FLASH MARCHÉS : COUP D'ENVOI DE LA SAISON DES RÉSULTATS - Edmond de Rothschild

FLASH MARCHÉS : COUP D’ENVOI DE
LA SAISON DES RÉSULTATS
• Un embargo sur le pétrole russe de la part de l’Europe est évoqué

• Jerome Powell a confirmé la volonté de la Fed d’aller rapidement vers une normalisation
de la politique monétaire, jugeant probables plusieurs hausses de taux directeurs de 50 pb

• Nous avons une attitude de prudence sur les actions et la duration

Le débat entre les deux candidats aux élections présidentielles françaises n’a pas été de
nature à inverser les sondages, Emmanuel Macron étant toujours donné gagnant avec une
avance de 4 pts sur Marine Le Pen.

En Ukraine, les troupes russes se concentrent désormais dans le Sud et l’Est du pays, et
revendiquent la prise de Marioupol, ville détruite à 90% selon son maire. L’escalade des
sanctions et des livraisons d’armes font écho à l’intensification des combats, alors que ce
sont désormais 5 millions d’Ukrainiens qui ont fui le pays. Un embargo sur le pétrole russe
de la part de l’Europe est évoqué.

Les indices PMI du mois d’avril sont ressortis bien meilleurs qu’attendu. Alors qu’une
décélération de l’activité en Europe était à craindre, celle-ci semble être soutenue par la
levée de l’essentiel des contraintes sanitaires et par la reconstitution des stocks pour parer
à d’éventuelles pénuries ou en anticipation de prix plus élevés. Le FMI a, de son côté, révisé
à la baisse ses anticipations de croissance mondiale pour cette année à 3.6% alors qu’il
s’attendait à 4.4% dans sa prévision de janvier dernier. Un tiers de cette baisse vient du
ralentissement attendu en Russie.

Les discours des banquiers centraux ont continué de peser sur les marchés obligataires et
actions. A l’occasion du sommet du FMI, Jerome Powell a confirmé la volonté de la Fed
d’aller rapidement vers une normalisation de la politique monétaire, jugeant probables
plusieurs hausses de taux directeurs de 50 pb. James Bullard, le président de la Fed de Saint-
Louis, a quant à lui évoqué l’éventualité d’une hausse de taux de 75 bp. En Europe,
l’évocation par le vice-président de la BCE Luis de Guindos d’une possible hausse des taux
directeurs de l’institution dès le mois de juillet a tiré les taux et l’euro à la hausse.

Le début de la saison des publications de résultats a soutenu les marchés actions en début
de semaine, les entreprises étant, pour le moment, plutôt rassurantes sur la tenue de la
consommation. Mais les perspectives de politiques monétaires plus restrictives ont retourné
les performances.

Dans ce contexte, nous avons une attitude de prudence sur les actions, les risques de baisse
liés à la moindre liquidité l’emportant sur les perspectives encore positives concernant les
résultats des entreprises. De même, nous restons prudents sur la duration, principalement
européenne. En revanche, sur ces niveaux, les taux courts américains semblent anticiper
déjà une bonne partie des hausses de taux à venir de la Fed.

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ACTIONS EUROPÉENNES
Les différents indices européens finissent la semaine légèrement dans le vert. Les
investisseurs se sont plutôt concentrés sur les nouvelles concernant la politique monétaire.
En effet, la semaine a été très chargée en nouvelles de ce côté avec le gouverneur de la
Bundesbank (Joachim Nagel) qui estime que la BCE pourrait conclure ses achats d’actifs à la
fin du deuxième trimestre alors que la communication officielle mentionne le troisième
trimestre. A cela il faut rajouter l’intervention du vice-président de la BCE qui a donné du
crédit à la thèse d’une hausse des taux en juillet 2022. Concernant les chiffres
macroéconomiques, si la publication d’un indice de confiance des consommateurs a rassuré
un peu les investisseurs, les tendances des analystes restent toujours sur une révision à la
baisse de la croissance européenne. On peut à ce titre parler de la révision effectuée par le
FMI sur ses prévisions de croissance en Europe (-110 bp à 2.8%). La conséquence de ces
nouvelles est une hausse des taux souverains européens qui pèse sur la performance
boursière du marché action. Sur le plan géopolitique, la poursuite des attaques russes et
l’annonce par Vladimir Poutine de la prise de Marioupol accroît la probabilité d’un embargo
sur le pétrole russe. Enfin, sur le plan politique, la semaine a été marquée par le débat de
l’entre-deux tours en France. Ce dernier ne semble pas avoir eu un impact majeur sur les
sondages qui continuent pour l’instant de donner Emmanuel Macron gagnant bien que son
avance n’est plus aussi importante qu’en 2017.

Sur le plan microéconomique, Stellantis suspend l’activité de son unique usine en Russie afin
de respecter les sanctions mise en place. Dans le secteur du luxe, Prada publie d’excellents
résultats soutenus par de solides dynamiques aux Etats-Unis. Heineken profite de la reprise
de la consommation hors-domicile avec l’amélioration de la situation sanitaire. L’entreprise
publie d’excellents résultats, bénéficiant à la fois de la hausse des prix et du changement du
mix marketing vers des produits plus haut-de-gamme. Dans le même secteur, les
augmentations de prix décidées par Nestlé n’ont pas altéré la demande des consommateurs,
toujours élevée lors du trimestre écoulé. Le géant suisse de l’agroalimentaire maintient ainsi
ses prévisions de marges pour l’année, en tablant sur sa capacité à passer de nouvelles
hausses de prix afin de faire face à l’envolée des coûts. Enfin, au sein du secteur des semi-
conducteurs, ASM International (+4%) a pour sa part enregistré des prises de commandes
record au premier trimestre 2022.

ACTIONS AMÉRICAINES
Les indices américains clôturent les cinq dernières séances encore en repli, mis à part pour le
Dow Jones à +0.66%. La sanction est plus importante pour le Nasdaq à -3.44%, souffrant des
résultats de Netflix et des commentaires de Jerome Powell.

Le président de la Fed s’est prononcé en faveur d’une hausse de 50 pb lors du prochain
FOMC (4 mai) et d’une décision potentiellement similaire à l’occasion des deux réunions
suivantes en juin et juillet prochain. Le marché de l’emploi américain est trop tendu selon lui,
ce qui nécessite pour la Fed « d’agir plus vite que prévu » afin de maîtriser l’inflation. Les
propos de Jerome Powell ont fait écho à la publication jeudi des inscriptions hebdomadaires
au chômage qui sont retombées à un niveau comparable à celui des années 1960.

La publication du Livre Beige indique que « l’économie américaine a enregistré
une croissance modérée jusqu’à la mi-avril profitant de l’accélération des dépenses dans le
commerce de détail et les entreprises de services non financiers ». Le rapport indique

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également que « les perspectives de croissance sont désormais assombries par l’incertitude
créée par les développements géopolitiques récents et par la hausse des prix ».

Le FMI a révisé à la baisse ses prévisions de croissance globale pour 2022 à +3.6% contre
+4.4% auparavant pour prendre en compte l’impact du conflit en Ukraine.

Les cours du pétrole sont restés inchangés à 103$ concernant le WTI malgré la publication
d’une baisse surprise des stocks de pétrole aux Etats-Unis.

Côté publications de résultats, si seulement 87 sociétés du S&P 500 les ont publiés à ce
jour, 80% d’entre elles ont dépassé les attentes.

Netflix a été fortement sanctionné suite à la publication du premier recul trimestriel de son
nombre d’abonnés depuis 2011 (-200.000 clients). La société anticipe également une baisse
de deux millions de clients au deuxième trimestre en raison de l’intensification de la
concurrence et du partage des mots de passe. En réponse à cette situation, Netflix va
introduire des annonces publicitaires sur son site et réduire les dépenses concernant ses
productions.

La baisse de 35% de Netflix a notamment entraîné le repli des valeurs du Nasdaq : Meta -7.7%,
Tesla -5%, Amazon -2.6%... A l’inverse, les bons résultats et le relèvement des prévisions
de Procter & Gamble (+2.7%) et les bons chiffres d’IBM (+7%) dans le cloud computing ont
soutenu le S&P 500 et le Dow Jones.

Tesla progressait de 7% en après-marché suite à la publication de résultats record et
de commentaires confiants en lien avec une accélération de la production visant 1.5
million de véhicules cette année contre 936.000 en 2021.

Le management de Just Eat Takeaway.com indiquait réfléchir à l’introduction d’un partenaire
stratégique et/ou la vente partielle ou totale de Grubhub, la société de livraison de repas
américaine achetée l’année dernière pour 7.3Mds$.

ACTIONS JAPONAISES
Le Nikkei 225 et le TOPIX se sont inscrits en hausse de 1.40% et 1.05% sur la période. Les
actions japonaises ont continué d’être pénalisées par 1) le ton plus ferme adopté par la
Réserve fédérale américaine, 2) la hausse de l’inflation sous l’impulsion des prix de l’énergie
et des produits alimentaires, 3) le confinement lié au Covid-19 à Shanghai et 4) l’invasion de
l’Ukraine par la Russie. Toutefois, le marché a commencé à réagir à des annonces positives
telles que 1) la dépréciation du yen, avantageuse pour les entreprises exportatrices et 2) la
décrue des cas d’infection au Covid-19, deux facteurs de risque qu’il avait, dans une certaine
mesure, déjà intégrés.

Le transport maritime et les équipements de transport ont progressé de 6.88% et de 5.31%
respectivement, dans un contexte de rachat des titres cycliques survendus dans
l’anticipation d’une normalisation de l’économie. Le secteur minier a poursuivi sa
progression, en hausse de 3.66%, soutenu par la hausse des prix des ressources naturelles.
De son côté, le transport aérien s’est replié de 2.26%, pénalisé par la révision baissière
apportée lundi par Japan Airlines à ses perspectives commerciales pour 2022, en raison
d’une baisse significative de la demande de vols intérieurs due à la propagation du variant
Omicron. Les secteurs des services et des communications se sont contractés de 1.42% et
1.04% respectivement, les secteurs exportateurs ayant été favorisés par rapport à ceux axés
sur l’économie intérieure, principalement en raison de la faiblesse du yen.

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Fast Retailing Co., Ltd., dont le bénéfice net au premier semestre 2022 a été révisé à la
hausse, a bondi de 11.25%, malgré les inquiétudes liées au confinement en Chine et à la
guerre en Ukraine. Nissan Motor Co., Ltd. et Suzuki Motor Corp. ont progressé de 7.77% et
6.83% respectivement, la dépréciation du yen profitant aux grandes entreprises
exportatrices. À l’inverse, les titres liés à la demande intérieure comme M3 Inc., Ajinomoto
Co., Inc. et Nitori Holdings Co., Ltd. ont cédé 5.16%, 3.38% et 2.38%, respectivement.

Mardi, les commentaires du ministre des finances, Shunichi Suzuki, lors de la réunion du G7,
exprimant des inquiétudes quant à la faiblesse du yen, n'ont pas empêché ce dernier de
dépasser le seuil de 128 face au dollar américain pour atteindre son plus bas niveau en 20
ans, et sa 13e journée de baisse consécutive. Ce mouvement fait suite aux propos du
président de la Fed de St. Louis James Bullard, qui a déclaré qu’un relèvement de 75 points
de base de la banque centrale américaine n’était pas à exclure pour juguler l’inflation. Le
gouverneur de la Banque du Japon (BoJ) Haruhiko Kuroda, qui assistait également à la
réunion du G7, a déclaré que la volatilité excessive du taux de change risquait d’affecter
l’activité des entreprises.

MARCHÉS EMERGENTS
L’indice MSCI EM a terminé en baisse de 2.31% cette semaine, jeudi à la clôture. La Chine a
sous-performé les autres régions, en baisse de 6.69% en USD, les perturbations économiques
dues aux mesures de confinement dans le cadre de la politique de « zéro-Covid » l’ayant
emporté sur le ton plus accommodant adopté par la banque centrale de Chine. Le marché
indien est resté stable tandis que le Brésil a continué de surperformer avec une progression
de 0.20%.

En Chine, la croissance du PIB au premier trimestre a atteint 4.8% et a dépassé les prévisions
du marché. Toutefois, les ventes au détail de mars commencent à refléter l’impact négatif du
renforcement des mesures « zéro-Covid » : -3.5% sur un an et -6% en termes réels en excluant
l’inflation. La banque centrale a annoncé une réduction plus faible que prévu de 25 points de
base (pb) du taux des réserves obligatoires, de manière à libérer davantage de liquidités
pour consolider la confiance du marché. La monnaie locale onshore (CNY) s’est dépréciée
de presque 200 pb par rapport au dollar US en raison de la détérioration des perspectives de
croissance et de l’écart négatif des taux nominaux à 10 ans entre la Chine et les États-Unis.
Cela fait 1 mois cette semaine que le confinement a été mis en place à Shanghai, où le
nombre de cas quotidiens a atteint un pic et où les mesures rigoureuses ont été
partiellement assouplies. 70% des 666 sites industriels désignés ont repris leurs activités,
notamment Tesla Giga Shanghai où 8000 travailleurs vivent dans l’usine pour respecter la
politique de circuit fermé. Le ministère du Commerce a annoncé le déploiement de
politiques plus ciblées pour stimuler la consommation, en fonction de la situation des
collectivités locales concernant la maîtrise du Covid. La China Merchants Bank a destitué le
président de son conseil d’administration et remplacé son PDG visé par une enquête. Le
fabricant de vêtements de sport Lining a maintenu ses prévisions annuelles concernant la
croissance de son chiffre d’affaires de l’ordre de 17-20% après des résultats du premier
trimestre 2022 conformes aux attentes.

Taïwan et la Corée ont continué à faire état d’une forte croissance de leurs exportations,
portées par les semi-conducteurs : +16.8% sur un an en mars pour les commandes à
l’exportation de Taïwan et +16.9% sur un an sur les 20 premiers jours d’avril pour les
exportations coréennes.

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En Inde, les résultats de HDFC Bank sont ressortis en deçà des attentes. Malgré une forte
croissance des prêts, la marge d’intérêt nette s’est contractée en raison de la forte
augmentation de la part des prêts aux entreprises et du ralentissement de la croissance des
cartes de crédit et des prêts automobiles. Nestlé Inde a publié des résultats inférieurs aux
prévisions des analystes, en raison de la pression plus forte que prévu sur les marges due à
la hausse des cours des matières premières. Le chiffre d’affaires de HCL Tech au quatrième
trimestre a été supérieur aux attentes, et ses prévisions de croissance de 12-14% pour 2023
se sont également révélées meilleures que prévu.

Au Brésil, la production de minerai de fer de Vale au premier trimestre a été inférieure de 6%
au consensus, en raison de fortes pluies, de retards dans les permis et d’une production plus
faible, qui pourraient se poursuivre au deuxième trimestre. Dans l’ensemble, les prévisions
de production pour 2022 ont été maintenues à 320-335mt.

Au Mexique, Banorte a publié des résultats plus solides que prévu au premier
trimestre 2022. Les points saillants ont été la croissance de 22% du produit d’intérêt net et
l’amélioration du ratio d’efficacité.

Au Chili, la Convention constitutionnelle plénière a rejeté en termes généraux les articles de
la Commission environnementale et économique. Santander Chili a affiché de bons résultats
au premier trimestre 2022. Le résultat net a progressé de 30% sur un an, soit 11% au-dessus
du consensus et des prévisions de l’entreprise. Ces bons résultats tiennent principalement à
la forte croissance du revenu des commissions et de faibles provisions, sachant que le coût
du risque reste faible, malgré le ralentissement de l’économie et l’inflation plus élevée.

DETTES D’ENTREPRISES

CRÉDIT
Les marchés de crédit ont continué d’évoluer au gré de la volatilité sur les taux d’intérêt au
cours de la semaine. Plusieurs représentants de la Fed et la BCE se sont encore exprimés
dans le sens d’une normalisation monétaire qui devrait se poursuivre et s’accentuer dans les
mois à venir pour essayer de contenir l’inflation. Dans ce contexte, on note un fort
mouvement d’aplatissement sur les courbes allemande (2yr +20bps à 0.25% ; 10yr +10bps à
0.95%) et américaine (2yr +30bps à 2.75% ; 10yr +11bps à 2.94%). Les spreads de crédit sont
stables sur les dérivés (XO à 378bps ; Main à 79bps), resserrement de -6bps sur le cash High
Yield (HY) tandis qu’on observe un léger écartement de +2bps sur le cash IG (Investment
Grade). Les performances total return des différents segments du marché obligataire sont
dans le rouge (IG -0.34% ; HY -0.12%). Les facteurs techniques restent fragiles, avec encore
une semaine de sortie sur les fonds fixed income ( -630 millions sur l’IG, -380 millions sur le
HY). Le marché primaire reste atone.

S&P a relevé la note de LKQ de BB+ à BBB-. L’agence souligne que LKQ a fait preuve d'une
performance opérationnelle constante, d'une part de marché accrue et d'une forte
génération de cash au cours des deux dernières années, malgré la baisse des kilomètres
parcourus et des volumes de réparation. S&P a également relevé la note de Loxam de B+ à
BB-. Après les bons résultats publiés en 2021, qui ont permis d’engager le désendettement,
l’agence estime que le groupe devrait être en mesure de continuer à améliorer son ratio de
levier financier. De son côté, Paprec a publié des marges supérieures aux attentes au
quatrième trimestre 2021. Le chiffre d’affaires a fortement progressé (+40% à 536 millions
d’euros vs. 383 millions d’euros).

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Du côté des financières, la semaine a été plutôt calme, avec des spreads CoCo € stables et
une absence d'émissions de dettes subordonnées, la volatilité sur les taux et les entrées en
période de blackout pré-résultats ayant éloigné les émetteurs du marché primaire. Bankinter
a lancé la saison des résultats pour les banques européennes avec des chiffres solides et
rassurants au titre du premier trimestre 2022, montrant des volumes de prêts et de
commissions satisfaisants et les premiers signes de hausse des marges.

CONVERTIBLES
En cette période de publications de résultats et dans un environnement de hausse des taux,
le taux 10 ans US se rapproche des 3%. Les indices convertibles ont profité du rebond des
valeurs cycliques et de la réouverture des économies. IAG a gagné + 5% et American Airlines
+10%.

Des rumeurs de rapprochement entre Dufry et Autogrill sous la forme d’une combinaison
pour créer un nouveau leader du commerce de détail ont circulé. Suite à la publication de
revenus inférieurs aux attentes, JustEat Takeaway étudie la possibilité de céder totalement
ou partiellement sa filiale américaine Grubhub.

De l’autre côté de l’Atlantique, la société Zendesk a contacté Qatalyst Partners en vue d’une
cession de l’entreprise. L’action gagnait plus de 8% suite à cette nouvelle. Elon Musk a
annoncé une offre sur Twitter à 54.2 dollars par action pour 46.5 milliards de dollars en tout.

Le marché primaire est resté muet dans les différentes zones géographiques jusqu’à
vendredi matin. JPM a émis une obligation synthétique sur Deutsche Telekom à 3 ans pour
400 millions d’euros.

Achevé de rédiger le 22 avril 2022

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GLOSSAIRE

• Les titres « Investment Grade » désignent des titres obligataires émis par des entreprises dont le
risque de défaut de paiement varie de très faible (remboursement presque certain) à modéré. Ils
correspondent à une échelle de notation allant de AAA à BBB- (notation Standard&Poor’s).

• Les titres « High Yield » sont des obligations d’entreprises présentant un risque de défaut supérieur aux
obligations Investment Grade (ou catégorie investissement) et offrant en contrepartie un coupon plus
élevé.

• La dette senior bénéficie de garanties spécifiques. Son remboursement se fait prioritairement par
rapport aux autres dettes, dites dettes subordonnées.

• La dette est dite subordonnée lorsque son remboursement dépend du remboursement initial des
autres créanciers.

• Tier 2 / Tier 3 : segment de la dette subordonnée.

• La duration correspond à la durée de vie moyenne d’une obligation actualisée de tous les flux (intérêt
et capital).

• Le spread désigne l’écart entre le taux de rentabilité actuariel d’une obligation et celui d’un emprunt
sans risque de même maturité.

• Les valeurs dites «Value » sont considérées comme sous-évaluées.

• Markit publie l'indice Main iTraxx (125 principales valeurs européennes), le HiVol (30 valeurs à haute
volatilité), et le Xover (CrossOver, 40 valeurs liquides et spéculatives), ainsi que des indices pour l'Asie
et le Pacifique.

• EBITDA est l'acronyme de Earnings before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization (en français
: résultat d'exploitation avant intérêts, impôts et amortissement).
Il mesure donc la création de richesse avant toute charge calculée. Il trouve son équivalent français en
l'EBE (Excédent brut d'exploitation).

• Le terme “Quantitative Easing” désigne un type de politique monétaire dit non conventionnel auquel
peuvent avoir recours les banques centrales dans des circonstances économiques exceptionnelles.

• Un « stress test » est une techniques destinée à évaluer la résistance d'institutions financières.

• L'indice PMI, pour “Purchasing Manager's Index” (indice des directeurs des achats), est un indicateur
permettant de connaître l'état économique d'un secteur.

• Coco (contingent convertible bonds) : format de dette subordonnée.

• Mortgage : une hypothèque est un instrument financier de garantie d'une dette.

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