FLASH MARCHÉS : INCERTITUDES SUR LES PERSPECTIVES DES MARCHÉS - Edmond de Rothschild

FLASH MARCHÉS :
INCERTITUDES SUR LES
PERSPECTIVES DES MARCHÉS
Le calme tarde à revenir sur les marchés en dépit du fait que le risque de manipulation de
sa monnaie par la Chine soit atténué.

La question fondamentale de la crainte du ralentissement économique avec son cortège
de taux négatifs et d’inversion de la courbe est revenue hanter les esprits. Les résultats du
2nd trimestre ont été relativement rassurants mais les perspectives de marché restent
incertaines.

Le doute s’étend aux matières premières et en premier lieu au pétrole. Les valeurs refuges
traditionnelles sont à nouveau recherchées : emprunts d’État, Or, Yen, Franc Suisse.

Les effets de mesures de relance chinoises, du soutien de la consommation par les gains
de pouvoir d’achat, d’incitation à l’investissement par des taux d’intérêt au plus bas
historique sont pourtant en place et devraient éviter un ralentissement très brutal.

Mais les incertitudes des politiques dominent les esprits et la fin probable de l’actuelle
majorité parlementaire en Italie ne fera rien pour apaiser les choses même si cela était
attendue.

Dans ce contexte, nous avions allégé nos positions en actions européennes en début de
mois et conservons pour le moment notre attitude tactiquement prudente.

ACTIONS EUROPÉENNES
Après un épisode de stress, suite aux inquiétudes relatives à la guerre commerciale, et son
corollaire, la guerre des changes, les marchés actions européens se sont redressés en fin de
semaine. Néanmoins, certains indicateurs macroéconomiques (production industrielle
allemande en juin, à -5,2%), et la situation politique en Italie (dissensions au sein de la
coalition, pouvant déboucher sur de nouvelles élections) et au Royaume-Uni (déclarations
du Premier Ministre laissant présager d’un « no deal »), incitent à la prudence.

Cette première semaine d’août a vu le rythme des publications du 2nd trimestre se ralentir.
En contrepied des inquiétudes géopolitiques et macroéconomiques, les résultats publiés
sont généralement de bonne facture, et intègrent parfois des relèvements d’estimations
pour l’année fiscale 2019. Ainsi, au sein des banques, Crédit Agricole a dévoilé un bon 2nd
trimestre, notamment dans la banque de détail, et affiche une confiance sur son capital qui
lui permet d’envisager un débouclement des accords SWITCH pour 2020. Natixis a
également publié un ratio de capital supérieur aux attentes, et dans l’assurance, Munic Re et
Allianz ont annoncé des résultats en ligne. Dans le secteur pharma, on notera le relèvement
d’estimations de revenus et de résultat opérationnel de Novo Nordisk, et l’accusation de
Novartis par la « Food and Drug Administration », sur des manipulations de données d’un de
leurs traitements.

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Les déceptions ont concerné Pirelli et Thyssenkrupp, qui ont averti sur leurs profits de
l’année, ABN Amro qui pointe l’impact délétère des taux d’intérêts bas sur leurs revenus
futurs, et UniCredit qui déçoit sur le coût du risque.

Du côté des nouvelles « corporate », les CEO de Telia et HSBC ont démissionné cette
semaine, Renault serait prêt à revoir ses liens avec Nissan pour faciliter un rapprochement
avec Fiat, et Vivendi annonce céder 10% de UMG à Tencent, tout en cherchant d’autres
partenaires. Enfin, deux opérations financières en cours risquent de ne pas déboucher :
Metro, en raison du faible taux de réponse à l’OPA, et Osram, contestée par certains
actionnaires.

ACTIONS AMÉRICAINES
Après avoir lourdement chuté lundi, avec les pertes les plus importantes essuyées en une
seule séance cette année, les places boursières américaines ont légèrement progressé sur la
semaine par rapport à leurs niveaux de clôture vendredi dernier : le S&P 500 et le Nasdaq
s’inscrivaient en hausse de 0,2% et 0,4% respectivement à la clôture le 8 août. L’aversion au
risque l’a emporté cette semaine face à la nette escalade de la guerre commerciale sino-
américaine, le yuan passant sous la barre symbolique de 7 yuans pour 1 dollar américain et
plongeant à son niveau le plus bas depuis 2008. Les craintes de voir la guerre commerciale
se transformer en une guerre des monnaies ont clairement pesé sur la tendance. Par ailleurs,
la Chine a indiqué que ses entreprises ont cessé d’acheter des produits agricoles américains,
et n’exclut pas d’imposer des droits de douane sur les denrées agricoles en provenance des
États-Unis en réaction à l’annonce de nouvelles taxes par Donald Trump la semaine dernière.

Au niveau sectoriel, les valeurs défensives et les producteurs d’or l’ont emporté, le sous-
segment aurifère de l’indice S&P 500 enregistrant un gain de 6,44% cette semaine (cours de
jeudi à la clôture). Les services aux collectivités et l’immobilier coté ont tiré parti de leur
profil défensif et ont progressé de 1% et 1,7% respectivement sur la semaine dans un
contexte de net repli du rendement des bons du Trésor américain à 10 ans, qui ont clôturé à
1,7% jeudi, l’un de leurs niveaux les plus bas depuis 2016. La grande majorité des secteurs est
en baisse depuis le début du mois, les valeurs cycliques (énergie, financières, valeurs
industrielles) étant particulièrement touchées par les craintes de ralentissement de
l’économie mondiale et d’une possible récession aux États-Unis. Les cours du pétrole ont
eux aussi fortement baissé, le WTI accusant un repli de 5,6% cette semaine et de 8,7% sur le
mois à 52,6 dollars le baril. Les cours de l’or noir ont rebondi hier à la suite d’informations
selon lesquelles l’Arabie saoudite serait prête à n’exclure aucune option pour enrayer la
baisse des cours du pétrole. Du côté des entreprises, la majorité des sociétés américaines
ont désormais publié leurs résultats. Les bénéfices du 2nd trimestre se sont montrés meilleurs
qu’attendu, avec une progression de 4% au total, soit 6% de mieux qu’escompté par les
analystes (qui anticipaient une contraction de 2%). La croissance des chiffres d’affaires est
restée étonnamment solide, avec une hausse de 4% sur un an, dénotant une solide croissance
organique. Dans le secteur de la santé, CVS a rendu compte de résultats supérieurs aux
attentes à tous égards, qu’il s’agisse des bénéfices, du cash-flow ou de la réduction de sa
dette, et a rehaussé ses prévisions pour le reste de 2019. Par ailleurs, dans le secteur de
l’assurance, AIG a également fait part de résultats positifs à la faveur de l’augmentation des
revenus issus de ses placements.

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ACTIONS JAPONAISES
Les remous sur les marchés mondiaux ont également plombé les actions japonaises sur fond
de regain d’inquiétude lié à la décision de Washington d’imposer une quatrième série de
droits de douane sur les importations chinoises. L’aversion au risque a induit une
appréciation du yen à 105 JPY pour 1 dollar américain et une baisse du rendement des
emprunts d’État japonais à 10 ans à -0,20%. Le TOPIX a cédé 2,27% au cours d’une semaine
volatile.
Les secteurs sensibles à l’économie, tels que les produits dérivés du pétrole et du charbon,
les produits métalliques et le transport maritime, ont été les plus durement touchés. Le
raffineur pétrolier JXTG Holdings a plongé de 9,6%. Softbank Group et les compagnies
d’assurance vie ont également fléchi.
En revanche, les sociétés dont les résultats ont dépassé les attentes ont grimpé. Subaru a
bondi de 11,8% grâce à la tendance favorable des ventes aux États-Unis, et des sociétés
pharmaceutiques comme Otsuka Holdings et Daiichi Sankyo ont enregistré des
performances positives.
Cependant, la majorité des entreprises ont rendu compte d’une baisse de leurs profits au 2nd
trimestre, notamment dans les secteurs manufacturiers comme l’automobile et les machines-
outils. La bonne nouvelle a été le rebond du marché des mémoires électroniques. Les
investissements dans les équipements destinés à la production de semi-conducteurs se
redressent plus rapidement qu’escompté, notamment dans les fonderies de circuits intégrés
logiques.

MARCHÉS ÉMERGENTS
Les marchés émergents ont chuté cette semaine, alors que l’actualité négative sur la guerre
commerciale sino-américaine continuait de peser sur les perspectives de croissance de
l’économie mondiale. En Chine, le yuan est passé sous la barre symbolique des 7 yuans pour
1 dollar américain pour la première fois depuis 2008 en réaction aux menaces de droits de
douane proférées par le président Donald Trump. La Chine a également demandé aux
entreprises publiques de suspendre leurs importations de produits agricoles américains. Sur
le front économique, les données de juillet sur les exportations ont dépassé les attentes
grâce à la réorientation des échanges vers des pays autres que les États-Unis (UE +6,5%; US -
6,5%), bien que les perspectives risquent de rester moroses suite à la nouvelle escalade dans
la guerre commerciale. Du côté des entreprises, Wuxi Biologics a fait part de résultats
préliminaires positifs, la société tablant sur une hausse de 78% de son bénéfice au premier
semestre 2019. Vivdendi a annoncé mener des discussions portant sur la vente de 10%
d’Universal Music à Tencent. NetEase a rendu compte de résultats du 2nd trimestre 2019
supérieurs aux attentes grâce à une meilleure maîtrise des coûts et aux bonnes
performances de ses activités dans les jeux vidéo et de ses métiers innovants. Sur le plan du
marché, le gestionnaire d’indices MSCI a décidé d’accroître à nouveau le ratio d’inclusion des
actions A chinoises de 10% à 15%, ce qui leur confère une pondération de 7,8% dans l’indice
MSCI China et de 2,5% dans l’indice MSCI EM.

En Corée du Sud on observe un développement positif dans le différend avec le Japon. Ce
dernier a octroyé la première licence d’exportation vers la Corée du Sud dans le cadre d’un
système de surveillance rigoureux mis en place le mois dernier, réduisant les craintes que les
restrictions imposées ne stoppent la fourniture de matériaux essentiels aux grandes
entreprises technologiques mondiales.

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En Inde, le gouvernement a révoqué le statut d’autonomie du Cachemire et envoyés de
nouvelles troupes dans la région, marquant une nouvelle flambée de tensions dans ses
relations avec le Pakistan voisin. La banque centrale indienne a abaissé son taux directeur
d’un niveau inhabituel de 35 points de base (le consensus anticipait une baisse de 25 points
de base) à 5,4% et communiqué des perspectives baissières. Cet abaissement marque la
quatrième réduction des taux cette année dans le but de contrer le ralentissement de
l’économie. La banque a également revu en baisse ses prévisions de croissance pour 2020 à
6,9%.

Au Brésil a banque centrale a publié le compte rendu de sa toute dernière baisse de taux (-
50 points de base à 6%), laissant entrevoir de nouvelles réductions à l’avenir face aux
perspectives difficiles (une nouvelle baisse de 50 points de base à 5,5% pourrait intervenir le
18 septembre). Le comité de politique monétaire a noté une possible reprise de la
croissance économique après un premier semestre morose, à la faveur des avancées
réalisées dans les réformes macro- et micro-économiques, avec une diminution potentielle
du taux structurel à un horizon de moyen à long terme. La croissance à court terme pourrait
tirer parti de mesures opportunes telles que le déblocage des sommes conservées sur les
comptes FGTS (système de protection sociale). Ceci pourrait également doper la
consommation. MercadoLibre a publié d’excellents résultats avec une hausse plus forte que
prévu de 62% de son résultat net. Les paiements hors ligne ont augmenté de plus de 120%.
La marge brute a gonflé à la faveur de la diminution des subventions. En revanche, les
résultats de Banco do Brasil ont déçu en raison du ralentissement de la croissance des
prêts et de l’augmentation des défauts de paiement.

Au Pérou, Credicorp a également rendu compte de résultats décevants, plombés par la
hausse des provisions.

En Argentine, l’attention des investisseurs est restée focalisée sur le résultat des élections
primaires qui se dérouleront ce dimanche 11 août 2019.

DETTES D’ENTREPRISES

CRÉDIT

Le marché a été en baisse cette semaine face au regain des tensions commerciales sino-
américaines, l’indice Xover s’est ainsi écarté de 6 points de base entre lundi et jeudi et le
Main de 1 point de base. Vendredi, les actifs italiens ont été sous pression après les
déclarations de Matteo Salvini qui a indiqué que des élections législatives anticipées étaient
nécessaires.

Les papiers Lecta ont souffert; selon la presse la direction générale de la concurrence à
Bruxelles aurait émis un avis défavorable sur l’aide promise par le gouvernement français au
groupe afin d’éviter la fermeture de l’usine de Condat.

Au niveau des résultats, les situations financières de Teva et Tereos continuent de se
dégrader, les deux groupes affichent des niveaux de levier en forte hausse. Si Teva montre
quelques signes d’amélioration au niveau de ses revenus, Tereos déçoit cependant avec une
baisse de l’EBITDA de l’ensemble des divisions. Les instruments de ces deux émetteurs ont
souffert suite aux publications. Plus positif, les résultats de Softbank Grooup sont au-dessus
des attentes avec un résultat net trimestriel qui a plus que triplé sur un an grâce, en grande
partie, au produit de la cession d’une partie de ses parts dans Alibaba. Hapag-Lloyd a aussi
dévoilé des résultats solides, les volumes et les taux de fret se stabilisent et le groupe réalise

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de gains significatifs de productivité (l’EBITDA a plus que doublé sur 1 an). Enfin, dans le
secteur des équipementiers automobiles, Schaeffler affiche des résultats décevants (chute
de l’EBITDA de 29,7%) et une révision à la baisse de ses anticipations pour l’année 2019,
tandis que Adient et Tenneco ont publié des chiffres plus satisfaisants avec des prédictions
de revenus 2019 inchangées ou très faiblement revues à la baisse.

HSBC a publié un résultat net au 1er semestre en hausse de 15,8% porté par des revenus en
hausse et par les gains positifs de la fusion de Saudi British Bank avec Alawwal Bank. Par
ailleurs, la banque a indiqué que certaines obligations dont les instruments Disco
(obligations perpétuelles à coupon variable) et ne seraient plus éligibles en tant que capital
Tier 2 sous le nouveau régime règlementaire CRR2. Elles bénéficieront cependant d’une
période de transition jusqu’à janvier 2025. Les Disco ont rallié suite à la nouvelle (+6 points
de base). On note les résultats décevants d’UniCredit qui affichent des revenus en déclin sur
la plupart des segments, la banque a ainsi abaissé à nouveau son objectif de revenus pour
cette année 2019 de 19 milliards d'euros à 18,7 milliards d'euros.

Du côté des fusions et acquisitions, Europcar Mobility Group va racheter Fox Rent-a-Car
aux Etats-Unis, l’impact sur le levier devrait être inférieur à 0.3x en fin d’année 2019.

CONVERTIBLES

De nombreuses émissions au cours de la semaine en provenance des Etats-Unis, dont un
Jumbo deal.

Snap Inc. (services de technologie et de médias sociaux, tel que Snapchat) a émis 1,1
milliard de dollars américains d’obligations convertibles à 7 ans, 0,75% de coupon et 40% de
prime, afin de poursuivre sa stratégie d'acquisition et pour les besoins généraux de
l'entreprise.

Alteryx Inc. (la société fournit des solutions de stockage, de récupération, de gestion, de
reporting et d'analyse des données.) a émis deux obligations convertibles de 350 millions de
dollars américains. La première à 5 ans avec 0,5% de coupon et 50% de prime de conversion,
la seconde à 7 ans avec 1% de coupon et 50% de prime. Ces émissions serviront en partie au
rachat de leur précédente émission d’obligations convertibles d’échéance 2023.

Mesa Laboratories Inc. (société qui développe, fabrique et commercialise des instruments
de mesure électroniques utilisés par des clients industriels et d'hémodialyse) a émis 150
millions de dollars américains d’obligations convertibles à 6 ans avec un coupon de 1,375% et
une prime de 35%, afin de poursuivre sa stratégie d'acquisition et pour les besoins généraux
de l'entreprise.

IronWood Pharmaceuticals Inc. (société pharmaceutique dans le traitement du cholestérol,
des maladies gastro-intestinales et cardiovasculaires) a émis 335 millions de dollars
américains d’obligations convertibles à 3 ans avec 2,25% de coupon et une prime de 35%.

Enfin, le 8 août, Clovis Oncology Inc. (une société biopharmaceutique qui se concentre sur
l'acquisition, le développement et la commercialisation d'agents anticancéreux) a lancé une
émission de 225 millions dollars américains à échéance 5 ans, la prime proposée se situe
entre 25% et 30% et le coupon entre 4% et 4,5%.

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Achevé de rédiger le 09/08/2019

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