CARTOGRAPHIE 2018 DES MARCHÉS ET DES RISQUES - Benoît de Juvigny, secrétaire général Stéphane Gallon, chef économiste - AMF
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CARTOGRAPHIE 2018
DES MARCHÉS ET DES
RISQUES
Benoît de Juvigny, secrétaire général
Stéphane Gallon, chef économiste
Conférence de presse – 5 juillet 2018
JUIN 2017 - JUIN 2018
Les principales informations
nouvelles et leur impact
1
Cartographie 2018 des marchés et des risques 2
Retour sur les risques identifiés dans notre
cartographie 2017
1. Une re-tarification brutale des actifs financiers
Faible réaction des marchés à des événements majeurs
Valorisations historiquement élevées et peu corrélées à la croissance et à l’inflation
Volatilité historiquement faible et peu corrélée aux autres indicateurs d’incertitude
2. Des niveaux d’endettement élevés
3. Concurrence réglementaire et contexte géopolitique
Cartographie 2018 des marchés et des risques 3
Principales informations nouvelles intégrées
dans la cartographie 2018 (1/2)
Évolution du PIB volume
L’environnement macro-économique (%, variation par rapport à
est resté favorable… l’année précédente)
Croissance économique qui a surpris
à la hausse
Normalisation monétaire sans accroc
pour le moment aux États-Unis
… mais avec de nouvelles menaces
Guerre commerciale et tensions
géopolitiques Source : FMI
Fragilité de certains pays émergents
Cartographie 2018 des marchés et des risques 4
Principales informations nouvelles intégrées
dans la cartographie 2018 (2/2) S&P 500
De nouveaux records ont été atteints… Source: Standard and Poors (S&P)
Valorisation sur les marchés actions américains
Émissions primaires sur le marché obligataire
Souscriptions dans les fonds d’investissement
… mais l’épisode de correction éclair de février 2018 (pic de
volatilité) montre une certaine fragilité
Indices de volatilité implicite
(en %)
Des changements structurels sur les marchés financiers
européens
En 2017-2018 : MIF2, PRIIPS, règlement sur les fonds monétaires
À venir : benchmark
En France : activation du coussin de capital contra-cyclique par
le HCSF
Source : Thomson Reuters Datastream
Cartographie 2018 des marchés et des risques 5
Principales conséquences pour la
cartographie des risques 2018
Risques élevés ou revus à la hausse
Correction brutale des prix d’actifs
Endettement non soutenable
Défaut de coordination internationale (politiques monétaires ou budgétaires, réglementation financière)
Fonctionnement des infrastructures de marché (Hard Brexit…)
Risques faibles ou revus à la baisse
Profitabilité des institutions financières (croissance économique revue à la hausse, remontée des taux
d’intérêt, etc.)
Financement des entreprises (pas de pénurie)
Disponibilité et gestion du collatéral (cf. fonctionnement du marché du repo depuis un an…)
Cartographie 2018 des marchés et des risques 6
FAITS SAILLANTS &
RISQUES ASSOCIÉS
2
au financement de l’économie,
aux marchés, à l’épargne et à la
gestion collective
Cartographie 2018 des marchés et des risques 7
FINANCEMENT DE
L’ÉCONOMIE
Cartographie 2018 des marchés et des risques 8
Financement de l’économie
Une désynchronisation des politiques monétaires des deux côtés de l’Atlantique, justifiée
par des trajectoires différentes d’inflation et par la politique budgétaire américaine
Évolution des prix à la consommation (% var. sur un an) Taux directeurs et taille de bilan des banques centrales
Sources : Eurostat, BoJ, Federal Reserve, Thomson
Source : Thomson Reuters Datastream Reuters Datastream
Cartographie 2018 des marchés et des risques 9
Financement de l’économie
Le risque d’un ralentissement de l’activité des deux côtés de l’Atlantique
Indice PMI composite de la zone euro Écart de taux (10 ans - 1 an) sur les obligations
60 souveraines américaines
59 (en points de base)
58
57
56
55
54
53
52
51
50
mai juil. sept. nov. janv. mars mai juil. sept. nov. janv. mars mai juil. sept. nov. janv. mars
15 15 15 15 16 16 16 16 16 16 17 17 17 17 17 17 18 18
Source : Thomson Reuters Datastream
Source : Markit
Note de lecture : Les bandes grisées représentent les périodes de récession.
Cartographie 2018 des marchés et des risques 10Financement de l’économie
Certains pays émergents vulnérables au commerce mondial et à la politique
monétaire américaine
Taux de change vis-à-vis de l’euro (1 € = …)
Emerging Markets Bond Index
(spread par rapport à la dette souveraine
américaine, en points de base)
550
520
490
460
430
400
370
340
310
280
250
janv. 14 mai 14 sept. 14 janv. 15 mai 15 sept. 15 janv. 16 mai 16 sept. 16 janv. 17 mai 17 sept. 17 janv. 18 mai 18
Source : Thomson Reuters
Source : Bloomberg
Cartographie 2018 des marchés et des risques 11Financement de l’économie
Marchés actions : des niveaux de valorisation qui apparaissent élevés surtout
aux États-Unis Price Earning Ratio
(rétrospectif)
Source : Thomson Reuters Datastream
Cartographie 2018 des marchés et des risques 12Financement de l’économie
Marchés de dette d’entreprise : des records de fonds levés, notamment pour les plus risqués
(leveraged loans covenant-lite : prêts à effet de levier à faible protection des investisseurs)
Émissions brutes d’obligations
Émissions brutes d’obligations des Volumes de prêts à
spéculatives par les sociétés non
sociétés non financières au niveau effets de levier
financières selon la nationalité de
mondial (en milliards d’euros) (en milliards d’euros)
l’émetteur (en milliards d’euros)
Source : Bloomberg Source : Bloomberg Source : Thomson Reuters Datastream
Cartographie 2018 des marchés et des risques 13ORGANISATION DES
MARCHÉS
Cartographie 2018 des marchés et des risques 14Marchés actions : l’impact de MIF2
L’obligation de négociation ne profite pas aux plates-formes
Le report attendu du dark vers le lit n’a pas eu lieu
Développement des internalisateurs systématiques
Adaptation des acteurs au double volume cap (periodic auctions, développement des
transactions pré-arrangées, large-in-scale )
Part de marché des montants échangés
Source : Thomson Reuters
Cartographie 2018 des marchés et des risques 15Marchés : l’impact de MIF2
En revanche, la réforme du pas de cotation a eu les effets positifs attendus
Un pas de cotation plus pertinent au regard du spread sur l’ensemble des titres
Une amélioration globale de la qualité du marché
Un régime de transparence qui tarde à s’imposer sur les marchés obligataires
227 titres pour l’ensemble de l’Union européenne, dont 11 seulement pour la France
Une vigilance sur la recherche (couverture de certains segments par les
analystes)
Cartographie 2018 des marchés et des risques 16Marchés obligataires : les achats de la BCE ont fait
baisser les coûts de financement des sociétés non
financières françaises
Évolution de l’asset swap spread des titres français éligibles au
programme d’achat
(en points de base)
Source : Bloomberg
Cartographie 2018 des marchés et des risques 17Marchés obligataires :
… sans dégradation de la liquidité des SNF
Évolution de l’indicateur de liquidité des marchés obligataires français
Moins
liquide Moins
liquide
Plus
liquide Plus
liquide
Source : AMF, Bloomberg
Cartographie 2018 des marchés et des risques 18Marchés dérivés : un poids stable et des
risques en baisse au niveau mondial
Dérivés de gré à gré - montant Expositions brutes de crédit Encours mondial (notionnel) de dérivés
notionnel global (en milliers de milliards de dollars) de taux par type de contrepartie
(en milliers de milliards de dollars) (en milliers de milliards de dollars)
Source : Banque des règlements internationaux
Cartographie 2018 des marchés et des risques 19GESTION D’ACTIFS Cartographie 2018 des marchés et des risques 20
Une collecte record en 2017, dans le monde…
Encours de la gestion collective (hors fonds de fonds) Collecte nette des fonds
Regroupement géographique selon la domiciliation des fonds (incluant les fonds de fonds)
(montants en milliers de milliards d’euros) (montants en milliards d’euros)
45 Changement méthodologique de l'EFAMA* 3 000 Pays émergents (hors Chine)
Asie-Pacifique Chine
Europe Autres pays développés
40
Amérique Europe
5,41 2 500 États-Unis 139
35 4,93
4,35 350
30 2 000 63
3,34 14,79 254
13,39
25 426
3,00 12,62
1 500 35
10,59 126
20 2,43 926
2,52 7,89 358
212 83
2,30 2,26
15 6,80 1 000 111
1,88 6,24
1,46 5,91 5,58 241
618
5,24 713
10 4,48 20,01 20,75
16,48 17,96
14,84 500 450
11,48 12,45 848
5 10,18 10,46
7,60 8,73 505
396 302
0 0
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2014 2015 2016 2017 2014 2015 2016 2017 2018 2019
Source : EFAMA – International Quarterly Statistical Release, Calculs AMF
* NB méthodologique : Jusqu’en 2014, les données publiées par l’EFAMA excluent les fonds de fonds, sauf pour la France, l’Allemagne, l’Italie et le Luxembourg. Par ailleurs, les pays correspondent au lieu de domiciliation des
fonds, à l’exception de Hong Kong, Trinidad et Tobago, et la Nouvelle-Zélande. Depuis 2015 (avec réévaluation en 2014), l’EFAMA publie deux jeux de données (avec et sans fonds de fonds). Néanmoins, certaines juridictions
(Italie, Japon, Luxembourg, Pays-Bas, Norvège, Roumanie, Slovaquie, Espagne et Suisse) ne parviennent pas à exclure les fonds de fonds du total des encours. Par ailleurs, les ETF et des fonds institutionnels sont inclus dans le
total. Le changement de méthodologie et de classification des fonds entraîne un saut statistique d’environ 4 700 milliards d’euros pour l’année de transition (2014), dont 1 650 milliards pour les États-Unis, 1 230 milliards pour
l’Allemagne, 450 milliards pour la France, 390 milliards pour l’Irlande, 320 milliards pour le Japon, 260 milliards pour le Royaume-Uni, et 260 milliards pour le Luxembourg.
Cartographie 2018 des marchés et des risques 21… et en France
Encours, collecte nette et revalorisation : Encours, collecte nette et revalorisation :
Fonds actions français (en milliards d’euros) Fonds obligataires français (en milliards d’euros)
150 400 60 280,7 300
355,7
334,6 253,6
238,7 241,8
302,5 305,6
278,9 272,0 282,5 300 202,4 211,7 206,9
255,9 190,0
100 234,7 40 175,8 178,2 200
225,1
190,0 154,0
200 31,8
65,9 27,0
24,2 24,2
50 50,0 20 21,6 100
37,3 100
11,8 25,2
23,0 20,0 19,4 21,5
12,4
1,7 11,0 9,6 10,5 13,5 5,8 3,1 4,5
0 3,1 0 0 0
-5,6 -11,2 0,2 -14,8 -5,6 -8,0 -7,9 -7,7 -12,0 -6,4 0,6
-23,4 -4,7
-15,8 -18,2
-12,4
-100 -16,0
-50 -53,8 -20 -100
-21,8
-200
Fonds actions, autres chgt de volume Fonds obligations, autres chgt de volume
-100 Fonds actions, valorisation de l'encours -40 Fonds obligations, valorisation de l'encours -200
Fonds actions, flux de souscriptions nets -300 Fonds obligations, flux de souscriptions nets
Fonds actions, Variation de l'encours Fonds obligations, Variation de l'encours
-144,6 Fonds actions, encours (éch. droite) Fonds obligations, encours (éch. droite)
-150 -400 -60 -300
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017
Source : Banque de France – Panorama financier des OPC, Calculs AMF Source : Banque de France – Panorama financier des OPC, Calculs AMF
NB méthodologique : les autres variations de volume correspondent aux NB méthodologique : les autres variations de volume correspondent aux
reclassifications, créations ou liquidations de fonds. reclassifications, créations ou liquidations de fonds.
Cartographie 2018 des marchés et des risques 22Liquidité des fonds : le reporting des FIA ne révèle
pas de risque d’après les déclarations reçues
Le risque de liquidité a fait l’objet d’une attention accrue des régulateurs
Recommandations internationales (OICV, ESRB…)
En France, outils de gestion rendus disponibles (loi Sapin 2)
L’information tirée du reporting AIFM
Structure par termes de l’actif et du passif du portefeuille
Fonds immobiliers Autres fonds
(estimation en % cumulé de l’actif net) (estimation en % cumulé de l’actif net)
100 100
90 90
80 80
70 70
Portefeuille
Investisseurs
60 60
50 50
Portefeuille
40 Investisseurs
40
30 30
20 20
10 10
- -
0-1 jour 2-7 jours 8-30 jours 31-90 jours 91-180 jours 181-365 jours >365 jours 0-1 jour 2-7 jours 8-30 jours 31-90 jours 91-180 jours 181-365 jours >365 jours
Lecture : pour la stratégie « fonds immobiliers » (16 % des actifs nets), le gérant estime que 16 % de son portefeuille peuvent être liquidés en un jour, et que 1 % des investisseurs peut
recevoir des paiements de rachats à cet horizon.
Source : AMF
Cartographie 2018 des marchés et des risques 23Fonds monétaires : des encours stables et moins de
risque dans l’allocation Évolution de la détention de titres par les fonds
Évolution de la part des fonds standards dans le total monétaires français selon la maturité des titres
des fonds monétaires français (en %) détenus (en %)
100%
90%
80%
70%
60%
50%
40%
30%
20%
Parts de fonds monétaires résidents Dépôts, crédits et autres placements nets
10%
Titres de créances à moyen terme (> 1 an etDes liens avec le reste du secteur financier
mieux connus
Exposition de l'actif des fonds au reste du Exposition du passif des fonds au reste du
système financier système financier
(en milliards d’euros et en %) (en milliards d’euros et en %)
Source : données Banque de France, AMF, ACPR. Les écarts entre l’actif et le passif s’expliquent par l’absence de données relatives aux dépôts et prêts.
Cartographie 2018 des marchés et des risques 25ÉPARGNE DES
MÉNAGES
Cartographie 2018 des marchés et des risques 26Record de flux pour l’épargne bancaire et stabilisation
du taux de ménages actionnaires après le rebond de
2017
Principaux flux de placements financiers nets des ménages Taux de détention d’actions en direct
(flux annuels nets, en milliards d’euros) par les ménages français
160
Fonds de pension
Assurances-vie
140 135 Titres d'OPC
124 Actions
114 15 5 9 Titres de créances
120 Numéraire et dépôts
11
Total 8 108
100 92 99
93 97 6
8 6 86
94
11 81 40 87 7
79 75 77 20 9 11 79 29
80
71 10
37 79 33
4
60 17 18 30 7
39 16
2 4 5
5 7 2
40 1 12
4 5 18
3 13 20 4
9 51 11 57
7 43 48 48
20 2 36 8 36
31 27
19 23 22
14
0 -1
-6 -2 -4 -7 -4 -6 -5 -8 -5 -6 -6
-15
-2 -22
-20
-40
2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 Sources : Kantar TNS, mars 2018, AMF, Lettre de l’Observatoire de l’épargne n° 29
Source : Banque de France, comptes nationaux financiers, base 2010, calculs AMF
Cartographie 2018 des marchés et des risques 27PRIIPS : une meilleure protection de la clientèle
de détail, avec des problèmes résiduels
(compréhension des informations…)
Les scénarios de performances futures pourraient être mal interprétés
La méthode de calcul des coûts de transaction peut, dans certains cas, conduire à afficher des
coûts de transaction négatifs ce qui est peu intelligible pour un épargnant
Cartographie 2018 des marchés et des risques 28Les vagues de produits atypiques se succèdent
Il est à craindre que certains acteurs du Forex et des Nombre mensuel de demandes
options binaires se redéployent sur d’autres produits d’information, de réclamations et
tels que les crypto-actifs. de signalements reçus par l’AMF
300
La valorisation des crypto-actifs s’apparente à une Forex / Options binaires Placements atypiques Crypto-actifs
250
bulle spéculative. Une correction majeure (–60 %) a
déjà été observée début 2018. 200
Les réflexions se poursuivent quant à la qualification 150
juridique des jetons et le cadre réglementaire
100
approprié (loi Pacte).
50
0
janv. févr. mars avr. mai juin juil. août sept. oct. nov. déc. janv. févr. mars
2017 2017 2017 2017 2017 2017 2017 2017 2017 2017 2017 2017 2018 2018 2018
Source : AMF
Cartographie 2018 des marchés et des risques 29CONCLUSION
sur les risques identifiés
3
Cartographie 2018 des marchés et des risques 30Risque n° 1 : correction brutale
des actifs financiers Évolution des taux d’intérêt sur les emprunts d’État à 10 ans
avant et après les événements politiques*
Un risque classé n° 1 depuis 2015 (base 100 le jour de l’événement)
140
Toujours de faibles ou tardives réactions des 130 France Italie Espagne
marchés aux événements 120
110
Multiples facteurs de déclenchement 100
90
Géopolitique, dont Hard Brexit (mars 2019)
80
Ralentissement économique (États-Unis, Zone-euro)
70
Difficultés d’un grand pays émergent 60
-80 -70 -60 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 70 80
Hausse des taux longs américains, puis mondiaux Source : Thomson Reuters Datastream
(*) La date 0 correspond à la date de l’événement (8 mai 2017
pour les élections françaises, 2 octobre 2017 pour le référendum
catalan et 5 mars 2018 pour les élections italiennes).
Cartographie 2018 des marchés et des risques 31Risque n° 2 : solvabilité des émetteurs
Pas d’inflexion sur les trajectoires de dette malgré une croissance économique soutenue
Dette davantage risquée (poids croissant des émetteurs moins bien notés)
Contexte de hausse des taux d’intérêt, qui est restée très modérée pour le moment
Cartographie 2018 des marchés et des risques 32Risque n° 3 : non coordination
internationale des politiques avec le
Brexit à très court terme
Brexit
Risque de Hard Brexit le 29 mars 2019
Enjeux principaux
Continuité des contrats sur dérivés impliquant une entité britannique
Compensation des dérivés dans les chambres britanniques
Continuité des données et seuils réglementaires
mission de surveillance des marchés
calcul des seuils déclenchant des obligations réglementaires (double volume cap…)
Guerre commerciale
Diminution de la croissance
Hausse de l’inflation
Incertitude accrue sur les politiques monétaires, et donc sur les taux d’intérêt
Smoot-Hawley Tariff Act
(1930)
Cartographie 2018 des marchés et des risques 33Synthèse des risques 2019
Niveau Perspectives
Description des risques 2018-2017
mi-2018 2019
1. Relèvement des primes de risque, fragilisant les acteurs endettés ou ayant des actifs dont
les prix, ne reflètant pas leurs données fondamentales, pourraient être brutalement corrigés
Observation de valorisations élevées, de primes de risque faibles, et d'une volatilité basse.
2. Manque de coordination des politiques (monétaires, budgétaires...), des ajustements
réglementaires du secteur financier
Potentielle concurrence réglementaire (Brexit, politique nouvelle de régulation aux États-
Unis).
Stabilité Menaces protectionnistes, guerre commerciale.
financière Désynchronisation de politiques monétaires entre États-Unis et Europe.
Articulation entre politique monétaire et politique macro-prudentielle en Zone euro (prise de
risque induite par la recherche de rendement).
3. Risque de crédit, trajectoires de dette insoutenables, prêts non performants
Observation de niveaux de dette élevés et absence d'inflexion sur les trajectoires
d'endettement.
Potentielle diffusion mondiale d'une hausse des taux d'intérêt aux États-Unis. Systémique
Risque d'affaiblissement conjoncturel. Niveau du risque mi-2018 Élevé
4. Volatilité, variations brutales des conditions de la liquidité, mouvements de grande Significatif
ampleur des investisseurs d'une classe d'actifs à l'autre. Faible
Résistance des marchés malgré les épisodes de correction éclair (février 2018).
EN BLEU : principales informations nouvelles amendant le diagnostic
5. Renforcement des besoins en collatéral de bonne qualité, avec un risque de réutilisation et
de transformation mal maîtrisée, face à une offre de collatéral potentiellement rare
En baisse
Organisation et localement en cas de stress Variation du risque depuis 2017 ou perspectives 2019 Stable
fonctionnement Disparition des dysfonctionnements du marché du repo en 2017
En hausse
des marchés
6. Fonctionnement des infrastructures de marché et post-marché
Mise en œuvre de MIF2 et du règlement benchmark. Amendements envisagés pour EMIR.
Cyber-risques dans un contexte géopolitique tendu.
Continuité des activités en mars 2019 en cas d'échec des négociations sur une période de
transition pour le Brexit (notamment chambres de compensation, marchés dérivés).
7. Profitabilité des institutions financières confrontées à un environnement de taux d'intérêt
bas et à un environnement économique encore fragile
Amélioration de la conjoncture macro-économique.
Remontée pour le moment lente et mesurée des taux d'intérêt.
(Mais concurrence accrue de nouveaux acteurs exploitant le numérique)
Financement de
l'économie 8. Accès difficile des entreprises, et notamment des PME, aux marchés financiers
9. Manque de protection des épargnants en cas de mauvaise information sur les risques
associés à certains placements ou certains canaux de distribution
Développement de nouvelles vagues d'arnaques (crypto-actifs).
Difficultés d'application de PRIIPS.
Cartographie 2018 des marchés et des risques 34Vous pouvez aussi lire
