RECHERCHES rEVUE DE Département Recherches et Études - Tustex
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Septembre 2013
Département Recherches et Études
rEVUE DE
RECHERCHES
w w w. t u n i s i e v a l e u r s . c o m
recherche@tunisievaleurs.com
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Rym Gargouri Ben hamadou - grym@tunisievaleurs.com
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• TUNIS CENTRE URBAIN NORD • TUNIS BELVÉDÈRE • LA MARSA • NABEUL • KÉLIBIA • SOUSSE • MONASTIR • SFAX • DJERBA
Rédigé le 31 juillet 2013
editorial : Vue d’ensemble de l’économie tunisienne
■ Aperçu sur l'économie - L’investissement, deuxième - Les revenus des tunisiens
tunisienne en 2012 levier de croissance du pIB, qui résidents à l’étranger (+25% à
s’est relativement bien comporté 3.5Milliards de dinars).
Après une année de récession, (+11% à 15.6Milliards de dinars)
l’économie tunisienne a connu une profitant des secteurs de l’énergie - un flux exceptionnel d'IDe
croissance positive de son PIB en et l’agriculture. provenant principalement des
2012(+3.6%). Cette évolution revêt Cependant, la part de investissements dans l'énergie, la
davantage la forme d’un rebond l’investissement demeure modeste construction et les industries
technique qu’une amorce de (25% du PIB) avec une dégradation mécaniques (1.6Milliards de dinars)
reprise pérenne profitant de la d’une année à l’autre de la et de la cession des biens
bonne tenue des deux contribution de l’investissement confisqués (Tunisiana et BT pour
composantes suivantes : privé. une enveloppe de 0.8Milliards de
dinars).
- La consommation qui demeure - La balance commerciale s’est
le principal moteur de quant à elle contractée aggravant - une augmentation de
croissance (représentant 84% du son déficit à 6.5milliards de l’endettement net extérieur de
PIB) tirée principalement par la dinars (9% du PIB) un niveau 3.2millards de dinars portant le
consommation privée (+10% à 52 record jamais atteint jusqu’à montant global de la dette publique
milliards de dinars) présent. Ce déficit a été comblé en extérieure à 19Milliards de dinars,
partie par : soit 62% de la dette publique.
Structure du PIB
2010 2011 2012e 2013e En MDt 2010 2011 2012 2013e
Consommation globale 50 044 54 359 59 716 65 877 Encours de la dette publique 25 640 28 780 31 418 36 658
en % du PIB 79% 83% 84% 84%
En % du PIB 40.5% 44.0% 44.0% 46.8%
Consommation publique 21% 21% 21% 21%
Consommation privée 79% 79% 79% 79% Encours de la dette publique extérieure 15 551 16 701 19 714 23 093
Investissement + variation de stocks 16 504 15 665 18 098 19 478 En % du PIB 24.5% 26.3% 30.2% 32.4%
en % du PIB 26% 24% 25% 25%
Investissement public 38% 42% 44% n.d
Investissement privé 62% 58% 56% n.d
L’essentiel de la dette publique
Balance commerciale & service* - 3 026 - 4 654 - 6 482 - 7 021
en % du PIB -5% -7% -9% -9% extérieure (70%) est contracté
PIB à prix courants 63 522 65 370 71 332 78 334 dans le cadre d’accords
Croissance du PIB (à prix contants) 3.1% -1.9% 3.6% 4.0% bilatéraux et multilatéraux
* Balance commerciale des biens : Exportations –Importations de biens
Balance commerciale de services : tourisme +transport
■ Perspectives 2013 des réserves en devises (à
10.5Milliards de dinars, soit 97
2013 s’annonce difficile, l’instabilité jours d'importation), difficulté à
politique fragilise de plus en plus lever des dettes extérieures avec la Evolution du déficit budgétaire
(en MDt et en % du PIB)
l’économie tunisienne
P
et rend les dégradation de la notation de la
prévisions du budget de l’Etat hors Tunisie (BB- avec perspectives
d’atteinte (une croissance prévue négatives selon Standard & Poor’s). 7.0% 5.9% 5 000
de 4%). 6.0%
Tous les indicateurs semestriels - une aggravation du déficit 5.0%
3.5%
4 000
sont alarmants : budgétaire (effleurant les 6% en 4 657
4.0%
raison d’une hausse sensible des 3 000
3.0% 2.1%
- un déficit structurel de la dépenses de gestion notamment 2.1%
3 612
balance courante* (ralentissement les salaires et la compensation 2.0% 2 000
des échanges avec l’extérieur, contre une stagnation des 1.0% 1 353 2 304
baisse des revenus des tunisiens ressources propres (fiscales +non 0.0% 1 000
résidents à l’étranger, stagnation fiscales). Ce déficit pourrait 2010 2011 2012 2013e
des recettes touristiques), s’aggraver davantage si l’Etat ne
parvient pas à lever les 6.8Milliards Déficit budgétaire En % du PIB
- une dégradation de la position de dettes prévus dans le budget
extérieure (ralentissement des IDE, de l’Etat d’ici la fin de l’année (voir
remboursement d'emprunts, baisse page suivante budget de l’Etat).
(*) Balance courante = Balance commerciale
2 de biens et services + revenus nets des
tunisiens résidents à l’étranger +revenus des
participations étrangères-intérêts de la dette
REVUE DE RECHERCHES
D É PA RT E M E N T RECHERCHES ET ETUDES/SEPTEMBRE 2013
Le budget de l’Etat pour 2013 ■ Dépenses Pour la première fois depuis
s’établit à 26.7 milliards de dinars, 4 ans, les ressources propres de
en hausse de 5% par rapport à Les deux plus gros fardeaux des l’Etat ne permettront pas de
2012. Si l’on tient compte du taux dépenses de l’Etat sont les couvrir les dépenses de gestion et
d’inflation sur les derniers mois salaires et la compensation (52% le service de la dette (un gap de
(6.4%), l’on peut considérer que le du budget). 1.3 milliard de dinars) !
budget n’a pas réellement
augmenté en termes constants. Le poste des salaires se rapproche Les dépenses d’investissement se
désormais de replient par contre de 14% à
■ Ressources 10 milliards de dinars. Les 5.5 milliards de dinars. Le
augmentations salariales négociées gouvernement semble privilégier le
3/4 des ressources de l’Etat récemment ainsi que les moteur de la consommation
proviennent des ressources recrutements massifs dans (augmentation des salaires,
propres (fiscales et non fiscales), l’administration publique subventions…) aux dépends de
le reliquat (1/4) provient des expliquent cette hausse. l’investissement.
ressources d’emprunts.
La politique de compensation,
Au niveau des ressources fiscales, destinée principalement à
les impôts sur les sociétés soutenir le pouvoir d’achat des Ressources Dépenses
déclinent de 3% dans un contexte ménages, se traduit par 4.2 12% Autres
de ralentissement économique milliards de dinars sur le budget de Emprunts 26%
alors que les impôts sur les l’Etat (soit 390DT/ tête d’habitant 15% Service de la dette
revenus et les impôts indirects contre 230DT/ tête au Maroc). elle 16% Compensation
(TVA, droits de douane…) coute au gouvernement plus de Non fiscales 12%
augmentent de 20%. La loi de la moitié des salaires des 21% Investissement
finances prévoit d’ailleurs des fonctionnaires et autant que le
Fiscales 62%
augmentations fiscales tout azimut service de la dette. 37% Salaires
(droit de timbres, plus values
immobilières…).
Les ressources non fiscales
comprennent principalement les
dividendes des entreprises
Ressources (MDt)
publiques ainsi que les revenus des
privatisations.
Ressources propres 14 855 16 620 19 644 19 975 2%
Pour financer son budget, l’Etat Fiscales 12 739 13 668 14 566 16 650 14%
aura recours à l’endettement Non fiscales 2 116 2 952 5 078 3 325 -35%
(+18% à 6.8 milliards de dinars,
Emprunts 3 256 4 098 5 757 6 817 18%
soit 2x plus qu’en 2010). La dette
Intérieur 1 850 1 417 1 800
sera levée principalement sur le
marché extérieur (75%). Extérieur 2 788 4 340 5 017
Compte tenu de la baisse du rating Total Ressources 18 111 20 718 25 401 26 792 5%
de la Tunisie, il est plus probable
de voir la Tunisie se financer dans
le cadre d’accords bilatéraux plutôt Dépenses (MDt) 2010 2011 2012 2013 Var 2013-2012
que sur les marchés financiers
internationaux comme ce fût le cas Titre 1: Dépenses de gestion 10 001 12 471 14 787 16 972 15%
en 2012. Par ailleurs, il est prévu
Salaires 6 785 7 679 8 647 9 781 13%
l’émission d’un emprunt islamique
Compensation 1 500 2 869 3 208 4 200 31%
(Soukouk) d’1 milliard de dinars.
Autres 1 716 1 923 2 932 2 991 2%
Au terme de l’année 2013, la dette Titre 2 : Dépenses 4 326 4 727 6 400 5 500 -14%
d'investissement
publique devrait s’établir à
Titre 3 : Service de la dette 3 616 3 608 4 089 4 220 3%
36.5 milliards de dinars soit
46.8% du pIB. Le mix dette Crédits et avances sur trésor 168 -89 125 100 -20%
intérieure / extérieure est de Total Dépenses 18 111 20 717 25 401 26 792
37% - 63%.
3
Rédigé le 12 juillet 2013
Bourse : un marché en baisse sur fond de crise socio-politique
■ Bilan du premier semestre Néanmoins, ceci n’a pas perduré Face à cette spirale baissière des Ceci explique donc le nombre
de l’année : longtemps. L’évènement tragique titres, certaines sociétés ont record d’introductions en Bourse
survenu le 6 février dernier multiplié les opérations très qui ont eu lieu depuis le début de
Deux ans après la révolution du (assassinat de l’opposant tunisien appréciées par le public l’année : 7 en tout (Land’Or, Ae
Jasmin, la place de Tunis ne s’est Chokri Belaid) a entrainé une d’attribution gratuites (ex: ARTES, Tech, New Body Line, OTH,
toujours pas fixée de cap. A dégringolade de 3.69% de l’indice Amen Bank, SFBT…). Les effets Syphax Airlines, Euro Cycles et
l’image d’un pays en pleine en une seule séance, balayant ainsi ont été positifs, ces valeurs ayant récemment Hannibal Lease), offrant
mutation (conjoncture instable, toute la performance positive relativement bien résisté. plus de 169MDt sur le marché
ralentissement global de la accumulée depuis le début de primaire et une capitalisation
croissance, troubles socio l’année. Croissance des résultats annuels en 2012* boursière supplémentaire
politiques, manque de visibilité, Résultats 2011 Résultats 2012 Variation d’environ 600MDt.
etc.), la croissance de la bourse de Une reprise non concrétisée
Tunis demeure tributaire des 612,4 MDt 842,1 MDt +38%
Notons que ces nouvelles
(*) Résultats retraités de Tunisair ayant publié un déficit
perturbations que connait le pays. Depuis et sur les 4 mois qui ont de 146MDt en 2011. introductions ont globalement
suivi, le marché n’a pas pu connu un franc succès, drainant
Un marché Boursier vulnérable vraiment redécoller, évoluant dans Une levée de 279.1MDT depuis des montants non négligeables sur
un contexte atone et extrêmement le début de l’année entre le marché (905.6MDt, soit 9x
Evolution du Tunindex volatile à l’image du climat introductions et augmentations l’offre).
5 400
socio-politique instable. de capital
Au final, l’indice a clôturé le Néanmoins, loin de l’appétit
5 200
semestre sur un léger gain cumulé Par ailleurs, si les sociétés cotées habituel des investisseurs pour les
5 000 Evénements du de 0.62% accompagné par de sont pour la plupart solides et dernières IPO où on assistait à une
4 800
Mont Chaambi
maigres échanges ne dépassant affichent une résistance de leurs envolée des cours (généralement
Evènements de
l'ambassade des pas en moyenne la barre des activités, la crise a fait ressortir une +18% à 36% sur les deux
4 600
Etats Unis 5.4MDt/jour contre 8MDt en 2012. grande fragilité dans le reste du premières séances de cotation), les
4 400 Assasinat de Un niveau de liquidité qui aurait été tissu économique privé et nouvelles introductions connaissent
Chokri Belaid
4 200 bien plus faible n’eut été particulièrement les PME. Lâchées désormais des performances plus
4 000
l’engouement enregistré sur les par les banques (resserrement des raisonnables.
titres SOmOCeR (0.6MDt/jour) et crédits), les sociétés n’ont pas
ja 2
se 2
av 3
2
dé 2
3
oc 2
no 2
m 2
m 3
m 3
13
2
ao 2
3
3
Carthage Cement (0.5MDt/jour). d’autres alternatives que de passer En effet, leur succession à
1
1
-1
-1
1
-1
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t-1
r-1
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i -1
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c-
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ju
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ju
fé
par le marché financier pour quelques mois d’intervalles n’a pas
Après un parcours pour le moins Un faible niveau de liquidité assainir leur situation financière et permis aux investisseurs de
difficile en 2012 où l’indice a comparé aux années passées financer leurs investissements. mobiliser de l’argent frais mais
concédé sa deuxième année de plutôt d’arbitrer sur leurs
baisse successive (-3% à 4579.85 Même la publication des résultats La Bourse confirme son rôle de placements existants.
points), le marché boursier annuels de 2012 aussi positives levier de financement
a démarré l’année 2013 sous de soient-elles, la vague des
bons auspices. Sur le seul mois de introductions en Bourse qui ont Offre Globale (MDT) Capitalisation boursière
janvier, le Tunindex a effacé sa afflué au courant des mois d’avril, Sociétés Date d'introduction
(Placement Garanti +OPF) (MDT)
perte, s’adjugeant une évolution de mai et juin et les levées de fonds Land'Or 07/03/2013 11,0 35,3
3.92%, le faisant atteindre son plus qui ont eu lieu à travers plusieurs Ae Tech 04/04/2013 3,5 13,3
haut de l’année en date du 1er augmentations de capital en New Body Line 09/05/2013 13,4 32,1
février à 4777.69 points. numéraire n’ont pas pu stimuler le OTH 20/05/2013 81,9 348,4
marché, si ce n’est d’accentuer la Syphax Airlines 11/06/2013 25,0 55,0
contre-performance de certaines Euro Cycles 24/06/2013 18,1 60,5
valeurs. Hannibal Lease 04/07/2013 16,5 54,5
Total 169,4 599,1
Offre dans le cadre
2013 2012 En MDT Demande Taux de sur-souscription
de l'OPF
Mois Var Indice Volume (MDT) Var Indice Volume (MDT)
Land'Or 4,4 56,5 13x
janvier 3,9% 76,0 -0,6% 119,7
Ae Tech 3,5 39,9 11x
fevrier -3,0% 91,7 0,9% 116,5
New Body Line 6,4 97,5 15x
mars 1,8% 168,5 1,1% 193,2
OTH 40,9 584,4 14x
avril -2,4% 99,9 5,6% 270,9
Syphax Airlines 25,0 45,2 2x
mai -1,1% 121,8 -1,1% 226,1
Euro Cycles 10,2 36,7 4x
juin 0,7% 108,6 -1,2% 88,0
Hannibal Lease 10,2 45,3 4x
Cumul 1er semestre 0,62% 666,5 5,5% 1 014,4
Total 100,5 905,6 9x
4
REVUE DE RECHERCHES
D É PA RT E M E N T RECHERCHES ET ETUDES/SEPTEMBRE 2013
performance des valeurs sur
les 6 premiers mois
Performance des nouvelles valeurs
inroduites en Bourse au 11/07/2013
SERVICOM 92,9%
Land'Or 17,5% HEXABYTE 35,6%
ALKIMIA 28,5%
Ae Tech 15,8% SOMOCER 27,6%
PLACEMENTS DE TUNISIE 23,6%
Hannibal Lease 14,7% TUNINVEST 23,1%
TUNISIE LEASING 19,7%
OTH 1,5%
Land'Or 18,9%
ICF 17,4%
New Body Line 1,5%
ATTIJARI BANK 12,7%
Euro Cycles 0,8% ARTES 12,0%
SPDIT 10,8%
-5,0% Carthage Cement 9,8%
SFBT 9,1%
■ A quoi s’attendre d’ici la fin BT 7,3%
EL WIFACK LEASING 7,2%
de l’année 2013 :
ATB 7,2%
SOTUMAG 6,7%
Le deuxième semestre de l’année BIAT 6,3%
devrait se poursuivre avec d’autres BNA 4,1%
nouvelles introductions prévues sur SALIM 2,2%
le marché (on cite déjà 3 : Cellcom, MONOPRIX 1,7%
Best Lease et KIA Motors). Ainsi BH 1,6%
l’année 2013 s’achèvera par au OTH 1,5%
Euro-Cycles 1,3%
moins une dizaine d’opérations,
ASSAD 1,2%
en plus de celles qui pourraient être New Body Line 0,7%
éventuellement annoncées. Jamais Ae Tech 0,0%
la bourse de Tunis n’aura connu un Syphax Airlines -0,2%
afflux aussi important en une année! TPR -0,6%
ADWYA -1,3%
On espère également voir la date AIR LIQUIDE -1,4%
des élections présidentielles se STAR -2,2%
-2,5%
concrétiser. La réussite de ce BTE (ADP)
ATL -3,3%
rendez vous politique est un -3,5%
CIL
préalable inconditionnel pour la AMS -4,5%
reprise du marché boursier. Faute TELNET Holding -4,7%
de quoi, on sera amené à assister SIMPAR -5,6%
au même scénario que celui de SITS -6,5%
l’année écoulée. PGH -7,4%
SOTUVER -7,4%
De ce fait, dans l’immédiat et face SIPHAT -8,3%
-8,3%
au contexte actuel d’incertitude tout SOPAT
AMEN BANK -8,8%
positionnement sur le marché doit TUNISAIR -9,2%
éviter la prise de risque inutile. Nous GIF -10,4%
mettons les investisseurs en garde ESSOUKNA -10,5%
contre l’engouement qui les amène ATTIJARI LEASING -11,2%
parfois à surestimer la croissance ELECTROSTAR -12,0%
des résultats et les perspectives ENNAKL -12,7%
d’avenir des sociétés. MAGASIN GENERAL -13,0%
Modern Leasing -16,3%
-16,5%
Ce qui nous amène à recommander ELBEN INDUSTRIE
UBCI -16,7%
une stratégie de sélection des titres TUNIS RE -16,9%
(stockpicking) en misant sur les ASTREE -18,5%
valeurs les plus prometteuses de la CIMENTS DE BIZERTE -21,0%
cote et privilégions les valeurs à bon SOTETEL -21,3%
rendement en dividende (SFBT, SOTRAPIL -22,6%
ARTeS), les valeurs de croissance UIB -23,3%
(pGh, OTh, ASSAD, STAR) ainsi SIAME -25,5%
STIP -32,0%
que le secteur immobilier (SImpAR, -34,3%
STB
essoukna) qui a prouvé sa capacité STEQ -38,4%
de résistance en période de crise.
5
Focus sur les introductions en bourse de 2013 Rédigé le 24 juillet 2013
Société/date Ratios de
d'introduction Données Boursières Chiffres clés 2013 estimés valorisation Réalisations 2012 et Perspectives d´avenir
en Bourse
-Réalisations 2012: Des performances supérieures aux
Capitalisation boursière : attentes au niveau de la société mère. La mauvaise surprise
41.8MDt est venue des filiales récemment créées (en Libye, Maroc et les
Flottant : 31% CA: 72MDt PER2013e : 15.4x Etats Unis) qui ont tiré vers le bas les résultats du Groupe (un
Land’Or Résultat Net conso : 2.7MDt résultat net consolidé 2012 déficitaire de -0.2MDt contre 0.7MDt
Modalités de l'opération : Yield2013e : 4%
07/03/2013 Gearing : 60% en 2011).
augmentation de capital
Agro- alimentaire 10.9MDt ROE : 28.9% - But de l'introduction en Bourse: Une restructuration du haut
de bilan + financement du plan de développement.
Performance depuis
- Perspectives: Développement de produits à plus forte valeur
l'introduction : +18.7% ajoutée et extension sur de nouveaux marchés (l´Europe et le
Marché : Alternatif Moyen Orient).
Capitalisation boursière :
- Réalisations 2012: Un chiffre d'affaires en décalage de 13%
par rapport au BP à 8.5MDt et une accélération des charges
15.3MDt CA: 10.5MDt
d'exploitation ayant entrainé un creusement de l'écart entre les
Ae Tech Flottant : 26.23% Résultat Net : 0.380MDt PER2013e : 41.5x estimations du management et les réalisations effectives de la
04/04/2013 Modalités de l'opération : (plus de 3x le résultat de 2012) Yield2013e : 1.2 % société (-74.4% à 0.11MDt au niveau du résultat net).
augmentation de capital 3.5MDt Gearing: -8% - But de l'introduction en Bourse: Un renforcement des fonds
Télécom
Performance depuis propres+ financement du plan de développement.
ROE: 10.3%
l'introduction : +14.8% -Perspectives: Diversification des activités et développement de
Marché : Alternatif synergies entre les métiers existants.
Capitalisation boursière : - Réalisations 2012: supérieures aux attentes: un chiffre
31MDt d’affaires 2012 de 6.4MDt, en dépassement de 13.4% par
Flottant : 41.67% CA : 7.2MDt PER2013e : 11.9x rapport aux prévisions et un bénéfice net de 2.5MDt, en hausse
New Body Line Modalités de l'opération : Résultat Net : 2.6MDt Yield2013e : 4% de 22% par rapport aux prévisions.
09/05/2013 augmentation de capital 5.4MDt - But de l'introduction en Bourse: Financement du plan
(+2.6% par rapport à 2012)
Textile +cession 8.1MDt d'investissement + cession par les actionnaires
Performance depuis Gearing :-14%
- Perspectives: Une augmentation de la capacité de production
l'introduction : +0.4% ROE: 36% et une consolidation du positionnement 'high tech' .
Marché : Alternatif
Capitalisation boursière :
- Réalisations 2012: Un chiffre d’affaires consolidé 2012 de
354.3MDt 375MDt (en ligne avec les prévisions) et un résultat net part du
Flottant : 23.53% CA: 437MDt Groupe de 16.4MDt (en hausse de 10.7% par rapport à 2011).
OTH Modalités de l'opération : - But de l'introduction en Bourse : Restructuration du Groupe
Résultat Net conso retraité* : PER2013e : 13.5x
20/05/2013 augmentation de capital en Holding + accélération du plan de développement à l'internatio-
16.4MDt +cession 65.5MDt 26.2 MDt (+60% par rapport à Yield2013e : 2.9% nal + cession par les actionnaires
Holding (Câblerie,
(dont 29MDt par les filiales qui 2012) -Perspectives : Développement de nouveaux moteurs de
Mécatronique, ont été réinjectés dans le croissance (nouveaux produits à plus forte valeur ajoutée,
Gearing2013e : -16%
Télécom…) groupe) diversification des secteurs d’intervention) et extension sur de
Performance depuis ROE : 20.3%
nouveaux marchés (Afrique du Nord, Afrique Subsaharienne, les
l'introduction : +1.7%
Marché : Principal
Etats Unis…).
Capitalisation boursière : - Réalisations 2012: Un chiffre d’affaires 2012 en dépassement
51.7MDt
par rapport au BP (31.4MDt contre 29MDt attendus) et un
bénéfice déficitaire en ligne avec les prévisions (-14.5MDt).
Flottant : 45.5% CA: 156MDt
Syphax Airlines - But de l'introduction en Bourse : Recapitalisation de la
Modalités de l'opération : Résultat Net* : -7.5 MDt PER2013e*: N.S société pour financer son plan de développement
11/06/2013
augmentation de capital 25MDt Gearing2013e : 44% Yield2013e : 0% - Perspectives : Positionnement hybride couplant une offre
Aérien Performance depuis
ROE: N.S régulière et charter tout en étant low cost. Développement du long
l'introduction : -6% courrier, une niche jusque là délaissée par la concurrence
Marché : Alternatif nationale.
- Réalisations 2012: Un chiffre d’affaires 2012 consolidé,
Capitalisation boursière : légèrement en dessous des estimations à 48.5MDt (-5% par
61MDt rapport aux prévisions) et un bénéfice net part du Groupe 2012
Flottant : 30% CA: 56MDt estimé de 5.5MDt, en hausse de 11% par rapport à 2011. Notons
Euro Cycles Résultat Net conso : 5.8 MDt PER2013e : 10.5x
Modalités de l'opération : qu’à ce jour, le Groupe n’a pas encore publié ses états financiers
24/06/2013 (+5% par rapport à 2012) Yield2013e : 4.3% 2012.
cession par les actionnaires
Industrie 18.14MDt Gearing2013e : -20% - But de l'introduction en Bourse : Amélioration de la notoriété
Performance depuis ROE: 54.4%
+ cession par les actionnaires
l'introduction : +0.9%
- Perspectives : Consolidation des acquis (forte génération de
cash, des niveaux de rentabilité élevés et une situation financière
Marché : Principal
saine) + élargissement de la gamme des produits.
- Réalisations 2012: Un résultat net inférieur de 9.5% par
rapport aux prévisions à 2.8MDt, une qualité de portefeuille en
Capitalisation boursière : dégradation par rapport aux estimations du management (un taux
60MDt Mises en forces : 165MDt
de Créances classées de 9.4% et un taux de couverture de
Hannibal Lease Flottant : 30.3% PER2013e :18x 56.7% contre respectivement 8.5% et 63.4% dans le BP
Résultat Net : 3.3MDt d'introduction).
04/07/2013 Modalités de l'opération : Yield2013e : 2.4%
(+20% par rapport à 2012) - But de l'introduction en Bourse : Recapitalisation de la
augmentation de capital
Leasing ROE : 9.5% société tout en lui offrant un moyen permanent de mobilisation de
16.5MDt
fonds propres.
Performance depuis
- Perspectives: Politique commerciale peu agressive privilégiant
l'introduction : +11.1% une marge confortable par rapport au secteur, assainissement du
Marché : Principal portefeuille afin de se conformer à la réglementation (70% de taux
6 de couverture).
REVUE DE RECHERCHES
D É PA RT E M E N T RECHERCHES ET ETUDES/SEPTEMBRE 2013
Analyse Sectorielle
Rédigé le 14 juin 2013
Secteur de la distribution automobile
Evolution des immatriculations
■ Secteur de la distribution ■ Focus sur ENNAKL : Retrouver des véhicules légers
automobile...Panne de les niveaux historiques …un 58 836
croissance et d’upside! objectif hors d’atteinte à court
49 293
terme! 44 666 45 075
Après avoir enchainé six années de 39 324 40 724
croissance (+13% /an), le secteur de la Longtemps leader sur le marché, 31 768 34 255
distribution automobile peine à avec une part de marché effleurant
redécoller depuis 2011. Et pour cause! les 20%, ENNAKL commercialise
Ce secteur est fortement corrélé au plusieurs marques VOLKSWAGEN,
contexte macroéconomique difficile AUDI, PORSHE, SEAT et très
que connait le pays depuis la prochainement SKODA. Depuis
révolution: aggravation du déficit 2012, ENNAKL a cédé sa 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
commercial, baisse des réserves en première position à son challenger
devises (10.4Milliards de dinars, ARTES distributeur des marques -ennAKL : VOLKSWAGEN, AUDI, PORSHE, SEAT et SKODA
rationnement des importations, RENAULT, DACIA et NISSAN.
-ARTeS : RENAULT, NISSAN et DACIA
dépréciation sensible du dinar face à Avec 8006 véhicules vendus en
l’euro et au dollar). 2012 et une part de marché -STAFIm : PEUGEOT
réduite à 16.2%, le Groupe
-AuTO AuReS : CITROEN, MAZDA
ENNAKL a vu son chiffre
Part de marché des différents concessionnaires
automobiles
d’affaires baisser de 4% en 2012 à -Le mOTeuR ITALCAR : MERCEDES, MITSUBISHI, ALFA ROMEO,
264MDt, bien loin des niveaux de FIAT et IVECO
ALPHA
CITY CARS 6.8% ENNAKL 2010 qui dépassaient les 420MDt
16.2% -ALphA : Ford-Jaguar-Land Rover- Hyundai
7.0%
et qui sont désormais hors
LE MOTEUR ITALCAR
d’atteinte même sur les 3 - City Cars : KIA
13.7% ARTES prochaines années. Le contexte
16.9%
économique actuel complique de Le changement actionnarial, ainsi dernières années. La marge brute
plus en plus la donne pour espérer que la succession d’événements
AUTO AURES absolue en 2012 est même
revoir le groupe commercialiser un qu’a connue la société (dégâts sur
14.2%
STAFIM inférieure à celle de 2008. Il
nombre de voitures dépassant les les véhicules stationnés au port,
14.1% faudrait compter plusieurs années
11 000. D’autant plus deux perturbations au niveau du port pour retrouver les niveaux de
nouvelles marques très ayant compliqué la procédure de profitabilité euphoriques de 2010.
De ce fait, les quotas attribués aux compétitives sont venues enrichir livraison de voitures, déblocage
concessionnaires automobiles ont la place tunisienne: hyundai tardif des quotas ) ont entrainé un Avec les corrections salariales
drastiquement baissé en 2011 distribuée depuis 2012 par le ralentissement de l’activité et un (+17% en moyenne par an depuis
(-23%). En dépit des prémices concessionnaire Alpha Automobile manque à gagner important pour le 2010), l’exercice 2012 s’est soldé
de reprise de l’activité en 2012, ces qui commercialise les marques Groupe ENNAKL. avec un résultat net de 12MDt,
niveaux restent bien loin de ceux Ford, Jaguar et Land Rover et la
correspondant à une marge nette
enregistrés en 2010. marque japonaise Suzuki, qui sera Ajouté à des marges inférieures de 4.6% soit moins que la moitié
prochainement distribuée par Car au secteur, une marge brute que sa concurrente ARTES.
Le marché de la distribution Pro, d’El Karama Holding qui gère moyenne avoisinant les 13.5%,
automobile est très fragmenté les actifs confisqués. contre une moyenne de 17% pour Même la contribution des activités
constitué d’une vingtaine d’acteurs Le Groupe ENNAKL a connu une le secteur et près de 18% pour son financières aux marges a été réduite
dans le segment des véhicules légers succession de transactions sur son challenger ARTES, la rentabilité du du fait de taux de placement moins
(particuliers + utilitaires). Il est dominé capital depuis la révolution. La Groupe a été sanctionnée sur les attrayants (baisse moyenne du TMM
par les marques européennes qui participation de Princess Holding deux dernières années. Le faible de 40pb en 2011 et 25pb en 2012).
accaparent plus de 70% du marché. (60%) dans le capital a été niveau de rentabilité est expliqué Bien que le groupe profite d’une
transférée dans un premier temps entre autres par le faible poids du situation financière solide avec
Les perspectives sur le secteur sont au Holding d’Etat El Karama service après vente dans les 89MDt de cash, cette trésorerie
mitigées. Face à une forte demande, Holding. recettes du Groupe (8% contre nous semble peu optimisée
l’offre demeure contrainte par la 13% pour ARTES). Il convient de générant un rendement moyen
réglementation qui régit le secteur. Dans le cadre de la privatisation, souligner que l’après-vente est un inférieur à 4%/an.
Un programme général d’importation cette participation a été rachetée pôle de rentabilité clé pour les
est déterminé chaque année en en décembre dernier par le distributeurs automobiles et La piètre performance de la
fonction consortium Groupe Amen- PGH compense en partie les faibles branche automobile ainsi que les
de la conjoncture économique et des dans les proportions suivantes marges générées par l’activité incertitudes conjoncturelles nous
ressources en devises du pays. (40%-20%). La transaction a ‘véhicules neufs’. laissent sceptiques quant aux
L’affectation des quotas se fait en porté sur 231mDt valorisant la
perspectives du secteur en général
concertation entre les différents société à 385mDt, soit 31x les Au final, l’activité d’exploitation du et celles d’ENNAKL en particulier.
opérateurs en fonction de la capacité bénéfices 2012 et 24.7x ceux de concessionnaire automobiles n’a
de chacun à écouler sur le marché la 2013 estimés. pas été au beau fixe ces deux
partie qui lui a été allouée.
7
Sur le marché boursier, introduit à Pour 2011, face à un contexte de gagnerait en rentabilité en Au vu de ces multiples, nous
10.7Dt en 2010, le titre ENNAKL est révolution instable, ARTES n’ a pu optimisant la gestion de sa considérons qu’ARTeS demeure
actuellement au même niveau. y échapper. Son chiffre d’affaires a trésorerie. sous évaluée sur le marché. Bien
La baisse continue des résultats du baissé de 22.5% à 181MDt et son Sur le marché boursier, le titre a que le business model ne soit pas
Groupe depuis son introduction en résultat net a suivi dans le même connu un parcours boursier très séduisant, nous
Bourse a pesé sur le titre. Même sillage (-22% à 23.4MDt). tumultueux alternant des années recommandons l’achat du titre.
l’effet de l’annonce de l’acquisition baissières et haussières
du bloc stratégique (60%) par le A l’image du secteur et et ramenant la capitalisation Dans un contexte économique
Groupe PGH-Amen à plus que 25% contrairement à ENNAKL, l’année actuelle du titre à 294MDt instable, nous privilégions la
que le prix actuel du titre fût de 2012 a été de un bon crû pour correspondant à un P/E2012 de prudence et recommandons les
courte durée, le titre replonge en ARTES. Avec 8330 véhicules 12x et P/E2013e à 10.8x. valeurs de rendement (yield de
Bourse de 11% depuis le début de vendues, ARTES détrône Ces niveaux de valorisation sont 6.5% en 2013).
l’année. Malgré cette correction, le désormais ENNAKL du podium et nettement inférieurs à son
titre traite à des niveaux nettement se distingue de la concurrence homologue ENNAKL et aux
supérieurs au marché (P/E2013e avec une part de marché de multiples relatifs à la transaction
19.6x contre 13.3x pour le marché et 16.9%. Elle doit ce positionnement récente effectuée sur City Cars
un yield 2013e de 3.3% en ligne à sa marque phare ‘Renault’ et la (KIA) P/E 20x pour l’exercice 2012
avec le marché). montée en puissance de la et 15x pour 2013.
marque ‘DACIA’, la contribution
de Nissan demeure marginale dans
Evolution du parcours boursier du titre depuis son le top line du Groupe. Evolution du cours boursier d'ARTES depuis
introduction en Bourse son introduction en Bourse
20
18
Le chiffre d’affaires du Groupe 10 +14%
16 +21% ARTES est repassé au dessus de 9
+10%
14 +9% la barre des 200MDt en 2012 8
+9%
12 (+13% à 205MDt) et le résultat net
7
10
a enregistré une croissance
8 6
6
-11% modeste de 5.71% à 24.7MDt, -17%
5
4
-15%
correspondant à une marge nette
de 12% nettement supérieure à
4 -20%
2
celle d’ENNAKL (4.6%).
3
0
avr. -08 avr. -09 avr. -10 avr. -11 avr. -12 avr. -13
0
1
3
1
3
0
2
2
r-1
3
1
10
t-1
t-1
11
1
12
t-1
1
r-1
r-1
n-
n-
n-
av
il-
oc
i l-
il-
ja
oc
oc
av
av
ja
ja
ju
Pour 2013, l’incertitude est
ju
ju
toujours de mise, le manque de
Compte tenu des niveaux de visibilité sur les quotas rend la
valorisation élevés et du faible potentiel tache d’élaboration des ENNAKL
de croissance du secteur, nous ne prévisions de plus en plus ardue. Rubriques (KDt) 2010 2011 2012 2013e
sommes pas positifs sur le titre, qui Sur les trois premiers mois de Chiffre d'affaires 420 847 275 136 264 495 290 945
connait selon nous une panne l’année, le chiffre d’affaires s’est Progression 29% -35% -4% 10%
d’upside. Nous recommandons replié de 7% en raison de Marge brute 53 112 38 754 35 078 39 278
néanmoins de le conserver en tant l’obtention tardive du premier quart Taux de marge brute 12.6% 14.1% 13.3% 13.5%
que valeur de fond de portefeuille des quotas d’importation. Ajouté à Résultat d'exploitation 34 115 19 553 10 107 15 049
qui offre un rendement de 3.3% et des conditions de plus en plus Progression 41% -43% -48% 49%
qui présente un faible profil de restrictives adoptées par la Banque Marge d'EBIT 8.1% 7.1% 3.8% 5.2%
risque en espérant une amélioration Centrale au niveau des crédits à la Résultat Net 24 302 16 371 12 163 15 563
du contexte économique général. consommation dont l’objet est de Progression 22% -33% -26% 28%
limiter l’importation de biens et Marge nette 5.8% 5.9% 4.6% 5.3%
■ Focus sur ARTES: Une valeur notamment les voitures de luxe,
fortement sanctionnée sur le 2013 nous semble une année
marché difficile pour le Groupe. Nous
tablons sur une croissance de 10% ARTES
Introduite en Bourse en 2008, du CA à 226MDt et un résultat net
Rubriques (KDt) 2010 2011 2012 2013e
ARTES détenue par le Groupe consolidé de 27.4MDt (+10% par
Chiffre d'affaires 234 180 181 493 205 732 226 306
MZABI a fait preuve d’une bonne rapport à 2012), en ligne avec la
Variation 17.65% -22.50% 13.36% 10.00%
résistance dans un contexte croissance de 2012.
Marge brute 41 950 32 853 36 111 39 604
économique aussi difficile et ce grâce
Variation 29.79% -21.68% 9.92% 9.67%
à son positionnement sur des La force du Groupe réside dans sa
Résultat d'exploitation 33 641 25 310 26 590 29 842
marques à bas coût qui demeurent trésorerie confortable effleurant
Variation 30.30% -24.76% 5.06% 12.23%
plus compétitives que la concurrence les 100mDt et qui dégage des
Marge d'EBIT 14.4% 13.9% 12.9% 13.2%
(rapport qualité /prix). Le succès de revenus financiers dépassant les
Résultat Net Part du groupe 30 008 23 425 24 763 27 455
certains modèles tels que la ‘Renault 4MDt. Une rentabilité financière en
Variation 29.43% -21.94% 5.71% 10.87%
Symbol’, ‘Fluence’ ou encore la ligne avec ENNAKL, mais qui
‘Dacia’ a sans doute atténué la chute demeure faible à nos yeux. A Marge nette 12.9% 13.0% 12.1% 12.2%
des résultats du Groupe. l’image de sa concurrente ARTES
8
REVUE DE RECHERCHES
D É PA RT E M E N T RECHERCHES ET ETUDES/SEPTEMBRE 2013
Analyse Valeur - monoprix
Rédigé le 23 juillet 2013
une valorisation à la hauteur des ambitions
monoprix Conserver (+) Prix : 26.290Dt
Evolution du cours de Monoprix depuis 2012 (en Dt)
34 Recommandation boursière
L’année 2012 a été rassurante pour Monoprix. Parvenue à faire face aux aléas de la révolution,
32
30 l’enseigne consolide sa position de leader sur le marché.
Aujourd'hui le management se lance un nouveau défi. A la conquête de la Libye et du Maroc,
28 l’enseigne compte déployer son business model outre frontière.
26 En dépit d’une valorisation élevée, nous maintenons, notre recommandation de « conserver
24
avec perspectives positives ». Notre opinion se justifie par le profil défensif de la société, mais
également par son nouveau positionnement sur le marché maghrébin qui donnera à la valeur
22 une dimension régionale attractive pour les investisseurs.
20
jan-12 avr-12 jui-12 oct-12 jan-13 avr-13 jui-13
■ Présentation du secteur de la un partage égalitaire du marché
Actionnariat : grande distribution en Tunisie autour de 3 acteurs :
Entre privatisations, opérations de
Groupe mabrouk : 76.57% Le secteur de la distribution a rachat, et partenariats étrangers, la
Autres actionnaires : 23.43% amorcé son processus de grande distribution est passée d’un
modernisation à partir de 2001 secteur atomisé à un secteur
avec l’ouverture de l’hypermarché parfaitement concentré autour de
Capitalisation Boursière : 437.5 mDt Carrefour. Aujourd'hui, le réseau de 3 grands groupes privés, dont la
la distribution moderne compte maitrise des parts de marché est
+ haut sur l’année 2013 : 28.9Dt environ190 points de vente dont 2 devenue le nerf de la guerre.
hypermarchés, et représente 20 %
Le 01/02/2013
du circuit global de distribution,
+ Bas sur l’année 2013 : 26Dt soit 2x plus qu’il y’a dix ans.
Le 15/05/2013
La guerre des parts de marché
Année Prix Nombre de
Enseigne Groupe
a orienté les enseignes vers
Performance : acquéreur d'acquisition magasins
des stratégies de croissance
(MDt)
(monoprix / marché) externe
YTD : -1.9% / +0.8% TOUTA Mabrouk 2003 11.2 8
BONPRIX Chaïbi 2006 13.0 43
Magasin Général Bayahi-Poulina 2007 92.1 44
Ratios de Valorisation : PROMOGRO Bayahi-Poulina 2008 83.0 6
(monoprix/marché) Sahara Confort Mabrouk 2009 11.0 9
• Le groupe mabrouk • Le groupe Chaibi • Le groupe Bayahi-poulina
peR2013e : 27.5x (monoprix - Géant) (Carrefour –Carrefour market) (magasin Général– pROmOGRO-
p/B2013e : 6x mAGRO)
Yield2013e : 2.2% Racheté par le groupe Mabrouk en Avec l’ouverture de Carrefour en
1999, l’enseigne Monoprix a 2001, le groupe Chaibi s’est Dernier né du secteur, le
développé une stratégie positionné comme le précurseur consortium Bayahi-Poulina a
Gearing2012 : 130%
d’expansion intensive passant de des ‘Hypermarchés’ en Tunisie. En racheté le groupe Magasin
20 à 70 points de vente en 2006, le groupe a consolidé sa Général en 2007. Depuis la
ROe2013e : 27% l’espace de 10 ans. Toujours dans position sur le marché en rachetant privatisation, l’enseigne a entrepris
la même dynamique de croissance, l’enseigne ‘BONPRIX’, convertie un véritable chantier pour
le groupe a racheté l’enseigne par la suite en ‘Champion’ puis moderniser son image. En 2008, le
‘Touta’ et le ‘Passage’ en 2003, ‘Carrefour Market’. groupe a renforcé sa position sur le
puis ‘Sahara Confort’ en 2009. En marché avec l’acquisition de
2004, le groupe a développé le PROMOGRO. Récemment, et à
deuxième hypermarché du territoire l'instar de ses concurrents,
‘Géant’, en association avec le l’enseigne s’est associée au
groupe français Casino. français Auchan et aspire à son
tour à prendre part dans le
segment des hypermarchés.
9
…mais une croissance à Aujourd'hui, le secteur de la A partir de 2008, l’enseigne
relativiser grande distribution est encore Monoprix laisse derrière elle une
sous-exploité et offre de politique agressive lancée dans le
Avec un chiffre d’affaires global de grandes marges de manoeuvre début des années 2000, pour se
1.7 milliards de dinars, la grande pour réaliser son envol. Secteur concentrer aujourd'hui sur la
distribution représente à peine stratégique pour les autorités pérennité de son activité. La guerre
20% du circuit de distribution publiques, son potentiel de des parts de marché apaisée, le
contre 90% dans les pays croissance est source de création leader bien installé décélère son
occidentaux . de richesse pour l’économie rythme de croissance pour
(création d’emploi, atteindre une moyenne de 7% sur
PDM de la grande distribution dans le circuit de distribution investissement...). D’après la les 5 dernières années.
Chambre Syndicale des Grandes
Région du Maghreb [10%-20%] Surfaces, la part de marché de la Une place confortable qui lui
Tunisie 20% distribution moderne devrait permet de s’orienter à partir de
Europe occidentale [85%-95%]
doubler et atteindre une part de 2010 vers une nouvelle stratégie
La part de la distribution 40% d’ici 2020. de « mix produits » en développant
moderne est bien inférieure à des produits à plus forte valeur
nos voisins européens ■ Présentation et analyse ajoutée (nouveau concept textile,
financière du groupe Monoprix Monoprix Maison…), inspirés du
Plusieurs facteurs freinent l’élan du sur la période 2008-2012 business model du groupe
secteur : « Monoprix France ».
(1) Un marché qui reste dominé Rachetée en 1999 par le groupe
par la distribution traditionnelle Mabrouk, l’enseigne a enregistré 23% 450
particulièrement dans les petites depuis une croissance remarquable 430
21,9%
de son activité. Avec un chiffre
410
agglomérations et les zones 22%
422
21,6% 390
rurales. d’affaires global de 424MDt, 370
l’enseigne se positionne comme le 21%
20,5% 386
424 350
383
(2) Un cadre réglementaire leader sur le marché et se classe 330
310
contraignant pour l’implantation parmi les 10 principaux acteurs de 20%
323 290
19,9%
des hypermarchés : la distribution alimentaire sur la 19,8%
270
La superficie des magasins ne peut région africaine. 19%
2008 2009 2010 2011 2012
250
dépasser 1 500 m² sans l’accord
préalable des autorités, et les Dès sa privatisation, l’enseigne CA (MDT) Marge commerciale
grandes surfaces doivent être s’est lancée vers une nouvelle
situées à 5 kilomètres à l’extérieur dynamique de croissance agressive Le groupe laisse de côté
des villes. qui s’est accompagnée par : (1) une stratégie ‘volume’ pour
une extension rapide de son s’orienter vers une stratégie
(3) Une législation rigoureuse réseau passant de 33 points de ‘valeur’
concernant la participation ventes en 2003, à 75 aujourd’hui,
étrangère soumise à autorisation (2) une diversification des formats Cette nouvelle orientation
par le ministère du Commerce . de distribution pour mieux stratégique permet à l’enseigne de
répondre au besoin des contrôler sa marge commerciale.
Nombre de points de vente total du secteur consommateurs, et (3) une Après un repli en 2009 et 2010, dû
75 stratégie de croissance externe à à l’intensification des actions
57 travers le rachat en 2003 des promotionnelles, la marge retrouve
enseignes « Touta », le « Passage » des niveaux très confortables de
42
et « Sahra Confort » en 2009. 21.9% en 2012.
La période charnière des Alors que la maitrise des charges
6 5
1 1 débuts 2000 a valu au groupe du personnel a toujours été le point
d’enregistrer des niveaux de fort de Monoprix (un taux ne
Monoprix
Magasin Général
Carrefour Market
PROMOGRO
MAGRO
Géant
Carrefour
croissance du CA record, dépassant pas les 6% du CA), la
supérieurs à 20% tendance s’inverse à partir de
2009 (acquisition de 6 points de
vente ‘Sahara Confort’ ), et
La distribution moderne s’accentue en 2011 sous
devrait atteindre une part de le poids de la révolution.
marché cible de 40% en 2020.
10REVUE DE RECHERCHES
D É PA RT E M E N T RECHERCHES ET ETUDES/SEPTEMBRE 2013
Sur les 5 dernières années, les Particularité d’un secteur non 2008 2009 2010 2011 2012
charges du personnel ont consommateur de BFR, l’activité
évolué 2x plus vite que le CA d’exploitation de Monoprix génère Dette nette 55,4 7 6,7 87,6 77,9 91,9
altérant la productivité de des Cash flow moyen de 26MDt Gearing 97% 123% 139% 123% 130%
l’enseigne. L’impact a qui lui permettent de financer une
directement été ressenti sur la partie de ses investissements et de 2008 2009 2010 2011 2012
rentabilité de la société, la marge distribuer de bons dividendes.
d’EBITDA est passée de 9.4% en Cash flow d'exploitation 21,5 29,7 31,2 35,9 13,5
2008 à 8.1% en 2012. La trésorerie confortable du Investissement 29,6 24,9 25,4 24,8 21,2
groupe lui permet de financer FCF (avant impôt) - 8,1 4,8 5,8 11,1 - 7,7
10%
9,4% 39 une partie de ses
37
investissements
8,9%
9%
35 Avec une perspective de
8,6% 8,1%
33
croissance plus saine, la baisse
8%
des charges financières permettra
36 Avec une dette nette de 92MDt en
de soulager le bottom line du
34 31
2012, le groupe affiche tout de
7%
7,3% 35 29 groupe (16MDt en 2013, soit une
même un niveau de gearing
29 progression de 32% ) et retrouver
relativement élevé de 130%, mais
27
28
des niveaux de marges nettes
6% 25
qui ne remet pas en question la
2008 2009 2010 2011 2012 confortables de 3.3% en 2013.
solidité financière et la solvabilité
EBITDA (MDT) Marge d'EBITDA
de l’enseigne.
2) La carte libyenne à partir de 2014
Les charges de personnel ont ■ Perspectives de croissance du
pénalisé la productivité du groupe pour 2013 En 2012, Monoprix a obtenu la
groupe. franchise pour s’implanter en Libye
(1) Consolidation de l’activité sur avec un groupe industriel local
Au niveau du bottom line, le groupe leader sur le marché (le groupe
le territoire national
renoue avec la croissance en 2012 Hosni bay), et table sur l’ouverture
après une année 2011 d’une trentaine de magasins d’ci
particulièrement difficile impactée par En 2013, l’enseigne devrait afficher 2015. Si on intègre l’effet du
des pertes exceptionnelle de un chiffre d’affaires aux alentours développement régional de
5.8MDt liées aux magasins de 485MDt (+14% par rapport à l’enseigne en Libye, la dimension
saccagés. Sans retrouver les niveaux du groupe sera toute autre. Dans
2012). Comme nous l’avons dit
de 2008 et 2009, l’enseigne termine un marché encore vierge, Monoprix
précédemment, Monoprix joue compte s’orienter vers une
l’année sur un bénéfice consolidé de
la carte de la consolidation au politique plus agressive et se
12MDT, affichant des niveaux de
détriment d'une politique plus positionner comme une acteur
rentabilité très satisfaisants avec un
agressive. A un rythme de majeur dans l’essor du marché.
ROE de 27%.
croissance moins effréné, le réseau
de distribution devrait atteindre son Selon le management le panier de
Fort d’une situation financière solide,
objectif de 80 points de vente, la ménagère en Libye serait 2 fois
le groupe a pu mettre en place une
annoncé en 2009 lors de la plus élevé que celui de la Tunisie :
politique d’investissement importante
signature du contrat de une proportion juteuse pour le
avec l’ouverture de 17 points de
partenariat avec le groupe groupe qui devrait selon ces
vente depuis 2008, soit un
« Monoprix France ». estimations doubler le CA du
investissement cumulé de 126 MDt.
Avec le développement du ‘mix groupe sur un horizon de
produits’, la marge commerciale de 3 à 4 ans!
Particularité d’un secteur non
la société devrait retrouver des Le groupe a par ailleurs annoncé
consommateur de BFR, l’activité
niveaux confortables de 22%. l’ouverture de son premier point de
d’exploitation de Monoprix génère
des Cash flow moyen de 26MDt vente en mars dernier à Tripoli
L’EBITDA du groupe devrait se « Monoprix Medrar » qui semble
qui lui permettent de financer une
situer aux alentours de 47MDt connaitre un vif succès.
partie de ses investissements et de
(+36%), grâce à une meilleure
distribuer de bons dividendes.
maitrise des charges d’exploitation
et d‘une réouverture de quasiment
l’ensemble des points de ventes.
11■ Parcours boursier et opinion Au Maroc la stratégie de
de Tunisie Valeurs développement est tout autre, le
marché étant plus mature et plus
En bourse, le titre a affiché une difficile d’accès, Monoprix compte
performance annuelle moyenne de s’orienter vers une stratégie « mix
27% sur les 5 dernières années. produit » profitant d’un marché au
Aujourd'hui, le distributeur est fort pouvoir d’achat.
valorisé à 438MDt, correspondant à
un P/E2013e de 27.5x et un multiple Faute d’éléments plus chiffrés,
d’EBITDA2013e de 10x. nous maintenons notre
recommandation de « conserver Performance du titre
Bien que le titre affiche des niveaux avec perspectives positives ».
de valorisation élevés, nous Des nouvelles sur la concrétisation 106,1%
recommandons de conserver le titre. des projets de développement
régional, et de l’impact sur les
Notre opinion est motivée d’une part réalisations futures du groupe,
par le profil défensif de la société, nous amèneraient à réviser à la
42,1%
mais également par son potentiel de hausse notre opinion sur le titre sur
déploiement à l’étranger qui donnera un horizon de placement à moyen 19,2%
à la valeur une dimension régionale, terme.
attractive pour les investisseurs. En -4,8% -0,2% -1,9%
effet, le marché maghrébin offre un 2008 2009 2010 2011 2012 2013YTD
bon relais de croissance pour le Sur les prochaines années, les
groupe pour y déployer son business perspectives de croissance
model. émaneront des marchés
étrangers
Au côté de la Libye, l’enseigne
mise également sur le Maroc. Le
groupe a déjà signé un contrat de
franchise avec la maison mère «
Monoprix France » pour devenir le
représentant exclusif de l’enseigne
Monoprix sur le territoire.
en MDt 2010 2011 2012 2013e
Chiffre d'affaires 421,5 383,2 424,3 484,5
Progression 9,2% -9,1% 10,7% 14,2%
Marge commerciale 83,8 82,9 93,1 106,6
Taux Marge commerciale 19,9% 21,6% 21,9% 22,0%
Achats d'approvisionnements consommés 10,7 10,0 11,4 12,6
Charges de personnel 26,5 31,1 32,9 33,9
Autres charges d'exploitation 21,5 24,2 26,5 29,1
EBITDA 36,4 28,2 34,5 44,1
Progression 6,0% -22,6% 22,7% 27,6%
Marge d'EBITDA 8,6% 7,3% 8,1% 9,1%
Amortissements 18,0 15,6 16,9 19,4
Charges financières 4,0 4,5 4,1 4,2
Impôts 3,8 2,1 3,8 4,5
Résultat net par du groupe 11,5 3,3 12,0 15,9
Progression -6,4% -36,4% 264,5% 32,4%
Marge nette 2,7% 0,9% 2,8% 3,3%
Prévisions 2013 de Tunisie Valeurs
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