Une nouvelle phase - RBC Wealth Management
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Septembre 2019
RBC GESTION DE PATRIMOINE
Perspectives mondiales
Persp ec t ives du Co m ité des Ser vices-conseils en gestion mondiale de por te fe u ille
Une nouvelle phase
Le déclenchement de nos principaux
signaux récessionnistes annonce une
nouvelle phase pour les actions et la
stratégie de placement.
Allworth et Bogdanova | Page 4
Article de fond Marchés boursiers régionaux Titres mondiaux à revenu fixe Marchandises
Brexit : Comment se porte le Opinions sur les marchés « Palooza » des banques Or : Toujours plus haut
Royaume-Uni ? des analystes boursiers centrales en vue
régionaux
Voir les déclarations importantes et obligatoires sur les analystes qui ne sont pas américains à la page 28.
Diffusé le : 4 sept. 2019 à 16 h 40 (HE) ; produit le : 4 sept. 2019 à 13 h 55 (HE)
Les produits de placement et d’assurance offerts par l’intermédiaire de RBC Gestion de patrimoine
ne sont pas assurés par la FDIC ou un autre organisme du gouvernement fédéral ; ils ne constituent
pas un dépôt ni ne confèrent quelque autre obligation à une banque ou l’une ou l’autre de ses
filiales, et ils ne sont pas garantis par une banque ou l’une ou l’autre de ses filiales. Ils comportent
des risques d’investissement, y compris la possibilité de perdre le capital investi.
Perspectives mondiales
Septembre 2019
Table des matières
4 Une nouvelle phase
Le déclenchement de deux de nos principaux signaux récessionnistes annonce une
nouvelle phase pour les actions et la stratégie de placement. Les investisseurs devront
peut-être adopter une approche plus défensive au cours des prochains mois, car le
rapport risque-rendement des actions pourrait devenir moins favorable.
10 Brexit : Comment se porte le Royaume-Uni ?
Les marchés se font à l’idée que la menace du premier ministre du Royaume-
Uni, Boris Johnson, de sortir le Royaume-Uni de l’UE qu’il y ait entente ou pas
pourrait être plus qu’une tactique de négociation. Tandis que le pays plonge dans
l’inconnu, les investisseurs doivent se montrer alertes face à l’évolution du Brexit.
15 Marchés boursiers régionaux
Nos analystes boursiers régionaux présentent leurs opinions sur les marchés et font
part de leurs réflexions sur les catalyseurs et les risques qui se trouvent sur les marchés
à l’heure actuelle, et la manière de structurer les portefeuilles à la lumière de divers
événements économiques et politiques.
19
Titres mondiaux à revenu fixe : « Palooza » des banques
centrales en vue
Au cours des multiples réunions des banques centrales à venir, les décideurs auront
une série de défis à relever. Les résultats éventuels de ces rencontres devraient
fortement influer sur l’activité et la confiance du marché.
Les coulisses des marchés
3 Position de RBC en matière de placements
15 Marchés boursiers régionaux
19 Titres mondiaux à revenu fixe
23 Devises
24 Marchandises
25 Principales prévisions
26 Feuille de pointage du marché
Sauf indication contraire, toutes les valeurs sont en dollars américains et établies au 31 août 2019,
à la clôture du marché.
2 Perspectives mondiales | Septembre 2019
Aperçu mondial des
catégories d’actif
Position de RBC en matière
Opinions sur les actifs mondiaux
de placements
Catégorie Opinion Actions
d’actif
• Les marchés boursiers sont confrontés à de nombreuses questions, notamment
— = + l’évolution du conflit commercial entre les États-Unis et la Chine, d’éventuels
Actions changements des conditions économiques mondiales et des politiques des banques
centrales, et les fluctuations du marché des obligations d’État. L’économie mondiale
Titres à a ralenti et pourrait encore s’affaiblir si le litige commercial persiste. L’inversion de
revenu la courbe des taux des titres du Trésor nous indique que les risques de récession aux
fixe États-Unis ont augmenté, même si quatre de nos cinq autres indicateurs demeurent,
pour le moment, en territoire expansionniste.
Rendement Rendement • Nous affichons un optimisme prudent à l’égard des actions mondiales et américaines
anticipé anticipé et continuons de recommander une pondération semblable à celle de l’indice de
inférieur à supérieur à
la moyenne la moyenne référence dans les portefeuilles. Cependant, le rapport risque-rendement des actions
deviendra moins favorable si d’autres indicateurs de récession aux États-Unis
commencent à donner un signal d’avertissement. Une telle évolution justifierait un
Voir la section « Explication des plus grand nombre de rajustements défensifs dans les portefeuilles d’actions.
opinions » pour plus de détails
Source : RBC Gestion de patrimoine Titres à revenu fixe
• Dans le climat mondial d’incertitude, le marché surveillera de près les multiples
réunions des banques centrales prévues en septembre pour déceler les signes d’une
orientation des politiques vers de nouvelles mesures de relance. Encore une fois, la
Réserve fédérale mènera le bal. À notre avis, la promesse du président Jerome Powell
selon laquelle les décideurs feront le nécessaire pour que l’expansion de l’économie
américaine se poursuive annonce une réduction de taux de 25 points de base à la
rencontre du Comité fédéral de l’open market ce mois-ci. Nous demeurons attentifs
aux messages qu’envoie la courbe des taux au sujet de l’économie américaine et
croyons que, cette fois-ci, rien n’est différent.
• Nous maintenons notre pondération neutre pour les titres mondiaux à revenu fixe. En
raison des problèmes que suscite le stade avancé du cycle, nous sommes d’avis que les
investisseurs devraient continuer de miser sur la qualité. Ils devraient également garder
le risque de réinvestissement en tête, compte tenu de la probabilité de baisse des taux.
Explication des opinions
(+/=/–) représente l’opinion du Comité des Services-conseils en gestion mondiale de portefeuille
pour un horizon de placement de 12 mois.
+ Surpondération laisse entendre un potentiel de rendement supérieur à la moyenne pour la
catégorie d’actif ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
= Pondération neutre laisse entendre un potentiel de rendement moyen pour la catégorie d’actif
ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
– Sous-pondération laisse entendre un potentiel de rendement inférieur à la moyenne pour la
catégorie d’actif ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
3 Perspectives mondiales | Septembre 2019
Article
de fond
Une nouvelle phase
Galvanisé par une expansion économique d’une durée record, le marché
haussier des actions qui a débuté il y a dix ans a franchi une étape
importante après l’autre. Toutefois, le déclenchement de deux de nos
principaux signaux récessionnistes annonce une nouvelle phase pour les
actions et la stratégie de placement. Les investisseurs devront peut-être
adopter une approche plus défensive au cours des prochains mois, car le
Jim Allworth
rapport risque-rendement des actions pourrait devenir moins favorable.
Vancouver, Canada
jim.allworth@rbc.com Le marché boursier mondial entre dans une nouvelle phase, qui nécessite un examen
plus réfléchi et prudent de la structure des portefeuilles.
Au cours des dix dernières années, marquées par une expansion économique et un marché
boursier haussier aux États-Unis, aucun de nos principaux signaux de récession dans
ce pays n’a été déclenché. Les indicateurs sont restés positifs malgré les ralentissements
temporaires et durant les périodes d’instabilité à l’étranger. Ils ont ainsi montré que
l’expansion économique se poursuivrait et, ce faisant, procurerait une assise solide non
seulement au marché boursier américain, mais également à ses homologues mondiaux.
Kelly Bogdanova
Depuis la fin de la Grande Récession en 2009, le suivi de ces signaux persistants nous a
San Francisco, États-Unis
permis de conserver une pleine pondération en actions pendant la totalité des 122 mois,
kelly.bogdanova@rbc.com sauf quatre, et d’éviter les distractions causées par les habituels replis et corrections. Nous
avons jugé que dans la mesure où l’économie américaine semblait en voie de poursuivre
sa progression, nous pourrions faire fi de la volatilité du marché et maintenir dans les
portefeuilles une pondération en actions comparable à celle de l’indice ou plus élevée.
L’indice S&P 500 a presque triplé de valeur pendant cette période.
Toutefois, le contexte économique change. L’un de nos six indicateurs de récession, soit
la courbe des taux, envoie à présent un signal clignotant rouge pour la première fois
au cours du cycle d’expansion actuel. Un autre indicateur du secteur manufacturier,
l’indice ISM des nouvelles commandes moins les stocks, vient tout juste de lancer un
signal d’avertissement.
Feuille de pointage de la récession aux États-Unis –
RBC Gestion de patrimoine
Le signal donné par la
Indicateur État
courbe des taux est passé
Courbe des taux (12 mois à 10 ans) ‒ ‒ au rouge et un autre
Demandes de prestations de chômage ‒ ‒ indicateur a lancé un
signal d’avertissement,
Taux de chômage ‒ ‒ ce qui nous indique que
Indice avancé du Conference Board ‒ ‒ les risques de récession
‒
ont crû. Toutefois,
Indice ISM nouvelles commandes moins stocks ‒ pour le moment,
Fonds fédéraux et croissance du PIB nominal ‒ ‒ nos quatre autres
indicateurs laissent
encore entrevoir une
Expansion Neutre En récession
expansion économique.
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg, FRED (base de données
économiques de la Réserve fédérale de St. Louis)
4 Perspectives mondiales | Septembre 2019
Une nouvelle phase
Étant donné que les taux des titres du Trésor à court terme sont maintenant supérieurs à
celui des obligations à dix ans, et que l’écart entre eux se creuse, l’inversion de la courbe
est devenue plus prononcée. Le segment de la courbe allant de deux ans à dix ans a subi
une brève inversion en août. Nous pensons que l’écart pourrait augmenter. Dans le
passé, de telles fluctuations de la courbe des taux ont présagé l’arrivée d’une récession
environ un an plus tard.
Ces changements surviennent à un moment où l’expansion économique aux États-
Unis n’est certes plus toute jeune. La faiblesse des tendances en Europe et en Asie,
notamment en Allemagne et en Chine, pèse sur la croissance mondiale. Le différend
commercial entre les États-Unis et la Chine a le même effet, compte tenu de l’escalade
des tarifs douaniers et des propos agressifs des deux parties. Plus le litige commercial
persistera, plus le risque est grand que d’autres données signalent une érosion de la
confiance des consommateurs et que le moral des entreprises continue de s’assombrir,
et ce, au détriment non seulement de l’économie mondiale, mais aussi possiblement de
l’économie américaine.
Ces événements nous ont incités à nous montrer plus prudents à l’égard des placements
en actions, et à envisager de recommander des rajustements défensifs aux portefeuilles
dans les mois à venir.
Une évolution dangereuse ou simplement imprévue ?
Il est raisonnable de soutenir que l’expansion économique et le marché haussier aux
États-Unis peuvent encore durer quelque temps. Nos quatre autres indicateurs de
récession demeurent en territoire expansionniste, tandis que les très importantes
dépenses de consommation restent vigoureuses à la faveur d’une croissance stable des
salaires, combinée à la confiance qui accompagne un marché du travail tendu.
Fait important, les ménages et les entreprises ont encore facilement accès au crédit,
car les banques demeurent disposées à prêter. La plus récente enquête menée par la
Réserve fédérale auprès des responsables du crédit a révélé que les banques continuent
d’assouplir leurs critères d’octroi pour la plupart des types de prêts commerciaux et
hypothécaires. Le dernier sondage mensuel de la National Federation of Independent
Business auprès de PME a montré que, comme c’est le cas depuis plusieurs années, un
très faible pourcentage des répondants (3 % en juillet) ont fait savoir que leurs besoins de
Écart de taux entre les titres du Trésor des États-Unis à
dix ans et à un an (%)
Les flèches indiquent les endroits où la courbe des taux s’est inversée
4,0 %
3,0 %
La courbe des taux
2,0 %
s’est inversée pour
1,0 % la première fois au
0,0 % cours du présent cycle
-1,0 % d’expansion. Il s’agit d’un
-2,0 % avertissement puisque
toutes les inversions
-3,0 %
Les zones ombrées indiquent les récessions.
précédentes sauf une ont
-4,0 % annoncé une récession.
1954
1958
1962
1966
1970
1974
1978
1982
1986
1990
1994
1998
2002
2006
2010
2014
2018
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg, Réserve fédérale américaine,
National Bureau of Economic Research
5 Perspectives mondiales | Septembre 2019
Une nouvelle phase
Indice de probabilité de récession de la Réserve fédérale
de New York
100 % 0,1
S’il fallait nous fier à
80 % 0,08 un seul indicateur, soit
la courbe des taux (et
60 % 0,06 nous ne le faisons pas,
car nous tenons compte
40 % 0,04 de six indicateurs),
la probabilité d’une
20 % 0,02
récession d’ici un an
0% 0 serait de 37 % selon
1960 la Réserve fédérale
1964
1968
1972
1976
1980
1984
1988
1992
1996
2000
2004
2008
2012
2016
2020
de New York.
Récession officielle selon le NBER Probabilité de récession selon la Fed de NY
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg, Réserve fédérale de New York,
National Bureau of Economic Research (NBER) ; données fondées sur l’écart de
taux entre les bons du Trésor à trois mois et les obligations du Trésor à dix ans
financement n’étaient pas tous comblés. Seuls 2 % d’entre eux ont affirmé avoir eu plus
de mal à obtenir leur dernier prêt que le précédent.
Qui plus est, certaines circonstances actuelles pourraient faire de la courbe des taux des
obligations du Trésor un indicateur moins valable aujourd’hui qu’autrefois. Certains
soutiennent qu’elle témoigne davantage des craintes liées à la croissance mondiale
que des risques propres aux États-Unis, et que l’inversion actuelle est une anomalie
technique reflétant la ruée mondiale vers la sécurité apparente des titres du Trésor.
Ceux-ci offrent une rémunération relativement élevée par rapport aux taux négatifs
auxquels se négocient 16 000 milliards de dollars d’obligations d’État à l’échelle
mondiale, notamment dans une bonne partie de l’Europe et au Japon.
Comme il est souvent arrivé lors des inversions de la courbe des taux, de tels arguments
fondés et percutants sont avancés pour soutenir la thèse selon laquelle l’inversion de la
courbe n’a plus d’importance, du moins dans le cas présent. Toutefois, quand l’économie
américaine commence à passer d’une expansion à une contraction, des circonstances
« uniques » permettant de rejeter les signaux d’alarme sont presque toujours présentes.
En général, les récessions surviennent malgré tout.
Il est difficile de ne pas tenir compte des antécédents de la courbe des taux à titre
d’indicateur économique. Il s’agit habituellement du premier de nos indicateurs à
lancer un avertissement de récession. Cependant, les investisseurs ont toujours eu du
mal à interpréter le « signal de l’inversion » avec précision, car il se présente d’habitude
bien avant la récession qu’il annonce. En règle générale, une inversion est suivie d’une
croissance économique positive pendant plusieurs trimestres, et presque deux ans dans
le dernier cas.
En moyenne, la courbe des taux s’est inversée 14 mois avant chacune des neuf dernières
récessions depuis 1950. La seule fausse alerte enregistrée a eu lieu au milieu des
années 1960. La courbe s’est alors inversée sans qu’aucune récession ne se produise,
même si la croissance du PIB a fortement ralenti pour tomber au point mort.
Le S&P 500 a atteint un sommet environ six mois en moyenne après chaque inversion
de la courbe des taux. Il ne faut toutefois pas se fier à cet indicateur pour anticiper
le marché, étant donné que le délai entre l’inversion et le plafond du marché varie
considérablement : le plus court a été de deux mois avant l’inversion et le plus long,
6 Perspectives mondiales | Septembre 2019
Une nouvelle phase
de 21 mois après l’inversion. Dans un certain nombre de cas, le S&P 500 a atteint de
nouveaux sommets après l’inversion de la courbe, puis est entré dans une période
baissière avant ou pendant la récession suivante.
Une vue plus globale des risques de récession
Il y a à peine quelques mois, nos quatre autres indicateurs de récession montraient sans
équivoque l’absence de récession à l’horizon. Aucun n’a basculé, mais ils sont désormais
tous plus près d’un revirement qu’il y a quelques mois.
(Pour obtenir un aperçu des six indicateurs de récession aux États-Unis que nous
suivons, et de notre évaluation du signal actuellement donné par chacun, veuillez
consulter l’annexe qui suit le présent article.)
Une mise en garde ?
Aucun de ces six indicateurs ne présente d’antécédents parfaits, quoique certains n’en
sont pas loin. Même si un indicateur s’était montré parfait jusqu’à maintenant, il y a
toujours une première fois pour tout. Cependant, le fait de suivre ces indicateurs en tant
que groupe plutôt qu’individuellement nous donne une idée fiable de la manière dont la
probabilité de récession évolue.
Étant donné que la courbe des taux envoie à présent un signal clignotant rouge, que
le secteur manufacturier donne un signal d’avertissement et que certains indicateurs
montrent un potentiel d’évolution au cours des prochains mois, nous pensons qu’une
certaine dose de prudence supplémentaire s’impose.
Le S&P 500 pourrait vraisemblablement franchir un autre cap historique, comme il
l’a fait après certaines des inversions précédentes de la courbe des taux, mais nous
pensons que le marché a entamé une nouvelle phase. Fait important, d’un point de
vue historique, l’inversion de la courbe peut être jugée annonciatrice du premier pic
du marché haussier en dix ans. À notre avis, le rapport risque-rendement des actions
mondiales et américaines deviendra moins favorable lorsque d’autres indicateurs de
récession commenceront à donner un signal d’avertissement. Une fois que la trajectoire
de l’économie s’orientera résolument vers une éventuelle récession aux États-Unis, une
approche plus prudente et défensive à l’égard des actions américaines et mondiales sera
de mise.
7 Perspectives mondiales | Septembre 2019
Une nouvelle phase :
Annexe
Feuille de pointage de la récession de RBC Gestion de patrimoine : l’état des indicateurs
Voici les six principaux indicateurs économiques que nous utilisons pour évaluer les risques de récession, ainsi qu’une
explication du signal actuellement donné par chacun.
Les flèches indiquent les endroits où la courbe des taux s’est inversée Courbe des taux : L’écart de taux entre les titres du Trésor à
4,0 % dix ans et à un an s’inverse habituellement plusieurs trimestres
3,0 % avant le début d’une récession aux États-Unis. Les données
2,0 % mensuelles se sont inversées en août, ce qui donne à penser
qu’une récession pourrait survenir à la fin de l’été ou à l’automne
1,0 %
2020. En général, la courbe des taux s’inverse parce que la
0,0 % Réserve fédérale relève les taux d’intérêt à court terme dans
-1,0 % le but de tempérer une économie en surchauffe. Cette fois-ci,
-2,0 % l’inversion découle toutefois d’une chute du taux des effets du
Trésor à dix ans, car les investisseurs européens et japonais,
-3,0 %
Les zones ombrées indiquent les récessions.
insatisfaits des taux négatifs sur leurs marchés de titres de
-4,0 % créance respectifs, se sont précipités vers les titres du Trésor
1954
1958
1962
1966
1970
1974
1978
1982
1986
1990
1994
1998
2002
2006
2010
2014
2018
américain. Ils ont ainsi fait bondir le prix de ces obligations et
provoqué une forte baisse de leurs taux. Il y a peu ou pas de
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg, Réserve fédérale américaine,
signes indiquant que les conditions du crédit se sont resserrées
National Bureau of Economic Research
aux États-Unis ou ailleurs.
700 000 1 Demandes d’assurance-emploi : L’atteinte d’un plancher
610 000 pour les demandes de prestations de chômage est un signe
0,8
520 000
fiable de l’arrivée d’une récession aux États-Unis, qui a
0,6 lieu habituellement plusieurs trimestres après le creux du
430 000
0,4 cycle. À l’heure actuelle, la tendance lissée des demandes
340 000 hebdomadaires continue de fléchir. Le résultat hebdomadaire
250 000 0,2
le plus bas depuis 2007 a été enregistré en avril. Donc, si
160 000 0 la tendance devait désormais devenir haussière sans qu’un
1967
1971
1975
1979
1983
1987
1991
1995
1999
2003
2007
2011
2015
2019
nouveau creux hebdomadaire soit atteint, l’histoire enseigne
qu’une récession surviendrait fort probablement au printemps
Périodes de récession ou à l’été 2020.
Demandes de prestations de chômage
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bureau of Labor Statistics des États-Unis
Tendance lissée des demandes de prestations de chômage
12 % 1 Taux de chômage : Une fois que le taux de chômage reprend
une tendance haussière, le début de la récession a lieu
9%
habituellement de deux à six mois plus tard. Même si les
6%
récentes données indiquent que le taux de chômage se situe
seulement un cran au-dessus de son creux le plus récent de
3% 3,6 %, qui était le niveau le plus bas depuis presque 50 ans,
nous notons que le chômage est inférieur à 4 % depuis près
0% 0 d’un an. Il suffirait de quelques relevés mensuels de 3,9 % ou
1948
1952
1956
1960
1964
1968
1972
1976
1980
1984
1988
1992
1996
2000
2004
2008
2012
2016
2020
plus pour que cet indicateur quitte le territoire expansionniste.
Périodes de récession Cependant, comme le département du Travail estime à
Taux de chômage 7,3 millions le nombre de postes non pourvus aux États-Unis,
Taux de chômage lissé contre six millions de chômeurs, il est tout à fait concevable que
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bureau of Labor Statistics des États-Unis le taux de chômage ne soit pas près de remonter. À notre avis,
de nouveaux reculs du taux de chômage ne peuvent être exclus ;
restez à l’affût.
8 Perspectives mondiales | Septembre 2019
Une nouvelle phase :
Annexe
10 % Indice économique avancé du Conference Board : Cet indicateur
Récessions
est en quelque sorte un hybride, compilé par le Conference Board
8% 20 %
Croissance du PIB réel des É.-U. (g.) à l’aide de dix variables économiques mensuelles. Comme trois
6% 15 % de ces variables (demandes d’assurance-emploi, courbe des
4% 10 % taux et indice ISM des nouvelles commandes) entrent dans le
calcul de notre « feuille de pointage de la récession », il y a un
2% 5%
certain chevauchement ; nous ne savons pas exactement dans
0% 0% quelle mesure, puisque le Conference Board utilise une méthode
exclusive de pondération dynamique des dix variables. Chaque
-2 % -5 %
fois que l’indicateur économique avancé a fléchi en deçà du niveau
-4 % Indicateur avancé aux É.-U. -10 % où il se situait un an plus tôt (illustré par des valeurs négatives
-6 % (var. ann. en %) (dr.) -15 % dans le graphique), une récession a toujours suivi, habituellement
environ six mois plus tard. En ce moment, cet indicateur se trouve
1976
1982
1988
1994
2001
2007
2013
2019
à environ 1,6 % au-dessus de son niveau d’il y a un an. Selon
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Conference Board, département du Commerce nous, il faudrait que les données fléchissent pendant deux ou trois
mois pour que la variation sur 12 mois passe en territoire négatif.
Si un tel scénario se concrétisait, nous pensons qu’une récession
débuterait probablement à l’été de 2020.
35 1,0Indice ISM des nouvelles commandes moins les stocks : L’indice
30 0,9ISM du secteur manufacturier est souvent qualifié d’indicateur
25 0,8avancé, mais selon nous il n’a pas été très utile, ayant largement
20 0,7raté d’importants tournants de l’économie. La combinaison de
15
0,6deux des composantes de l’indice s’est toutefois révélée fiable
10
0,5pour signaler les récessions au moment où elles débutent ou
5
0,4peu de temps avant. L’écart entre les composantes des nouvelles
0
-5 0,3commandes et des stocks est devenu inférieur à zéro vers le
-10 0,2début de la plupart des récessions aux États-Unis. Cependant,
-15 0,1il a aussi parfois donné une fausse alerte en annonçant à
-20 0,0tort l’imminence d’une récession. Nous considérons donc cet
janv. 69
janv. 72
janv. 75
janv. 78
janv. 81
janv. 84
janv. 87
janv. 90
janv. 93
janv. 96
janv. 99
janv. 02
janv. 05
janv. 08
janv. 11
janv. 14
janv. 17
écart comme un indicateur corroborant, auquel il faut porter
une attention particulière si d’autres indicateurs à long terme
signalent qu’une récession est à venir. Il vient de baisser
Périodes de récession Moyenne mobile
légèrement en deçà de zéro et mérite d’être surveillé.
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg, Institute for Supply Management
15 % Les zones ombrées indiquent les 1 Taux des fonds fédéraux et croissance du PIB nominal : Depuis
le taux de croissance du PIB nominal (sur 12 mois)
récessions. que le taux des fonds fédéraux a fait son apparition au début
0,9
Écart entre le taux des fonds fédéraux et
des années 1950, jamais une récession ne s’est produite
10 % 0,8
aux États-Unis sans que le taux des fonds fédéraux dépasse
0,7
Écart auparavant le taux de croissance nominal de l’économie
5% 0,6
sur 12 mois (le taux de croissance avant la prise en compte
actuel :
-1,87 % 0,5
de l’inflation). Au deuxième trimestre de 2019, le taux de
0% croissance du PIB nominal avoisinait 4 %. Le taux des fonds
0,4
fédéraux se situe à 2,25 %, soit à 1,75 % sous le rythme de
0,3
-5 % progression de l’économie, ou à sept hausses de taux de
0,2
25 points de base de la Réserve fédérale. D’après cet indicateur,
0,1
les taux d’emprunt ne sont tout simplement pas assez élevés
-10 % 0
pour étouffer la croissance de l’économie américaine. Selon
1955
1959
1963
1967
1971
1975
1979
1983
1987
1991
1995
1999
2003
2007
2011
2015
2019
nous, ils ne le seront probablement pas de sitôt.
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Réserve fédérale, Bureau of Economic Analysis
9 Perspectives mondiales | Septembre 2019Article
de fond
Brexit : Comment se porte
le Royaume-Uni ?
Les marchés commencent à se faire à l’idée que la menace du premier
ministre du Royaume-Uni, Boris Johnson, de sortir le Royaume-Uni de
l’UE qu’il y ait entente ou pas constitue bien plus qu’une tactique de
négociation. Tandis que le pays plonge dans l’inconnu, les investisseurs
Frédérique Carrier
doivent se montrer alertes face à l’évolution du Brexit.
Londres, Royaume-Uni
frederique.carrier@rbc.com
Le nouveau plan de match
À peine arrivé au pouvoir, le premier ministre du Royaume-Uni, Boris Johnson, a fait
clairement connaître ses intentions concernant le Brexit, ayant procédé à une purge au
sein du cabinet de manière à s’entourer de fervents défenseurs du Brexit. La principale
mission de son gouvernement est de gagner la bataille du Brexit avant le 31 octobre.
La stratégie explicitement privilégiée par le premier ministre est de négocier les modalités
d’un accord de retrait aux termes duquel le Royaume-Uni quittera l’Union européenne.
Par contre, s’il devait ne pas y parvenir, Boris Johnson pourrait favoriser une « sortie
sèche » et ainsi laisser le Royaume-Uni quitter abruptement l’UE le 31 octobre sans
aucune période de transition, de sorte que le pays redeviendrait assujetti aux modalités
de l’Organisation mondiale du commerce. Afin de convaincre l’UE et les électeurs
du Royaume-Uni de son sérieux quant à son intention de réaliser cette option, non
seulement il a fait monter le ton du débat entourant un éventuel Brexit sans accord, mais
il a également demandé au Trésor de constituer un fonds de réserve de 8,3 milliards de
livres sterling en vue de se préparer pour la sortie.
Jeter les gants
Son plan s’est toutefois rapidement heurté à des difficultés. Le premier ministre est
de moins en moins susceptible de pouvoir compter sur l’appui des députés. À la suite
d’une élection partielle tenue récemment, de la défection d’un député conservateur
au profit des libéraux-démocrates et de l’expulsion de 21 députés conservateurs
dissidents, le premier ministre sera dorénavant à la tête d’un gouvernement minoritaire
fondamentalement instable. De plus, la plupart des députés à la Chambre des communes
s’opposent à un Brexit sans accord, tout comme la majorité de la population, selon les
sondages d’opinion.
La Chambre des communes a récemment arraché le contrôle du Parlement des mains
du gouvernement : elle a voté pour forcer Boris Johnson à demander à l’UE de reporter
la date limite du Brexit au 31 janvier 2020, à moins qu’un accord de sortie soit approuvé
par le Parlement. Ce report pourrait véritablement faire obstacle à un Brexit sans accord
cet automne.
Compte tenu de l’équilibre parlementaire défavorable, la probabilité d’une élection
générale est de plus en plus forte. Les résultats d’une telle élection, le cas échéant, sont
plus qu’incertains étant donné la division au sein du pays et le système uninominal
majoritaire à un tour (où le gagnant remporte tout). Il est possible que le Parti
conservateur soit réélu, auquel cas le scénario d’un Brexit sans accord pourrait bien se
concrétiser. Il est aussi possible qu’un gouvernement de coalition formé des libéraux-
démocrates et du Parti travailliste organise un nouveau référendum.
10 Perspectives mondiales | Septembre 2019Brexit : Comment se
porte le Royaume-Uni ?
Impossible de prévoir l’issue du Brexit
Manière dont différents scénarios se répercuteront sur l’économie britannique pendant de
nombreuses années
Boris Johnson est
Recommencement
premier ministre
Boris Johnson Boris Johnson Boris Johnson
Défaite du gouv. lors
déclenche vacille ne vacille pas
d’un vote de confiance
une élection
Élection et report
Victoire des
Victoire du Parti Report Le R.-U. accepte L’UE vacille L’UE modifie L’UE ne
travaillistes /
cons. / du Brexit l’offre de l’UE l’accord vacille pas
Lib.-dém.
Deuxième référendum
Brexit édulcoré Brexit doux Brexit douceâtre Brexit conciliant Brexit brutal
Aucun Brexit
(modèle suisse) (accord de Mme May) (accord de M. Johnson) (accord de libre-échange)* (sans accord)
Effet sur le PIB du R.-U.
0% 0% -2,5 % (sur plusieurs années) ? -6,7 % -9,3 %
* Accord de libre-échange ; source : RBC Gestion mondiale d’actifs
Des mesures de relance budgétaire ?
Dans un stratagème qui fait penser à une tentative de se placer en bonne position en vue
d’une élection imminente, Boris Johnson a annoncé au cours des dernières semaines
une série de promesses de dépenses et de propositions de modifications fiscales, et
ce, à un rythme sans précédent pour un premier ministre conservateur. Son intention
est clairement de soutenir l’économie, qui a reculé de 0,2 % au deuxième trimestre par
rapport au trimestre précédent.
Les mesures budgétaires seront efficaces, mais elles ne contrebalanceront pas
totalement l’impact du Brexit
Coût estimatif des dépenses et des propositions fiscales annoncées
Dépenses budgétaires Coût
Embaucher 20 000 nouveaux agents de police 1,1 G£ par année
Augmenter les dépenses par élève 4,6 G£ par année
Créer un fonds destiné aux quartiers défavorisés des villes 3,6 G£ par année
Système de santé national 1,8 G£ par année
Hausser le nombre de places dans les prisons 2,5 G£
Construire de nouvelles lignes de chemin de fer 39,0 G£
Impôt Coût
Faire passer le seuil d’imposition supérieur des ménages 9,0 G£ par année
de 50 000 £ à 80 000 £
Relever à 12 500 £ le seuil concernant la contribution à 11,0 G£ par année
l’assurance nationale
Éliminer le droit de timbre pour les maisons de moins 4,0 G£ par année
de 500 000 £
Diminuer l’impôt sur le revenu des entreprises* À déterminer
* Cette proposition avait été soumise lors de la course au leadership du Parti conservateur.
Sources : Bloomberg, Reuters, IFS, ukonwards.com, RBC Marchés des Capitaux, RBC Gestion de patrimoine
11 Perspectives mondiales | Septembre 2019Brexit : Comment se
porte le Royaume-Uni ?
Il convient cependant de mettre les choses en perspective. Certaines de ces dépenses
avaient déjà été promises par le gouvernement précédent, notamment des fonds destinés
au National Health Service (service de santé national) et aux villes et villages les plus
pauvres. D’autres propositions, notamment certaines dépenses d’infrastructure, devront
être planifiées sur plusieurs années et approuvées par voie législative, ce qui n’est pas
gagné étant donné la situation parlementaire actuelle.
Quant aux modifications fiscales, leur incidence n’est souvent pas immédiate. D’abord,
les répercussions peuvent se matérialiser en grande partie au cours d’une année
d’imposition future ou pas avant avril 2020 dans le cas présent. La taxe sur la valeur
ajoutée (TVA), qui est une taxe de vente, fait toutefois exception. Le gouvernement a
réduit la TVA durant la crise financière, car il estimait qu’il s’agissait du moyen le plus
rapide et le plus direct pour remettre de l’argent dans les poches des ménages. RBC
Marchés des Capitaux souligne qu’il n’est pas rare au Royaume-Uni que la mise en
œuvre de modifications fiscales majeures se fasse de manière échelonnée, sur plus d’une
année d’imposition, plutôt que d’un seul coup. Par exemple, la diminution du principal
taux d’imposition appliqué aux revenus des sociétés, qui est passé de 28 % à 17 %, s’est
étendue sur une période de dix ans.
Pour l’instant, le premier ministre espère que sa grande générosité sera amortie par la
marge de manœuvre budgétaire du pays, ce qui revient un peu à dépasser sa propre
limite de crédit. Mais vu que l’économie tourne au ralenti, cette flexibilité budgétaire
pourrait diminuer, et la dette pourrait s’alourdir.
Où en est la Banque d’Angleterre ?
Comme le gouvernement continue de privilégier le scénario d’un Brexit en douceur, et
comme le programme budgétaire du premier ministre n’a pas encore été intégré à un
budget officiel, la Banque d’Angleterre a maintenu ses indications selon lesquelles les
taux d’intérêt devraient augmenter progressivement, mais modérément. Toutefois, si
l’économie se détériore davantage, la Banque d’Angleterre adoucira probablement sa
politique. En fait, RBC Marchés des Capitaux s’attend à ce que la Banque d’Angleterre
diminue son taux directeur de 25 points de base à l’occasion de sa réunion en novembre.
Si les conservateurs devaient former un gouvernement majoritaire et pouvaient ainsi
mettre le cap sur un Brexit sans accord, nous pensons que l’économie aurait besoin d’un
appui immédiat. Cet appui, s’il venait de la politique monétaire plutôt que de la politique
budgétaire, pourrait être beaucoup plus efficace. Dans ce contexte, RBC Marchés des
Capitaux prévoit que les taux pourraient reculer de pas moins de 50 points de base et que
des mesures d’assouplissement quantitatif pourraient être réintégrées.
La livre sterling à la dérive
La livre sterling figure parmi les monnaies des pays du G10 qui se sont le moins bien
comportées cet été, chutant sous le creux atteint par rapport au dollar américain à la
suite du référendum sur le Brexit, alors que Boris Johnson se dit de plus en plus pour une
sortie sans accord. Par contre, si un changement de gouvernement (une coalition entre
le Parti travailliste et les libéraux-démocrates) laissait présager une sortie accompagnée
d’un accord ou un deuxième référendum, la devise pourrait certainement monter en
flèche sur fond de soulagement, étant donné la mesure dans laquelle elle est sous-
évaluée présentement. À l’opposé, une victoire des conservateurs pourrait affaiblir
encore davantage la devise.
Titres à revenu fixe : la sécurité en premier
Compte tenu de l’instabilité accrue sur la scène politique, nous nous attendons à ce
que la demande augmente pour les obligations d’État, considérées comme des valeurs
refuges ; nous conservons donc une pondération neutre à l’égard de ces obligations,
ainsi qu’une duration courte. Notre scénario de base prévoit que la Banque d’Angleterre
adoptera une politique plus expansionniste.
12 Perspectives mondiales | Septembre 2019Brexit : Comment se
porte le Royaume-Uni ?
Chronologie des principaux événements liés au Brexit influant sur la livre
Le taux de change GBP-USD chute sous le creux atteint à la suite du référendum
1,55 Référendum sur le Brexit Baisse marquée de la conviction
que la BdA haussera les taux
1,50
1,45 Optimisme quant aux
chances qu’une sortie Assouplissement
1,40 Craintes d’un Brexit brutal sans accord soit évitée de la BdA prévu
1,35
1,30
1,25 La CEJ* juge que le R.-U. peut
révoquer l’article 50
1,20
Des données économiques décevantes font Boris Johnson devient premier ministre ; la
1,15 plonger la livre à des creux de 38 ans peur d’une sortie sans accord augmente
1,10
juin 16 déc. 16 juin 17 déc. 17 juin 18 déc. 18 juin 19
* CEJ = Cour européenne de justice. Sources : FactSet, RBC Gestion de patrimoine ; cours de clôture jusqu’au
13 août 2019.
Les mesures de relance budgétaire ne sont actuellement pas prises en compte par le
marché et cela ne devrait pas changer, puisqu’il n’est pas certain que le gouvernement
minoritaire actuel arrivera à les faire adopter.
Pour l’instant, nous ne nous attendons pas à ce que le taux des obligations d’État
à dix ans, qui a diminué à 0,48 %, suive la même trajectoire à la hausse que le taux
des obligations du Trésor américain après l’élection du président Donald Trump en
novembre 2016. Les conséquences du Brexit, qui assombrissent les perspectives de
croissance et font augmenter la demande de valeurs refuges, éclipsent actuellement les
risques d’une hausse des taux obligataires dans un contexte de relance budgétaire.
Les titres de créance de sociétés libellés en livres sterling présentent des valorisations
relativement intéressantes, mais nous restons prudents et recommandons d’éviter les
titres de sociétés sensibles à la conjoncture économique nationale.
Actions : un panier d’aubaines ?
Nous maintenons une pondération neutre pour les actions britanniques en raison de
leurs faibles valorisations ; l’indice MSCI Royaume-Uni se négocie à un ratio cours/
bénéfice équivalant à moins de 12 fois les prévisions générales moyennes des bénéfices
de 2020 et procure un rendement en dividendes de 5 %. De plus, à près de 22 %, l’écart
défavorisant l’indice MSCI Royaume-Uni par rapport à l’indice MSCI Monde n’a pas été
aussi marqué depuis environ dix ans.
Dans ce climat d’incertitude, nous croyons qu’il est sensé de continuer à privilégier les
sociétés qui génèrent des revenus à l’étranger, même si elles ont produit un rendement
supérieur récemment et si leurs valorisations sont souvent élevées. Les bénéfices
rapatriés ont été favorisés par la dépréciation de la devise et ont moins souffert des
mauvaises perspectives économiques du Royaume-Uni. Les actions de ces sociétés
continueront, selon nous, de produire des rendements supérieurs si le scénario sans
accord se confirme. Nous restons néanmoins très attentifs à l’émergence d’occasions de
placement dans des sociétés qui exercent des activités principalement au Royaume-Uni,
dont les titres pourraient devenir encore plus sous-évalués à la suite d’autres liquidations.
13 Perspectives mondiales | Septembre 2019Brexit : Comment se
porte le Royaume-Uni ?
Cependant, si un changement de gouvernement accroissait la probabilité d’un deuxième
référendum ou d’une sortie négociée de l’UE, la livre sterling pourrait alors enregistrer
une hausse susceptible de limiter le potentiel de progression des titres des sociétés
dont un grand pourcentage des revenus provient de sources internationales. Enfin,
lorsque les perspectives économiques deviendront plus évidentes, nous pensons que
les investisseurs se tourneront un peu plus vers le segment des actions britanniques
présentant des valorisations intéressantes.
Une vigilance nécessaire
Il n’est pas exagéré de dire que le climat d’incertitude qui règne au Royaume-Uni, vu
l’enjeu, est sans précédent. Le mois de septembre est déjà riche en manchettes, compte
tenu de la rentrée parlementaire et de la reprise des débats entourant le Brexit. Les
investisseurs devraient rester vigilants et souples face à l’évolution du dossier du Brexit.
14 Perspectives mondiales | Septembre 2019Marchés boursiers
régionaux
L’inversion de la courbe des taux des Opinions sur les actions
obligations du Trésor américain laisse
Région Actuel
entendre que la probabilité que les États-
Unis entrent en récession au cours des Monde =
douze prochains mois, qui était « mince » États-Unis =
il y a quelques mois, est maintenant Canada =
de 30 % à 40 %. Il faut dire que d’autres Europe continentale –
indicateurs de récession avancés fiables
Royaume-Uni =
ne corroborent pas (pour le moment) le
message envoyé par la courbe des taux. Asie (hors Japon) =
Japon +
Nous sommes d’avis que les marchés
boursiers mondiaux ont entamé une + Surpondération = Pondération neutre
– Sous-pondération
nouvelle phase, au cours de laquelle le
Source : RBC Gestion de patrimoine
risque de l’arrivée d’un marché baissier
provoqué par une récession aux États-
Unis devra de plus en plus être pris en consommation et des services, ainsi
compte dans les décisions concernant la que les bénéfices moins pires que
pondération des actions. prévu déclarés au deuxième trimestre.
Les bénéfices des sociétés de l’indice
Nous conservons notre pondération
S&P 500 ont augmenté de 3,2 %
neutre en ce qui a trait aux actions
d’une année sur l’autre. Ils ont été
mondiales, et nous croyons que de
supérieurs aux prévisions générales
nouveaux sommets pourraient être
légèrement négatives annoncées au
atteints au cours des prochains mois sur la
début de la période de déclaration des
plupart des marchés des pays développés.
résultats. Les prévisions générales pour
Par contre, si d’autres indicateurs
l’année entière se sont maintenues à
laissaient entrevoir une récession, ou
165 $ l’action.
si de nouveaux points culminants du
marché n’étaient pas accompagnés d’un • Les facteurs fondamentaux de l’indice
rebond de l’économie mondiale ou encore S&P 500 sont relativement stables
d’un regain de confiance concernant les et nous pensons que les bénéfices
bénéfices des sociétés l’an prochain, nous progresseront modestement jusqu’à la
pourrions revoir peu à peu nos positions fin de l’année. Les perspectives pour l’an
recommandées sur les divers marchés prochain restent sombres, surtout si le
mondiaux au profit de placements conflit commercial perdure, qu’il brise le
plus défensifs. moral des entreprises et comprime leurs
dépenses, et si le marasme en Europe et
Jim Allworth Faits saillants par région en Asie s’étend aux États-Unis.
Vancouver, Canada États-Unis • La dernière hausse des tarifs par les
jim.allworth@rbc.com • La volatilité des actions américaines États-Unis et la Chine n’a toutefois pas
s’est accrue en raison de l’inversion convaincu nos économistes de réviser
Kelly Bogdanova
encore plus marquée de la courbe des nettement à la baisse leurs prévisions
San Francisco, États-Unis
taux des obligations du Trésor américain concernant le PIB. Cela dit, l’escalade
kelly.bogdanova@rbc.com
et de la montée du conflit commercial des ripostes entre les deux pays et le
Patrick McAllister, CFA avec la Chine, exacerbant l’inquiétude grand conflit géopolitique qui en est à
Toronto, Canada entourant le rythme de la croissance l’origine nous confortent dans l’idée que
patrick.mcallister@rbc.com économique. L’indice S&P 500 a fluctué les parties ne sont pas prêtes à sceller
de plus de 1 % en cours de séance lors un pacte exhaustif durable. Un accord
Thomas McGarrity, CFA
de 73 % des jours de négociation en vague et minimal semble être le scénario
Londres, Royaume-Uni
août. Nous nous attendons à ce que le plus probable. Nous continuons
thomas.mcgarrity@rbc.com
la volatilité persiste encore pendant de recommander une pondération
William Pau plusieurs mois. en actions américaines semblable à
Hong Kong, Chine celle de l’indice de référence, mais
william.pau@rbc.com • La crainte suscitée par la guerre des il faut être prêt à la réduire si les
tarifs a éclipsé les résultats solides principaux indicateurs économiques se
enregistrés par les secteurs de la détériorent davantage.
15 Perspectives mondiales | Septembre 2019Marchés boursiers
régionaux
Évolution des prévisions générales de croissance du bénéfice
par action annuel pour le S&P 500
200 $
Les prévisions
190 $ générales de 184 $
pour 2020 semblent
184 $
180 $ trop optimistes, à moins
d’une accélération de la
170 $ Prévision pour 2020 croissance du PIB. RBC
165 $ Marchés des Capitaux
Prévision pour 2019
160 $ prévoit plutôt 175 $.
mai 18 août 18 nov. 18 févr. 19 mai 19 août 19
Sources : RBC Gestion de patrimoine, système I/B/E/S de Refinitiv ;
données hebdomadaires du 1er mai 2018 au 26 août 2019.
Canada outre les lourdeurs administratives,
• Le secteur canadien de l’énergie a nous craignons que des contestations
continué de dégager un rendement judiciaires et des actes de désobéissance
inférieur à celui de l’indice composé civile retardent la réalisation du projet
S&P/TSX, affichant des résultats d’agrandissement.
uniquement supérieurs à ceux du • Nous faisons toujours preuve d’une
secteur canadien des soins de santé certaine réserve en ce qui concerne
depuis le début de l’année. Même si le les actions de sociétés d’assurance
prix du pétrole brut a chuté par rapport vie. Le marché asiatique s’est avéré
à ses niveaux les plus élevés, le WTI particulièrement lucratif pour les
et le Western Canada Select (pétrole assureurs canadiens, mais selon nous les
lourd canadien) ont bondi de 15 % et de conflits commerciaux, le ralentissement
57 %, respectivement, depuis le début de l’activité économique et les troubles
de l’année. Le manque de capacité politiques pourraient freiner cet élan.
de transport de l’énergie demeure la Et comme ces facteurs sont combinés à
principale entrave pour les producteurs l’impression (sans doute justifiée) que les
canadiens, alors que l’opposition bénéfices des sociétés sont vulnérables
politique à l’oléoduc de la ligne 5 aux diminutions de taux d’intérêt,
existant constitue une nouvelle source nous avons préféré sous-pondérer ce
d’incertitude. secteur dans nos mandats axés sur le
• Les producteurs de pétrole brut espèrent rendement total.
assister très bientôt à une réelle avancée
dans le projet d’agrandissement du Europe continentale et Royaume-Uni
réseau de Trans Mountain, étant donné • Nous avons maintenu la sous-
que la société d’État responsable pondération des actions européennes,
de l’oléoduc a fait parvenir un dont la pondération était neutre avant
ordre de démarrage des travaux aux que nous la révisions à la baisse en juin.
entrepreneurs. Cet ordre devrait donner Les deux principales raisons qui nous
le coup d’envoi à la construction de avaient poussés à réduire la pondération,
certains segments de l’oléoduc cet été, c’est-à-dire les perspectives économiques
tandis que d’autres segments devront pessimistes en Europe et la montée
encore recevoir l’approbation et des tensions politiques, sont devenues
certains permis des autorités locales. La manifestes en août.
société d’État croit que les travaux de • L’indice préliminaire composé des
prolongement du pipeline pourraient directeurs d’achats (PMI) de la zone
être terminés d’ici le milieu de 2022, euro, établi par IHS Markit, laissait
pourvu que les approbations requises encore entrevoir une grande disparité
soient obtenues comme prévu. Or, entre le rendement du secteur de la
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