Beyond - o La finance de marché face à la crise sanitaire Sous la direction de Muriel Dussart - Onepoint
←
→
Transcription du contenu de la page
Si votre navigateur ne rend pas la page correctement, lisez s'il vous plaît le contenu de la page ci-dessous
Beyond.
o
La finance de marché
face à la crise sanitaire
Sous la direction de Muriel Dussart
POINT DE VUE JUILLET 2020
Sommaire
INTRODUCTION 4
1. UNE BONNE RÉSILIENCE DES MARCHÉS FINANCIERS FACE À UN KRACH
D'UNE AMPLEUR INÉDITE 7
Une crise financière sans précédent au mois de mars 2020 8
État des lieux un trimestre après le pic de la crise 11
Une réponse hors norme de l’infrastructure financière en termes de liquidités 13
2. UNE SORTIE DE CRISE SANITAIRE ET UNE REPRISE DE L’ACTIVITÉ ÉCONOMIQUE,
NON SANS CRAINTE POUR LES ACTEURS DE LA FINANCE 15
Explosion de la dette et du risque de crédit 16
Vers une redéfinition du business model des Banques d’Investissement
et Gérants d’actifs 18
3. MONTÉE EN PUISSANCE DE L’EXTRA-FINANCIER DANS LA FINANCE 20
Une finance « durable » plus résistante face à la crise ? 22
La prise en compte de l’extra-financier dans les modèles de prédiction des risques 24
Vers un engagement collectif et une responsabilité partagée 25
CONCLUSION 27
2
Se dirige-t-on vers une finance à impact positif ? INTRO 3
La crise sanitaire du coronavirus que nous traversons depuis plusieurs mois aura
probablement fait émerger l’idée d’un « après », d’un éveil global des consciences
envers notre environnement et d’un nouveau paradigme mondial.
Et pour cause. Le mot « crise » en chinois n’est-il pas composé de deux
idéogrammes : le danger et l’opportunité ?
S’il est vrai que les épisodes pandémiques ne sont pas nouveaux, la situation en
2020 est inédite, sans précédent. En effet, même en temps de guerre, jamais la
moitié de l’activité planétaire n’avait été mise sur pause. Situation inédite aussi
parce qu’au sein des pays de l’OCDE, le concept même de « crise sanitaire »
s’apparentait davantage à un oxymore qu’à un risque réel. Plus souvent, dans le
passé, on a parlé de crise économique ou de crise financière, en écho à d’autres
termes tout autant usités : « subprimes », spéculation, titrisation.
La finance n’a pas souvent eu bonne presse ces dernières années, accusée de
participer à la spirale de l’endettement, d’être déconnectée de la réalité, à la
recherche de rendement jusqu’à la survenance du prochain krach.
Aujourd’hui, par le caractère globalisé des économies, l’effet de contagion se
répand aussi vite qu’une trainée de poudre : une chute de 30% sur les marchés du
G20 pour le seul mois de mars.
Tous les signaux macroéconomiques sont au rouge. Selon l’OFCE, les huit
semaines de confinement en France ont provoqué une baisse de 11% de PIB sur
l’année. « C’est unique dans l’histoire budgétaire » souligne le président du Haut
Conseil des finances publiques, Pierre Moscovici, le 10 juin dernier en évoquant la
facture de 134 Milliards d’Euros, pour entreprendre le sauvetage des entreprises et
soutenir les ménages.
Afin de parer à un effet domino assurément dévastateur,
gouvernements et autorités financières ont mis en place un
bouclier de mesures, là encore inédites. L’espoir suscité par ces
annonces fortes a d’ailleurs été immédiat.
Les indices boursiers ont très vite repris des couleurs. Le CAC40 a été marqué par
une hausse de 39% en 13 semaines (sur la période du 19 mars au 5 juin 2020).
Au-delà de la forme graphique de la reprise des marchés, en V (rebond
gigantesque à l’image du Nasdaq) ou en U (reprise modérée), en W pour la
majorité des analystes ou L pour les plus pessimistes, la reprise ne sera-t-elle pas
vraisemblablement plutôt en “ESG” : Environnement - Social - Gouvernance ?
Face à une récession qui n’est plus une menace mais une réalité inéluctable, la
finance de marché pourrait avoir cette fois un rôle positif à jouer : ne serait-elle
pas capable d’accélérer la sortie de crise économique et la transition vers une
économie « responsable » ?
4
Une bonne résilience
des marchés financiers
face à un krach d'une
1
ampleur inédite
5
1.1. Une crise financière sans précédent
au mois de mars 2020
Jeudi 12 mars 2020 : « la pire journée de l’histoire du CAC40 depuis sa création en 1988 »,
un « jeudi noir » ... La presse française se répand en superlatifs et périphrases pour évoquer
la chute vertigineuse de l’indice boursier de référence, 4044 points en clôture de séance,
soit -12,28% pour cette seule journée. Un record !
6 jours plus tard, mercredi 18 mars : nouvelle dégringolade de l’indice à 3755 points, il
faut remonter à l’année 2013 pour retrouver de pareils chiffres. L’année 2020 avait pourtant
démarré sous les meilleurs hospices pour le Palais Brongniart, dépassant allégrement les
6000 points en janvier et février de cette année.
Source : Boursorama.com
L’expression de jeudi noir n’est évidemment pas neutre, elle fait référence au jeudi 24
octobre 1929, où la Bourse de New-York connaît un krach retentissant marquant l’arrêt de
la bulle spéculative amorcée dans les années 20 et le début de la Grande Dépression qui a
contaminé les économies industrialisées.
Le 24 mars dernier, lors d’une conférence de presse, le ministre de l’Économie Bruno Le
Maire assène que « la situation est comparable à 1929 », en référence au coup de massue
porté à la croissance française et à sa vive inquiétude concernant l’industrie tricolore.
Les similitudes reposent sur les fortes secousses qui ont ébranlé les bourses
internationales, un effet de contagion, également par son caractère inédit marquant les
consciences.
6
Une autre référence, plus récente, est Dans la seconde moitié du 20ème siècle,
souvent évoquée : la crise des Subprimes les chocs liés au marché des matières
de 2008. Mais, il s’agit là encore d’un premières, et notamment le pétrole, sont
cataclysme prenant sa source sur également à l’origine de crises majeures
les marchés financiers et le crédit (chocs pétroliers de 1973 et 1978), alimentées
hypothécaire. Le début des années 2000 par des enjeux géopolitiques majeurs et la
avait été propice à l’immobilier et aux question de l’épuisement des ressources.
primo-accédants, y compris les ménages
Le sujet pétrolier est toujours un sujet
les plus modestes.
épineux et particulièrement intéressant,
La titrisation des prêts hypothécaires à car il répond - en théorie - au principe
risque « Subprimes » dans des structures économique selon lequel le prix est
de « Collateralized Debt Obligations [1] déterminé d'après la loi de l’offre et la
(CDO) » et l’effondrement du marché demande.
immobilier américain ont entrainé la
Trois pays principalement se partagent le
faillite d’une des plus grandes banques
marché de la production, les Etats-Unis
d’investissement, Lehman Brothers,
en premier plan, talonnés par la Russie et
provoquant une crise de liquidité
l’Arabie Saoudite. Ces derniers n’ont pas
du fait d’une brusque défiance des
réussi à s’entendre pour enrayer la baisse des
établissements financiers les uns vis-à-vis
prix et ont conjointement augmenté leur
des autres, précipitant le monde entier
extraction, inondant un peu plus un marché
dans une crise financière globale. Depuis
déjà saturé par l’offre, avec une demande en
cette crise, les régulateurs ont développé
perpétuelle diminution, causant de facto un
un arsenal complet de réglementations
écroulement du cours qui passe sous le seuil
limitant les effets de contagion d’une
des 20 dollars le baril le 30 mars.
crise financière pour les banques dites
systémiques (« too big to fail » [2]).
Source : Yahoo Finance
Une stratégie non pas suicidaire mais gagnante pour la Russie et l’Arabie Saoudite, leur
permettant de s’assurer un peu plus de part de marché ; en revanche, cataclysmique pour
les Etats-Unis dont la production de pétrole schisteux est particulièrement coûteuse en
infrastructure, engendrant un risque accru de défaillances avec notamment le placement
sous liquidation judiciaire de nombreuses compagnies pétrolières.
[1] Titre de créances collatéralisé
[2] Trop gros pour faire faillite, avec impact mondial
7
Les marchés financiers ont donc fait face à deux crises simultanées, une
crise sanitaire et une crise pétrolière, la première aggravant la seconde.
La crise actuelle est plus proche de celle de 1978-1982 que
de celle des Subprimes de 2007-2009, n'étant pas causée
par des déséquilibres qui prendront des années à corriger,
ce qui suggère une récupération rapide une fois
le coronavirus contenu.
Paul Krugman,
économiste
Dans ce contexte de crise d’une ampleur inédite, sans surprise, des rachats massifs
dans les fonds indiciels obligataires [3] « Investment Grade » ont eu lieu au cœur
de la tourmente et un « flight-to-quality » [4] en fonds indiciels monétaires au mois
de mars 2020.
Ces achats de valeurs refuge ont mécaniquement poussé les rendements vers le bas.
Par exemple, le rendement américain à 10 ans (US 10Y) est tombé le 09 mars 2020 à 0,52%.
La peur implicite des investisseurs est représentée par un indicateur, la mesure de la
volatilité des marchés Actions. En la matière, l’indicateur de référence est celui du S&P 500
américain, le VIX (abrégé de Volatility [5] Index), créé en 1990 et listé sur le CBOE. En période
de confiance, le VIX tourne autour de 15% ; au-delà de 30%, les inquiétudes commencent
à être palpables.
Le VIX a connu son deuxième sommet historique, 85% le 16 mars dernier, moment où l’Italie
était déjà en confinement et la France s’apprêtait à suivre le même chemin…
[3] Objectif de répliquer la performance d’un indice obligataire
[4] « Fuite vers la qualité » : phénomène de mouvements de
capitaux survenant lors d’un krach afin de réduire le risque
[5] Chicago Board Options Exchange : principale bourse
américaine de produits dérivés
8
1.2. État des lieux un trimestre après le pic de la crise
Le marché semble avoir en partie absorbé les mauvaises nouvelles. Le VIX est descendu début
juin à 10 points seulement au-dessus de sa moyenne historique (26% contre environ 15%
de moyenne historique).
Source : Yahoo Finance : Evolution du VIX depuis janvier 2006
Avant la crise sanitaire actuelle, les divers chocs financiers qu’ont
connus les banques de 1929 à 2008 avaient contribué à accroitre
la vigilance des institutions financières et régulateurs, quant à
l’exigence de fonds propres.
En effet, dès 1988, le Comité de Bâle s’était saisi pleinement de
ce sujet via les règles Bâle I et avait défini alors un premier ratio
de solvabilité [6], amendé et affiné en 1996 et en 2004 [7], pour
prendre en compte l’expérience interne du défaut pour calibrer les
exigences en fonds propres au titre des risques de crédit, risques
de marché et risques opérationnels. L’après-crise des « Subprimes »
marque un cran supplémentaire, imposant un ratio révisé de fonds
propres [8] durs (Common Tier 1 ou CET1) via les règles Bâle III, dont
la crise actuelle démontre la pertinence.
[6] Ratio Cooke : le ratio de solvabilité (fonds propres par rapport aux actifs à risques pondérés
« RWA : Risk-Weighted Assets ») doit être supérieur à 8%, avec 100% risques de crédit dans le
calcul de RWA.
[7] Ratio MacDonough : le ratio de solvabilité (fonds propres par rapport aux RWA) doit être
supérieur à 8%, décomposé comme suit 85% risques de crédit, 5% risques de marché et 10%
risques opérationnels dans le calcul de RWA.
[8] Ratio Core Tier 1 (Capitaux Core Tier 1 par rapport aux RWA) doit être supérieur à 7% et ratio
de solvabilité (fonds propres par rapport aux RWA) doit être supérieur à 10.5% (possedant 2.5% de
coussin dit « de conservation »).
9
Aussi, pour les banques d’importance
systémique (Global SIB - Systematically
Important Bank), l’exigence de fonds propres
est durcie notamment depuis l’entrée en
vigueur en 2019 du TLAC [9] (Total Loss-
Absorbing Capacity), un dispositif d’absorption
des pertes qui a pour objectif de constituer
un matelas de ressources utilisable en cas
de recapitalisation. Ce point rentre dans le
dispositif du futur Bâle IV.
Les principales banques françaises listées
(BNP Paribas, Crédit Agricole, Société
Générale et Natixis) donnaient en premier lieu
l’impression d’avoir résisté au choc, comme Source Investing.com : Evolution des cours des Futures sur
en témoignait la publication des résultats dividendes de l’indice Eurostoxx 50-Dec 2020 depuis septembre
du premier trimestre 2020. 2019
Ces derniers résultats étaient certes en retrait
par rapport au premier trimestre 2019, avec, La surprise est venue des activités de marché, notamment
comme attendu, une augmentation drastique le trading dérivés actions. En effet, la suspension
du coût du risque passé en moyenne de 40pbs généralisée, voire l’annulation des distributions de
à 70pbs (mesurée par le montant des créances dividendes suite à la recommandation de la BCE du 27 mars
douteuses sur la taille totale des prêts en points dernier, a créé un mouvement de panique sur le marché
de base) ; Mais ils illustrent aussi la résilience des futures sur dividendes.
des acteurs bancaires, avec la diversification
des métiers (banque de détail, banque de Nos 4 banques à impact systémique ont expliqué
financement et d’investissement, gestion une partie de leurs pertes en activités de trading actions par
pour compte de tiers, services financiers) et la dislocation de marché et la chute verticale des futures sur
une exposition crédit savamment répartie dividendes, illustrée ci-haut. Il s’avérait impossible de couvrir
(uniformément en dessous de 5% par secteur). les positions longues en dividendes des salles de marchés.
Leur ratio CET1 atteignait en moyenne 11,85% Les banques européennes ont investi depuis 10 ans -
au T1 2020 contre un ratio réglementaire financièrement et humainement - pour répondre à la
légèrement en-dessous de 10%, suite à un multiplication des réglementations telles que EMIR/DFA
récent aménagement du régulateur européen (produits dérivés OTC), MIFID 2 (mise en concurrence et
ainsi que des liquidités immédiatement transparence des marchés), IFRS 9 (provisions contre le risque
disponibles abondantes. Le TLAC était bien de défaillance) et Vickers / Volker (protection des dépôts).
reporté et couvert en avance de phase de
déploiement.
De ce fait, elles ont été contraintes de freiner le déploiement de leurs programmes de digitalisation des
processus « End-to-End » (Front-Office-to-Back-Office-to-Risk & Compliance). Elles restent donc sensibles
aux volumes, que le traitement « post-trade » s’effectue onshore, nearshore ou offshore. La forte volumétrie
constatée sur les marchés en cette période de crise a dû être absorbée par les équipes opérationnelles Middle
Office et Back-Office des Banques d’investissement et les Dépositaires (Securities Services), tout en gérant un
passage en télétravail, aussi soudain qu’inattendu, pour des équipes pas toujours suffisamment préparées.
[10] Indice sectoriel européen bancaire regroupant 44 banques dont BNP
Paribas, CASA, Société Générale, Natixis
10Enfin, les résultats du deuxième trimestre ont montré que les
différences étaient beaucoup plus marquées qu’au premier trimestre,
BNP Paribas et Crédit Agricole ayant su, en un sens, tirer leur épingle
du jeu dans leurs résultats, à la différence de Société Générale
et de Natixis qui ont plus fortement ressenti les effets de la crise.
Les deux premières banques ont vu leur bénéfice tiré vers le haut
grâce au dynamisme de leurs activités de banque de financement
et d’investissement (+33% pour BNPP CIB et +16,3 % pour CACIB par
rapport au trimestre précédent ). Les deux dernières ont pour leur
part enregistré des pertes nettes au cours de ce deuxième trimestre,
principalement impactées par leurs activités de financement et
d’investissement. La Société Générale a ainsi subi son plus mauvais
trimestre depuis l’affaire Kerviel en 2008.
À ce jour, le renforcement des fonds propres et la diversité des métiers
des banques universelles ont néanmoins porté leurs f ruits.
Grâce au soutien des acteurs institutionnels, il ne semble pas qu’il y ait
de banque systémique en difficulté, malgré un plus bas historique
de l’indice européen STOXX Banks 600 (78,93 atteint le 16/03/2020).
Comment s’est organisée la réponse institutionnelle face au risque
systémique ?
111.3. Une réponse hors norme de l’infrastructure
financière en termes de liquidités
Face à cette crise sans précédent, les Banques centrales et les gouvernements ont
fourni massivement des liquidités aux marchés et aux entreprises, faisant preuve d’une
grande réactivité.
Le 18 mars 2020, la Banque Centrale Européenne (BCE) a lancé un nouveau programme
temporaire d’achats de titres des secteurs public et privé d’un montant initial de 750
milliards d’euros (augmenté de 600 milliards d’euros le 04/06/2020), sous le nom
de « Pandemic Emergency Purchase Program ». Ce programme de « Quantitative
Easing (QE) » [11] est inédit, comprenant un périmètre de rachats d’actifs étendus, sa
date de fin est encore indéterminée.
La Banque Publique d’Investissement (Bpifrance), quant à elle, utilise pour partie des
ressources du QE afin de mettre en place des prêts de trésorerie garantis à 90% par
l’Etat (PGE) pour un montant maximum de 300 milliards d’euros.
La Fed [12] n’est pas en reste et a utilisé des moyens conséquents en permettant un
montant de rachats illimités (« all-out effort »).
En mai dernier, le Congrès américain a fourni au total près de 2 900 milliards de dollars
de soutien aux ménages, aux entreprises, aux prestataires de soins de santé, aux
gouvernements des États et aux collectivités locales, soit environ 14% du PIB. Ce plan
monétaire appelé « hélicoptère monétaire », déjà pratiqué en 2009 à des niveaux bien
inférieurs, a pour principe de distribuer l’argent directement aux ménages et pour
vocation de relancer la demande.
Bien que le choc économique du coronavirus semble être le plus
important jamais enregistré, la réponse budgétaire a également
été la réponse la plus rapide et la plus importante à toute
récession d'après-guerre.
Jerome Powell,
Président de la Réserve Fédérale
[11] « Assouplissement Quantitatif » désignant une politique monétaire non conventionnelle pratiquée par une Banque centrale
[12] Réserve Fédérale Américaine ou Banque Centrale
12Au début du mois d’avril 2020, la Banque centrale d’Angleterre a décidé
d’élargir l’aide « long-standing Ways and Means (W&M) » qu'elle offre au
gouvernement afin de soulager les tensions potentielles sur le marché
de la dette publique provoquées par l'urgence de la pandémie. La limite
du découvert de la Banque centrale était de 400 millions de livres mais
elle pourra désormais emprunter des montants illimités, à condition que
ce soutien soit « temporaire et à court terme ». Cette mesure fournira une
source de liquidités supplémentaire à court terme au gouvernement pour
lisser ses flux de trésorerie et soutenir le bon fonctionnement des marchés
pendant la crise sanitaire.
Les Banques centrales et les gouvernements ont donc répondu à la crise
globale sur les marchés au travers d’un programme de rachats d’actifs
étendu et des plans de relance massifs, incluant pour la première fois des
mesures d’Helicopter money, des sauvetages de secteurs déprimés (aérien,
tourisme ...) et des prêts court terme modulables.
Ces mesures, efficaces d’un point de vue liquidité - sous réserve
que les banques soient en mesure de relayer opérationnellement
les octrois de crédit - déclenchent en revanche une nouvelle
augmentation du niveau de la dette mondiale. Comment le marché
va-t-il composer face à la dégradation probable de la qualité de crédit
et l’endettement croissant des Etats pour soutenir leur économie ?
13Une sortie de crise sanitaire
et une reprise de l'activité
économique, non sans
2
crainte pour les acteurs
de la finance
142.1. Explosion de la dette et du risque
de crédit
Les sources d’inquiétude pour la reprise sont multiples, le stock de
dettes va monter significativement : la dette mondiale passera à
320% du PIB en 2020 contre 160% en 2000.
Ainsi, le bilan des Banques centrales a quadruplé depuis l’entrée
en vigueur des programmes de Quantitative Easing en 2008,
entrainant une augmentation de leur exposition aux risques sur les
portefeuilles objet de ces programmes.
Nos entreprises françaises, quant à elles, franchiront la barre
des 2000 milliards de dette cette année (1800 à la fin du mois
d’avril 2020), selon La Banque de France, ce qui représente un
doublement du stock de dettes depuis la crise de 2008.
L’arrêt partiel de l’économie va mécaniquement entrainer une
dégradation de la qualité moyenne du risque de crédit. Or, les
obligations Investment-Grade BBB non-financières représentent
déjà 50% des encours européens et américains. Une dégradation
massive de leur notation financière les ferait basculer dans un
univers dominé par les obligations « Junk » [13] (High Yield), qui
représentent actuellement entre 15 et 20% des encours à la fin du
1er trimestre 2020.
Le premier test approche rapidement avec le premier mur
de refinancements attendus en 2020 et 2021 sur des secteurs
touchés de plein fouet par l’arrêt partiel de l’économie :
l’automobile, l’assurance aux Etats-Unis, l’énergie en Europe.
[13]
Obligations « pourries », synonyme de High Yield: notation sous Investment-Grade (BBB-)
15On va se retrouver avec un certain
nombre d'entreprises qui sont viables
économiquement (...) mais fragilisées
financièrement.
M. Villeroy de Galhau,
gouverneur de la Banque de France
À titre d’illustration sur le risque de crédit à moyen terme, les
résultats trimestriels (T1 2020) du secteur bancaire américain sont
éloquents : ils affichent en moyenne une baisse de 50% par rapport
au premier trimestre 2019.
Au deuxième trimestre, les principales banques américaines
(Goldman Sachs, Morgan Stanley, Citigroup, Bank Of America et
JP Morgan) affichent des bénéfices positifs mais tous lourdement
affectés par leurs activités de crédit. Seul Wells Fargo est en perte à
l’issue de ce deuxième trimestre 2020 (perte nette de 2,4 milliards
de dollars16).
Toutes ont annoncé une hausse massive de leurs provisions contre
le risque de défaut sur créances douteuses pour un montant
global17 de près de 30 milliards de dollars au deuxième trimestre
2020.
Cependant, à ce stade de la crise, ces provisions sont trois fois moins
élevées que les pertes constatées lors de la crise des « Subprimes »,
qui avaient été atteintes - pour rappel - près d’un an après la
survenance la plus manifeste de la crise en septembre 2008 et la
faillite de Lehman Brothers.
On peut s’interroger sur la réaction des Banques centrales au
regard d’une potentielle tension sur le marché du crédit et d’une
vague de défauts que les banques commerciales ne pourraient
pas absorber. La BCE évoque actuellement la création d’une « Bad
Bank18 » autonome ou via le Mécanisme Européen de Stabilité (MES)
pour l’Euro zone afin de se préparer à l’accroissement du défaut sur
des prêts.
Un nouveau partenariat public / privé semble s’esquisser,
l’ensemble des acteurs de l’écosystème financier étant appelé à
repenser leur rôle et business model.
[16] Source : Boursorama
[17] Résultats : JP Morgan, Bank of America, Wells Fargo, Citibank, Goldman Sachs, Morgan
Stanley (CNBC)
[18] Véhicule juridique dédié permettant d’isoler des actifs illiquides et risqués (Financial Times)
162.2. Vers une redéfinition du business model
des Banques d’Investissement et Gérants d’actifs
Le modèle basique bancaire consiste à emprunter à taux bas et à
prêter à taux plus élevé. Or, la BCE a instauré en 2014 un taux de dépôt
négatif pour les établissements financiers. Cette initiative visant à pousser
les banques à injecter leurs ressources excédentaires dans les économies
a, en fait, instauré le début d’une ère à courbe de rendements négatifs
pour les obligations souveraines en premier lieu.
La crise Covid-19 et les flux vers les obligations souveraines en tant que
valeurs refuges ont eu pour conséquence d’aplatir encore plus la
courbe et donc de peser sur la croissance du produit net bancaire.
Le spread entre les taux courts (2 ans) et taux longs (10 ans) est minime,
de l’ordre de quelques points de base à l’image des courbes françaises et
allemandes entre 2017 et 2020 :
Source : Boursorama
Ce phénomène de baisse de marge nette d’intérêts a été historiquement compensé par
une hausse des volumes, alimentée par des taux historiquement bas (1% fixe sur 20 ans par
exemple), notamment sur le segment hypothécaire et le segment « entreprises », qui ont profité
massivement de conditions de crédit favorables. Beaucoup d’entreprises technologiques,
comme les GAFA, ont même émis des obligations en gageant leurs positions cash abondantes
en Europe (Secured Bonds).
Les besoins de relais de croissance dans les banques d’investissement et gérants d’actifs
deviennent critiques, dans ce contexte persistant de taux bas. Des difficultés notables existent
déjà, de même que des paradoxes dans le domaine de la gestion d’actifs sous contraintes,
17comme les produits à capital protégé ou Les banques devront concevoir et partager
l’assurance-vie. Comment garantir un de nouveaux usages des technologies de
rendement minimum aux portefeuilles d’actifs robotisation et/ou d’exploitation de la data.
des contrats d’assurance-vie avec une courbe Les domaines à couvrir sont vastes : ils vont de
de rendement négative sur les actifs les plus l’orchestration de l’entrée en relation client, au
sûrs, alors que le passif de ces mêmes contrats screening des transactions, à l’optimisation
devient de son côté plus certain dans le futur des modèles (valorisation, scoring…) pour en
? Rappelons que ce risque en gestion Actif- faire des outils permettant un service bancaire
Passif a déjà déclenché un mouvement de sécurisé et de qualité.
recapitalisation du secteur assurance-vie à la fin
Grâce à l’amélioration continue de la mesure
de l’année 2019.
des risques financiers (possibilités offertes
Le plus gros gérant d’actifs mondial BlackRock
par le Big Data et l’Intelligence Artificielle,
a ainsi vu ses actifs sous gestion (AUM) fondre
présentant par exemple une sophistication
de 1000 milliards de dollars, pour atteindre 6430
des modèles prédictifs de défaut), le Senior
milliards dollars (baisse de 15%) au cours du 1er
Banker assisté par l’Analyste Crédit pourra se
trimestre 2020 avec un flux net de rachats et
consacrer aux tâches de conseil et analyse à
des investisseurs délaissant les fonds en titres
valeur ajoutée, pour optimiser la gestion du
pour du cash.
risque de crédit et de l’extra-financier comme
La redéfinition du business model des la gouvernance ou une analyse de sensibilité
banques et gérants d’actifs passera de business model et, ainsi réduire le nombre
par des transformations profondes, de défaillances des acteurs économiques.
tant en interne qu’en termes d’offre
Une digitalisation bien menée et maitrisée
commerciale.
va permettre aux banques de réussir à
s’imposer comme tiers de confiance et
Ces transformations s’appuieront sur une
pouvoir, de ce fait, développer des activités
stratégie résolument « Client Centric / Data
nouvelles au-delà de leur « cœur de métier
Centric », comme l’ont fait des acteurs
» historique, en organisant, par exemple
nativement digitaux. Deux exemples probants
de nouveaux écosystèmes via de nouvelles
: la banque danoise Saxo Bank offre la
plateformes.
possibilité, depuis 2001, d’investir en ligne sur
divers actifs (Forex, titres, futures, fonds) dans Au-delà de l’évolution des business et
180 pays. Interactive Brokers, aux Etats-Unis, operating models, ces transformations
a fait évoluer son modèle de courtage en profondes ne vont pouvoir se faire qu’au
ligne pour particuliers vers une plateforme de prix de changements d’organisation
trading mondiale pour gérants de patrimoine accompagnant l’émergence de nouveaux
et une « market place » pour conseillers métiers. L’humain devra donc rester au cœur
financiers, courtiers, gérants indépendants des préoccupations des dirigeants de Banque
et « hedge funds ». d’investissement.
18Montée en puissance de
l'extra-financier dans
la finance
3 19Nous pouvons être un facilitateur
très puissant de la finance durable et
responsable.
Stéphane Boujnah,
DG d'Euronext
203.1 Une finance "durable” plus résistante face à
la crise ?
Les termes de « durable » ou « responsable » - au sens souvent abstrait ou galvaudé - sont
associés aux problématiques de développement, d’industrie et d’énergie depuis la fin du
XXème siècle. L'année 1972 marque un tournant et une prise de conscience institutionnelle
internationale : c’est la première conférence des Nations Unies sur l’environnement. Le
XXIème siècle a vu émerger une multiplication d’initiatives et même de lois pour engager
la transition énergétique et respecter les Accords de Paris de 2015 (COP21) visant à limiter le
réchauffement climatique à 2°C, d’ici 2100.
Mesurant les conséquences collatérales de leurs activités de financement et d’investissement
sur le climat, 130 banques internationales se sont engagées en septembre 2019 « à aligner
stratégiquement leurs activités sur les objectifs de développement durable des Nations-
Unies et de l'Accord de Paris sur le climat » (Principes pour une Banque Responsable - PRB)
sans avoir fixé d’échéance.
Dans notre contexte de crise sanitaire, il est intéressant de noter que la finance
répondant aux critères ESG apparaît plus résistante - et vraisemblablement plus
résiliente - que la finance classique.
Rappelons que les critères ESG sont utilisés afin de désigner les trois piliers de l'analyse extra-
financière:
21Trois exemples illustrent la meilleure De même, notons la surperformance de
résistance de la finance “durable” 10% du tracker Actions Low-Carbon (BNP
face aux chutes du marché : un indice Paribas Easy Low Carbon 100 Europe) contre
mondial constitué d’actions pondéré par le CAC40 sur un an, au 31/03/2020, accompa-
des critères ESG, un tracker actions eu- gnée d’une moindre volatilité.
ropéennes Low-Carbon, la performance
des obligations ESG à haut rendement. Enfin, sur le compartiment « High Yield »,
nous pouvons constater la différence de ren-
En comparant depuis le début de l’année dements entre l’indice obligataire mondial
2020, l’évolution de la courbe de l’indice Barclays MSCI Global High Yield Sustainable
DJSW (Dow Jones Sustainability World [19] ) Responsible Investment (SRI) par rapport à
et son équivalent généraliste le « Dow Global son homologue conventionnel. Pour ces deux
», on observe que non seulement le DJSW indices, le rendement de l’indice ESG est le
surperforme légèrement le Dow Global, mais plus faible des deux, mais en évitant le sec-
surtout que l’écart se creuse nettement à teur énergétique américain (responsable de
partir de mi-mars (la chute du Dow global est 20% des défauts mondiaux en 2019), il pré-
plus brutale que celle du DJSW, 21% contre sente l’avantage de minimiser la probabilité
14%). de défaut en 2020, compte-tenu de la crise
du pétrole.
Source : Société Générale / Lyxor International Asset Management
[19] Le DJSW est un indice global actions représentant le top 10% des 2 500 actions de l’indice S&P Global sur la base de critères ESG.
223.2 La prise en compte de l’extra-financier dans
les modèles de prédiction des risques
La théorie moderne du portefeuille a apporté l’analyse du couple risque / rendement et la
diversification aux techniques de gestion des risques de portefeuille. Ces modèles sont, a priori,
inefficaces en cas de crise systémique où toutes les classes d’actifs sont corrélées à la baisse.
L’inclusion systématique et généralisée de critères extra-
financiers et qualitatifs, paraît appropriée pour renforcer les
modèles existants, notamment pour appréhender les corrélations.
L’exclusion de certains secteurs ou entreprises pourrait apporter
par exemple de la résilience à une stratégie d’investissement, tout
en préservant un certain niveau de performance.
Les modèles d’allocation de capital économique pourraient aussi
bénéficier des vertus de critères extra-financiers dans le calcul
des capitaux réglementaires, sous réserve d’une évolution de la
réglementation. Par exemple, depuis septembre 2019, Natixis utilise
une méthodologie sous le nom « The Green Weighting Factor »,
qui attribue une note environnementale à chaque opération de
financement. Le taux de rendement attendu de chaque opération
de financement est ensuite ajusté en fonction de son impact
environnemental et climatique, ainsi les actifs à risques pondérés
(RWA) seraient réduits jusqu'à 50% pour les transactions vertes
et augmentés en cas contraire. Cette démarche pourrait être
adoptée par d’autres banques et certifiée par des tiers, type
cabinet d’audit.
Au-delà de l’évolution des modèles de prédiction, la survenance de la crise actuelle
démontre une fois encore l’importance des “Stress tests”, qu’ils soient financiers,
climatiques ou sanitaires, afin de vérifier la résistance de l’écosystème financier face
à un choc endogène ou exogène. Ainsi la crise sanitaire actuelle va-t-elle éprouver
la robustesse des dispositifs demandés par les régulateurs suite à la crise de 2008,
dispositifs qui ont énormément mobilisé les ressources des banques d’investissement.
D’éventuels ajustements s’avéreront probablement nécessaires pour renforcer
leur résilience et de nouveaux types de stress tests ou « analyses d’impact »,
comme les stress tests climatiques annoncés peu de temps avant la crise sanitaire
par certains pays européens dont la France, vont être demandés.
233.3 Vers un engagement collectif et une
responsabilité partagée
Le repositionnement de la finance, au sein d’un paysage économique européen
recomposé, constitue un enjeu majeur pour notre pays, du fait de son rôle de soutien
à l’économie. L’importance de la prise en compte des aspects environnementaux et
sociétaux est appelée à être renforcée très rapidement : levier pour accélérer la transition
climatique, place envisagée pour les fonds de retraite dans le cadre des réflexions sur la
réforme des retraites, poids de l’Assurance Vie dans l’épargne individuelle, etc.
L’engagement collectif permettra de créer un cercle vertueux : la demande nourrit
l’offre, et l’offre nourrit la demande. La motivation économique de l’ensemble des
acteurs doit donc converger vers des investissements pérennes et responsables. Un
alignement des intérêts pour toutes les parties prenantes est nécessaire si l’on souhaite
accélérer significativement la transition dans le monde d’après Covid19.
Bien sûr, la prise de conscience globale des investisseurs existait préalablement à la
crise. Elle se traduisait par un engouement réel pour les actifs “verts”.
Dans l'univers de la gestion d’actifs, l’IR L’objectif ne devrait-il pas être d’atteindre
(Investissement Responsable) – des fonds 100% des encours sous gestion intégrant
de placement qui intègrent les critères ESG des critères ESG, quel que soit le “label”
- a connu une très forte croissance au cours retenu ? Comme la viticulture, encouragée par
de ces dernières années. Selon le rapport les consommateurs, a amorcé sa conversion
Global Sustainability Investment Alliance biologique / biodynamique sans attendre le
(GSIA), publié tous les deux ans, les actifs régulateur.
d’investissements durables gérés au niveau
mondial s’élevaient à 30 700 milliards de Certes, le rôle des régulateurs est primordial,
dollars en 2018, en hausse de 34% par rapport aussi bien pour harmoniser les pratiques
à l’année 2016. Ces encours représentaient que pour contrôler la mise en application.
en 2018 près de 41% du total des encours Ils ont par exemple commencé à définir un
mondiaux sous gestion, soit 74 300 milliards de cadre homogène d’analyse, telle la grille de
dollars. lecture des risques climatiques autour de
trois dimensions : le risque physique, le risque
En France, en 2018, l’IR représentait 1458 de transition et le risque de responsabilité
milliards d’euros, i.e. 43 % du total des encours (présentant une déclinaison plus aboutie sur
sous gestion. les deux premiers risques.)
L'enjeu est de changer de
rythme et d'échelle.
24La finance de demain.
C’est bien en termes de responsabilités que la
finance de demain doit être appréhendée : une
triple responsabilité, celle des clients finaux - tant
investisseurs institutionnels que particuliers- des
régulateurs et des acteurs financiers, banques ou
gérants d’actifs.
Certains gérants se distinguent déjà sur le
compartiment des fonds thématiques, en
investissant dans les marchés pour répondre aux
grands enjeux sociétaux, tels que l’accès à l’eau
potable, les énergies renouvelables, la recherche
médicale, etc. ou en finançant des acteurs de
l’économie circulaire (fonds de dette privée, offres
de leasing...). En effet, les équipes de gestion y
sont typiquement pluridisciplinaires avec des
experts non-financiers. Le gérant partage les frais
de gestion avec les partenaires ou des instituts
de recherche. Ce type de modèle pourrait être
une solution vertueuse face aux enjeux de
performance de la gestion active.
Le facteur clé de réussite essentiel
est indéniablement la transparence,
seule réponse crédible aux critiques de
“Greenwashing”. Cette transparence
passera par une meilleure maîtrise
des données, aussi bien en termes
de reporting que de pilotage et choix
d’investissement ou financement.
25Conclusion
Depuis plusieurs décennies, les banques - d’abord
contraintes, puis volontaristes - se sont engagées à
publier des reporting extra-financiers et à développer
leur offre d’actifs intégrant les critères responsables.
Ces actifs ont démontré leurs qualités intrinsèques
- au-delà de philanthropiques - et offrent un vaste
potentiel de croissance.
En revanche, si à ce jour les acteurs de la finance
de marché ont résisté aux virulentes secousses
des mois de mars et avril 2020 - grâce aux
soutiens institutionnels et étatiques - rien ne
laisse présager de l’avenir. Des incertitudes
pèsent notamment sur la capacité des acteurs en
difficulté à honorer leurs dettes.
Les technologies utilisées en finance (trading à haute
fréquence, blockchain ou Big data) ont souvent été
décriées, considérées comme des armes à visée
spéculative. Pourtant, l’intelligence artificielle et le
“deep learning” constituent une artillerie de pointe
et différenciante. Au service de la médecine dans la
détection anticipatrice de maladie, la technologie
prédictive aura aussi un rôle à jouer dans une approche
vertueuse de la finance et l’apport de solutions sur
mesure avec l’éclairage indispensable de critères ESG.
26Remerciements
Muriel Dussart Partner Finance de Marché
Avec la contribution de : Mounir Hassanaly, Virginie Mainczyk,
Jean-Baptiste Grange, Fang Feng
Mise en page : Marie Dupuy,
Retrouvez toute la serie des points de vue "Beyond."
téléchargeable sur notre site internet.www.groupeonepoint.com
Vous pouvez aussi lire
