AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE
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RAPPORT
ANNUEL
SEPTEMBRE 2019
AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE
OPCVM de droit français
Société de gestion
Amundi Asset Management
Sous délégataire de gestion comptable en titre
CACEIS Fund Administration France
Dépositaire
CACEIS BANK
Commissaire aux comptes
ERNST & YOUNG ET AUTRES
OPCVM AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE
Sommaire
Pages
Caractéristiques de l’OPC 3
Compte rendu d'activité 4
Vie de l’OPC sur l’exercice sous revue 19
Informations spécifiques 20
Informations réglementaires 21
Certification du Commissaire aux comptes 25
Comptes annuels 30
Bilan Actif 31
Bilan Passif 32
Hors-Bilan 33
Comptes de Résultat 35
Annexes aux comptes annuels 36
Règles et méthodes comptables 37
Evolution de l'actif net 40
Tableau des résultats au cours des cinq derniers exercices 47
Inventaire 48
--------------------------------------------------------------------------------------------------
Rapport annuel au 30/09/2019 2
Caractéristiques principales du fonds
Ce document fournit des informations essentielles aux investisseurs de ce fonds. Il ne s’agit pas d’un document promotionnel. Les informations qu’il
contient vous sont fournies conformément à une obligation légale, afin de vous aider à comprendre en quoi consiste un investissement dans ce fonds et
quels risques y sont associés. Il vous est conseillé de le lire pour décider en connaissance de cause d’investir ou non.
AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE
Code ISIN : (C) FR0011884055
OPCVM de droit français géré par Amundi Asset Management, société de Amundi
Objectifs et politique d'investissement
Classification AMF ("Autorité des Marchés Financiers") : Non applicable
En souscrivant à AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE, vous accédez à des expertises variées au sein d’un univers large constitué des marchés internationaux
obligataires, monétaires, actions et devises.
L'objectif de gestion est de réaliser une performance annualisée de 5% au-delà de l'EONIA capitalisé, indice représentatif du taux monétaire de la zone euro, à travers
une gestion discrétionnaire et flexible d’exposition aux différents marchés internationaux d’actions, de taux et de devises, et après prise en compte des frais courants.
Compte tenu de l'objectif de gestion, la performance de l'OPCVM ne peut être comparée à celle d'un indicateur de référence pertinent.
Pour y parvenir, l’équipe de gestion, à partir de son analyse macroéconomique et du suivi des valorisations des classes d’actifs, met en place une gestion flexible et de
conviction afin d'optimiser à tout moment le couple rendement/risque du portefeuille. L'allocation d'actifs est construite en fonction des anticipations de l'équipe sur les
différents marchés et du niveau de risque présenté par chaque classe d'actifs. Les expositions du fonds sont ensuite déterminées en fonction des anticipations de
l'équipe sur l’évolution des différents marchés, incluant les zones émergentes, et du niveau de risque présenté par chaque classe d'actifs. La gestion diversifiée et
réactive permet de s'adapter aux mouvements de marchés en vue de rechercher une performance durable. L'exposition aux différents marchés d'actions, de taux et de
devises sera comprise dans une fourchette allant entre 0% et 100% de son actif. Elle sera mise en oeuvre à travers une sélection active d'OPC et/ou de titres en direct
en utilisant tous les styles de produits d'actions, d'obligations de toute notation, de produits monétaires et de devises. La sensibilité de la partie obligataire et monétaire
sera comprise entre -2 et +10. Le fonds peut intervenir sur toutes les zones géographiques et investir dans des supports représentatifs de toutes les tailles de
capitalisation. Le fonds investira notamment 33% minimum de son actif en titres émis par des Petites et Moyennes Entreprises et des Entreprises de taille
intermédiaire. Le recours éventuel à des titres non cotés restera accessoire.Le fonds est exposé au risque de change dont la gestion se fera dans la limite d’un
engagement total devises hors euro de 100% de l’actif.
Le fonds pourra conclure des opérations d’acquisitions et cessions temporaires de titres. Des instruments financiers à terme pourront également être utilisés à titre de
couverture et/ou d’exposition et/ou d'arbitrage et/ou afin de générer une surexposition et ainsi porter l’exposition du fonds au-delà de l’actif net.
Le résultat net et les plus-values nettes réalisées du fonds sont systématiquement réinvestis. chaque année.
Vous pouvez demander le remboursement de vos parts chaque jour, les opérations de rachat sont exécutées de façon quotidienne.
Recommandation : ce fonds pourrait ne pas convenir aux investisseurs qui prévoient de retirer leur apport avant 5 ans.
Profil de risque et de rendement
à risque plus faible, à risque plus élevé, Les risques importants pour l'OPCVM non pris en compte dans l'indicateur
sont :
Risque de crédit : il représente le risque de dégradation soudaine de la
rendement potentiellement plus faible rendement potentiellement plus élevé qualité de signature d’un émetteur ou celui de sa défaillance.
Risque de liquidité : dans le cas particulier où les volumes d’échange sur
1 2 3 4 5 6 7 les marchés financiers sont très faibles, toute opération d’achat ou vente
sur ces derniers peut entraîner d’importantes variations du marché ce
Le niveau de risque de ce FCP reflète les prises de positions de la gestion sur les qui peut être plus particulièrement le cas sur le marché des petites et
marchés des actions et de taux dans le cadre de la marge de manœuvre moyennes entreprises..
préalablement définie. Risque de contrepartie : il représente le risque de défaillance d’un
Les données historiques utilisées pour le calcul de l’indicateur de risque numérique intervenant de marché l’empêchant d’honorer ses engagements vis-à-vis
pourraient ne pas constituer une indication fiable du profil de risque futur de l’OPCVM. de votre portefeuille.
La catégorie de risque associée à ce fonds n’est pas garantie et pourra évoluer dans L’utilisation de produits complexes tels que les produits dérivés peut
le temps. entraîner une amplification des mouvements de titres dans votre
La catégorie la plus faible ne signifie pas « sans risque ». portefeuille.
Le capital initialement investi ne bénéficie d'aucune garantie. La survenance de l’un de ces risques peut entraîner une baisse de la valeur
liquidative du portefeuille.
OPCVM AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE Compte rendu d'activité En octobre, les chiffres économiques ont surpris à la hausse aux Etats-Unis, à la baisse en zone euro et en Chine. La guerre commerciale entre les Etats-Unis et la Chine et les tensions entre l'Italie et le reste de l'UE sont restées d'importants sujets de préoccupation. Le mois a été très difficile pour les marchés d'actions qui ont connu une forte correction. Sur le marché obligataire, le rendement des emprunts d'Etat des Etats-Unis à 10 ans a touché de nouveaux points hauts avant de se replier très nettement, tandis qu'en Europe l'écart entre les emprunts d'Etat de l'Italie et de l'Allemagne s'est installé sur des niveaux plus élevés qu'au cours des mois précédents. Etats-Unis Après un T2 déjà très fort, le PIB du T3 a également surpris favorablement. Le rythme général de l'activité économique reste au-dessus du potentiel, compatible avec un ralentissement graduel. La croissance de la demande domestique est ferme, mais les chiffres montrent une évolution de sa composition. D'un côté, alors que la confiance des entreprises reste élevée et que les enquêtes continuent de montrer une expansion modérée de l'investissement, les composantes du PIB au T3 indiquent un ralentissement de l'investissement des entreprises qu'il faut surveiller. Ils font état, en revanche, du rythme de progression de la consommation le plus élevé depuis 2014, soutenu par le niveau élevé de la confiance, une hausse graduelle des salaires et un marché du travail très tonique. L'activité industrielle continue de croître, en particulier dans les secteurs des biens d'équipement et de l'automobile. Il y a cependant des signes de modération des commandes de biens durables alors que les ventes au détail restent fermes. Les chiffres concernant l'immobilier montrent une tendance à la modération. Les perspectives d'inflation restent en ligne avec les prévisions de la Fed : les pressions inflationnistes domestiques sont modestes et l'inflation Core PCE est conforme à l'objectif. Il n'y a pas eu de comité de politique monétaire de la Fed en octobre, après que celui de septembre a confirmé la hausse très attendue du taux des Fed Funds dans la fourchette 2-2,25%. Les minutes de ce comité ont réitéré une appréciation favorable de l'environnement économique et la volonté de poursuivre la hausse graduelle des taux d'intérêt. En ce qui concerne la politique commerciale, après avoir confirmé la hausse des droits de douane sur une nouvelle tranche de 200mds de dollars de produits chinois et avoir menacé de les relever également sur une tranche supplémentaire de 267mds en cas de représailles de la Chine, les Etats-Unis ont conclu un accord avec le Canada inaugurant un cadre revisité pour l'ALENA, baptisé United States-Mexico-Canada Agreement (USMCA). Zone euro. Les chiffres économiques ont continué de décevoir en zone euro. Annoncée fin octobre, la croissance du PIB du T3 n'a été que de 0,2%, contre 0,4% aux T1 et T2 et 0,7% aux T3 et T4 2017. Une amélioration a été constatée en France (0,4% contre 0,2% au T1 et au T2) et la croissance est restée solide en Espagne (0,6%) mais l'économie italienne a fait du surplace (0%) tandis que le chiffre allemand (non encore connu) a probablement été très faible également. De plus, les indicateurs d'activité portant sur octobre (notamment les PMI) ont été décevants. Il est probable que ces chiffres, affectés par des facteurs temporaires spécifiques au secteur automobile allemand, sous-estiment la vigueur de la conjoncture. Il n'empêche, la déception est forte et la montée des tensions entre l'UE et l'Italie a pu affecter la confiance. L'inflation, pour sa part, a légèrement progressé, à 2,1% (indice général) et 1,1% (indice sous-jacent) en octobre tandis que le taux de chômage est resté stable à 8,1% en septembre. Sur le plan politique, la Commission Européenne a rejeté le projet de budget du gouvernement italien tandis que les agences de notation ont dégradé la note souveraine du pays (ou la perspective associée à cette note). Fin octobre, toutefois, les autorités italiennes ne semblaient pas disposées à faire marche arrière. En ce qui concerne le Brexit, si les négociations ont paru faire quelques progrès, la route vers un accord ne semblait pas encore complètement dégagée. Enfin, la chancelière allemande A. Merkel a annoncé que, tout en restant à ce poste, elle abandonnerait en décembre la présidence de son parti, la CDU. Cette décision a été perçue comme susceptible d'augmenter le niveau d'incertitude politique dans le pays, où la formation d'un gouvernement, puis son fonctionnement, ont déjà été difficiles depuis l'élection de septembre 2017. Economies émergentes. La croissance chinoise est ressortie légèrement plus faible que prévu passant de 6,7% en ga au second trimestre à 6,5% au troisième trimestre. Dans un contexte de fortes tensions commerciales avec les Etats-Unis, le yuan et les marchés d'actions ont baissé. Les autorités chinoises ont renforcé leurs mesures de soutien pour soutenir la croissance. La PBOC a annoncé la diminution des taux de réserves obligatoires tandis que le ministre des finances a laissé entendre que de nouvelles réductions d'impôts pouvaient avoir lieu. Par ailleurs, le Président Xi Jinping a réaffirmé l'importance du secteur privé ainsi que le besoin de nouvelles réformes et de plus d'ouverture. Les élections brésiliennes et la victoire de Jair Bolsonaro ont également beaucoup occupé le terrain. Son programme très libéral visant à réduire les déficits, ouvrir l'économie et réformer le pays semble convaincre à ce stade les marchés. En Turquie, bien que l'inflation atteigne des records, la banque centrale a maintenu ses taux directeurs inchangés. Cette décision n'a pas pesé sur la livre turque qui a continué de s'apprécier. Le rand sud-africain, en revanche, a fait le yoyo en octobre. Rapport annuel au 30/09/2019 4
OPCVM AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE Après avoir récupéré du terrain, l'annonce faite par le Ministre des Finances d'un léger dérapage budgétaire (0,4pp pour l'année fiscale 2018/2019) sans proposition pour contrecarrer la baisse des recettes fiscales a pesé sur la monnaie qui est revenue à son niveau du début du mois d'octobre. Marchés d'actions. Malgré un net rebond lors des deux dernières séances (+2,3%), les marchés d'actions ont subi une violente correction en octobre avec -7,6% pour l'indice MSCI World AC mesuré en $. Synonyme de rentrée et de réactualisation des prévisions, le mois d'octobre est souvent délicat sur les marchés. Cette année, le mois écoulé a été marqué par une tension des taux longs américains, un essoufflement de la croissance chinoise et des discussions délicates sur le budget italien. Bien que sans commune mesure avec les baisses records d'octobre 1987 (-17,1%) ou d'octobre 2008 (-19,0%), il s'agit cependant du plus fort repli mensuel depuis mai 2012 (-9,3%). Par ailleurs, cette baisse a été généralisée avec -5,5% pour le MSCI Europe, -6,9% pour le S&P 500 aux Etats-Unis, -8,8% pour le MSCI Emergents (en $) et -9,1% pour le Nikkei à Tokyo. Au sein du Vieux Continent, on notera la bonne performance relative du marché suisse (-0,7%) qui, du fait de sa composition sectorielle (pharmacie, agroalimentaire), est plus défensif que la moyenne. A l'inverse des indices plus cycliques comme le Dax à Francfort (-6,5%), plus fragilisés comme le MIB à Milan (-8,0%) ou qui avaient mieux résisté jusque-là, comme le CAC 40 à Paris (-7,3%) ont tous sous-performé. Entre les deux, le FTSE à Londres (-5,1%) s'inscrit dans la moyenne. Marchés de taux. Au mois d'Octobre, les marchés des taux ont été marqués par: (1) un nouveau pic atteint par les taux longs US et (2) par les débats autour du budget italien. Le taux américain à 10 ans a atteint un pic à 3,25%, un plus haut depuis mai 2011 au début du mois avant de retomber à 3,1%. Le principal catalyseur de cette hausse a été le discours très optimiste de Jérôme Powell et la publication de très bons chiffres économiques américains. Puis, la baisse des marchés actions et les inquiétudes croissantes quant à la vigueur de la croissance mondiale ont fait baisser les taux. En Europe, l'agence de notation S&P a rassuré les marchés en confirmant la notation BBB de l'Italie. Le risque demeure avec le rejet du projet de budget de 2019 par la commission européen. La fuite des investisseurs vers les titres de qualité a fait baisser les taux longs allemands de 8pb à 0,38%. En outre, les obligations de sociétés des catégorie « Investment Grade » et « High Yield » ont enregistré des performances négatives en Octobre, respectivement -0,1% et -1,3%. Notre exposition en titres vifs PME-ETI a été affectée par la performance des marchés et impactée par des prises de bénéfices sur l'ensemble des valeurs dites de croissance. Deux sociétés trouvent néanmoins la justification de leur contreperformance dans la publication de résultats ou perspectives décevants : Biesse, le fabricant de solutions de découpe de bois, a publié des trimestriels en fort retraits impactés par une baisse d'activité en Asie. Ses attentes pour l'année ont été réduites de 5%. Cerved, la société de service pour la gestion de crédit a émis des résultats légèrement décevants essentiellement dus à un décalage de contrat dans la partie d'information de crédit pour les entreprises. Sur le mois, nous avons initié une ligne en Instone Real estate, promoteur allemand bénéficiant d'un marché en déséquilibre, le surplus de demande ne parvenant pas à être comblé par l'offre de nouvelles constructions, et d'une réglementation favorable. Le groupe possède un portefeuille de projets important à développer sur les principales villes du pays. Nous avons pris nos profits en réduisant nos positions sur IsraVision, Barco et Diasorin. Les chiffres économiques publiés au cours du mois de novembre n'ont fait que confirmer l'écart observé, depuis le début de l'année, entre une conjoncture américaine tonique et une reprise européenne décevante. Sur le plan politique, les tensions commerciales entre les Etats-Unis et la Chine ont continué de retenir l'attention à l'approche du G20 de début décembre, tandis qu'en Europe les dossiers du budget italien et, surtout, du Brexit ont connu d'importantes évolutions. Les marchés d'actions se sont légèrement repris en novembre. Après une chute massive en octobre, avec -7,6% pour le MSCI World AC en $, l'indice mondial a regagné +1,3% en novembre. Cette tendance s'est dessinée lors de la dernière semaine à la suite des propos plus accommodants qu'à l'ordinaire du patron de la FED. Ce message synonyme de modération pour les hausses de taux à venir a été bien reçu, notamment aux Etats-Unis (+1,8% sur le mois pour le S&P 500, dont +4,8% sur la dernière semaine) et sur les marchés émergents (+4,1% sur le mois pour le MSCI EM en $, dont +2,6% la dernière semaine. En Europe, les variations mensuelles ont été généralement légèrement négatives avec -1,1% pour le MSCI Europe, dont -2,1% pour le FTSE , -1,8% pour le CAC 40, -1,7% pour le DAX mais +0,7% pour le MIB et jusqu'à +2,1% pour l'IBEX. La bonne tenue relative du marché transalpin, après -8% en octobre, est lié à l'amorce de dialogue du Gouvernement italien concernant l'ampleur des prochains déficits budgétaires. L'autre grand dossier du mois concernait le différend commercial entre les Etats-Unis et la Chine. Ce dossier évoqué lors du dernier G20 (30 Nov - 1 Dec) s'est achevé par une trêve supplémentaire de trois mois. Au cours de ce mois, les investisseurs se sont davantage inquiétés de la solidité de l'économie mondiale et du risque politique, dans un environnement où la liquidité injectée par les banques centrales diminue. Rapport annuel au 30/09/2019 5
OPCVM AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE La plus forte volatilité et la correction des actifs risqués a motivé les investisseurs à se positionner davantage sur les actifs sans risque. Le taux 10 ans américain est repassé sous la barre des 3% après avoir atteint un pic à 3,26%. Le taux 10 ans allemand est maintenant proche de 0,27% soit un niveau inférieur à celui observé au début de 2018. Du côté des banques centrales, la Fed a adopté un ton plus accommodant : les membres du FOMC semblent de plus en plus divisés sur l'évolution de la trajectoire monétaire. La BCE se trouve dans une situation plus complexe. La normalisation de ses taux est compliquée par (1) l'hétérogénéité des dynamiques économiques au sein de la zone euro et par (2) la fin du cycle économique américain. Les investissements en titres vifs actions ont enregistré un recul sensible sur la période. Le segment technologique a encore pesé sur le portefeuille et ce malgré de bonnes publications. Wirecard a notamment émis une premier objectif pour 2019 certes en ligne avec le consensus mais affichant encore une forte croissance. Soitec a surpris sur la marge opérationnelle profitant de la montée en charge de son usine Bernin 2. Le fonds a profité de l'annonce de bons résultats et perspectives. Trigano affiche une hausse de sa marge opérationnelle sur l'exercice 2017/18, supportée par l'intégration d'Adria et de la bonne activité. Une relative confiance est affichée pour l'exercice prochain. Les derniers chiffres d'immatriculation sur les principaux pays européens restent solides. Evotec continue d'afficher une forte croissance de ses résultats liée à son activité de service, à l'acquisition d'Aptuit et aux paiements de royalties issues de l'activité de développement (EVT Innovate). Sur le mois, nous avons réduit certaines pondérations sur des valeurs technologiques sur lesquelles la visibilité s'est réduite et la valorisation était élevée. Nous abaissons également notre position en Glanbia qui reste challengé par un marché difficile obligeant la société à investir en prix pour croitre. En décembre, les chiffres économiques ont fait état d'une croissance toujours forte aux Etats-Unis malgré une légère décélération, de déceptions persistantes en Europe et d'une perte de tonus de l'activité en Chine. Sur le plan politique, le mois a été marqué par une accalmie temporaire sur le front des tensions commerciales entre les Etats-Unis et la Chine tandis que le dossier du Brexit est resté très tendu et que la France, relativement épargnée par les tensions jusque-là, a connu une importante agitation sociale. Sur les marchés, les actions ont fortement baissé tandis que les rendements obligataires des grands pays se sont repliés sous l'effet des craintes portant sur la croissance mondiale. Les marchés d'actions ont accéléré leur chute en décembre. Malgré une tentative de rebond entre Noël et le Jour de l'An, le bilan sur l'ensemble du mois est extrêmement lourd avec -7,2% pour le MSCI World AC (en $). Au plan géographique, les Etats-Unis et le Japon qui avaient été relativement préservés jusque-là ont payé un lourd tribut cette fois ci avec -9,2% pour le S&P 500 et -10,5% pour le Nikkei. A noter que, pour le S&P, il s'agit là du plus fort recul pour un mois de décembre depuis 1931 ! Dans le reste du monde, les Emergents et l'Europe qui avaient fortement sous-performé jusque-là, ont moins baissé que la moyenne en décembre avec -2,9% pour les Emergents (en $), -3,6% pour le FTSE à Londres et -5,4% pour l'EuroStoxx 50 (-4,5% pour le MIB à Milan, -5,5% pour le CAC à Paris, -6,2% pour le Dax à Francfort ). Ce chassé-croisé en matière de performances régionales est lié principalement à la Fed ; son attitude un peu plus accommodante ayant rassuré les marchés émergents mais déçu le marché américain qui attendait davantage. Au cours de ce mois, les inquiétudes des investisseurs sur la solidité de l'économie mondiale et du risque politique se sont maintenues. La forte volatilité et la correction des actifs risqués a motivé les investisseurs à se positionner davantage sur les actifs sans risque. Le taux 10 ans américain est tombé à 2,75%. Le taux 10 ans allemand est maintenant à 0,24% soit un niveau largement inférieur à celui observé au début de 2018. Du côté des banques centrales, la Fed a adopté un ton plus accommodant. Les membres du FOMC n'anticipent plus que 2 hausses de taux en 2019 contre 3 précédemment. Des chiffres encore largement au-dessus des attentes du marché qui anticipent la fin du cycle de hausse des taux en 2019 et même une baisse en 2020. La BCE mettra fin à son programme de rachat d'actif en 2018 mais la porte est déjà ouverte pour de nouvelles mesures de financement des banques à long terme. Sur les dernières semaines, les inquiétudes se sont réorientées vers le risque d'un ralentissement économique. Le marché US, après avoir surperformé l'ensemble des actifs, termine sur une fausse note et chute de près de -10% en décembre. Le mouvement de capitulation a été marqué, affectant toutes les zones et se propageant au crédit. En dépit de ces tensions, nous n'intégrons pas de récession dans notre scénario et demeurons constructifs à moyen terme sur les actifs risqués. Nous restons sélectifs sur nos choix d'allocation, certains compartiments disposant d'un potentiel de revalorisation notable. Rapport annuel au 30/09/2019 6
OPCVM AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE Nos investissements en titres vifs PME ont été significativement pénalisés par le repli marqué des petites capitalisations , et par des situations particulières comme DBV Technologies (effondrement suite à l'annonce de sa décision de retirer sa demande de commercialisation aux Etats Unis du Viaskin Peanut) et Evotec (prises de profits au sein du secteur pharmaceutique), par les valeurs technologiques, mais aussi par les valeurs industrielles (Deutz, Aumann et Norma) qui subissent le ralentissement de la croissance mondiale. Le constructeur de véhicules et d'équipements de loisirs Trigano a également pesé sur la performance du fonds (dynamique de croissance pourrait être enrayée par la baisse des ventes de camping-car). En revanche, Recordati au sein de la Santé (confirmation de la Guidance 2019) et le producteur d'électricité alternative Albioma (entrée dans le capital de Jacques Veyrat via le fonds Impala, qui est également dans le capital de Neoen) ont connu une performance positive. Les chiffres macroéconomiques parus en ce début d'année sont venus confirmer le ralentissement de la croissance en zone euro et, dans une moindre mesure, en Chine, tandis que les indicateurs concernant les Etats-Unis ont été plus mitigés. Cependant, cette tendance étant largement anticipée par les investisseurs, les marchés financiers ont connu un regain d'optimisme en Janvier, principalement portés par les signaux de modération des banques centrales et les déclarations positives concernant l'avancée des négociations entre les Etats-Unis et la Chine. Les marchés actions ont très fortement rebondi après leurs fortes baisses de décembre. En zone euro, le chiffre de la croissance économique au quatrième trimestre à +0,2%, n'a fait que confirmer le ralentissement observé sur l'année 2018. Si la croissance a été un peu meilleure que prévu en France (+0,3%) et en Espagne (+0,7%), l'Italie a affiché un deuxième trimestre consécutif de repli (-0,2%). Face à ces signaux négatifs, la Banque Centrale Européenne (BCE) a maintenu ses taux directeurs inchangés, et s'est voulu rassurante au travers du discours de son Président Mario Draghi, qui souligne la bonne dynamique du marché du travail. Sur la scène politique, le dossier du Brexit n'a toujours pas trouvé d'issue. Le 15 janvier, le Parlement britannique a rejeté l'accord conclu avec l'UE le 25 novembre. En conséquence, la Première ministre britannique T. May tentait toujours, fin janvier, d'obtenir des Européens des concessions supplémentaires. Aux Etats-Unis, bien que toujours au-dessus de son potentiel, la croissance économique est en train de ralentir, et l'effet du blocage fédéral le plus long de l'histoire pourrait peser sur les chiffres de l'activité et de l'emploi de janvier. Les pressions inflationnistes restent cependant modérées. Dans ce contexte, la Réserve Fédérale américaine (Fed) a fait évoluer le ton de sa communication vers davantage de prudence, indiquant qu'elle restera flexible en fonction des chiffres économiques à venir. La rhétorique plus accommodante des principales banques centrales (Fed et BCE) a soulagé les classes d'actifs émergentes et soutenu les devises, atténuant les pressions inflationnistes et ouvrant la voie à une politique monétaire moins restrictive. Dans ce contexte, les marchés actions ont vivement rebondi en janvier. Sur l'ensemble du mois, l'indice MSCI Monde a progressé de +7,1%. Au plan géographique, l'ensemble des marchés a participé à la hausse avec +3,6% pour le FTSE à Londres, +3,8% pour le Nikkei à Tokyo, +5,3% pour l'EuroStoxx 50 à Francfort, +7,9% pour le S&P 500 à New York et +jusqu'à +8,7% pour les Emergents en (MSCI EM en $). Les taux souverains restent cependant orientés à la baisse malgré le net rebond des actifs risqués. Ces tendances s'expliquent par le ton beaucoup plus accommodant adopté par la Fed, inquiète du ralentissement de la croissance économique mondiale et plus particulièrement en Inde et en Chine. S'agissant de la part investie en titres vifs PME, celle-ci a pleinement profité du mini-rebond des valeurs cycliques. Dans le secteur IT, S&T et l'éditeur de Logiciel Esker ont profité de la publication de bons trimestriels. Interparfum a dépassé une nouvelle fois les estimations d'activité sur 2018. 2019 sera une année de lancements pour le groupe. A l'inverse, la plupart des valeurs du secteur de la santé ont contribué négativement à la performance du fonds du fait de leur caractère défensif. Notre position sur l'opérateur de télécom 1&1 Drillisch, pénalisé par son intention d'entrer dans le marché du mobile 5G en Allemagne, a pesé sur le fonds. Au cours du mois, nous avons réalisé quelques ajustements au sein du portefeuille, en réduisant notamment notre exposition sur Recordati (incertitudes portant sur la gouvernance du laboratoire pharmaceutique suite à la prise de contrôle par le fonds d'investissement CVC) ainsi que sur Glanbia. Le mois de février a été marqué par la publication de chiffres économiques mitigés en zone euro et dans les pays émergents tandis que quelques signes de ralentissement sont apparus aux Etats-Unis. Du point de vue politique, l'approche de la date du Brexit ainsi que les négociations commerciales entre les Etats-Unis et la Chine ont continué de retenir l'attention. L'avancée ces derniers jours concernant le dossier sino-américain ainsi que le ton plus conciliant des grandes banques centrales ont toutefois permis un regain de confiance des investisseurs. Les marchés actions ont ainsi prolongé le mouvement de hausse entamé en début d'année. Les rendements obligataires des grands pays développés terminent le mois en légère hausse. Rapport annuel au 30/09/2019 7
OPCVM AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE En zone euro, les chiffres économiques publiés en février ont été mitigés. Si un rebond a été constaté sur certains indicateurs portant sur les services et la consommation, ceux concernant l'industrie se sont encore détériorés. L'économie de la zone euro continue de subir le poids de la décélération du commerce mondial et de chocs spécifiques à certains secteurs et pays (notamment l'industrie automobile allemande). Concernant l'environnement politique, l'échec du gouvernement espagnol à faire ratifier son projet de budget l'a conduit à déclencher de nouvelles élections, qui auront lieu le 28 avril. Enfin, le dossier du Brexit a connu d'importantes évolutions : la Première Ministre T. May a annoncé une série de votes parlementaires qui, en cas d'échec de la ratification (le 12 mars) de l'accord de sortie conclu avec l'UE en novembre 2018, pourraient la conduire à requérir auprès de l'UE un report de la date du Brexit (report d'une durée restant à définir). Aux Etats-Unis, malgré un ralentissement, la croissance économique reste au-dessus du potentiel. La demande intérieure connaît une légère modération: après avoir chuté en janvier, les indices de confiance des consommateurs se sont rétablis en février, tandis que le marché du travail, bien qu'en décélération, permet d'anticiper une bonne résistance de la consommation. Les enquêtes de la Réserve Fédérale américaine (Fed) soulignent la persistance de la modération des intentions d'investissement. Les perspectives d'inflation quant à elles demeurent bénignes, avec des pressions inflationnistes domestiques modestes. La Fed a maintenu une communication prudente, indiquant que son attitude restera dépendante des données économiques et financières. Concernant plus particulièrement, la partie en titres vifs actons, l'on notera que les secteurs cycliques (financières, matériaux, industrie) ont surperformé, et les secteurs défensifs inversement sensibles aux taux ont sous-performée. Les Small caps ont continué à surperformer les Large caps sur la zone euro en février, enregistrant une hausse, depuis le début de l'année, de plus 10%. Nos titres vifs ont affiché une bonne performance soutenu en cela par une saison de résultats globalement positifs. En effet, notre position sur la société Barco s'est montrée payante profitant de la publication de solides résultats démontrant la réussite des actions prises par le management pour améliorer la marge. La santé a contribué positivement au portefeuille avec Ipsen qui, en plus d'avoir publié des bons résultats, a réalisé l'acquisition de Clementia, société disposant d'un produit en dernière étape de développement pour le traitement d'une maladie orpheline (faiblesse osseuse). De même, Compugroup qui a profité de l'adoption de la carte de santé électronique « e Health » en Allemagne amenant les docteurs à s'équiper en système et solution informatique. Par ailleurs, Grenke a rassuré en annonçant des perspectives solides pour 2019 avec une croissance attendue entre 14 et 19% de l'activité leasing. En revanche, nos positions sur Wirecard et Aumann ont pesé. En effet, Aumann a été pénalisé par des notes de broker exprimant des craintes sur les estimations de cette année impacté par le ralentissement du cycle automobile. En ce qui concerne Wirecard, la société a été pénalisée par l'article d'un journaliste du FT (il avait déjà critiqué Wirecard via le blog Alphaville dans le passé) portant sur une enquête interne sur des malversations comptables. Bien que l'issue de l'enquête semble pour l'instant ne rien prouver et que les montants incriminés soient faibles, cette mésaventure met en lumière le manque de visibilité que la communauté financière a sur le suivi et l'intégration des multiples acquisitions réalisées notamment en Asie et sur la gouvernance qui prévaut pour une société de cette capitalisation boursière. Alors que nous avions réduit sensiblement la pondération l'an passé, nous avons continué à alléger la position. Au cours du mois de mars, de nouveaux signes de ralentissement économique sont apparus aux Etats-Unis tandis que les chiffres sont restés mitigés en zone euro et en Chine. Sur le plan politique, ce sont principalement les négociations commerciales internationales et le dossier du Brexit qui ont continué de retenir l'attention. Les banques centrales pour leur part se sont montrées toujours plus accommodantes, aussi bien en Europe qu'outre-Atlantique. Dans ce contexte, le rebond des actifs risqués a montré des signes d'essoufflement et les taux ont enregistré un repli généralisé sur le mois. En zone euro, certains indicateurs portant sur l'activité industrielle ont continué de se dégrader, en particulier en Allemagne. En revanche, les enquêtes de conjoncture concernant les services et le moral des ménages, ainsi que les chiffres de la consommation, ont dressé un tableau moins négatif. La BCE a ainsi abaissé, début mars, ses prévisions d'inflation et de croissance. Elle a également indiqué que ses taux directeurs resteraient à leurs niveaux actuels au moins jusqu'à la fin de 2019 et annoncé de nouvelles opérations de refinancement à long terme pour les banques. Du point de vue politique, le parlement britannique n'a toujours pas validé l'accord de sortie conclu en novembre 2018 avec l'UE dans le cadre du Brexit, et a obtenu un délai au moins jusqu'au 12 avril pour trouver une issue. Enfin, la menace de droits de douane américains sur les importations d'automobiles européennes a refait surface depuis que le Président D. Trump s'est fait remettre, mi-février, les conclusions d'un rapport à ce sujet. Aux Etats-Unis, malgré de nouveaux signes de ralentissement, la croissance économique reste au-dessus du potentiel. Rapport annuel au 30/09/2019 8
OPCVM AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE Fin mars, la progression du PIB au T4 2018 a été revue en légère baisse en raison d'une dynamique un peu moins forte de la demande intérieure et les perspectives d'inflation demeurent bénignes. La Réserve fédérale, qui a légèrement abaissé ses prévisions de croissance, a réaffirmé sa prudence et son intention de déterminer sa politique en fonction des données macroéconomiques. Du côté des pays émergents, la Turquie, l'Afrique du Sud et l'Argentine ont achevé la série de publications des PIB du quatrième trimestre 2018, confirmant une récession en Turquie et en Argentine avec respectivement -3,0% sur un an et -6,2% sur un an, et une légère amélioration en Afrique du Sud. Dans l'ensemble, de nombreuses banques centrales ont adopté une rhétorique plus accommodante concernant l'orientation future de leurs politiques monétaires et le gouvernement chinois a annoncé un nouveau plan de relance fiscale prévoyant des baisses d'impôts importantes. Dans ce contexte, les marchés actions, tout en restant majoritairement en territoire positif sur le mois, ont connu des trajectoires en dents de scie, montrant des signes d'essoufflement de la tendance haussière qui se maintient depuis le début de l'année. Sur le mois, on a enregistré les performances suivantes : +1,4% pour le MSCI World, +2,1% pour le MSCI Europe, dont +1,5% pour le MSCI euro, +1,9% pour le S&P 500 et enfin -0,8% pour les actions japonaises et du côté obligataire, les rendements souverains long terme ont fortement reculé. Le rendement du 10 ans Allemand est redevenu négatif pour la première fois depuis octobre 2016. Aux Etats-Unis, le taux 10 ans fini le mois à 2,42%. Par ailleurs, le niveau de liquidité abondante sur les marchés et la baisse des taux, s'est avéré bénéfique aux obligations d'entreprises. Les investisseurs à la recherche de rendement, ont renforcé leur exposition à cette classe d'actif, et ce, malgré une révision à la baisse des prévisions de croissance. Concernant nos investissements en titres vifs, le portefeuille a profité de plusieurs bonnes publications annuelles telles que celle d'Evotec (société de services pour l'industrie pharmaceutique et biotech), IMA, Deutz ou encore du leader mondial de la robotique ECA qui a annoncé le gain d'un contrat de 450 MEUR auprès des marines belges et hollandaises. LEG Immobilien, immobilière allemande, a bénéficié du mouvement de baisse des taux accentué par les annonces des banques centrales (taux 10 ans allemand repassé en négatif). A l'inverse, le portefeuille a été pénalisé par la contre-performance de Trigano et de Norma, suite à la publication d'estimations 2019 décevantes. Le titre AMG au sein des matériaux a été un contributeur négatif du fait du décalage dans le démarrage du premier projet dans le lithium et d'un prix du lithium sous pression en Chine. Nous avons saisi l'opportunité de la forte hausse des marchés d'actions depuis le début d'année pour réaliser quelques ajustements sur le mois mars. Nous avons initié une position sur la société italienne de produits de luxe basée Ferragamo qui n'a pas profité du rallye boursier et qui pourrait connaitre un point d'inflexion de ses ventes. Par ailleurs, la valeur dispose d'un attrait spéculatif qui pourrait éventuellement se matérialiser en cas d'un nouvel échec commercial pour relancer la marque. Nous avons par ailleurs réduit notre exposition à Getlink et avons pris des profits sur le fournisseur autrichien de solutions informatiques S&T. Nous avons également fini de céder notre position en Wirecard. Le mois d'avril confirme le rebond des actifs risqués de ce début d'année, aidé par le discours encore plutôt accommodant des principales banques centrales, mais aussi marqué par des chiffres de la croissance du premier trimestre positifs. La croissance américaine s'est avérée supérieure aux attentes, 3,2% vs 2,5% pour le consensus. Il faut toutefois nuancer ce chiffre car les principaux contributeurs que sont les stocks et la contraction des importations sont des données à caractère transitoire, qui seront amenés à baisser dans les mois à venir. En Europe, la croissance a progressé de 0,4%, battant le consensus et s'avérant supérieur au chiffre du dernier trimestre de 2018. La croissance européenne s'établit quant à elle principalement grâce la consommation intérieure et aux stocks. Les chiffres microéconomiques sont eux aussi plutôt positifs, à la fin du mois d'avril plus de la moitié des entreprises américaines et européennes ont publié leurs résultats pour le premier trimestre 2019, les bénéfices par action ressortent à +3% en glissement annuel, soit meilleur que prévu. En zone euro, le taux de chômage pour le mois de mars est en légère baisse avec 7,7% contre 7,8% en février, la production industrielle enregistre un recul moins important qu'anticipé, néanmoins les chiffres des PMI restent décevants avec une faiblesse prolongée de l'activité dans le secteur manufacturier. Sur le point politique, en Espagne, le gouvernement socialiste sortant est arrivé en tête des suffrages sans réelle surprise. Concernant le Brexit, le conseil européen a validé une extension des négociations jusqu'au 31 octobre prochain. La première ministre T. May a annoncé l'ouverture de discussions avec le parti travailliste de J. Corbyn dans l'espoir d'un accord avant cette date. Par ailleurs, l'Italie a vu son rating confirmé à BBB avec une opinion négative par Standard and Poor 's en fin de mois. Aux Etats-Unis, les chiffres du chômage de mars sont positifs avec 196 000 créations d'emplois et un taux de chômage maintenu à un niveau historiquement bas, 3,8%. En revanche, l'indice ISM Manufacturier poursuit sa baisse, ayant reculé de 2,5 points à 52,8, son niveau le plus bas depuis aout 2016. Rapport annuel au 30/09/2019 9
OPCVM AMUNDI TRANSMISSION PATRIMOINE Une croissance supérieure aux attentes et de bons chiffres du chômage nous a conduit à revoir à la hausse notre prévision de croissance aux Etats-Unis pour 2020 de 1,8% à 2%.Sur les marchés émergents, le PIB coréen au premier trimestre est sorti décevant, 1,8% vs 2,5%pour le consensus et en nette baisse vis-à-vis du trimestre précédent. Ce chiffre s'explique en partie par la faiblesse de la demande intérieure et extérieure. En Argentine, la banque centrale a annoncé une plus grande flexibilité d'intervention concernant sa stratégie de change convenue avec le FMI. Les marchés actions tant aux Etats-Unis, en Europe que dans les pays émergents ont terminé le mois dans le vert. Sur les marchés américains le S&P500 et le Nasdaq ont atteint leur plus haut historique en fin du mois. Sur le mois, on a enregistré les performances suivantes : +3,6% pour le MSCI World, 4,0% pour le S&P 500, +4,8% pour le Nasdaq, +5,5% pour l'Eurostoxx 50, +2,0% pour le MSCI EM et +5,0% pour les actions japonaises. Du côté obligataire, le 10 ans américain est remonté de 10bps sur le mois pour atteindre 2,50%. En Allemagne, le 10 ans a augmenté de 8bps pour finir à 0,01%. Les spreads des périphériques se sont resserrés en particulier pour la Grèce et le Portugal. Le marché du crédit c'est lui aussi bien comporté sur le mois. Concernant des matières premières, le pétrole a connu une hausse de plus de 6% tant pour le Brent que pour le WTI, marqué par la décision de D. Trump de ne pas renouveler les dérogations accordées à certains pays important du pétrole iranien, le métal jaune a quant à lui légèrement baissé. La partie titres vifs du portefeuille a profité de la bonne performance de la société industrielle italienne Interpump et de Solocal (marketing et gestion des sites web en France), du rebond de Trigano (suite à des données de marché rassurantes). A l'inverse, le portefeuille a été pénalisé par la contre-performance d'Ipsen (après l'annonce d'un dépôt de dossier en Finlande pour la commercialisation d'un générique de Somatuline, premier contributeur en terme de résultat et de croissance du groupe français) d'Evotec (lié à un mouvement de prise de profits après un fort rallye boursier) ou encore d'Interparfums (sur fond de prise de profit après un trimestriel peu significatif). Nous avons réalisé quelques ajustements sur le mois d'avril. Nous avons réduit nos positions sur Evotec, Interparfums et Interpump et avons fini de vendre notre position en Glanbia (crainte sur le paysage concurrentiel). A l'inverse, nous avons renforcé l'exposition dans Virbac et avons initié une position sur Recticel (divisions Isolations et Mousses Souples ayant fait l'objet d'une offre de Kingspan). Nous avons réinitié une position en Wirecard. La société qui a fait l'objet d'une investigation menée à sa propre demande par un cabinet d'avocat, a fait savoir que les problèmes comptables n'étaient pas significatifs. Les comptes ont été audités sans réserve. Par ailleurs, Softbank a annoncé un investissement en obligation convertible pour 900 MEUR dans Wirecard et une collaboration entre les deux groupes permettant à Wirecard de pénétrer les marchés Japonais et Coréen. Nous avons par conséquent choisi de se repositionner sur le groupe mais de façon limitée en attendant d'avoir une meilleure visibilité sur la gouvernance et sur le résultat de l'enquête menée par le département de police à Singapour. Les chiffres économiques publiés au cours du mois de mai ont été mitigés. En particulier, de nouveaux signes de ralentissement sont apparus aux Etats-Unis, même si la croissance y reste plus forte qu'en zone euro. Les risques liés aux tensions commerciales sont nettement remontés en raison des hausses de droits de douane décidées par les Etats-Unis à l'encontre de la Chine, et de la possibilité d'une escalade supplémentaire. En zone euro, les chiffres économiques sont restés mitigés en mai, avec d'un côté, les indicateurs portant sur les services qui font état d'une expansion, mais à un rythme modéré ; et de l'autre, certains indicateurs portant sur l'industrie qui continuent de se détériorer. Du point de vue politique, le Président américain s'est donné un délai supplémentaire de 90 jours pour décider s'il augmenterait les droits de douane sur le secteur automobile européen, tandis que le risque de Brexit sans accord a paru remonter avec l'annonce de la démission prochaine de la Première ministre britannique, T. May. L'Italie, quant à elle, pourrait faire face à des sanctions européennes pour déficit budgétaire excessif. Aux Etats-Unis, la deuxième estimation du PIB du T1 a confirmé une progression d'environ 3% au cours des 4 derniers trimestres malgré une décélération de la demande interne. La croissance va probablement rester positive, même si les données indiquent une baisse de régime graduelle: le marché du travail reste porteur, avec un taux de chômage de 3,6% en avril, et la faiblesse de l'inflation continue de soutenir le revenu disponible. La confiance des consommateurs reste donc stable. Cependant, les tensions commerciales pèsent sur le climat des affaires, en particulier dans l'industrie. Alors qu'un accord commercial semblait à portée de main il y a quelques semaines, les Etats-Unis ont durci le ton le 5 mai, en relevant les droits de douane de 10% à 25% sur 200Md$ d'importations chinoises. Les mesures de rétorsions chinoises et les menaces d'escalades supplémentaires ont ravivé les inquiétudes des investisseurs quant aux perspectives de croissance mondiale. Rapport annuel au 30/09/2019 10
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