Le moment du Brexit approche. Où en sommes-nous ? - RBC Wealth Management
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Septembre 2018
RBC GESTION DE PATRIMOINE
Perspectives mondiales
Pe rsp ec t ives du Co m ité des Ser vices-conseils en gestion mondiale de por te fe u ille
Le moment du Brexit
approche. Où en
sommes-nous ?
Alors que le compte à rebours du Brexit
s’accélère, que se passe-t-il et comment
les investisseurs devraient-ils aborder
ce contexte incertain et volatil ?
Frédérique Carrier | Page 4
Article de fond Actions mondiales Titres mondiaux à revenu fixe Marchandises
Le « stade avancé » Confiance à l’égard Une pause rafraîchissante Sommet des prix
du cycle a-t-il une des bénéfices du bois d’œuvre
date d’expiration ?
Voir les déclarations importantes et obligatoires sur les analystes qui ne sont pas américains à la page 32.
Perspectives mondiales
Septembre 2018
Table des matières
4 Le moment du Brexit approche. Où en sommes-nous ?
La date limite du Brexit étant imminente, nous prenons le pouls des négociations
et évaluons le large éventail de risques politiques et leur incidence potentielle
sur l’économie. Nous répondons aux principales questions des investisseurs et
soulignons les occasions et les stratégies dans ce contexte incertain et volatil.
13 Le « stade avancé » du cycle a-t-il une date d’expiration ?
Certes, l’expansion économique aux États-Unis n’est plus toute jeune, mais
« stade avancé » ne signifie pas forcément « fin de cycle ». En fait, l’économie
affiche encore certaines caractéristiques d’un milieu de cycle. Bien qu’il soit
toujours approprié de se préparer à un inévitable repli, nous sommes d’avis
qu’il reste du temps à l’expansion.
19 Actions mondiales : confiance à l’égard des bénéfices
Tant que les données économiques continueront de soutenir la confiance à l’égard
des prévisions de bénéfices pour l’an prochain et l’idée selon laquelle le prochain
repli ou la prochaine récession surviendra en 2020 ou plus tard, les portefeuilles
d’actions mondiales devraient être en mesure de dégager des rendements globaux
intéressants au cours des 12 prochains mois.
23 Titres mondiaux à revenu fixe : une pause rafraîchissante
Tout comme elle avait lancé le cycle de relèvement des taux, ouvrant la voie
à une normalisation de la politique monétaire par d’autres banques centrales,
la Réserve fédérale pourrait mettre fin à son cycle de resserrement plus tôt que
prévu, amenant les autres banques à suivre son exemple et à prendre une pause
plus tôt que prévu.
Les coulisses des marchés
3 Position de RBC en matière de placements
19 Actions mondiales
23 Titres mondiaux à revenu fixe
27 Marchandises
28 Devises
29 Principales prévisions
30 Feuille de pointage du marché
Toutes les valeurs sont en dollars américains et établies au 31 août 2018, à la clôture du marché
(sauf indication contraire).
2 Perspectives mondiales | Septembre 2018
Aperçu mondial
des catégories d’actif
Position de RBC
en matière de placements
Actions
Opinions sur les • La vigueur persistante de l’économie américaine et les tendances relativement
actifs mondiaux stables en Europe et au Japon nous incitent à rester optimistes à l’égard des
actions mondiales. Qui plus est, nos principaux indicateurs économiques
Catégorie Opinion
avancés annoncent un essor économique jusqu’à l’an prochain, au moins, et
d’actif
les risques d’une récession imminente dans les grandes économies semblent
— = + faibles. En raison de ces facteurs, il est probable que les bénéfices des sociétés
Actions continueront de croître en 2019 à un rythme équivalent ou supérieur à la
moyenne, selon le marché.
Titres • L’économie de la Chine n’a pas encore achevé son cycle de désendettement,
à revenu mais le processus devrait être gérable. Les risques liés aux tarifs douaniers
fixe pourraient persister, en particulier entre les États-Unis et la Chine, mais la
probabilité d’une guerre commerciale mondiale de grande ampleur a diminué.
Rendement Rendement
anticipé anticipé
Nous conservons une surpondération modérée des actions mondiales.
inférieur à supérieur à
la moyenne la moyenne
Titres à revenu fixe
• Les interventions des banques centrales mondiales continuent de retenir
Voir la section « Explication des l’attention, surtout au moment où ces dernières aident leurs économies
opinions » pour plus de détails respectives à surmonter de multiples défis, comme les litiges commerciaux,
Source : RBC Gestion de patrimoine les risques géopolitiques et l’aplatissement des courbes des taux. Ces difficultés
pourraient influer sur les marchés d’ici la fin de l’année, mais pas au point de
compromettre les plans de relèvement graduel des taux de la Réserve fédérale
et de la Banque du Canada. À notre avis, la lenteur du resserrement des taux
devrait contribuer à limiter les pressions haussières sur les taux d’intérêt
à l’échelle mondiale.
• Nous continuons de sous-pondérer les titres à revenu fixe, mais les titres de
créance de sociétés demeurent notre secteur préféré dans la catégorie d’actif.
Une approche axée sur la qualité demeure primordiale, et les titres notés A
nous paraissent encore offrir les occasions les plus intéressantes. Compte tenu
du manque de relief actuel des courbes des taux, nous pensons qu’il est prudent
de diminuer la duration des portefeuilles.
Explication des opinions
(+/=/–) représente l’opinion du Comité des Services-conseils en gestion mondiale
de portefeuille pour un horizon de placement de 12 mois.
+ Surpondération laisse entendre un potentiel de rendement supérieur à la moyenne
pour la catégorie d’actif ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
= Pondération neutre laisse entendre un potentiel de rendement moyen pour la
catégorie d’actif ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
– Sous-pondération laisse entendre un potentiel de rendement inférieur à la moyenne
pour la catégorie d’actif ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
3 Perspectives mondiales | Septembre 2018
Article
de fond
Le moment du Brexit approche.
Où en sommes‑nous ?
La date limite du Brexit étant imminente, nous prenons le pouls
des négociations et évaluons le large éventail de risques politiques
et leur incidence potentielle sur l’économie. Nous répondons aux
principales questions des investisseurs et soulignons les occasions
et les stratégies dans ce contexte incertain et volatil.
Frédérique Carrier
Londres, Royaume-Uni
frederique.carrier@rbc.com
Q. Quel est l’état d’avancement des négociations ?
R. Les discussions se déroulent selon une approche à deux volets. L’un d’eux
concerne les modalités du divorce, ou de l’accord de retrait, et couvre trois
enjeux : le règlement financier que le Royaume-Uni (R.-U.) versera à l’Union
européenne (UE), les droits des citoyens de l’UE qui demeurent au R.-U., et
les options pour éviter l’établissement d’une frontière physique entre l’Irlande
et l’Irlande du Nord. Ce volet inclut aussi la conclusion d’une entente sur une
période de transition (qui garantira un statu quo pendant 21 mois après le
retrait le 29 mars 2019) afin que le R.-U. se prépare à la vie hors de l’UE.
Les modalités de l’accord de retrait ont déjà été en grande partie négociées,
à l’exception de la question de la frontière irlandaise. La résolution de
ce problème dépend de l’entente qui sera conclue entre le R.-U. et l’UE,
en particulier en ce qui a trait au commerce de biens.
Theresa May assouplit ses « lignes rouges »
« Lignes rouges » de Proposition Objections
la première ministre du livre blanc de l’UE
Theresa May
après le référendum Réglementation commune pour les biens
Adhésion au marché unique Considéré comme un
Non au marché unique pour les biens régis « picorage » inacceptable –
Non à la Cour de par les règles existantes de l’UE le marché unique de l’UE
justice européenne n’offre pas d’options
Ouverture du commerce des services « à la carte »
grâce à une reconnaissance mutuelle
Entente douanière Considéré comme un
système à l’efficacité non
Non à une
Plan complexe prévoyant prouvée qui dépend d’une
union douanière
la perception par le R.-U. des droits technologie qui n’est pas
appliqués par l’UE sur les importations encore disponible
Liberté de mouvement Le marché unique exige
Non à la liberté une liberté de mouvement ;
de mouvement Limitée aux touristes, la position du R.-U. est plus
travailleurs et étudiants permissive que prévu
Source : RBC Gestion de patrimoine
4 Perspectives mondiales | Septembre 2018
Le moment du
Brexit approche
L’autre volet des négociations concerne le schéma de la relation future entre
le R.‑U. et l’UE. En juillet, la première ministre Theresa May a exposé sa stratégie
dans un livre blanc, qui est la première proposition détaillée du gouvernement
à ce sujet depuis le référendum en juin 2016.
Mme May a opté pour un « Brexit doux », ce qui veut dire que le R.-U. conserverait
des liens économiques étroits avec l’UE en maintenant son adhésion au marché
unique des biens et en respectant la réglementation de l’UE. Ce plan signifie
toutefois que Mme May a changé d’avis à l’égard des « lignes rouges » qu’elle avait
fermement fixées après le vote sur le Brexit (voir la figure à la page précédente).
Le livre blanc est largement considéré comme une tactique de négociation.
L’UE, dont la principale motivation est de préserver l’union, en a déjà rejeté
certaines parties. En accédant aux demandes du R.-U., elle pourrait encourager
d’autres pays à chercher à bénéficier d’exceptions et de dispositions spéciales.
L’approche adoptée par la première ministre a irrité les plus fervents défenseurs
du Brexit au sein du Parti conservateur, qui prônent l’idée d’une rupture franche
avec l’UE. Compte tenu de sa faible majorité parlementaire, Mme May est donc
devenue vulnérable. Par ailleurs, l’incertitude politique régnera sans doute alors
que les négociations s’intensifieront à l’approche de la date limite.
Scénarios politiques possibles d’ici mars 2019
Le moins qu’on puisse dire c’est que l’avenir est incertain
Négociations réussies Période de
avec l’UE transition jusqu’en
Le plan actuel obtient la majorité des voix du Parti conservateur et décembre 2020
du Parti unioniste démocratique (PUD) d’Irlande du Nord Conclusion d’un accord
de retrait
Le plan actuel n’obtient pas les voix
Nous nous du Parti conservateur/PUD, mais suffisamment Entrée du R.-U. dans
trouvons ici de voix de l’opposition la période de transition
« Brexit doux »
te
vo Le plan actuel n’obtient pas suffisamment de voix
e ce
s d fian Négociation
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de des détails de
Non fructueux
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Nombre de votes
Nouveau PM, recueillis suffisant
Vo
nouvelle stratégie « Brexit brutal »
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dé
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?
Pas d’accord
’élect
Fru
ctu Nombre de votes Le gouvernement devra
eu
Pas d
x recueillis insuffisant expliquer la procédure
ultérieure
Élection Élection
générale
Prolongation de la procédure de l’article 50
Entente sur la nécessité d’un délai supplémentaire
Source : RBC Marchés des Capitaux
5 Perspectives mondiales | Septembre 2018
Le moment du
Brexit approche
Q. Quelles sont les étapes importantes avant la sortie ?
R. Le R.-U. quittera l’UE dans moins d’un an. La chronologie ci-dessous
n’est fournie qu’à titre indicatif, car les tensions politiques évidentes au R.-U.
pourraient bien entraîner des événements imprévus.
Outre les négociations en cours et les rencontres du Conseil européen, les congrès
des partis conservateur et travailliste prévus cet automne pourraient fort bien
influencer la direction que prendra le divorce.
Q. Quel est le scénario de base pour le Brexit ?
R. Notre scénario de base prévoit que les parties s’entendront sur un Brexit
doux. Après tout, une telle issue est dans l’intérêt tant du R.-U. que de l’UE. Le
Notre scénario de base R.-U. éviterait les turbulences liées à une sortie de l’UE sans aucune disposition
prévoit que les parties quant à la forme que pourrait prendre la relation future ; et l’UE éviterait l’effet
s’entendront sur un déstabilisateur pouvant résulter du fait d’avoir un partenaire commercial et proche
Brexit doux. voisin qui connaît de profonds bouleversements politiques et économiques.
Si le R.-U. ne peut ajuster les propositions contenues dans le récent livre blanc
pour les rapprocher des exigences de l’UE, nous croyons que l’UE fera une contre-
proposition « à prendre ou à laisser », incluant une union douanière pour les biens
suffisamment souple pour garder ouverte la frontière avec l’Irlande. Une telle
évolution limiterait la capacité du R.-U. de négocier des accords commerciaux
avec des pays tiers, mais restreindrait aussi les dommages causés à son économie.
À notre avis, s’ils doivent choisir entre un Brexit brutal et de nouvelles élections
susceptibles de mener à l’élection d’un gouvernement travailliste, les députés
conservateurs se montreront pragmatiques, mettront de côté leurs divergences
de vue et accepteront cet accord, jouissant d’un appui multipartite.
Eric Lascelles, économiste en chef, RBC Gestion mondiale d’actifs, estime qu’un
Brexit doux retrancherait 5 % au PIB sur plusieurs années. Toutefois, il souligne que
cette perte s’est déjà concrétisée dans une proportion de 1 % à 2 %, ce qui diminue
d’autant les difficultés restantes.
Tant à faire, en si peu de temps
Prochaines étapes importantes dans la chronologie du Brexit
5 sept. : 18 et 19 oct. : Réunion du Conseil européen ; 21 janv. : En l’absence d’un accord, 29 mars 2019 :
Reprise des travaux l’objectif initial est la conclusion d’une entente la PM du R.-U. fait une déclaration Le R.-U. quitte officiellement l’UE
du parlement sur un accord de retrait et les grandes lignes parlementaire et peut tracer la voie
du R.-U. de la nouvelle relation à suivre dans un délai de 2 semaines
13 et 14 déc. : 21 et 22 mars :
Réunion du Conseil européen Réunion du Conseil européen
De mars 2019 à déc. 2020
Sept. Oct. Nov. Déc. Janv. Févr. Mars Période de transition ;
aura lieu à condition 2021 2022
2018 2018 2018 2018 2019 2019 2019
qu’un accord de retrait
soit conclu
Du 30 sept. au 3 oct. : Conférence du Parti conservateur ;
possible vote de défiance ?
Du 23 au 26 sept. : Conférence du Parti travailliste ; possible changement de politique Mai 2022 : Élection générale au R.-U.
concernant l’adhésion à l’Espace économique européen ou un second référendum ? (à moins qu’une élection anticipée ne survienne)
Sources : RBC Gestion de patrimoine, RBC Marchés des Capitaux
6 Perspectives mondiales | Septembre 2018
Le moment du
Brexit approche
Probabilités relatives au Brexit et conséquences
Le scénario de base prévoit un Brexit doux, mais on ne doit pas négliger les risques extrêmes
60 % 55 %
Baisse de Baisse de Baisse de
2 % du PIB 5 % du PIB 8 % du PIB
40 %
20 % 15 % 15 %
10 %
5%
0%
Aucun Brexit Brexit Brexit Brexit brutal
Brexit édulcoré doux modéré (absence d’accord)
À la suite d’une
élection, d’un Retrait menant
2e référendum, Modèle Union à l’application
d’un vote norvégien douanière Modèle des règles
des députés ou suisse (Turquie) canadien de l’OMC
Libre circulation
Oui Oui Oui En général Non
des biens ?
Libre circulation
Oui Oui Non Non Non
des services ?
Libre circulation
Oui Oui Non Non Non
des personnes ?
Politique
commerciale Non Non Non Oui Oui
indépendante ?
Réglementation
Non Non Partielle Oui Oui
autonome ?
Fin des
versements
Non Non Oui Oui Oui
pour le budget
de l’UE ?
Sources : Gouvernement du Royaume-Uni, RBC Gestion mondiale d’actifs, RBC Gestion de patrimoine
Q. On parle beaucoup d’une « absence d’accord ». Quelles en
seraient les répercussions ?
R. Certains députés conservateurs favorables au Brexit croient qu’une
absence d’accord serait avantageuse pour le R.-U., car le pays serait ainsi assuré
Le scénario d’une de retrouver sa souveraineté. Ils compromettent les efforts de Mme May en vue
d’un Brexit doux, comme en font foi les démissions ministérielles et les votes
absence d’accord
parlementaires serrés durant l’été.
se concrétisera si
le R.-U. ne parvient Le scénario d’une absence d’accord se concrétisera si le R.-U. ne parvient pas
pas à conclure les à conclure les négociations sur l’accord de retrait, dont le point d’achoppement
est une frontière souple avec l’Irlande, et que les discussions avec l’UE sont
négociations sur
rompues. Il se produira également si l’entente finale n’obtient pas un soutien
l’accord de retrait. suffisant au parlement.
M. Lascelles attribue une probabilité de 15 % à ce scénario, qui obligerait le R.-U.
à commercer avec l’UE sur la base des règles de l’OMC. Cette probabilité pourrait
bien augmenter quelque peu au gré des événements. Puisque le commerce
avec l’UE serait grandement perturbé dans ce scénario, M. Lascelles estime
qu’il pourrait en découler une baisse de 8 % du PIB sur plusieurs années.
7 Perspectives mondiales | Septembre 2018
Le moment du
Brexit approche
Q. Y a-t-il une probabilité que le Brexit échoue ?
R. À l’autre extrémité du spectre, on retrouve les scénarios « aucun Brexit »
et « Brexit édulcoré » (une solution apparentée au modèle suisse), auxquels
M. Lascelles n’attribue toutefois que de faibles probabilités de 10 % et 5 %,
respectivement. L’état d’esprit n’a pas suffisamment évolué pour que le
premier scénario se concrétise. Dans le cas du second, il est peu probable
que l’UE adopte un modèle similaire à celui de la Suisse, auquel elle regrette
maintenant d’avoir consenti.
Q. Pourquoi de nombreux investisseurs craignent-ils davantage
un gouvernement travailliste que le Brexit ?
R. En raison de querelles intestines, le Parti conservateur tire maintenant
de l’arrière sur le Parti travailliste dans les sondages. Mark Dowding de BlueBay,
une société membre de RBC, établit à 25 % la probabilité d’un gouvernement
travailliste d’extrême gauche dirigé par Jeremy Corbyn.
Il se peut que des élections soient déclenchées après un éventuel vote de défiance
contre la première ministre cet automne, mais ayant maintenant assoupli son
approche du Brexit, Mme May devrait obtenir un soutien suffisant des députés,
dont la plupart sont favorables à un Brexit doux, pour rester en place. Une nouvelle
épreuve est à prévoir si l’entente qu’elle rapporte au R.-U. est rejetée, car un tel
échec serait très probablement suivi d’une élection anticipée.
Un gouvernement travailliste viserait sans doute un Brexit doux. À titre de
La position plus modérée gouvernement de coalition ou minoritaire, il assouplirait sans doute davantage
des travaillistes serait sa position, cherchant plutôt à rester dans le marché unique tant pour les biens
bénéfique à l’économie, que les services, en conservant un certain contrôle sur l’immigration. Dans ce
scénario, un deuxième référendum sur le Brexit serait également plus probable,
mais cet effet serait plus
compte tenu de l’adoucissement graduel de la position des travaillistes envers
qu’annulé par leurs autres une sortie de l’UE.
politiques économiques,
La position plus modérée des travaillistes serait bénéfique à l’économie, mais cet
selon nous.
effet serait plus qu’annulé par leurs autres politiques économiques, selon nous.
Le parti a l’intention d’augmenter considérablement les dépenses budgétaires.
Même s’il prévoit une hausse du taux d’imposition des sociétés (de 19 % à 26 %) et
de l’impôt des particuliers (en réintroduisant le taux marginal supérieur de 50 %),
le programme des travaillistes entraînerait probablement un creusement des
déficits budgétaires.
Les travaillistes ont aussi proposé de modifier la charte de la Banque d’Angleterre
afin de lui donner pour mandat de financer des projets d’infrastructure et d’aide
sociale, une mesure qui serait sans contredit inflationniste.
Dans l’ensemble, ces politiques susciteraient sans doute une augmentation des taux
des obligations d’État britanniques, une hausse de l’inflation, et possiblement un
repli de la livre en cas de fuite des capitaux provoquée par les nouvelles politiques.
Q. Comment l’économie a-t-elle réagi à cette incertitude ?
R. Le vote sur le Brexit a déjà entravé la croissance économique au R.‑U.
Un coup d’œil aux prévisions de croissance faites par l’Office for Budget
Responsibility (OBR) en mars 2016, avant le référendum, par rapport aux
8 Perspectives mondiales | Septembre 2018Le moment du
Brexit approche
Effets négatifs du Brexit
Le R.-U. a enregistré une croissance inférieure à celle des autres pays depuis le vote sur le Brexit
2015 2016 2017 P2018 P2019 P2020
Prévisions pour le PIB du R.-U.,
2,2 % 2,0 % 2,2 % 2,1 % 2,1 % s. o.
mars 2016
Prévisions pour le PIB du R.-U.,
2,2 % 1,9 % 1,7 % 1,5 % 1,3 % 1,3 %
mai 2018
Écart -0,1 % -0,5 % -0,6 % -0,8 %
Incidence cumulative du Brexit /
-2,0 %
perte de croissance
Sources : Banque mondiale, FMI, Office for Budget Responsibility
plus récentes estimations montre que l’OBR a réduit ses prévisions de croissance
de 2 % au total de 2016 à 2019 (inclusivement).
Les deux principaux facteurs en cause ont été le repli de la consommation, le
revenu disponible ayant été grugé par l’inflation imputable à la spirale baissière
de la livre sterling, et la diminution des investissements des entreprises, qui
ont crû près de trois fois plus lentement que le rythme prévu au départ depuis
le référendum. Les répercussions économiques auraient été encore plus fortes
sans le renforcement par le gouvernement de ses propres investissements et
l’assouplissement de la politique monétaire par la Banque d’Angleterre.
Il nous est difficile
Il nous est difficile de voir comment le R.-U. pourra se sortir du marasme. Vu
de voir comment
l’accélération timide de la croissance des salaires réels, la consommation risque
le R.‑U. pourra se de rester décevante même si le revenu disponible se redresse. L’endettement élevé
sortir du marasme. des ménages et la faiblesse du taux d’épargne, qui est inférieur à 5 %, témoignent
d’une consommation déjà fragile. Les ménages pourraient bien choisir d’utiliser
leur revenu légèrement supérieur pour se constituer une épargne ou pour
rembourser leur dette.
Les investissements des entreprises sont peu susceptibles de rebondir.
D’après un sondage de Deloitte réalisé auprès des chefs des finances au
deuxième trimestre de 2018, le Brexit se classe encore au premier rang des risques
qui menacent les entreprises britanniques. Les trois quarts des répondants ont dit
croire que le Brexit entraînera une détérioration du contexte commercial à long
terme, la proportion la plus élevée depuis le référendum en 2016. De nombreuses
sociétés s’inquiètent au sujet de leurs chaînes d’approvisionnement et de leur
Enquêtes sur l’incidence du Brexit sur les investissements
Thomson Reuters
CBI Les investissements
Agents des entreprises
Deloitte sont minés par
l’incertitude.
Lloyds/London First
EEF
0% 20 % 40 % 60 % 80 % 100 %
Incidence négative Pas d’incidence
Pas d’incidence négative signalée Incidence positive
Source : Rapport de la Banque d’Angleterre, février 2018
9 Perspectives mondiales | Septembre 2018Le moment du
Brexit approche
capacité future à importer de façon rapide et fiable des composantes de l’Europe.
En conséquence, plusieurs choisissent d’interrompre leurs plans d’investissement
ou de quitter le pays.
Pour tenter de stimuler l’économie, le gouvernement britannique délie les
cordons de sa bourse plus tôt que prévu et a annoncé des hausses de salaire
dans la fonction publique. L’austérité budgétaire a amoindri la croissance
d’environ 0,2 % à 0,3 % à chacune des deux dernières années.
Dans ce contexte incertain, RBC Marchés des Capitaux anticipe une croissance
du PIB de 1,3 % et de 1,4 % cette année et l’an prochain, respectivement. De plus,
elle s’attend à ce que la Banque d’Angleterre relève les taux d’intérêt deux fois
en 2019, portant le taux d’escompte à 1,25 %, même si ce scénario dépend de
la réalisation d’un Brexit doux.
Q. Qu’en est-il de la devise ?
R. La livre a été la principale victime de l’ajustement des prix des actifs financiers
à la suite du vote sur le Brexit ; elle a perdu environ 20 % de sa valeur par rapport
au dollar américain, et un peu moins après pondération en fonction des échanges,
dans les trois mois qui ont suivi le référendum.
À notre avis, la livre
Après avoir regagné une partie du terrain perdu, la livre a cédé 10 % par rapport
risque de rechuter
au dollar depuis avril 2018, minée par les perceptions du marché quant à l’issue
vers ses niveaux des négociations sur le Brexit et leur incidence sur la croissance.
planchers advenant
De nouvelles dissensions politiques ou une rupture possible des négociations
un Brexit brutal ; en
avec l’UE pourraient encore plomber la livre. À notre avis, la devise risque de
revanche, un Brexit rechuter vers ses niveaux planchers advenant un Brexit brutal ; en revanche,
doux pourrait lui être un Brexit doux pourrait lui être légèrement favorable.
légèrement favorable.
Q. Les actions du R.-U. ont résisté à la volatilité politique cet été.
Qu’est-ce qui les attend maintenant ?
R. Plusieurs facteurs expliquent la bonne tenue des actions britanniques durant
un été marqué par des drames politiques.
Tout d’abord, la dépréciation de 4 % de la livre par rapport au dollar depuis mai
a été bénéfique aux actions. En effet, un repli de la devise a habituellement un
effet positif sur les indices du R.-U. puisque quelque 70 % des revenus du FTSE 100
proviennent de l’étranger.
De plus, le secteur de l’énergie, qui est largement représenté dans les indices
britanniques, a tiré parti d’un raffermissement des prix du pétrole et d’une
amélioration des flux de trésorerie. Un autre facteur de soutien a été le rebond des
activités de fusion et acquisition au R.-U., les investisseurs étrangers ayant profité de
la faiblesse de la livre, tandis que les rachats d’actions ont augmenté. Le pessimisme
entourant les bénéfices des sociétés semble avoir plafonné et les prévisions à cet
égard se redressent désormais. Enfin, le marché boursier du R.-U. a moins souffert
des litiges commerciaux persistants que ceux d’autres régions davantage axées sur
les secteurs visés par les tarifs douaniers, comme la technologie et l’automobile.
Tous ces éléments justifient la hausse récente de notre pondération cible pour
les actions britanniques à un niveau neutre. Après trois ans de piètres rendements,
les valorisations nous semblent maintenant intéressantes. Le rendement en
10 Perspectives mondiales | Septembre 2018Le moment du
Brexit approche
Valorisation relative de l’indice toutes les actions FTSE
par rapport à l’indice MSCI Monde d’après le ratio C/VC
1,4
1,2
La valorisation relative
1,0
se situe au niveau le
plus bas en 15 ans.
0,8
0,77 x
0,6
1998 2003 2008 2013 2018
Sources : Bloomberg, RBC Gestion de patrimoine
dividendes a rarement été aussi élevé ; il n’a dépassé le seuil de 4 % qu’à cinq
occasions depuis le creux du marché en 2009 et correspond à 1,4 fois le taux
moyen offert par les autres marchés développés.
Les actions du R.-U. se négocient à un ratio cours-bénéfice (C/B) équivalant
à 13,7 fois et 12,7 fois les bénéfices prévus pour 2018 et 2019, respectivement.
Du point de vue du ratio cours/valeur comptable (C/VC), l’indice toutes
les actions FTSE se négocie près d’un creux de 15 ans par rapport à l’indice
MSCI Monde. À moins qu’un choc systémique se produise, nous croyons que des
occasions de plus-value se sont fait jour au R.-U. Nous réitérons notre préférence
de longue date pour les sociétés qui génèrent la majeure partie de leurs revenus
à l’étranger, et repérons notamment des occasions dans les secteurs de l’énergie
et de la finance.
Notre enthousiasme est toutefois refroidi par la probabilité non négligeable
qu’aucun accord ne soit conclu ou que des élections anticipées se soldent par
la venue d’un gouvernement travailliste. Dans le premier cas, nous croyons que
les actions britanniques seraient les plus durement touchées : la livre fléchirait
vraisemblablement, entraînant une hausse du coût des matières premières
importées et une compression des marges des sociétés, tandis que le revenu
disponible des consommateurs serait grugé par l’inflation.
L’absence d’un accord pourrait aussi potentiellement nuire aux sociétés qui
exportent une grande partie de leurs produits vers l’UE. Beaucoup d’entre elles ont
toutefois également des installations de production à l’étranger, ce qui devrait les
mettre quelque peu à l’abri des répercussions négatives de ce scénario.
Dans le cas d’élections anticipées menant à un gouvernement travailliste, nous
croyons que les sociétés de services publics, d’autobus et de services ferroviaires
seraient menacées par de possibles modifications à la réglementation (baisse
des tarifs et des prix), une hausse probable du coût de la dette, et le risque de
nationalisation. Une augmentation du taux d’imposition des sociétés serait
particulièrement dommageable aux actions de sociétés à petite capitalisation,
selon nous. Par ailleurs, les sociétés financières comme les gestionnaires de
placement pâtiraient sans doute des conditions plus difficiles auxquelles leurs
clients bien nantis se heurteraient en matière de retraite et d’épargne.
11 Perspectives mondiales | Septembre 2018Le moment du
Brexit approche
Faites abstraction de l’actualité
Nous nous attendons à ce que des rumeurs considérables et des épisodes d’anxiété
plombent les marchés financiers à mesure qu’approchera la date limite du Brexit
et que l’incertitude politique atteindra son comble. D’ici à ce qu’un accord final
soit conclu et ratifié par les parlements du R.-U. et de l’UE, il est probable que les
Nous nous attendons marchés réagissent plus fortement aux manchettes qui semblent annoncer une
à ce que des rumeurs sortie désordonnée du R.-U. de l’UE, et restent sceptiques à l’égard de celles qui
laissent entrevoir un départ sans accroc.
considérables et des
épisodes d’anxiété Notre scénario de base table encore sur un Brexit doux, et à moins d’un choc
plombent les marchés économique, nous prévoyons des rendements raisonnables pour les actions
financiers à mesure du R.‑U. et conservons notre pondération neutre. Nous privilégierons les sociétés
ayant une présence internationale jusqu’à ce que le futur modèle d’affaires du
qu’approchera la date
pays se précise.
limite du Brexit et que
l’incertitude politique
atteindra son comble.
Q. Compte tenu de l’incertitude qui entoure le Brexit, comment
les Britanniques assujettis à l’impôt du R.-U. et bénéficiant du
régime de retraite public devraient-ils aborder la planification
financière personnelle ?
R. Dean Moore, chef de l’équipe de planification de patrimoine de
RBC Gestion de patrimoine située à Londres, au R.-U., souligne qu’en raison
de la baisse prévue des recettes fiscales au pays après le Brexit, le Trésor
britannique cherchera vraisemblablement à accroître ses revenus au moyen
de mesures budgétaires d’urgence. Des pressions pourraient être exercées pour
que l’allocation de retraite actuelle de 40 000 £ par an pour les personnes
admissibles au régime de retraite public soit abaissée, ou pour que le seuil
des gains de 150 000 £ à partir duquel l’allocation commence à diminuer soit
réduit. Il se peut aussi que le taux d’allégement fiscal au R.-U. soit limité ;
il conviendrait d’envisager de maximiser les cotisations aux régimes de retraite
et aux comptes d’épargne individuels et de reporter les droits de pension
inutilisés du régime public, dans la mesure du possible.
Les expatriés britanniques qui résident dans l’Espace économique
européen (EEE) bénéficient actuellement d’une triple garantie, qui rend
obligatoire l’augmentation annuelle de leur pension publique de base selon
le taux le plus élevé entre le taux d’inflation, la croissance moyenne des salaires
et un taux minimum de 2,5 %. Des rumeurs circulent sur la possibilité que le
Brexit entraîne une modification du statut des pensionnés de l’EEE, puisque les
pensionnés qui résident dans d’autres pays, comme l’Australie, ne bénéficient
pas d’une telle hausse. Si ce changement se produit, les expatriés britanniques
résidant dans l’EEE devront envisager d’accroître leur épargne pour compenser
l’incidence de l’inflation sur une pension gouvernementale de base fixe.
12 Perspectives mondiales | Septembre 2018Article
de fond
Le « stade avancé » du cycle
a-t-il une date d’expiration ?
Certes, l’expansion économique aux États-Unis n’est plus
toute jeune, mais « stade avancé » ne signifie pas forcément
« fin de cycle ». En fait, l’économie affiche encore certaines
caractéristiques d’un milieu de cycle. Bien qu’il soit toujours
approprié de se préparer à un inévitable repli, nous sommes
d’avis qu’il reste du temps à l’expansion.
Craig Bishop
Minneapolis, États-Unis
craig.bishop@rbc.com L’expansion économique aux États-Unis en est maintenant à sa dixième année
et, totalisant maintenant 36 trimestres, elle se situe à deux trimestres d’être la
deuxième période la plus longue jamais enregistrée. On emploie souvent le terme
« stade avancé » ces temps-ci pour laisser entendre que la fin de cette période
remarquable approche. Ce terme a une connotation négative, car il sous-entend
qu’une récession se profile à l’horizon, augurant de conséquences possiblement
désastreuses pour les investisseurs.
À notre avis, il n’y a pas lieu de mettre l’accent uniquement sur le temps écoulé depuis
le début de cette expansion. Les cycles économiques ne meurent pas de vieillesse. Et
d’après les indicateurs clés que nous suivons, le cycle actuel se poursuivra sans doute
pendant encore au moins plusieurs trimestres, voire des années.
La nuit avant l’aube
L’expansion actuelle a officiellement commencé en juin 2009, lorsque la grande
récession a pris fin. La Réserve fédérale avait abaissé les taux d’intérêt à 0 % en
décembre de l’année précédente, le taux des effets du Trésor américain à 10 ans
frôlait 4 % et l’indice S&P 500 se situait à 926,12. Avec le recul, il est facile de
voir comment les investisseurs ont pu rater le début du long cycle actuel, car
Longévité et lenteur caractérisent la reprise actuelle
Taux de croissance cumulatif du PIB aux États-Unis au cours de chacun des cycles de reprise
depuis la Deuxième Guerre mondiale (les années indiquent le début des reprises)
1961
50 %
1991
40 % 1982
De 2009 à ce
30 % jour (date finale
1970 1975 à déterminer)
20 % 1958 1954
2001
1980
10 %
0%
0 4 8 12 16 20 24 28 32 36 40
Nombre de trimestres correspondant à la durée de chaque reprise
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Federal Reserve Bank de St. Louis ; données trimestrielles prises en compte
jusqu’au 27 juillet 2018
13 Perspectives mondiales | Septembre 2018« Stade avancé » :
date d’expiration ?
la plupart étaient profondément préoccupés par les ondes de choc de la crise
financière mondiale.
En outre, la croissance économique est loin d’avoir été robuste ces dix dernières
années : avec un taux moyen de seulement 2,2 %, bien inférieur à la moyenne à long
terme de 3,3 %, il n’y avait pas de quoi susciter une folle exubérance. Néanmoins,
en rétrospective, cette longue période de faible croissance est peut-être exactement
ce dont nous avions besoin à la suite des dégâts causés par la grande récession et
la correction des déséquilibres non durables qui l’ont précédée.
Où en sommes-nous ?
Les quatre stades d’un cycle économique (précoce, intermédiaire, avancé et
récession) ont chacun des conséquences distinctes pour les marchés et les
portefeuilles de placement.
L’économie a sans contredit dépassé le stade précoce, qui se caractérise
généralement par le passage d’une croissance négative à positive. Cette évolution
est parfois très rapide, car l’économie rebondit après avoir connu une récession,
propulsée d’habitude par des mesures de relance monétaire et budgétaire ainsi
L’opinion générale veut,
qu’une demande accumulée. On peut également affirmer sans trop s’avancer
cela va de soi, que le que l’économie n’est pas en récession à l’heure actuelle, même si au cours de
cycle se situe à un cette période d’expansion de neuf ans, plusieurs ont eu l’impression qu’un tel
« stade avancé », mais événement était toujours sur le point de se produire.
la situation pourrait être
Il nous reste donc à tenter de déterminer si nous nous trouvons au stade
plus nuancée. intermédiaire ou avancé du cycle actuel. La première option signifie que les
actifs risqués, comme les actions et les obligations de sociétés, continueront de
progresser, et la seconde, qu’il faudra surveiller de plus près les reprises des actifs
risqués pour déceler les signes de détérioration.
Comme nous l’avons mentionné plus tôt, l’opinion générale veut, cela va de soi,
que le cycle se situe à un « stade avancé », mais comme c’est souvent le cas, la
situation pourrait être plus nuancée. Des analystes affirment depuis au moins
deux ans que nous nous situons à un stade avancé, même si la durée habituelle
de cette étape du cycle économique est d’environ 18 mois.
Phases du cycle économique
Fin de la remontée Reprise
L’inflation s’accélère L’inflation chute
Les taux à court terme augmentent Les taux à court terme sont faibles
Les taux des obligations augmentent Les taux des obligations touchent un creux
La croissance économique plafonne La croissance économique se redresse
Contraction
L’inflation continue de croître
Les taux à court terme plafonnent
Les taux des obligations plafonnent
La croissance économique ralentit
Début de la remontée Récession
Faible inflation L’inflation plafonne
Les taux à court terme sont neutres Les taux à court terme sont abaissés
Les taux des obligations sont stables Les taux des obligations chutent
La croissance économique s’accélère La croissance économique est négative
Source : RBC Gestion de patrimoine
14 Perspectives mondiales | Septembre 2018« Stade avancé » :
date d’expiration ?
Bon nombre des tenants de la thèse d’un stade avancé, qui sont nombreux
aujourd’hui, semblent se fonder davantage sur le « temps écoulé » que sur des
données économiques probantes. À des fins d’illustration, soulignons qu’il
est généralement admis qu’au stade intermédiaire d’un cycle, la croissance
économique s’accélère grâce à une politique monétaire accommodante. Cette
phase est habituellement la plus longue. Lorsque l’économie atteint le stade
avancé, des signes de surchauffe deviennent palpables, les pressions inflationnistes
s’accentuent et la politique monétaire peut être qualifiée de ferme ou de restrictive.
Il semble que l’économie chevauche actuellement deux stades du cycle
économique, ce qui rend l’analyse plus difficile.
Deux « stades intermédiaires » avant une récession ?
Les caractéristiques générales des deux stades (intermédiaire et avancé) sont
manifestes aujourd’hui. Cette expansion s’est distinguée par de longues périodes
de lente croissance. Pourtant, lors du deuxième trimestre qui vient juste de
s’achever, le PIB a crû à un rythme soutenu de 4,2 %, le plus rapide en quatre ans,
grâce essentiellement à la stimulation budgétaire fournie par la réforme fiscale
adoptée à la fin de 2017. On ne sait encore s’il s’agira d’un résultat isolé, mais pour
l’heure, RBC Marchés des Capitaux prévoit une croissance annuelle moyenne
de 3 % cette année et l’an prochain. Une telle progression est supérieure au faible
taux tendanciel, mais ne témoigne pas encore d’une surchauffe d’après la plupart
des mesures.
Les caractéristiques Nous savons que la Réserve fédérale poursuit une cible d’inflation de 2 %, mais
générales des deux ce n’est que récemment que sa mesure préférée, les dépenses personnelles de
stades (intermédiaire et consommation (DPC) de base, a atteint ce niveau. Par ailleurs, les décideurs n’ont
pas encore exprimé de préoccupations quant à une intensification des pressions
avancé) sont manifestes
sur les prix. Le chômage a atteint 3,8 % dernièrement, son niveau le plus bas
aujourd’hui. depuis les années 1960, mais cela n’a pas provoqué de flambée des pressions
salariales. Enfin, même après sept hausses des taux depuis décembre 2015, on
ne saurait encore qualifier la politique de la Réserve fédérale de restrictive. L’idée
d’un « taux neutre » pour les fonds fédéraux, soit le niveau auquel la politique ne
serait jugée ni ferme ni souple, fait l’objet d’un débat au sein du Comité fédéral de
l’open market. Les décideurs ne savent pas où se situe précisément le taux neutre ;
les estimations varient dans une fourchette de 2,25 % à 3,00 %, mais la plupart des
dirigeants de la Réserve fédérale l’estiment autour de 2,75 %. À son niveau actuel,
le taux des fonds fédéraux ne serait donc qu’à trois hausses de taux d’un quart de
point du niveau neutre.
Le point à retenir ici est qu’un examen de ces mesures permet difficilement
d’affirmer avec certitude dans quel stade l’économie se trouve actuellement ;
elle présente encore des caractéristiques des stades intermédiaire et avancé.
D’une part, il y a des traits distinctifs du stade intermédiaire : la croissance
s’est accélérée à un rythme supérieur à la tendance proche de 3 % ; l’inflation
semble contenue et, en tout état de cause, ne préoccupe pas encore la Réserve
fédérale ; la politique monétaire reste accommodante ; et les conditions du crédit
sont favorables.
D’autre part, on note des caractéristiques du stade avancé : la croissance pourrait
être en train de plafonner, puisque la plupart des prévisions (dont la nôtre) tablent
sur une décélération modeste l’an prochain et plus marquée en 2020 ; l’inflation a
augmenté, et non diminué, et l’extrême étroitesse du marché du travail conjuguée
15 Perspectives mondiales | Septembre 2018« Stade avancé » :
date d’expiration ?
aux rares capacités excédentaires restantes dans l’économie donne à penser
que les pressions sur les prix pourraient désormais s’accentuer ; et, enfin, la
Réserve fédérale est résolue à poursuivre le relèvement des taux, et le graphique
de ses propres attentes quant à la trajectoire future des taux permet de penser que
le taux des fonds fédéraux atteindra ou dépassera le niveau neutre l’an prochain.
Feuille de pointage des indicateurs économiques du Comité
des Services-conseils en gestion mondiale de portefeuille
Indicateur État
Courbe des taux (1 an-10 ans)
- - Les données vont
Demandes de prestations de chômage
- - toutes de pair avec
une poursuite
Taux de chômage
- - de l’expansion
Indice avancé du Conference Board
- - économique.
Indice ISM nouvelles commandes moins stocks
- -
Fonds fédéraux et croissance du PIB nominal
- -
Expansion Neutre En récession
Source : Comité des Services-conseils en gestion mondiale de portefeuille de RBC
Il y a sûrement d’autres indices
Compte tenu de l’énorme battage qui entoure le sujet, il serait utile d’avoir
certaines balises pour marquer la transition de l’économie d’une phase du cycle
à la suivante.
Eric Lascelles, économiste en chef, RBC Gestion mondiale d’actifs, a publié
dernièrement son plus récent examen trimestriel du cycle économique, qui fait
un suivi de 17 facteurs se comportant différemment à différents stades du cycle.
Il estime que l’économie américaine présente des caractéristiques du stade
avancé qui augurent d’une fin de l’actuel cycle économique d’ici un an ou deux.
Il mentionne dans son analyse l’absence de capacités excédentaires, des gains
d’emploi marqués, une progression de longue durée des actions, un niveau
de confiance élevé et quelques tremblements sur le marché du crédit.
Les données de notre feuille de pointage composée de six indicateurs économiques
avancés, illustrés dans le tableau ci-dessus, vont toutes de pair avec une poursuite
de l’expansion économique. En résumé, même si les indicateurs des stades
intermédiaire et avancé sont élevés, nous croyons que les risques de récession
restent faibles pour l’instant. Il faut le souligner, car les récessions ont toujours été
associées à des marchés boursiers baissiers et une période difficile pour certains
segments du marché à revenu fixe.
Facteurs mondiaux imprévisibles
Le contexte actuel, qui se caractérise par des litiges commerciaux évoluant
rapidement, l’imposition de tarifs douaniers, une croissance inégale d’une
région à l’autre et des préoccupations géopolitiques, pose plusieurs problèmes
à l’économie mondiale. La question, selon nous, n’est pas tant de savoir si l’un
de ces facteurs ou l’ensemble d’entre eux feront basculer l’économie américaine
dans une récession, mais plutôt s’ils pourraient accélérer l’arrivée à terme du
cycle économique.
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