Le stratège Hiver 2019 - Le cycle économique est-il sur le point de s'inverser? Comment les placements non traditionnels se sont-ils comportés ...
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Le
stratège
Hiver 2019
Le cycle économique est-il
sur le point de s’inverser?
Comment les placements
non traditionnels se sont‑ils
comportés lors du décrochage?
Description Page
Table des Aperçu hiver
Placements à court terme canadiens
4
6
matières Obligations canadiennes
Prêts hypothécaires commerciaux
7
8
Actions internationales 9
Actions américaines 10
Actions canadiennes 11
Immobilier12
Infrastructure13
Taux de rendement des catégories d’actif 14
Glossaire18
Avis juridiques 24
Collaborateurs
Jafer Naqvi, CFA
Vice-président et directeur, Produits à revenu fixe et multiactifs
David Tallman, CFA
Associé, Produits à revenu fixe et multiactifs
Alexandra Katz, CIMMD
Vice-présidente et directrice, Placements non traditionnels
Hiranga Jayawardana, CFA, M. Fin, CAIA
Associé, Placements non traditionnels
Lisa Moen, CFA
Vice-présidente, Études de marché, Actions cotées
Stuart Morrow, CFA
Vice-président, Actions cotées
Chirag Patel, CFA
Vice-président, Actions cotées
Andrew Croll, CFA, CAIA
Vice-président et directeur, Placements non traditionnels
Monish Arora, CFA
Associé, Placements non traditionnels
Elina Betman, CFA
Vice-présidente et directrice, Placements non traditionnels
Carl Elia, CFA, MBA
Vice-président et directeur, Placements non traditionnels
Emily Williams, CFA, M. Fin
Analyste, Placements non traditionnels
Aperçu –
hiver
Rob Vanderhooft, CFA
Chef de la direction et
chef des placements
Il est fascinant de constater à quel point la confiance des investisseurs À l’extérieur de l’Amérique du Nord, l’économie mondiale est en perte de
et les perspectives peuvent changer en trois mois. Le trimestre dernier, vitesse, mais les évaluations semblent prendre en compte les mauvaises
nous nous préoccupions de la complaisance des investisseurs, en nouvelles. Les ratios cours/bénéfices à l’extérieur des États‑Unis sont
raison de l’absence de risques liés à l’actualité menaçant la croissance à deux chiffres faibles, ce qui est intéressant sur le plan historique. En
mondiale. Au cours du quatrième trimestre de 2018, l’humeur a changé l’absence d’une récession à l’échelle mondiale, une croissance modeste
en raison de l’accroissement de la probabilité implicite d’une récession. des bénéfices par action devrait se traduire par une conjoncture
Le ralentissement de la croissance mondiale et le resserrement des attrayante pour les actions étrangères.
conditions monétaires semblent être les principaux facteurs en cause, Dans le cadre de notre répartition de l’actif, nous continuons de
provoquant une hausse des primes de risque ainsi qu’une baisse des
surpondérer les actions par rapport à l’indice de référence, et nous
évaluations dans l’ensemble des marchés boursiers. chercherons à racheter des actions pour revenir à leurs pondérations
Sans prétendre déterminer le déroulement des résultats futurs grâce à cibles. Nous croyons que l’économie mondiale ne sera pas confrontée à
une boule de cristal, nous étions d’avis qu’une correction boursière de une récession au cours de la prochaine année, mais nous avons réduit
l’ordre de 10 % à 20 % pourrait se produire dans le cadre de la croissance la surpondération des actions en raison des risques croissants. Les
de l’économie mondiale. tensions commerciales, les marges bénéficiaires (en particulier dans
le secteur technologique), les prix des produits de base ainsi que les
Dans un contexte de délestage boursier, nous remettons en question
indices des directeurs d’achats de l’extérieur des États‑Unis justifient
notre thèse afin de déterminer si nous assistons à une simple correction
une surveillance des nouveaux signes de difficultés. Nous privilégions
boursière ou si ces fortes ventes indiquent que le cycle économique tire
les actions américaines et de l’extérieur de l’Amérique du Nord, et avons
à sa fin. La distinction est de taille, car une correction nous inciterait à
acheter des titres en baisse et à ramener les portefeuilles à multiples établi des cibles de référence pour les actions canadiennes.
catégories d’actif à leurs pondérations cibles pour les placements en Malgré les prévisions de croissance, nous conservons une durée proche de
actions. Par contre, la prévision d’une fin de cycle nous inciterait à modifier celle des indices de référence dans les portefeuilles de titres à revenu fixe,
notre pondération de l’actif pour surpondérer les titres à revenu fixe. car ce cycle économique a montré que les craintes d’une déflation peuvent
faire plonger les taux obligataires. Nous sommes d’avis que les taux obliga
Dans cette évaluation, ce qui nous semble le plus évident est que
taires auraient pu baisser davantage en l’absence de déséquilibres entre
les dépenses de consommation aux États‑Unis restent très solides,
l’offre et la demande sur le marché des obligations du Trésor américain.
et qu’elles sont favorisées par le recul de l’inflation et des prix de
Nous pensons que les prévisions de récession fondées sur la courbe des
l’énergie, ainsi que par l’augmentation des salaires, le fléchissement
taux sont prématurées, étant donné qu’une inversion plus marquée sur
des niveaux d’endettement et les taux de chômage peu élevés. C’est
l’ensemble de la courbe est requise, selon les données historiques.
un fait important, étant donné que les dépenses de consommation aux
États‑Unis représentent la principale composante du PIB mondial et Compte tenu de nos prévisions d’une croissance économique faible,
qu’à elle seule, elle est plus importante que tout autre pays1. Malgré la mais positive, nous sommes d’avis que les taux d’intérêt resteront à leurs
hausse des taux d’emprunt, les taux réels sont sensiblement moins élevés niveaux actuels et que les taux obligataires atteindront leur sommet au
aux États‑Unis qu’ils l’étaient en 2006, et le niveau d’endettement du cours de l’été 2019. Les portefeuilles dans lesquels les titres de créances
consommateur américain est actuellement moins élevé, ce qui l’aidera privés liés à des prêts hypothécaires commerciaux peuvent remplacer les
à composer avec un relèvement des taux de financement à un jour. obligations de sociétés se sont très bien comportés, étant donné que les
Les risques planant sur les consommateurs semblent plus grands au écarts de taux des titres de sociétés se sont élargis lors du décrochage
boursier. Les évaluations des obligations de sociétés semblent attrayantes
Canada; en revanche, les taux de chômage peu élevés devraient continuer
par rapport aux données historiques, mais le contexte défavorable
de soutenir l’économie jusqu’à son prochain recul. Le gouvernement
attribuable à l’endettement des entreprises demeure préoccupant.
fédéral dispose aussi d’un bilan solide, qui pourrait contribuer à
stabiliser l’économie au besoin. Selon nous, le marché de l’habitation Les actifs réels privés, comme l’immobilier et les infrastructures, ont offert
et le secteur de l’énergie représentent des sources de préoccupation et des avantages sur le plan de la stabilité au quatrième trimestre. Depuis
causent une détérioration des perspectives fondamentales du Canada le début de l’année, les portefeuilles contenant des placements dans
comparativement à celles des États‑Unis. En ce qui concerne l’énergie, l’immobilier et les infrastructures ont inscrit des rendements supérieurs
nous prévoyons une stabilisation des prix dans le monde, et croyons que à ceux des programmes à multiples catégories d’actifs qui investissent
les prix du pétrole canadien commenceront à bénéficier d’un soutien plus uniquement dans des actions cotées et des titres à revenu fixe. Nous
tard en 2019, lorsque les capacités d’acheminement seront disponibles. croyons que la volatilité sur le marché persistera pendant le reste du
cycle et que les investisseurs devraient continuer à ajuster leurs besoins
de liquidité afin d’optimiser leurs placements sur le marché privé.
1
Banque mondiale.
Page 4
Le stratège | Hiver 2019
Rendements totaux des catégories d’actif
Année civile T4 2018 Indices de référence
2013 2014 2015 2016 2017 2018 3 mois Indice composé S&P/TSX
Actions Oblig. à Actions Actions Indice MSCI Monde (net)1
Actions can. Infrastructures Hypothèques Indice MSCI Marchés émergents (net)1
mondiales long terme mondiales des MÉ
21,1 7,8 1,9
35,2 17,5 18,9 28,3
Infrastructure2
Actions can. Actions Actions Oblig. à Indice MSCI/REALpac Canada Annual
Infrastructures Infrastructures Immobilier
13,0 mondiales mondiales long terme Property – Tous les actifs3
11,5 8,6 6,6
14,4 14,4 1,9
Indice personnalisé de fonds en prêts
Actions hypothécaires4
Infrastructures Infrastructures Immobilier Infrastructures Hypothèques Obligations Indice des bons du Trésor à 91 jours
des MÉ
12,9 10,6 7,8 10,1 2,4 1,8 FTSE Canada
7,3
Indice obligataire universel
FTSE Canada
Immobilier Actions can. Hypothèques Immobilier Actions can. Obligations Immobilier Indice obligataire global à long terme
10,6 10,6 4,0 6,1 9,1 1,4 1,4 FTSE Canada
Sources : Gestion de Placements Greystone TD,
Actions Oblig. à Actions
Obligations Immobilier Liquidités Infrastructures FactSet, Preqin. Au 31 décembre 2018.
des MÉ long terme mondiales Rendements en dollars canadiens, sauf
8,8 7,2 1,4 0,8
3,9 3,8 3,8 les infrastructures (dollars américains). Avant
déduction des frais de gestion de placement.
Les chiffres peuvent être arrondis. Le rendement
Oblig. à Oblig. à Oblig. à
Hypothèques Immobilier Obligations Liquidités passé n’est pas garant du rendement futur.
long terme long terme long terme
1,3 7,0 3,5 0,5 MSCI, après déduction des retenues d’impôt sur
2,5 7,0 0,3
1
les dividendes étrangers.
Actions Actions Actions Actions 2
Le rendement des infrastructures est représenté
Liquidités Hypothèques Obligations par le Preqin Infrastructure Quarterly Index jusqu’à
des MÉ des MÉ mondiales des MÉ
1,0 1,8 2,5 sa plus récente publication au deuxième trimestre
6,6 2,0 -0,5 -2,2 de 2018, puis par le Fonds d’infrastructures
(Canada) Greystone, s.e.c. par la suite.
Actions Actions
Obligations Hypothèques Liquidités Obligations Hypothèques 3
Le rendement immobilier est représenté par
des MÉ mondiales l’indice MSCI/REALpac Canada Annual Property –
-1,2 6,0 0,6 1,7 0,9
-6,9 -8,5 Tous les actifs jusqu’à sa plus récente publication
au troisième trimestre de 2018, puis par le Fonds
immobilier Greystone inc. par la suite.
Oblig. à
Liquidités Actions can. Liquidités Liquidités Actions can. Actions can.
long terme 4
Indice personnalisé du fonds en prêts
0,9 -8,3 0,5 0,6 -8,9 -10,1 hypothécaires : Indice obligataire global à court
-6,2
terme FTSE Canada, 60 %; indice obligataire
global à moyen terme FTSE Canada, 40 % + 0,5 %
Portefeuille boursier5 par année.
5
Le portefeuille du marché est le Fonds équilibré
4,9 10,4 -0,3 -4,0 Plus Greystone.
Les dépenses de consommation aux États‑Unis représentent la principale composante
de l’économie mondiale
14 000
12 000
Consommation des ménages américains
Autres pays émergents et en développement
10 000
États-Unis sans la consommation des ménages
République populaire de Chine
PIB, prix actuels (G$ US)
8 000
Autres pays développés
6 000
République de Corée
4 000
Allemagne
Japon
Royaume-Uni
2 000
Espagne
France
Mexique
Inde
Brésil Italie Canada
0
Source : Banque mondiale.
Page 5
Placements à court terme canadiens
L’inflation globale a reculé au Canada et autour du monde, étant donné
que la baisse des prix des produits de base a eu pour effet d’atténuer les Rendement des obligations du gouvernement du
pressions sur les prix à la consommation. Au Canada, l’inflation globale Canada à 3 mois
a fléchi, passant de 2,4 % sur 12 mois en octobre à 1,7 % en novembre.
1,9 De janvier 2014 à décembre 2018
Dans ce pays, l’inflation de base est demeurée proche de la cible à long
terme fixée par la Banque du Canada, à 1,9 %1. 1,7
1,5
La baisse des prix de l’énergie et le pessimisme des investisseurs ont
nui au dollar canadien par rapport à son homologue américain; le taux 1,3
de change, de 0,80 $ US pour un dollar canadien au début de l’année, 1,1
%
a terminé celle-ci à 0,73 $ US.
0,9
En octobre, la Banque du Canada a relevé son taux cible du financement
0,7
à un jour d’un quart de point de pourcentage pour le fixer à 1,75 %. Il
s’agissait de sa cinquième hausse depuis le début du cycle2. En décembre, 0,5
le ralentissement du secteur de l’énergie et de l’économie mondiale, 0,3
combiné aux tensions commerciales dans le monde, a incité la banque 2014 2015 2016 2017 2018
centrale à ne pas modifier ce taux. Vers la fin de l’année, le marché des Sources : Statistique Canada, FactSet.
swaps indexés sur le taux à un jour tablait sur une probabilité de 21 %
de nouvelles hausses des taux et sur une probabilité comparable de
baisses des taux en 20193. Étant donné que les participants aux marchés Dollar canadien par rapport au dollar américain
prennent en compte des perspectives de plus en plus sombres, nous
1,1 De janvier 2014 à décembre 2018
croyons que la probabilité de nouvelles hausses de taux est plus élevée
que ce que croit le marché.
1
Les banques centrales à l’échelle mondiale poursuivent la normalisation
de leur politique monétaire et réduisent leurs achats d’actifs; les achats 0,9
d’actifs nets devraient devenir négatifs en 2019. Il sera important de
%
surveiller les répercussions de ce resserrement quantitatif sur les titres à 0,8
revenu fixe, les actions et la politique monétaire des banques centrales.
L’aboutissement du relèvement des taux d’intérêt a aidé les rendements 0,7
du marché monétaire à atteindre leur plus haut niveau pour une année
civile depuis dix ans. Les portefeuilles de titres du marché monétaire 0,6
2014 2015 2016 2017 2018
peuvent encore tirer parti des divergences et de la bonification des taux
offertes par les acceptations bancaires, les bons du Trésor des provinces Sources : WM/Reuters, FactSet.
et les billets à taux variable.
Réduction des mesures des banques centrales
À surveiller : 11
Total du bilan de la Fed et de la BCE
Milliers de milliards de dollars américains
10
Répercussions du passage en territoire négatif des achats d’actifs nets
des banques centrales dans le monde 9
8
Possibilités d’obtenir sur le marché monétaire des rendements
7
supérieurs à ceux des bons du Trésor du gouvernement du Canada
6
5
4
3
2
Janv. 2010 Janv. 2011 Janv. 2012 Janv. 2013 Janv. 2014 Janv. 2015 Janv. 2016 Janv. 2017 Janv. 2018 Janv. 2019
Source : Bloomberg Finance L.P.
1
Bloomberg Finance L.P.
2
Banque du Canada.
3
Bloomberg Finance L.P.
Taux de rendement pour les périodes terminées au 31 décembre 2018 (composés annualisés en $ CA)
(%) T4 2018 1 an 3 ans 5 ans 10 ans
Indice des bons du Trésor à 91 jours FTSE Canada 0,5 1,4 0,8 0,8 0,8
Page 6Le stratège | Hiver 2019
Obligations canadiennes
Le quatrième trimestre de 2018 a procuré une simulation de crise liée aux
placements dans les obligations de sociétés, car les écarts de taux se Taux des obligations canadiennes à 10 ans
sont élargis à l’échelle mondiale. Au quatrième trimestre, les obligations
canadiennes de catégorie investissement ont inscrit des rendements 3 De janvier 2012 à décembre 2018
inférieurs d’environ 2 % à ceux des obligations du gouvernement du
Canada1. Les rendements des titres de créance de l’extérieur du Canada
ont fait ressortir encore plus de tensions; ainsi, les écarts de taux des
2
obligations de sociétés mondiales se sont élargis davantage que ceux
des sociétés canadiennes. Les rendements des secteurs des titres de %
créance risqués ont été pires; les obligations mondiales à rendement
élevé ont reculé de 2,3 %, et les placements dans la dette extérieure des 1
marchés émergents ont cédé 0,2 % au quatrième trimestre2.
Nous persistons à croire que le risque de crédit devrait être maintenu
près des cibles de référence. La valeur relative semble plus intéressante, 0
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
mais le resserrement des conditions monétaires et la progression vers
les étapes plus avancées du cycle économique devraient empêcher les Sources : Tullett Prebon Information, FactSet.
écarts de taux de revenir aux faibles niveaux observés plus tôt en 2018.
L’endettement des sociétés reste aussi préoccupant; nous croyons
toutefois que ce facteur se manifestera au moment de la prochaine Variation trimestrielle des écarts de taux des
récession mondiale, que nous ne prévoyons pas pour la prochaine année. obligations de sociétés
D’un point de vue tactique, nous croyons que, pour les investisseurs 250
obligataires, les paramètres fondamentaux de nombreux émetteurs
du secteur des pipelines s’améliorent, malgré leurs récents rendements
200
décevants. Les écarts de taux des titres liés à de longs pipelines peuvent
représenter une source de rendement attrayante pour les investisseurs.
150
En outre, les titres de créances privés liés à des prêts hypothécaires
pdb
commerciaux ont présenté des caractéristiques défensives au cours du
100
dernier trimestre et continuent d’offrir des écarts de taux intéressants.
En raison de notre prévision d’une croissance économique modeste,
50
mais positive, nous ne croyons pas que des taux d’obligations du
gouvernement du Canada inférieurs à 2 % soient fondamentalement
0
valides à cette étape du cycle économique. Nous croyons que les taux
Canada Monde Marchés Obligations américaines
remonteront avant l’avènement de la prochaine récession; cela dit, nous émergents à haut rendement
avons observé des chutes vertigineuses des taux d’intérêt au cours du
Sources : Bloomberg Finance L.P., Barclays.
cycle, alors que le marché était aux prises avec des craintes de récession
et de déflation. Cette situation nous incite à conserver une durée proche
de celle des indices de référence afin de réduire l’exposition dans un
contexte de stabilisation des marchés.
À surveiller :
Les taux des obligations nord-américaines toucheront le fonds si les
marchés de l’emploi demeurent robustes.
Les titres des pipelines pourraient inscrire des rendements supérieurs
en cas de stabilisation du secteur canadien de l’énergie.
1
Indice obligataire universel FTSE Canada, indice obligataire toutes les sociétés FTSE Canada.
2
Indice Barclays Global High Yield, Bloomberg Finance L.P. Indice Barclays EM USD Aggregate, Bloomberg Finance L.P.
Taux de rendement pour les périodes terminées au 31 décembre 2018 (composés annualisés en $ CA)
(%) T4 2018 1 an 3 ans 5 ans 10 ans
Indice obligataire universel FTSE Canada 1,8 1,4 1,9 3,5 4,2
Page 7Prêts hypothécaires commerciaux
Grâce à la robustesse du marché immobilier, l’activité a été intense
en 2018 sur le marché canadien des prêts hypothécaires commerciaux. Volumes d’opérations hypothécaires directes
Les activités liées aux prêts hypothécaires sont demeurées vigoureuses au Canada (G$) (de 1995 à 2019 – prévision)
au cours de l’année, le marché des prêts étant principalement composé
50
de gestionnaires de placements, de caisses de retraite et d’institutions
financières, comme des banques et des compagnies d’assurance. La
40
demande accrue de titres de dette privée a contribué à raviver l’intérêt
des investisseurs pour les prêts hypothécaires commerciaux directs.
30
Les titres de dette privée procurent aux investisseurs des taux bonifiés
par rapport aux obligations négociées sur le marché, en raison des
20
opérations peu fréquentes, de la complexité de l’accès et du niveau
moins élevé de concurrence en matière de capitaux sur le marché
10
des titres de créance privés. On appelle « prime privée » ou « prime de
liquidité » le rendement additionnel généré par les titres de dette privée.
0
En raison de l’activité sur le marché, les écarts de taux des prêts 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019P
hypothécaires commerciaux se sont comprimés tout au long de l’année; Prévision
les écarts des prêts hypothécaires commerciaux à 5 ans et à 10 ans Sources : Colliers, CBRE et prévisions de RBC Marchés des Capitaux.
se sont resserrés de 15 points de base (pdb), pour s’établir à 140 pdb
et à 150 pdb, respectivement. Cela dit, les écarts de taux des prêts
hypothécaires commerciaux devraient s’élargir au début de 2019, dans Écarts de taux des prêts hypothécaires
la foulée des tendances sur le marché des obligations de sociétés. Nous commerciaux
croyons que les prêts hypothécaires commerciaux directs représentent
170
un secteur offrant un « plus », mieux diversifié pour les investisseurs en
titres à revenu fixe, comparativement aux titres de créance mondiaux. 165
Écart de taux (pdb) 160
En 2018, le taux des obligations du gouvernement du Canada à 5 ans
155
a affiché une légère hausse tendancielle. Les prêts hypothécaires
150
commerciaux, qui se caractérisent généralement par une durée
145
courte et une faible sensibilité à l’évolution des taux d’intérêt, ajoutent
habituellement de la valeur à un portefeuille de titres à revenu fixe 140
dans un contexte de relèvement des taux d’intérêt. Une durée courte 135
permet aussi aux gestionnaires de placements hypothécaires de 130
8
01 18 01
8 18 18 18 18 01
8 18 01
8
01
8
01
8
réagir rapidement aux changements sur le marché et de réinvestir des .2 20 s2 20 20 20 20 t2 20 .2 .2 .2
v v r.
ar
r. ai in i ll. û t. ct v c
J an Fé M Av M Ju Ju Ao Se
p O No Dé
capitaux dans les segments du marché offrant les meilleures occasions
de placement relutives. Contrairement aux instruments à revenu fixe Écart prêts hyp. 5 ans Écart prêts hyp. 10 ans
traditionnels, les prêts hypothécaires commerciaux offrent des taux
Source : CMLS Limited. Déc. 2018.
bonifiés tout en conservant une durée plus courte.
À surveiller :
Rendements supérieurs des stratégies de titres de créance privée plus
par rapport aux stratégies d’obligations négociées sur le marché plus
Élargissement des écarts de taux des prêts hypothécaires
commerciaux au début de 2019, donnant lieu à une hausse des
rendements absolus pour les nouveaux prêts
Taux de rendement pour les périodes terminées au 31 décembre 2018 (composés annualisés en $ CA)
(%) T4 2018 1 an 3 ans 5 ans 10 ans
Fonds hypothécaire Greystone* 1,9 2,4 1,7 3,0 4,2
* Indice obligataire global à moyen terme FTSE Canada, 40 %; indice obligataire global à court terme FTSE Canada, 60 % + 50 pdb par année.
Page 8Le stratège | Hiver 2019
Actions internationales
Les marchés boursiers du monde entier ont subi des pressions en raison
d’une série de facteurs, allant de la querelle commerciale entre les Indice MSCI EAEO (dollars canadiens)
États‑Unis et la Chine à l’intensification des craintes d’un ralentissement
synchronisé de l’économie mondiale au cours des prochains mois. Par 2 600 De janvier 2012 à décembre 2018
conséquent, les marchés internationaux ont clôturé l’année à la baisse. 2 400
Leur faiblesse a été généralisée; seuls trois des onze secteurs ont inscrit
2 200
des rendements positifs en 2018. Au milieu de l’année, une rotation
2 000
sectorielle s’est produite lorsque les secteurs défensifs ont damé le pion
aux secteurs cycliques. Les marchés émergents ont pris du mieux au 1 800
quatrième trimestre, mais ils ont tout de même inscrit des rendements
1 600
inférieurs à ceux de l’indice de référence MSCI EAEO l’an dernier. La
1 400
robustesse du dollar américain ainsi que les perturbations commerciales
ont contribué à la faiblesse des marchés émergents. 1 200
À sa réunion de décembre, la Banque centrale européenne a décidé 1 000
de mettre fin à son programme d’achats d’actifs, comme prévu; elle 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
a toutefois indiqué qu’elle ne liquiderait pas ces actifs, mais qu’elle Sources : MSCI, FactSet.
réinvestirait pendant une longue période ceux qui arriveront à
l’échéance. La BCE considère que les risques pesant sur la croissance
de l’économie européenne sont orientés à la baisse, notamment les La rentabilité a raisonnablement bien tenu le coup,
facteurs géopolitiques, les menaces du protectionnisme, la faiblesse compte tenu de la correction du marché en 2018
des marchés émergents et la volatilité croissante sur les marchés. Pour
sa part, la Banque du Japon poursuit son programme d’assouplissement Ratio cours/bénéfice de l’indice MSCI EAEO
quantitatif; elle est la seule banque centrale d’un pays développé à pour les 12 prochains mois
élargir son bilan.
16
De nombreux événements liés au Brexit se sont produits au dernier
trimestre de 2018, et la première ministre Theresa May a résisté à 15
une tentative de renversement grâce à l’appui de 63 % des députés
du parti conservateur. Le résultat final reste inconnu et d’importants
points d’inflexion se succèdent; le prochain aura lieu au milieu de 14
janvier, lorsque la proposition portant sur un accord douanier hybride
entre le Royaume-Uni et l’Union européenne fera l’objet d’un vote au
13
parlement britannique.
Le recul récent des marchés internationaux a été imputable à
la contraction des ratios cours/bénéfices. Selon les prévisions 12
consensuelles, la croissance des bénéfices devrait être positive, mais 2017 2018
modeste en 2019. De toute évidence, les risques de ralentissement
ont augmenté, mais nous restons optimistes en ce qui concerne les
Rendements des capitaux propres –
perspectives de croissance. Nous réduisons toutefois la surpondération
des secteurs les plus cycliques et investissons dans des titres de
12 indice MSCI EAEO
croissance plus défensifs.
À surveiller :
11
Des signes de plafonnement des marges bénéficiaires
Les mesures de relance de la Chine visant à soutenir la croissance
10
2017 2018
Sources : MSCI, FactSet.
Taux de rendement pour les périodes terminées au 31 décembre 2018 (composés annualisés en $ CA)
(%) T4 2018 1 an 3 ans 5 ans 10 ans
Indice MSCI EAEO (net) -7,6 -6,0 2,3 5,7 7,4
Page 9Actions américaines
Le marché boursier américain a enregistré un rendement trimestriel
négatif, en raison de la persistance des tensions commerciales et Indice S&P 500 (dollars américains)
géopolitiques entre les États‑Unis et la Chine, de l’inversion de la courbe
3 000 De janvier 2012 à décembre 2018
des taux, ainsi que du resserrement des conditions de liquidité. Les
prévisions consensuelles pour la croissance des bénéfices par action des 2 700
sociétés de l’indice S&P 500 en 2018 semblent avoir atteint leur apogée
au milieu de novembre, et les révisions à la baisse des prévisions de 2 400
2019 sont vraisemblablement attribuables aux craintes des investisseurs.
2 100
Le décrochage de 2018 a été généralisé, et neuf des onze secteurs
1 800
affichaient des rendements négatifs en fonction des cours à la fin de
l’année. Cependant, les secteurs fortement cycliques ainsi que les 1 500
sociétés relativement endettées sont ceux qui ont le plus reculé en 2018,
comme l’illustre le graphique ci-dessous. Les titres de grande qualité 1 200
ont largement damé le pion aux titres de qualité inférieure, en raison de
900
l’accroissement de la volatilité sur le marché au cours de l’année. 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Les données fondamentales des entreprises et de l’économie sont assez Sources : S&P, FactSet.
contrastées. D’une part, les craintes liées à l’endettement des sociétés
sont peut-être exagérées, étant donné que la plupart d’entre elles
disposent d’importantes liquidités, que le recours à des titres de créance
à court terme frôle des creux records et que le marché américain de À surveiller :
l’emploi continue de bien se porter. D’autre part, certains signes
récents font ressortir une détérioration des statistiques sur l’économie Variation de la confiance des entreprises et des consommateurs, et
américaine. L’indice Empire ainsi que ceux de la Fed de Richmond et de commentaires des entreprises portant sur le commerce mondial
Philadelphie pour décembre montrent une décélération tendancielle, Répercussions sur les marges d’exploitation de l’intensification des
et l’indice ISM de secteur manufacturier a aussi fléchi en décembre. En pressions sur les coûts (salaires, coûts de transport et d’autres intrants)
revanche, la confiance des consommateurs et des entreprises n’a reculé
que modestement. Resserrement/assouplissement des conditions monétaires par les
banques centrales dans le monde en 2019, et toute incidence éventuelle
Nous chercherons à déterminer si la croissance des stocks s’est sur l’évolution des échanges commerciaux en dollars américains
accélérée en prévision de l’approche de la date butoir pour la mise en
place de tarifs entre les États‑Unis et la Chine. En raison de la conjoncture
contrastée, nous privilégions les titres de qualité supérieure pour les
portefeuilles, soit les titres de sociétés caractérisées par un pouvoir relatif
sur les prix et un bilan sain. Au quatrième trimestre, le ratio C/B des
12 derniers mois de l’indice S&P 500 s’est contracté de 19 %; il s’agit de sa
14e baisse en importance au cours des 92 dernières années. D’un point
de vue historique – soit 75 % du temps –, le ratio boursier s’est redressé
au cours de l’année suivant un recul comparable. Malgré son récent
recul prononcé, l’indice S&P 500 a enregistré un rendement composé
annualisé positif ces deux dernières années.
Rendements de l’indice S&P 500 en 2018 selon les notations financières
20 %
15,7 %
15 %
10 % 7,8 %
5% 3,3 %
0%
-0,1 %
-5 % -3,4 %
-5,6 % -4,8 %
-10 % -7,2 % -7,2 %
-8,8 %
-11,1 %
-15 %
AAA AA+ AA AA- A+ A A- BBB+ BBB BBB- Non coté
Source : WSP Global Inc.
Taux de rendement pour les périodes terminées au 31 décembre 2018 (composés annualisés en $ CA)
(%) T4 2018 1 an 3 ans 5 ans 10 ans
Indice S&P 500 -8,6 4,2 8,6 14,1 14,4
Page 10Le stratège | Hiver 2019
Actions canadiennes
L’indice composé S&P/TSX, qui avait atteint des sommets records durant
l’été, n’a pu échapper à l’agitation qui s’est emparée des marchés boursiers Indice composé S&P/TSX (dollars canadiens)
au second semestre. Les guerres commerciales et la perspective de
hausse des taux d’intérêt, au moment même où la croissance mondiale 17 000 De janvier 2012 à décembre 2018
semble ralentir, ont provoqué un violent décrochage en décembre. Seuls 16 000
30 % des titres composant l’indice canadien sont parvenus à inscrire un
rendement positif en 2018, soit la plus faible proportion depuis la crise 15 000
financière de 2008. 14 000
Les secteurs de l’énergie et des soins de santé, qui ont fait la manchette
13 000
pendant la plus grande partie de l’année, ont affiché les pires
rendements. Les titres des producteurs de cannabis (secteur des soins de 12 000
santé) ont enregistré des volumes d’opérations considérables au cours
11 000
de l’année, principalement attribuables aux investisseurs particuliers.
À la fin du troisième trimestre, juste avant la légalisation du cannabis, le 10 000
petit groupe des producteurs de ce produit au sein de l’indice S&P/TSX 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
avait progressé d’environ 50 % depuis le début de l’année. Ce groupe a Sources : S&P, FactSet.
toutefois terminé l’année en baisse d’environ 20 %, faisant ressortir la
volatilité excessive de ce nouveau segment.
Ces derniers temps, les titres canadiens de l’énergie n’ont eu aucun répit. % des sociétés de l’indice composé S&P/TSX qui
Pendant la plus grande partie de l’année, le principal obstacle a été ont enregistré des rendements positifs en 2018
l’insuffisance des pipelines, qui a entraîné la hausse de l’escompte des
100 %
prix du pétrole canadien par rapport aux prix du pétrole de référence 88 %
82 % 84 %
aux États‑Unis. Dans un contexte de baisse des prix du pétrole dans le 80 %
monde, dans la seconde moitié de l’année, le baril de pétrole canadien
63 % 64 % 63 %
61 %
se vendait à approximativement 20 $ US en novembre. Au début de 60 % 56 %
décembre, la décision du gouvernement de l’Alberta d’imposer une 49 %
réduction de la production a été bien accueillie, malgré son caractère 40 % 36 %
33 %
temporaire. Pour connaître une meilleure année, en 2019, les sociétés 28 %
énergétiques canadiennes ont toujours besoin d’un meilleur accès aux 20 %
pipelines. 9%
Les banques canadiennes ont reculé de 8 % en 2018, se tirant mieux 0%
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
d’affaire que leurs contreparties américaines (qui ont plongé de 16 %);
% des actions ayant dégagé un rendement positif
en effet, l’aplatissement de la courbe des taux a exercé des pressions
à la baisse sur leurs marges bénéficiaires. La conjoncture économique
Source : Bloomberg Finance L.P. Selon les titres composant l’indice à la fin de l’année.
canadienne demeure stable, mais nous surveillerons de près le
marché de l’habitation du pays pour y déceler des signes de tension
dans les grandes villes et les répercussions éventuelles sur les actions
des banques.
À surveiller :
Croissance à un chiffre des bénéfices des sociétés de l’indice S&P/TSX
dans un contexte de stabilisation des prix du pétrole
Ralentissement possible du relèvement des taux d’intérêt, susceptible
de favoriser les actions des banques canadiennes
Taux de rendement pour les périodes terminées au 31 décembre 2018 (composés annualisés en $ CA)
(%) T4 2018 1 an 3 ans 5 ans 10 ans
Indice composé S&P/TSX -10,1 -8,9 6,4 4,1 7,9
Page 11Immobilier
En 2018, les investisseurs dans l’immobilier sont devenus plus réticents, à
cause de l’accroissement des fluctuations du marché et des taux d’intérêt. Taux de disponibilité national et loyer net moyen
Cela dit, l’activité sur le marché canadien est demeurée robuste, et les
9 8
perspectives pour les biens immobiliers commerciaux en 2019 sont assez
8 7
favorables, étant donné que les données fondamentales du marché
7
restent relativement stables pour l’ensemble des types de propriétés.
Loyer net moyen ($ par p. c.)
6
Taux de disponibilité (%)
6
La forte demande locative pour les bureaux en milieu urbain se traduit 5
5
par un taux d’occupation élevé dans les centres-villes de Vancouver, 4
Toronto, Ottawa et Montréal, où les taux d’inoccupation comptent 4
3
parmi les plus faibles d’Amérique du Nord1. Cette situation entraîne une 3
hausse des loyers nets ainsi qu’un solide potentiel de croissance des 2
2
revenus pour les investisseurs. Le marché canadien des immeubles 1 1
de bureaux profite de la forte croissance du secteur des technologies,
0 0
qui représentait la principale source de demande de bureaux en 2018. T1 2000 T1 2003 T1 2006 T1 2009 T1 2012 T1 2015 T1 2018
La stabilité du climat politique, la diversité de la main-d’œuvre dans le Taux de disponibilité Loyer net moyen
secteur technologique et une dynamique des coûts intéressante sont les
principaux facteurs favorisant l’expansion des sociétés technologiques Source : CBRE Limited.
au Canada.
Le taux de disponibilité des immeubles industriels au Canada a reculé
Taux d’inoccupation national des immeubles à
pendant neuf trimestres d’affilée et s’établissait à 3,3 % à la fin du
troisième trimestre de 20182. Le commerce électronique, la distribution usage résidentiel locatif
et l’entreposage alimentent la demande d’espaces industriels dans les 4
grandes villes canadiennes. Par ailleurs, la légalisation du cannabis a
déjà donné lieu à la location de 10 millions de pieds carrés en 2018 et
devrait accroître la demande d’espaces industriels à l’avenir3.
Même si les consommateurs se tournent vers le magasinage en ligne, % 2
les magasins physiques restent un élément essentiel de la stratégie de
tout détaillant. Selon de récents sondages, l’ouverture d’un magasin
physique peut augmenter de 37 % le trafic Web d’un détaillant, tandis
que la fermeture d’un magasin réduit le nombre de visites sur le site Web4.
Grâce à une présence omnicanal, le détaillant peut améliorer la visibilité 0
de sa marque, tisser des liens plus solides avec les consommateurs et 2009 2012 2015 2018
Moyenne
promouvoir les achats en magasin, qui demeurent considérablement
plus rentables pour les détaillants. Source : SCHL.
Le taux d’inoccupation des immeubles multirésidentiels a fléchi pour une
deuxième année de suite, passant de 3,0 % en 2017 à 2,4 % en 2018. Le
taux d’inoccupation est actuellement inférieur à sa moyenne historique À surveiller :
sur dix ans, et le resserrement des conditions a entraîné une croissance
de 3,4 % du taux de location5. La demande pour les immeubles à usage Activité sur le marché canadien des biens immobiliers commerciaux en
résidentiel locatif est restée supérieure à l’offre, en raison de la hausse 2019, étant donné que les investisseurs recherchent de meilleurs taux
de la migration internationale, du recul du taux de chômage et de la
Solide potentiel de hausse des loyers dans les immeubles de bureaux
population vieillissante à la recherche de logements plus petits.
et les immeubles industriels des grandes villes canadiennes
1
CBRE Limited.
2
Ibid.
3
Groupe Altus.
4
ICSC.
5
SCHL.
Taux de rendement pour les périodes terminées au 30 septembre 2018 (composés annualisés en $ CA)
(%) T3 2018 1 an 3 ans 5 ans 10 ans
Indice MSCI/REALpac Canada Annual Property – Tous les actifs* 1,5 7,9 7,3 7,6 8,0
* Plus récente période pour laquelle des données ont été publiées.
Page 12Le stratège | Hiver 2019
Infrastructures
La volatilité récemment observée sur les marchés montre l’importance
des infrastructures dans un portefeuille à multiples catégories d’actif. Fonds investis dans les infrastructures
Les infrastructures représentent des placements peu corrélés avec les
100 90
actions cotées, et offrent des rendements stables en raison de leurs flux
90 80
de trésorerie prévisibles à long terme.
80 70
Au second semestre de 2018, plus de 50 G$ ont été investis à l’échelle
70
Nombre de fonds
mondiale dans des fonds d’infrastructures privées; les fonds recueillis 60
pour l’année ont dépassé les 80 G$, ce qui représente un record1. 60
G$ US
50
50
Les capitaux continuent d’affluer, et la définition des infrastructures 40
continue de s’élargir étant donné que les gestionnaires de placements 40
30
cherchent de nouveaux moyens d’affecter le capital. L’un des plus 30
récents débats porte sur le choix d’infrastructures privées ou de sociétés 20 20
d’infrastructure cotées en bourse. 10 10
Lorsqu’on choisit un investissement dans les infrastructures, il est 0 0
important de se rappeler pourquoi il convient à votre portefeuille et
quelles sont les caractéristiques qui contribueront à l’atteinte de vos
Total des capitaux réunis (G$ US) Nombre de fonds
objectifs. Les placements dans les infrastructures privées et dans
les sociétés d’infrastructure cotées en bourse comportent, dans les Source : Preqin.
deux cas, des avantages et des inconvénients.
Les investissements dans les infrastructures privées offrent un vaste
Rendement comparatif des actifs (CA au T3)
éventail d’avantages, notamment des primes de liquidité, une plus faible
corrélation avec l’ensemble du marché que les stratégies cotées en 10 %
bourse, une propriété directe et un meilleur contrôle pour l’optimisation
et le rendement de l’actif, ainsi qu’une optique à plus long terme que les
sociétés d’infrastructure cotées en bourse.
Cette optique à long terme est importante pour les investisseurs dont
l’horizon de placement est lointain, afin d’assurer une gestion appropriée 5%
des actifs durant leur vie utile. Les sociétés cotées en bourse se
concentrent parfois sur la performance à court terme de leurs titres
plutôt que sur la performance à long terme des actifs sous-jacents. En
outre, puisque les instruments de placement privé comportent souvent
des restrictions quant à la liquidité et intéressent les investisseurs axés sur
0%
le long terme, ces restrictions peuvent mener à une baisse de la volatilité.
Infrastructures cotées Infrastructures privées
Prenons, par exemple, le cas de la volatilité à laquelle les infrastructures Sources : Infrastructures cotées – indice des infrastructures mondiales MSCI;
cotées ont été confrontées, en 2018. Au cours des neuf premiers mois infrastructures privées – indice MSCI des actifs d’infrastructure mondiale trimestriel.
de 2018, les infrastructures privées ont enregistré de bien meilleurs
rendements que les sociétés d’infrastructure cotées en bourse, les
marchés publics étant aux prises avec une volatilité accrue2.
Selon nous, les infrastructures dans lesquelles on investit dans le
cadre d’une structure privilégiant une prise de décisions de placement
prudentes à long terme, tant par le gestionnaire d’actifs que par les
investisseurs ayant le même point de vue, représentent une meilleure
solution pour les investisseurs axés sur le long terme.
À surveiller :
Accroissement de la concurrence pour les plus importants actifs
d’infrastructure, alors que les capitaux continuent d’affluer vers les
mégagestionnaires de fonds, 2019 devrait être une année record pour
la mobilisation de capitaux dans les infrastructures (plus de 100 G$)
et sera dominée par un nombre de mégafonds offerts sur le marché
1
Preqin.
2
MSCI.
Taux de rendement pour les périodes terminées au 31 décembre 2018 (composés annualisés en $ CA)
(%) T4 2018 1 an 3 ans 5 ans 10 ans
Indice de référence du Fonds d’infrastructures ($ US) 2,0 8,0 8,0 s. o. s. o.
* L’indice de référence du Fonds d’infrastructures a inscrit un rendement absolu brut de 8 % en dollars américains sur une période mobile de quatre ans.
Page 13Taux de rendement des catégories d’actif
Rendements composés annualisés en $ CA (périodes terminées au 31 décembre 2018)
Rendements totaux (%) Rendements annualisés
Indices des principales catégories d’actif Cumul
T4 2018 1 an 2 ans 3 ans 4 ans 5 ans
et fonds Greystone en gestion commune* annuel
Fonds équilibrés
Fonds équilibré Greystone -5,2 -1,5 -1,5 4,5 4,5 5,5 6,7
Indice de référence du Fonds équilibré1 -4,6 -1,6 -1,6 3,4 4,5 5,0 6,2
Fonds équilibré Plus Greystone -4,0 -0,3 -0,3 4,9 4,9 s. o. s. o.
Indice de référence du Fonds équilibré Plus2 -3,3 0,5 0,5 4,3 5,1 s. o. s. o.
Fonds de titres à revenu fixe
Fonds de titres à revenu fixe canadiens Greystone 1,7 1,5 1,5 2,2 2,2 2,4 3,5
Indice obligataire universel FTSE Canada 1,8 1,4 1,4 2,0 1,9 2,3 3,5
Fonds d’obligations à long terme Greystone 1,6 0,3 0,3 3,7 3,5 3,6 6,1
Indice obligataire global à long terme FTSE Canada 1,9 0,3 0,3 3,6 3,2 3,4 6,1
Fonds à haut rendement Greystone -2,1 1,1 1,1 2,6 5,6 4,2 4,2
Indice de référence du Fonds à haut rendement3 -4,5 -2,8 -2,8 2,1 8,8 4,4 4,0
Fonds d’obligations à rendement réel Greystone -1,0 0,1 0,1 0,5 1,3 1,7 3,8
Indice obligataire à rendement réel FTSE Canada -1,1 0,0 0,0 0,3 1,2 1,6 3,8
Fonds d’obligations Plus Greystone 2,0 2,3 2,3 2,9 2,8 2,9 s. o.
Indice obligataire universel FTSE Canada 1,8 1,4 1,4 2,0 1,9 2,3 s. o.
Fonds d’obligations de sociétés Greystone 0,7 1,5 1,5 2,9 3,3 3,1 3,9
Indice obligataire toutes les sociétés FTSE Canada 0,9 1,1 1,1 2,2 2,7 2,7 3,7
Fonds d’obligations à court terme Greystone 1,4 2,1 2,1 1,4 1,4 s. o. s. o.
Indice obligataire global à court terme FTSE Canada 1,4 1,9 1,9 1,0 1,0 s. o. s. o.
Fonds d’obligations à court terme Plus Greystone 1,7 3,2 3,2 2,6 2,4 s. o. s. o.
Indice obligataire global à court terme FTSE Canada 1,4 1,9 1,9 1,0 1,0 s. o. s. o.
Fonds du marché monétaire Greystone 0,5 1,6 1,6 1,2 1,0 1,0 1,0
Indice des bons du Trésor à 91 jours FTSE Canada 0,5 1,4 1,4 1,0 0,8 0,8 0,8
* Les rendements des fonds Greystone en gestion commune sont calculés avant déduction des frais de gestion de placement et comprennent les frais d’administration, de négociation et
de garde.
1
Composition de l’indice de référence actuel : Indice des bons du Trésor à 91 jours FTSE Canada, 3 %, indice obligataire universel FTSE Canada, 37 %, indice composé S&P/TSX, 20 %, indice
S&P 500, 20 %, indice MSCI EAEO (net), 20 %.
2
Pour obtenir de plus amples renseignements sur les indices de référence, consultez la section portant sur les avis juridiques.
3
Composition de l’indice de référence actuel du Fonds à haut rendement : Indice ML US HY Master II Trust, couvert en $ CA, 50 %, indice ML High Yield des émetteurs canadiens en $ US et en
$ CA, couvert en $ CA, 50 %.
Page 14Le stratège | Hiver 2019
Rendements composés annualisés en $ CA (périodes terminées au 31 décembre 2018)
Rendements totaux (%) Rendements annualisés
Indices des principales catégories d’actif Cumul
T4 2018 1 an 2 ans 3 ans 4 ans 5 ans
et fonds Greystone en gestion commune* annuel
Fonds à durée
Fonds à durée de 3 ans Greystone** 1,5 2,1 2,1 1,2 1,2 1,6 2,1
Fonds à durée de 8 ans Greystone** 2,6 1,9 1,9 2,3 2,2 2,8 4,6
Fonds à durée de 15 ans Greystone** 2,6 0,9 0,9 4,4 4,1 4,2 7,2
Fonds à durée de plus de 20 ans Greystone** 1,8 -2,0 -2,0 5,0 4,2 4,6 9,1
Fonds d’actions canadiennes
Fonds d’actions canadiennes Greystone -10,1 -8,8 -8,8 -0,7 3,3 0,9 3,0
Indice composé S&P/TSX -10,1 -8,9 -8,9 -0,3 6,4 2,5 4,1
Fonds revenu et croissance d’actions canadiennes Greystone -7,9 -7,9 -7,9 0,4 4,9 1,5 2,8
Indice de référence du Fonds revenu et croissance d’actions
-8,4 -7,8 -7,8 0,3 6,8 2,9 4,6
canadiennes4 (principal)
Indice composé S&P/TSX (secondaire) -10,1 -8,9 -8,9 -0,3 6,4 2,5 4,1
Fonds d’actions canadiennes à petite capitalisation
-20,5 -28,6 -28,6 -12,5 -1,1 -2,7 -3,0
Greystone
Indice S&P/TSX petites sociétés -14,4 -18,2 -18,2 -8,3 5,2 0,2 -0,3
Fonds d’actions américaines
Fonds d’actions américaines Greystone -8,4 6,8 6,8 13,1 10,8 14,1 16,0
Fonds américain revenu et croissance Greystone -3,5 10,7 10,7 13,0 11,4 14,9 16,4
Indice S&P 500 -8,6 4,2 4,2 8,9 8,6 11,7 14,1
* Les rendements des fonds Greystone en gestion commune sont calculés avant déduction des frais de gestion de placement et comprennent les frais d’administration, de négociation et
de garde.
** Changement de nom entré en vigueur le 1er janvier 2018.
4
Composition de l’indice de référence actuel du Fonds revenu et croissance d’actions canadiennes : Indice composé S&P/TSX plafonné, 80 %, services de communication, 5 %, services publics,
5 %, sociétés de stockage et de transport de pétrole et de gaz, 5 %, fiducies de placement immobilier cotées en bourse, 5 %. Avant le 1 er avril 2014, la composition de l’indice de référence était la
suivante : Indice composé S&P/TSX plafonné, 70 %, services financiers, 10 %, services de communication, 10 %, services publics, 10 %.
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