africaines devraient rester solides, certains secteurs d'activité
devraient voir leurs bénéfices augmenter.
Price Earning Ratio –P/E- des secteurs en 2017 au Maroc Price Earning Ratio –P/E- de la région MENA – Avril 2018 Bloomberg
20,9 20,7
17,1
15,2 14,9
13,0
12,3 11,8
10,7
6,0
Tunis MASI Saudi Egypt Kuwait SE Qatar DSM Oman MSMAbu Dhabi S DFM GI Beirut
tunindex Arabia All EGX30 Wgt Index / General E BLOM
Share
6 OUTLOOK 2018
Energie & Métaux précieux : Entre le marteau et l’enclume
Pétrole Or Argent
La demande mondiale de pétrole devrait L'incertitude persistante au sujet de la
Historiquement, l’Or et l’Argent ont été
augmenter dans les années à venir. En effet, croissance économique mondiale, des crises
fortement corrélés. Aucun changement
selon l'Agence internationale de l'énergie géopolitiques et des pressions inflationnistes
fondamental n’a été relevé dans l'industrie
(AIE), celle-ci devrait atteindre 98,9Mb/J en dans un contexte de taux d'intérêt bas,
qui pourrait rompre cette relation.
2018, soit une progression de 1,2Mb/j. pourrait soutenir les prix des métaux précieux
en 2018.
Selon l’organisme « the Silver Institut », la
Récemment, le marché a retrouvé un
demande liée à l’investissement devrait
équilibre entre l'offre et la demande. Il Une légère baisse du dollar américain. Selon
montrer quelques signes de reprise. En effet,
appartient maintenant aux producteurs de le consensus Bloomberg, l’euro par rapport
la demande photovoltaïque dans le secteur
maintenir cet équilibre. Ceci est possible si les au dollar devrait se traiter en moyenne à un
solaire et la demande provenant d'appareils
Etats-Unis acceptent une croissance modérée niveau de 1,21 en 2018, contre un cours
électroniques devraient continuer à tirer la
de leur production de pétrole (schiste). En moyen de 1,12 en 2017.
croissance de la demande industrielle.
d'autres termes, la part de marché entre
l'OPEP et les pays non membres de l'OPEP Par ailleurs, l’analyse des dépenses
L'offre minière devrait diminuer à long terme
devrait rester intacte. d’investissement des plus grands producteurs
et suivant les analystes du « Silver Institut »,
révèle une baisse continue des CAPEX depuis
2016 a été le début de ce déclin prolongé.
Néanmoins, dès que les prix du pétrole se 2012 (soit un TCAM de -17,5%). De ce fait, la
redressent davantage, certains producteurs production devrait baisser dans les années à
Le cours de l’Argent est sensible à la fois aux
risquent de ne pas respecter les objectifs fixés venir.
stratégies d’investissement financier et à la
et augmenter arbitrairement leur production.
demande industrielle. Selon le consensus de
Selon le consensus Bloomberg, le prix moyen
Bloomberg, les pronostics sont modérément
Au final, la prorogation de l’accord OPEP de l’or est estimé à 1313,8$/oz en 2018, soit
optimistes avec un prix moyen estimé à
combinée à une croissance de la demande une quasi-stabilité (+4,4%) par rapport à
17,5$/oz en 2018, soit une légère hausse de
devrait maintenir le marché en situation 2017.
2,1% par rapport à 2017.
d’équilibre. Dans ce contexte, la banque
mondiale anticipe en 2018, une hausse de
6,8% du cours moyen du pétrole.
6 OUTLOOK 2018
Métaux de base: Le rallye réalisé en 2017 devrait se poursuivre en 2018
Cuivre Zinc Acier
Les incertitudes autour de l’offre devraient Malgré le fait que la demande d'acier des pays
persister. D’une part, l’octroi d’un permis L’offre dépendrait également de la stratégie
du groupe Glencore. En octobre 2017, émergents continue de croître, celle-ci reste
d’exportation temporaire à la compagnie faible pour compenser le ralentissement en
américaine Freeport par le gouvernement Glencore a annoncé une augmentation de sa
participation dans Volcan, le plus grand Chine. Selon World Steel Association, la
indonésien est un motif important de demande mondiale d'acier devrait ralentir en
préoccupation. D’autre part, l'impossibilité de producteur de zinc d'Amérique du Sud,
contrôlant ainsi davantage le marché du Zinc. 2018, avec une croissance de seulement 1,6%
résoudre définitivement le conflit salarial à contre 2,8% en 2017.
l'Escondida signifie que les négociations Étant donné que le groupe met l'accent sur
devraient reprendre en 2018. l'amélioration de la rentabilité, le contrôle du
prix peut être priorisé par rapport à Bien qu'il n'y ait pas de nouvelle autorisation
Par ailleurs, le passage d’une exploitation à l'augmentation des volumes. de construction d’usine d’acier, de nouvelles
ciel ouvert à une exploitation souterraine au capacités devraient voir le jour en 2018, soit
chili contribuerait à un ralentissement de la Par ailleurs, selon les analystes d’ILZSG, la des projets de remplacement de capacité
croissance de l'offre totale. demande mondiale du zinc raffiné devrait existante (principalement haut fourneau) ou
augmenter de 2,5% à 14,28 millions de tonnes de nouvelle capacité de four à arc électrique –
Par ailleurs, le développement des en 2018. FAE- (permis de construction accordés avant
infrastructures dans les principaux pays 2017).
comme la Chine et l'Inde continuerait à L’amélioration de l’offre ne serait pas encore
soutenir la croissance de la demande. suffisante pour combler complètement l’écart
Ainsi, la restriction de l’offre devrait être
et reconstituer les stocks. Par conséquent, le
Le virage vers la technologie verte, atténuée par l’installation de nouvelles
déficit devrait persister en 2018, mais il sera
notamment l'adoption d'automobiles capacités soient 20 MT, dont 15 MT des fours
beaucoup plus faible à mesure que l'offre
électriques aurait un impact positif sur la à arc électriques.
reviendrait.
demande.
Dans ce sens, le cours moyen devrait L'absence d'un moteur de croissance solide
Les fondamentaux du secteur cuivre, devrait s’établir à 3211,0$/t en 2018 soit une pour remplacer la Chine et les facteurs
mener à une troisième année consécutive de amélioration de 11,0% par rapport au niveau environnementaux continueront de peser
hausse (+13,6%). moyen de 2017. sur la demande d'acier à l'avenir.
Top Picking :
Attijariwafa bank
Cours Cible :
BANQUES: NEUTRE 529 MAD
Recommandation :
NEUTRE7 BANQUES
National : Les banques marocaines bénéficieraient d’une bonne orientation de la croissance
des crédits et seront confrontées à un paysage changeant avec la mise en œuvre de l’IFRS 9
Evolution des crédits et des dépôts bancaires 2009-2018e
Les crédits bancaires devraient bénéficier d’une toile de fond toujours
assez favorable, avec une croissance du PIB aux alentours de 3%, une 15%
politique monétaire qui demeure accommodante et une légère
hausse prévue des prix du pétrole similaire à celle de 2017.
L’amélioration de la croissance économique en Europe devrait 10%
soutenir par ailleurs la performance des crédits.
Dans ce contexte, nous pensons que la bonne dynamique de la
croissance des crédits devrait se poursuivre en 2018e et nous tablons 5%
ainsi sur une hausse de 3,8%.
Parallèlement, les dépôts devraient continuer à croître à un rythme
0%
plus rapide que les crédits, soit une progression de 4,4% selon nos
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018e
prévisions.
Evolution des dépôts en % Evolution des crédits en %
Le secteur connaîtrait une légère amélioration des indicateurs de
risque, dans un environnement de confirmation de reprise des Evolution des crédits et des dépôts bancaires 2009-2018e
crédits. Nous tablons sur une hausse d’environ 3% des créances en
souffrances pour l’année 2018e au niveau du secteur bancaire 70 000 9,0%
marocain, amenant le taux contentieux à 8,0%. 60 000 8,0%
La mise en œuvre de l’IFRS 9 modifierait la façon dont les banques 7,0%
provisionnent leurs pertes sur crédits, ce qui impliquerait 50 000
6,0%
généralement une progression du montant des provisions. Toutefois, 40 000 5,0%
une période de transition sur 5 ans devrait lisser légèrement cet
30 000 4,0%
impact.
3,0%
20 000
Selon la norme IFRS 9, les prêts doivent être classés dans l'une des trois catégories 2,0%
suivantes: phase 1, phase 2 et phase 3. 10 000 1,0%
Les prêts peu risqués (qui viennent d'être émis) sont classés dans la phase 1 et
devraient être provisionnés avec un montant égal à la perte qui devrait être 0 0,0%
subie au cours des 12 prochains mois. 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018e
Quand un prêt subit une «augmentation significative du risque de crédit», il
passe à l'étape 2 et nécessite des provisions jusqu’à la dernière échéance du Créance en souffrance (en MDH) Taux d'impayé
prêt.
Enfin, les prêts à risque de crédit sont classés dans la troisième phase et sont
provisionnés de la même manière qu’en IAS 39.7 BANQUES
International : Des perspectives qui demeurent globalement prometteuses
Evolution des ratios crédits bancaires / PIB
L’ouverture à l’international des grands groupes marocains se traduit
par une présence dans plus que 20 pays. Cette politique d’expansion 2015 2016 2017
et de diversification de sources de revenus qui s’est accélérée durant
Maroc 75,3% 77,2% 77,4%
les dernières années a permis d’augmenter la part de l’activité des
Egypte 43,9% 69,5% 74,5%
banques à l’international dans les principaux agrégats des groupes
Bénin 26,4% 27,7% 26,7%
ATW, BCP et BMCE.
Burkina Faso 43,1% 44,4% 46,5%
La région de l’Afrique visée par les banques marocaines présente un Côte d'ivoire 28,2% 29,8% 31,5%
potentiel continu de croissance vu le niveau assez bas des taux de Mali 39,5% 45,1% 45,6%
bancarisation. Niger 24,3% 23,9% 26,1%
Sénégal 44,7% 45,6% 50,3%
Ce potentiel de croissance est également perceptible à travers la
Togo 59,7% 66,7% 61,5%
comparaison des crédits bancaires rapportés au PIB national des pays
Kenya 51,6% 50,8% 49,1%
d’implémentation qui fait ressortir des niveaux assez faible comparé
Madagascar 50,1% 52,1% 58,4%
au Maroc
Les pays africains de la région UEMOA et de l’Afrique de l’est
présentent des perspectives de croissance du PIB assez prometteuses Evolution de la croissance du PIB
avec des niveaux qui dépassent les 5% en moyenne selon les
6,3% 6,4% 6,4%
prévisions du FMI. 5,9%
5,4% 5,4%
La région CEMAC connaitrait une reprise modeste de la croissance en
2018e selon les prévisions du FMI, après la chute marquée des
recettes pétrolières depuis 2014 qui a continué de peser sur la
situation économique de la région.
Une croissance du PIB assez favorable est attendue pour la région de 2,1%
l’Afrique du Nord.
Dans ce sillage, nous tablons sur une poursuite de la dynamique de la 0,3%
croissance des crédits. En effet, généralement l’activité bancaire suit
la même tendance que la croissance du PIB dans la mesure où les UEMOA Afrique de l'est CEMAC
banques assurent le financement de l’économie. -0,6%
2016 2017 2018e7 BANQUES
ATTIJARIWAFA BANK : Le groupe présente le meilleur potentiel de croissance - NEUTRE
Nos principales hypothèses pour l’année 2018 Evolution du PNB 2012 – 2018e
25 12,0%
Suite à la bonne tenue de l’activité des crédits au Maroc et à
Mrds MAD
10,0%
l’international, à une quasi stabilité de la marge sur intermédiation, et 20
8,0%
à la consolidation d’une année complète pour la filiale Egyptienne, le 15 6,0%
produit net bancaire (PNB) du groupe devrait affiché une progression 4,0%
de 6,3% à 23,0Mrd MAD. 10 2,0%
0,0%
5
Nous anticipons une progression de 11,2% du coût du risque à -2,0%
2,4Mrd MAD en 2018e suite à l’augmentation du montant global des 0 -4,0%
provisions avec l’entrée en vigueur de la norme IFRS 9. 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018e
PNB Var
Valorisation DCF Evolution du RNPG 2012-2018e
La valorisation du groupe ATW sur la base d’un DCF conduit à un
cours théorique de 529 MAD, soit un potentiel de hausse de 7,1%*
sur la base des hypothèses suivantes : 6 000 15,0%
• Une actualisation des flux au coût des fonds propres de 9,4%;
5 000
• Une prime de risque de 10,0% pour les filiales africaines; 10,0%
• Un taux de croissance in fine de 2,5%. 4 000
5,0%
Risque lié à la valorisation: 3 000
• Une variation significative au niveau des perspectives Macro 0,0%
pourrait impacter à la hausse comme à la baisse l’évolution 2 000
et la qualité des crédits -5,0%
1 000
• La mise en œuvre d'IFRS 9 représentera un défi
supplémentaire pour le groupe. 0 -10,0%
• L’ouverture à l’international présente plusieurs défis: risque 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018e
pays, risque de change, risque de non-paiement, gestion des
flux… RNPG Var
* Par rapport au cours de clôture du 04/04/20187 BANQUES
BCP BANK : Un groupe solide qui jouit de perspectives stables - NEUTRE
Nos principales hypothèses pour l’année 2018 Evolution du PNB et du coefficient d’exploitation 2012-2018e
Nous tablons sur une progression de 5,7% du PNB du groupe à 17,3 20,0 60,0%
Mrd MAD
Mrd MAD. Cette hausse proviendrait de la bonne tenue de l’activité 50,0%
des crédits au Maroc et à l’international et d’une quasi stabilité de la 15,0
marge sur intermédiation à 3,0%. 40,0%
Nous anticipons une légère progression du coefficient d’exploitation à 10,0 30,0%
51,6% en 2018e contre 51,3% en 2017. 20,0%
La mise en œuvre de l’IFRS 9 devrait impliquer une hausse de 5,0
l’encours des provisions, ce qui entrainerait selon nos prévisions une 10,0%
augmentation de 5,6% du coût du risque du groupe, et ce en dépit du 0,0 0,0%
bon niveau du taux de provisionnement groupe qui s’est établi à 80% 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e
en 2017
PNB Var du PNB Coef. d'exploitation
Valorisation DCF: Évolution du RNPG 2012 – 2018e
La valorisation du groupe BCP sur la base d’un DCF conduit à un cours
théorique de 306 MAD, soit un potentiel de hausse de 3,7%* sur la 3,5 16,0%
Mrd MAD
base des hypothèses suivantes : 3,0 14,0%
• Une actualisation des flux au coût des fonds propres de 9,8%;
12,0%
• Une prime de risque de 10,0% pour les filiales africaines; 2,5
• Un taux de croissance in fine de 2,5%. 2,0
10,0%
8,0%
Risque lié à la valorisation: 1,5
6,0%
• Une variation significative au niveau des perspectives Macro
1,0
pourrait impacter à la hausse comme à la baisse l’évolution 4,0%
et la qualité des crédits 0,5 2,0%
• La mise en œuvre d'IFRS 9 représentera un défi
0,0 0,0%
supplémentaire pour le groupe. 2012 2013 2014 2015 2016 2017e 2018e
• L’ouverture à l’international présente plusieurs défis: risque
pays, risque de change, risque de non-paiement, gestion des RNPG Var
flux…
* Par rapport au cours de clôture du 04/04/20187 BANQUES
BMCE BANK : BMCE, le coût du risque sous pression en 2018e - NEUTRE
Nos principales hypothèses pour l’année 2018 Evolution du PNB
Suite à la bonne tenue de l’activité des crédits au Maroc et à 16 18,0%
Mrds MAD
l’international, à une quasi stabilité de la marge sur intermédiation, et 14 16,0%
à une reprise de la croissance du résultat des activités de marché, le 12 14,0%
produit net bancaire (PNB) du groupe devrait affiché une progression 10
12,0%
de 4,3% à 13,9Mrd MAD. 10,0%
8
Le coefficient d’exploitation se situerait à un niveau assez élevé par 8,0%
rapport aux comparables à 58,6%. 6
6,0%
Nous tablons sur une hausse de 10,0% du coût du risque à 1,97 Mrd 4 4,0%
MAD en 2018e suite à l’augmentation du montant global des 2 2,0%
provisions avec l’entrée en vigueur de la norme IFRS 9. Notons que le 0 0,0%
groupe présente un taux de couverture qui demeure en deçà du 2014 2015 2016 2017 2018e
secteur.
PNB Var
Valorisation DCF: Evolution des indicateurs de risque
La valorisation du groupe BMCE sur la base d’un DCF conduit à un
cours théorique de 225 MAD, soit un potentiel de baisse de 1,3%*
2 500 1,2%
sur la base des hypothèses suivantes : 80% 9,0%
MMAD
1,0%
• Une actualisation des flux au coût des fonds propres de 9,7%; 70% 8,0%
2 000
0,8%
• Une prime de risque de 10,0% pour les filiales africaines; 1 500
60% 7,0% 0,6%
• Un taux de croissance in fine de 2,5%. 1 000
0,4%
Risque lié à la valorisation: 50% 6,0%
500 0,2%
• Une variation significative au niveau des perspectives Macro 40% 5,0%
0 0,0%
pourrait impacter à la hausse comme à la baisse l’évolution
2018e
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
30% 4,0%
et la qualité des crédits
• La mise en œuvre d'IFRS 9 représentera un défi 20% 3,0%
coût du rique
2018e
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
2017
supplémentaire pour le groupe.
• L’ouverture à l’international présente plusieurs défis: risque Taux de couverture coût du risque en %
pays, risque de change, risque de non-paiement, gestion des
flux…
* Par rapport au cours de clôture du 04/04/20187 BANQUES
BMCI: BMCI fait face à plusieurs difficultés - VENDRE
Nos principales hypothèses pour l’année 2018 Evolution du PNB
1 200 80,0%
BMCI demeure majoritairement tributaire de l’évolution du secteur 3 350 8,0%
MMAD
bancaire marocain puisque son business model demeure peu 1 000
3 250 60,0%
6,0%
diversifié. 800
3 150 4,0%
40,0%
En dépit de la confirmation de la reprise de l’activité des crédits au 2,0%
3 050
600 20,0%
Maroc, nous tablons sur une hausse de seulement 1,3% des crédits 0,0%
de la banque, liée à la baisse de la part de marché du groupe. 2 950
400 0,0%
-2,0%
Par conséquent, le PNB du groupe devrait affiché une progression 2 850 -4,0%
200 -20,0%
de 1,1% à 3,1Mrd MAD. 2 750 -6,0%
Nous anticipons une progression de 14,6% du coût du risque à 600,6 0
2 650
-40,0%
-8,0%
2014 2015 2016 2017 2018e
MMAD en 2018e suite à l’augmentation du montant global des 2014 2015 2016 2017 2018e
provisions avec l’entrée en vigueur de la norme IFRS 9 et Coût du risque Var
PNB Var
l’intégration d’une provision liée à une fraude d’environ 40 MMAD.
Valorisation DCF: Evolution du coût du risque
1 500 100,0%
1 200 80,0%
MMAD
MMAD
La valorisation du groupe BMCI sur la base d’un DCF conduit à un cours 1 000 60,0%
1 000 50,0%
théorique de 852 MAD, soit un potentiel de baisse de -5,6%* sur la
800 40,0%
base des hypothèses suivantes :
500 0,0%
• Une actualisation des flux au coût des fonds propres de 7,5%; 600 20,0%
• Un taux de croissance in fine de 2,0%.
4000 -50,0% 0,0%
2014 2015 2016 2017 2018e
Risque lié à la valorisation: 200
Coût du risque Var
-20,0%
• Une variation significative au niveau des perspectives Macro Evolution RNPG
0 -40,0%
1 200 80,0%
pourrait impacter à la hausse comme à la baisse l’évolution et MMAD
600 2014 2015 2016 2017 2018e
60,0%
la qualité des crédits 1 000 Coût du risque Var 40,0% 60,0%
• La mise en œuvre d'IFRS 9 représentera un défi 400
800 20,0% 40,0%
supplémentaire pour le groupe. 0,0%
600 20,0%
200 -20,0%
400 -40,0% 0,0%
0
200 -60,0% -20,0%
2014 2015 2016 2017 2018e
0 RNPG Var -40,0%
* Par rapport au cours de clôture du 04/04/2018 2014 2015 2016 2017 2018e7 BANQUES
CDM: Une valorisation actuelle en ligne avec ses fondamentaux - NEUTRE
Nos principales hypothèses pour l’année 2018 Evolution du PNB
Compte tenue d’une croissance dynamique de l’activité des crédits
au Maroc, d’une légère baisse de la marge d’intermédiation, de la 2 250 3,5%
poursuite du développement de l’activité Retail et de l’évolution du 3,0%
2 200
domaine de la bancassurance, le PNB du groupe devrait affiché une 2,5%
progression de 2,1% à 2,2Mrd MAD. 2 150 2,0%
Nous anticipons une baisse du coefficient d’exploitation à 52,8% en 1,5%
2 100
2018e contre 54,3% en 2017, suite à la non récurrence des éléments
1,0%
exceptionnel enregistrés en 2017. 2 050
0,5%
Nous anticipons une progression de 5,7% du coût du risque à 435,6
2 000 0,0%
MMAD en 2018e suite à l’augmentation du montant global des
2014 2015 2016 2017 2018e
provisions avec l’entrée en vigueur de la norme IFRS 9.
PNB (MMAD) Var
Valorisation DCF: Evolution RNPG
La valorisation du groupe CDM sur la base d’un DCF conduit à un cours
théorique de 598 MAD, soit un potentiel de baisse de 2,0%* sur la base 450 300,0%
des hypothèses suivantes : 400 250,0%
• Une actualisation des flux au coût des fonds propres de 7,4%;
350
• Un taux de croissance in fine de 2,0%. 200,0%
300
150,0%
250
Risque lié à la valorisation: 100,0%
• Une variation significative au niveau des perspectives Macro 200
50,0%
pourrait impacter à la hausse comme à la baisse l’évolution et 150
la qualité des crédits 100 0,0%
• La mise en œuvre d'IFRS 9 représentera un défi supplémentaire 50 -50,0%
pour le groupe. 0 -100,0%
2014 2015 2016 2017 2018e
RNPG (MMAD) Var
* Par rapport au cours de clôture du 04/04/2018Valeur :
Maroc Telecom
Cours Cible :
TELECOMS: NEGATIF 136 MAD
Recommandation :
VENDRE8 TELECOMS
Secteur : Des enjeux réglementaires et concurrentiels attendent le groupe en 2018e au Maroc
et à l’international
Activité mobile au Maroc Evolution des clients Mobile du secteur Evolution des parts de marché
Nous anticipons une baisse continue des tarifs dû à un
environnement fortement concurrentiel et l’impact d’une année
complète de l’asymétrie sur les terminaisons d’appel instaurée depuis
le 1er mars 2017.
L’augmentation de l’usage sortant et l’usage Data devrait limiter la
baisse des revenus Mobile.
Dans ce contexte, nous prévoyons un recul de 2,5% de l’ARPU mixte.
Activité fixe & internet au Maroc Evolution de l’ARPU mixte du groupe IAM
Les revenus devraient continuer à profiter de la bonne dynamique
que connait le segment Internet en dépit de la baisse anticipée de la
part de marché du groupe (partage d’infrastructure)
Selon nos estimations, le CA devrait enregistrer une hausse de 2,5%
durant la prochaine année grâce à l’amélioration du CA Data fixe
(+5,1%).
Activité à l’international Evolution du CA à l’international
18 000 70,0%
Le potentiel de croissance est toujours au rendez-vous pour les filiales 16 000
60,0%
nouvellement acquises eu égard à un taux de pénétration qui 14 000
demeure relativement bas et l’avantage de leur position 12 000
50,0%
concurrentielle. 40,0%
10 000
Poursuite de la croissance de la Data devrait soutenir les revenus en
8 000
2018e. 30,0%
La baisse des terminaisons d’appels dans certains pays devraient 6 000
20,0%
toutefois limité la croissance des revenus. 4 000
10,0%
Dans ce sillage, nous tablons sur une stabilité de la croissance pour les 2 000
filiales historiques et une hausse de 7,9% pour les nouvelles filiales. 0 0,0%
2013 2014 2015 2016 2017 2018e
CA international (en MDH) évolution en %8 TELECOMS
IAM: Une valeur défensive mais qui fait face à plusieurs défis - VENDRE
Nos principales hypothèses pour l’année 2018 Evolution du CA du groupe Evolution du REX et la marge opérationnelle
Compte tenu d’une légère baisse du CA au Maroc et d’une
progression prévue de 3,7% du CA à l’international, le groupe devrait
enregistré une augmentation du CA de 1,5% à 35,5 Mrd MAD.
Nous anticipons une légère amélioration de la marge opérationnelle
en 2018e à 29,9% contre 29,5% en 2017 suite à :
la non récurrence de la charge de restructuration constatée
en 2017; Evolution du RNPG
5 900 8,0%
l’impact positif sur les marges de la baisse des terminaisons 6,0%
5 800
d’appel 4,0%
5 700
la hausse de 3,7% des dotations aux amortissements selon 2,0%
0,0%
5 600
nos prévisions. 5 500
-2,0%
-4,0%
5 400 -6,0%
2014 2015 2016 2017 2018e
RNPG (en MDH) évolution en %
Valorisation DCF: Evolution des principaux ratios de valorisation
La valorisation du groupe IAM sur la base d’un DCF conduit à un cours
théorique de 136 MAD, soit un potentiel de baisse de 8,8%* sur la base 2016 2017 2018e
des hypothèses suivantes : EPS 6,37 6,35 6,54
• Une actualisation des flux au coût moyen pondéré de 7,6%;
• Un taux de croissance in fine de 1,7%. P/E 22,3 21,1 22,7
Risque lié à la valorisation: EV/EBITDA 7,9 7,7 8,2
• Absence de visibilité sur la croissance à long terme vu la
DYD 4,5% 4,8% 4,4%
complexité du secteur. En effet, les opérateurs télécoms qui ont
grandi grâce aux services voix et données traditionnels se ROE 36,2% 35,2% 35,9%
rendent compte que les modèles de consommation évoluent
rapidement et que la valeur passe non seulement à d'autres Vendre avec un potentiel de baisse de 8,8%*
étapes de la chaîne de valeur des télécommunications, mais Cours cible: 136
aussi à des marchés complètement différents.
• L’ouverture à l’international présente plusieurs défis: risque
pays, risque de change, réglementation, gestion des flux…
* Par rapport au cours de clôture du 04/04/2018Valeur :
LAFARGEHOLCIM
CIMENTS : NEGATIF Cours Cible :
2173,1 MAD
Recommandation :
ACHETER9 CIMENTS Ciments : L’essoufflement des secteurs débouchés se prolonge Une demande atone en 2018 Évolution des ventes de ciment et du prix 2009-2018e Après deux années de baisse continue (2016-2017), nous anticipons un recul supplémentaire pour l’année 2018; nous nous attendons ainsi à un léger recul de -2,8% en 2018. La spécificité du secteur ciment est son pouvoir de détermination des prix. Ce pouvoir revient d’une part à sa situation oligopolistique (deux opérateurs contrôlent 78,5% des ventes du marché ciment) et d’autre part au coût élevé du transport. Cette spécificité explique que même en cas de recul important des volumes, un cimentier est en mesure de maintenir ses prix, voir les augmenter dans un marché concentré. Nous prévoyons donc, une hausse de 2,9%. Il s’agit d’une hypothèse prudente dans la mesure où en 2013-2014, les groupes cimentiers ont pratiqué des hausses de prix allant bien au-delà de 3%, alors que les volumes baissaient de 6,3% en 2013 et 5,4% en 2014. Notons par ailleurs, que cette démarche a déjà été entamée puisque selon notre dernier recensement sur le marché, les prix ont augmenté de 3% entre décembre 2017 et mars 2018. Coûts - flambée des prix en 2018 Évolution du prix de pétrole, pet coke 2011 – 2018p En 2018 tous les producteurs de ciment devraient être confrontés à une hausse des coûts des matières premières et ce en raison du fort renchérissement du pet coke et du frets. Le coke de pétrole, qui est un sous-produit de transformation du pétrole brut, est fortement liée aux prix du pétrole brut. Comme les prix du pétrole brut devraient augmenter suite à la réduction de l'offre de l'OPEP et une légère hausse de la demande, les prix du pet coke suivront sans doute la même trajectoire. Avec une hausse des prix du pétrole brut, les prix du diesel et fuel devraient également augmenter. Compte tenu de cette appréciation nous nous attendons à ce que les taux de fret progressent davantage (puisque le fuel constitue un des gros postes du compte d’exploitation des compagnies maritime). Nous ne prenons en compte que 2,5 % de l'inflation des coûts pour les cimenteries, légèrement inférieur à la hausse des prix.
9 CIMENTS LafargeHolcim: De solides cash-flows et des rendements en dividendes élevés Nos prévisions 2018 s’appuient sur des hypothèses prudentes Évolution du chiffre d’affaires et de la marge opérationnelle 2011-2018p Compte tenu d’un effet prix positif, et un effet volume négatif, le groupe LafargeHolcim devrait réaliser des revenus de 7,9 Mrds MAD soit une baisse de 1,7%. Suite à la flambée des coûts et dans une moindre mesure à la baisse des volumes, le groupe devrait afficher un EBITDA de 3,8 Mrds MAD en baisse de 1,5% soit une marge de 46,6% . Notons toutefois, que la hausse des coûts devrait être compensée par l’utilisation accrue de combustibles alternatifs. Valorisation DCF & DDM Distribution des dividendes du groupe LafargeHolcim 2007-2018p Nous considérons Lafargeholcim comme une entreprise solide, jouissant d’une situation financière saine, et ayant la capacité de dégager des marges importantes en dépit d’un contexte morose. En se basant sur les méthodes DCF et DDM, nous obtenons un cours objectif de 2173,1MAD/action soit un potentiel de hausse de 10%*. Risque lié au cours objectif : Lafarge décide de distribuer moins de dividendes suite à son investissement dans la région de Souss. Une décision pareille aura un impact sur la valorisation puisque la méthode DDM y compte pour 50%. * Par rapport au cours de clôture du 04/04/2018
Valeur :
SONASID
Cours Cible :
SIDERURGIE : NEGATIF 509,2 MAD
Recommandation :
VENDRE10 SIDERURGIE Internationale : L'absence d'un moteur de croissance solide pour remplacer la Chine et les facteurs environnementaux devraient peser sur les prix de l'acier Absence d’un moteur de croissance solide Secteur sidérurgique en Chine: prévisions de l'offre & demande 2016-18F Malgré le fait que la demande d'acier des pays émergents continue de croître, celle-ci reste faible pour compenser le ralentissement en Chine. En effet, selon World Steel Association, la demande mondiale d'acier devrait ralentir en 2018, avec une croissance de seulement 1,6% contre 2,8% en 2017. La chine est la principale raison derrière ce ralentissement. Après une forte progression en 2017, la demande chinoise devrait stagner l'an prochain (0% en 2018 contre 3% en 2017), tandis que dans le reste du monde, la demande d'acier continuera à maintenir son dynamisme actuel (3% en 2018 contre 2,6% en 2017). La restriction de l’offre devrait être atténuée par de nouvelles capacités Évolution des prix des produits longs 2016-2018 Les politiques de la Chine en matière de lutte contre la pollution ont été traduites par de fortes restrictions de l'offre de l'acier. Ainsi, après avoir fermé 115 millions de tonnes de capacité entre 2016-2017, la Chine devrait fermer davantage de capacités, pour atteindre un objectif de 150 millions de tonnes à horizon 2020 (30 MT estimée pour l’année 2018). Bien qu'il n'y ait pas de nouvelle autorisation de construction d’usine d’acier, de nouvelles capacités devraient voir le jour en 2018, soit des projets de remplacement de capacité existante (principalement haut fourneau) ou de nouvelle capacité de four à arc électrique –FAE- (permis de construction accordés avant 2017). Ainsi, la restriction de l’offre devrait être atténuée par l’installation de nouvelles capacités soient 20 MT, dont 15 MT des fours à arc électriques.
10 SIDERURGIE Maroc : un net ralentissement de l’activité dans un secteur en surcapacité Demande en berne à l’horizon 2018 Anticipations des chefs d'entreprises sur l'activité de BTP pour T1 2018 Les perspectives de croissance pour l’année 2018 s’annoncent minces dans le secteur de la sidérurgie. En effet, la faible croissance de 2% des mises en chantier en 2017 , la ralentissement de l’auto- construction, et le manque de visibilité concernant les investissements publics devraient se traduire par un net ralentissement de l’activité des principaux débouchés du secteur sidérurgie. Par ailleurs, selon l’enquête de conjoncture de l’HCP, les entrepreneurs du bâtiments anticipent la poursuite du recul de leurs carnets de commandes. Offre : un secteur qui demeure en surcapacité Évolution des prix des produits longs 2016-2018 Les sidérurgistes marocains font face aujourd’hui à un défi de taille. Avec une capacité de production nationale estimée à 3 MT pour une demande interne à seulement 1,3 MT, un retour à l’équilibre semble difficile dans la configuration actuelle. En effet, même avec un scénario très optimiste qui supposerait une hausse importante et constante de la consommation d’acier sur les neuf prochaines années (soit un TCAM à 5,3%), le taux d’utilisation des outils de production atteindra à peine 61,3% contre 48,4% actuellement. Un taux certes plus raisonnable mais dont la probabilité de réalisation demeure très faible.
10 SIDERURGIE
Sonasid: livre une bataille à plusieurs fronts
Nos prévisions 2018 s’appuient sur des hypothèses prudentes Évolution du chiffre d’affaires et de la marge opérationnelle 2007-2018e
Dans un contexte de demande sans élan, d’une concurrence acharnée,
le leader de rond à béton devrait réaliser des ventes en repli. En outre,
les cours de l’acier à l’international devraient baisser, en lien avec
l’effritement de la demande, et une légère hausse des capacités en
chine .
Par ailleurs, les prix de la ferraille devraient être soutenus par les
restrictions de production en hiver en chine et l’augmentation des
capacités des fours à arc électrique.
Une situation qui pourrait tirer vers le bas le CA de Sonasid, mais surtout
se traduire par l’effritement de ses marges, puisque la ferraille
représente le principal coût de production d’acier.
Valorisation DCF Évolution du prix de la ferraille Chine / Turquie 2013-2018
La valorisation de Sonasid sur la base d’un DCF conduit à un cours
théorique de 509,2 MAD sur la base des hypothèses suivantes :
• Une actualisation des flux au coût moyen pondéré des capitaux
(WACC) de 9,81%;
• Un taux de croissance in fine de 1,0%.
• Un FCFE moyen de 163,6 MMAD contre 423,9 MMAD sur les dix
dernières années
Risque lié au cours objectif : Si la qualité de l'air se détériore
considérablement en chine malgré la suspension hivernale, le
gouvernement pourrait introduire de nouvelles mesures pour forcer les
usines à réduire davantage leurs taux d'utilisation et de baisser leurs
productions. Une situation qui pourrait impacter positivement les prix
d’acier et par conséquent la valorisation de Sonasid.Chiffre d’affaires
BILAN 2017 239 Mrd MAD (+3,9%)
Résultat d’exploitation
53,3 Mrd MAD (+2,2%)
Croissance bénéficiaire : une performance à
RNPG
relativiser 32,1 Mrd MAD (11,6%)11 BILAN 2017
MASI : La Bourse de Casablanca clôture l’année 2017 en net rebond
Evolution des volumes et du MASI au cours de l’année 2017
Les Bourse de Casablanca a terminé l’année 2017 sur un territoire vert, à 12 388,8 points, affichant un YTD de 6,4%, soit un
rendement proche de celui de 2014 (+5,6%).
Après un démarrage positif, atteignant un pic de 12 886 points (+11% en YTD au 10 Janvier), le MASI a rétrocédé plus que ses gains
pour clôturer le 1er trimestre sur une note négative. En effet, en dépit d’une campagne annuelle positive à fin mars 2017 (+13,8%
du RN), l’indice boursier a perdu 2,3% à 11 379 points au 31 Mars. Au 2ème trimestre, la cote a entamé une spirale haussière (YTD :
+3,2%), appuyée principalement par l’appréciation du montant des dividendes distribués (+4,5%). Par ailleurs, l’évolution favorable
des résultats semestriels, a soutenu la hausse du MASI pendant le 3ème trimestre, enregistrant un YTD de 4,3% à fin septembre
2017. Au T4, après une hausse de 7,9% à fin Novembre, le MASI a essuyé une partie de ses gains au cours du mois de Décembre,
pour clôturer l’année sur une évolution de 6,4%.12 BILAN 2017
Chiffre d’affaires: Bonne tenue de l’activité et poursuite de l’internationalisation
Historique de l’évolution du chiffre d’affaire des constituants 2017
Le chiffre d’affaires cumulé des constituants du MASI a atteint 239,0
Mrds MAD en 2017, en hausse de 3,9% par rapport aux revenus réalisés
en 2016.
25% 300,0
Cette performance globale reflète un environnement macro-
économique porteur (une bonne campagne agricole et une hausse des 239,0 250,0
20%
prix des métaux à l’international) et une contribution croissante des
filiales africaines dans les revenus des sociétés (+8,2% entre 2016 et 200,0
15%
2017)
150,0
Deux sociétés concentrent l’essentiel de cette croissance (43%) :
10%
o AttijariWafa Bank : l’appréciation du PNB du groupe, trouve 100,0
son origine dans l’acquisition de Barclays Egypt, la bonne tenue
3,9%
de l’activité des crédits au Maroc et à l’international et 5%
50,0
l’amélioration de la marge d’intermédiation.
0% 0,0
o Total : Le groupe a vu son chiffre d’affaire grimpé de 1,9 Mrds 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
MAD en 2017, bénéficiant principalement d’un effet volume à
Chiffre d'affaires en MMAD Taux de croissance
travers l’élargissement de son réseau.
Le secteur Banques représente le premier driver à la hausse du chiffre Contribution à la croissance du chiffre d’affaires en MMAD
d’affaires global, soit 36,7%. En deuxième position, on trouve le secteur
Banques 3228
Energie, avec une proportion de 31%.
Energie 2756
Retraité de ces deux sous-secteurs, le chiffre d’affaires n’aurait progressé Assurances 1397
que de 1,7% au lieu de 3,9%. Distribution 880
Mine 861
Par contre, notons que la participation du sous-secteur Immobilier a été Stés financières -83
négative, soit -2 481 MMAD, tiré principalement par le Groupe ADH, NTIC -140
suite au contexte conjoncturel mitigé qu’à connu le secteur et qui touche Biend 'équipement -164
particulièrement le logement social. Telecom -289
Immobilier -248113 BILAN 2017
Rex : Une marge opérationnelle en repli en dépit des efforts de maîtrise des coûts
Le résultat d’exploitation a évolué de seulement 2,2% en 2017 à 53,4 Historique de l’évolution du REX et de la marge opérationnelle
Mrd MAD en 2017 contre 52,2 Mrd MAD en 2016. Dans ce contexte, 35,0% 60,0
la marge opérationnelle du MASI a baissé de 0,5 pts, en passant de 53,4
30,0%
22,8% à 22,4% en 2017. 50,0
25,0%
La détérioration de la marge opérationnelle a concerné 22,4% 40,0
principalement le secteur BTP qui a vu sa marge opérationnelle 20,0%
30,0
baisser de 1,0 pt à 21,4%. 15,0%
Cette baisse est à rapprocher de la hausse des achats (hors 10,0%
20,0
financières) qui ont vu leur poids passer de 51,3% à 52,8% en 2017. 10,0
5,0%
En effet, la hausse des prix des matières premières (en particulier le
prix du charbon et du petcoke) a eu un effet négatif sur les 0,0%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
0,0
entreprises consommatrices.
Résultat d'exploitation en MMAD MOP
L’ensemble des secteurs ont vu leur marge baisser entre 2016 et
2017 à l’exception du secteur Finance qui a bénéficié d’une
amélioration du coût du risque.
Évolution des principales charges d’exploitation en % du chiffre d’affaires Évolution de la marge opérationnelle par secteur
(hors financières)
51,3% 52,8%
8,6% 9,8% 10,0%
8,5%
Achats Charges du personnel Dotation d'exploitation
2016 201714 BILAN 2017
Résultat net part du groupe : Rebond des résultats nets grâce à des événements exceptionnels
Le RNPG des constituants ressort à 32,1 Mrd MAD en 2017, contre 28,8 Évolution du résultat net part du groupe et de la marge nette
Mrd MAD en 2016, soit une évolution de 11,6%. 25,0% 35,0
32,1
Cette hausse largement supérieure à la croissance opérationnelle est 30,0
attribuable à des éléments non récurrents, dont principalement : 20,0%
25,0
o La dotation de provision de la participation de Ciments du
Maroc dans Suez Cement Company constaté en 2016, et qui est 15,0% 13,4%
20,0
à hauteur de 1 253 MMAD.
o La cession par le groupe Managem de 60 % de la mine Lamikal 10,0%
15,0
au groupe chinois Wanbao. 10,0
Retraité de ces éléments , le RNPG n’aurait progressé que de 5,3%. 5,0%
5,0
Par ailleurs, l’amélioration des résultats nets tire profit également de la
0,0% 0,0
baisse du taux d’IS apparent qui est passé de 33% en 2016 à 30% en
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
2017.
RNPG en MMAD Marge nette
Au final, la marge nette s’est améliorée de 0,4 pts, passant de 13,0% en
2016 à 13,4% en 2017.
Evolution du taux apparent depuis 2007 Evolution des marges nettes par secteur
34% 33%
33%
33% 33%
32%
32%
31%
31%
30%
30%
30% 30% 30% 30%
29%
29%
28%
27%
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017Vous pouvez aussi lire
