Lettre aux investisseurs - Banque cantonale du Valais
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Lettre aux investisseurs
Panorama boursier juillet 2018 – Trimestrielle
Scénario macro- La croissance mondiale devrait conserver un rythme de progression solide d’envi-
économique ron 4 %. Si les États-Unis demeurent le pilier de la reprise mondiale, la zone euro
montre des signes rassurants et devrait continuer de croître à un rythme supérieur
à 2 % cette année.
Actions Les spécialistes continuent de privilégier les actions. Les fondamentaux économiques
semblent s’améliorer après un premier semestre un peu moins solide et les évaluations
boursières sont moins tendues. En revanche, les tensions commerciales vives, et la
conjoncture chinoise, plus incertaine, pourraient être source de volatilité cet été.
Taux L’amélioration du marché du travail, les prémices d’un rebond de l‘activité et les
craintes d’une guerre commerciale militent pour une légère accélération de l’inflation.
Au-delà de périodes d’aversion au risque qui peuvent favoriser les obligations de
meilleure qualité, les pressions haussières sur les rendements pourraient accélérer
cet été. Cet environnement encouragera les banques centrales à poursuivre leur lente
normalisation des taux courts (Fed, Banque du Canada) ou à adopter un discours
graduellement moins conciliant (BCE, BNS).
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Les derniers indicateurs confortent le scénario due. On notera par ailleurs que les premiers pétrole. L’activité dans la zone euro ne devrait
d’un renforcement de la croissance au second tarifs douaniers sur les importations d’acier toutefois pas poursuivre le déclin du premier
semestre. L’indicateur avancé de l’activité et d’aluminium ont commencé à renchérir les trimestre. Plusieurs indicateurs, comme les PMI
mondiale semble se stabiliser, voire s’amé- coûts de production du secteur manufacturier. ou l’indice Ifo du climat des affaires allemand,
liorer, à un bon niveau. L’indice global des Des répercussions sur les prix des biens de mettent en évidence la solidité de l’activité
directeurs d’achats, qui mesure le climat des consommation sont attendues, d’autant plus industrielle et pointent vers la poursuite d’une
affaires, a rebondi ces derniers mois et reste que d’autres produits chinois importés sont en croissance supérieure à 2 %. D’autre part, le
bien installé en zone d’expansion. La croissance voie d’être taxés. La Fed, qui semble également marché de l’emploi poursuit sa reprise et les
mondiale devrait conserver un rythme de pro- préoccupée par la hausse des tensions com- disparités entre les pays de la zone euro ont
gression solide d’environ 4 %. Si les États-Unis merciales, devrait relever son taux directeur tendance à se réduire. La baisse du chômage
demeurent le pilier de la reprise mondiale, encore deux fois d’ici fin décembre pour le devrait avoir un effet favorable sur la consom-
la zone euro montre des signes rassurants porter à 2,5 %. mation, de même que certains allégements
et devrait continuer de croître à un rythme fiscaux en Allemagne.
supérieur à 2 % cette année. Quelques nuages Révisée à la baisse au premier trimestre (2,2 %),
s’amoncèlent toutefois sur l’Asie, avec un pro- la croissance américaine va s’avérer plus dyna- La Banque centrale européenne n’augmentera
bable ralentissement de la croissance chinoise. mique et pourrait dépasser les 3 % au milieu pas ses taux directeurs avant l’été 2019, car
Un climat commercial tendu et, surtout, des de l’année. Les indicateurs d’activité restent l’inflation de base reste modeste, proche de
conditions financières moins favorables pour- très bien orientés, tant ceux du secteur manu- 1 %. D’autre part, des incertitudes politiques
raient freiner l’activité. facturier (60,2 points) que ceux des services subsistent (Italie).
(59,1 points). Une accélération des investisse-
ments des entreprises est toujours attendue au
ETATS-UNIS : vu de capacités de production bientôt insuffi- CHINE : L’IMPACT DES TENSIONS
HAUSSE PLUTÔT GRADUELLE santes, dans le secteur manufacturier notam- GÉOPOLITIQUES SONT LES INCERTI-
DES PRESSIONS INFLATIONNISTES ment. La confiance des consommateurs est TUDES MAJEURES
Aux États-Unis, la tendance haussière de l’in- proche de sommets depuis 17 ans, soutenue par Pour l’instant, l’incertitude règne sur le front
flation et des salaires paraît inévitable vu la un marché de l’emploi très favorable et par des des tensions commerciales. Les mesures déjà
solidité de la croissance, le bas niveau du allégements fiscaux. La récente augmentation annoncées ne devraient pas avoir un impact
chômage et l’impact des taxes à l’importation. des revenus des ménages plaide pour une accé- important sur la croissance, baisse de 0,1 % à
Néanmoins, les chiffres de juin pointent vers lération du rythme de consommation durant les 0,2 % au maximum, mais il n’est pas certain
une augmentation graduelle des prix plutôt prochains mois. que les protagonistes s’arrêtent là. Par ailleurs,
qu’abrupte, et cela devrait rassurer les investis- il ne faut pas négliger l’impact indirect, via
seurs sur le fait que la Réserve fédérale n’est pas une éventuelle baisse de confiance des acteurs
en retard, du moins pas trop, dans son processus ZONE EURO : LE MARCHÉ DE L’EMPLOI économiques.
de normalisation de la politique monétaire (Fed POURSUIT SA REPRISE
funds estimés à 2,5 % en fin d’année contre 2,0 Dans la zone euro, l’inflation de base demeure Ces tensions commerciales et une certaine
actuellement). proche de 1 %, encore assez loin de l’objectif de baisse de régime de l’économie chinoise, résul-
2 % de la BCE. Les prix pourraient également tant des mesures de prudence à l’égard du cré-
Conséquence logique du dynamisme conjonc- augmenter un peu plus vite en fin d’année, vers dit en 2017 (conditions financières restrictives
turel américain, la progression des prix s’avère 1,4 %, soutenus par le recul du chômage, par pour la conjoncture, mesurée par l’évolution du
plus rapide aux États-Unis. L’inflation de base la stabilisation de l’euro et par la progression transport ferroviaire de marchandises), sont les
y a atteint 2,3 % en juin et devrait encore pro- des cours du pétrole. principales sources d’incertitude sur la vigueur
gresser compte tenu d’un marché du travail en de la reprise au second semestre, et en particu-
situation de plein-emploi. Même si le rythme En 2018, la croissance sera en moyenne plus lier cet été. Même si un ralentissement excessif
de progression annuelle des salaires s’est sta- modeste que celle de l’an passé. Les raisons n’est pas à l’ordre du jour, les conditions finan-
bilisé autour des 2,7 % ces derniers mois, une avancées sont notamment l’appréciation de cières sont devenues plus restrictives pour la
accélération vers les 3 % est toujours atten- l’euro l’année dernière et la hausse des cours du croissance après un resserrement du crédit et
une hausse des taux l’an dernier. L’investisse-
ment faiblit depuis plusieurs mois et la perte de
vitesse des importations indique une détériora-
tion de la demande intérieure. Une réaction des
autorités est attendue. La récente baisse du taux
de réserve obligatoire des banques annoncée
par la Banque populaire de Chine marque pro-
bablement le retour à une politique monétaire
plus stimulante. La BoC semble aussi s’activer
sur le marché des changes. On a récemment
observé une dépréciation plus nette du yuan
contre le dollar, de quoi soulager les exporta-
teurs touchés par les sanctions commerciales
américaines.
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EVOLUTION DES ACTIONS (CHF)
300
Marché des actions
ENTWICKLUNG DER AKTIEN
300
Suisse Schweiz
USA Les fondamentaux des marchés boursiers USA semblent s’améliorer dans un
250 Zone EURO horizon de trois à six mois, 250 mais l’été pourrait être encore volatil. La
Eurozone
Japon Japan
Asie ex-Japon tendance de l’indicateur avancé de l’activité s’est récemment améliorée,
Asien ex-Japan
Angleterre England
200 synonyme d’une poursuite200de la reprise mondiale à un rythme assez
solide au second semestre. Les évaluations boursières sont moins ten-
dues après presque six mois 150de consolidation latérale des indices, mais
EVOLUTION
150 DES ACTIONS (CHF) ENTWICKLUNG DER AKTIEN
de progression des bénéfices. Cependant, les marchés pourraient encore
Source Thomson Reuters Datastream
300 300
100 Suisse être affectés cet été par un100certain manque
Schweiz de tonus de la conjoncture
USA (Chine surtout), mis en évidence parUSAle recul des indicateurs écono-
250 Zone EURO
miques au premier semestre, 250 et, bienEurozone
entendu, par les tensions com-
Japon Japan
50 50
Asie ex-Japon
Angleterre
merciales toujours vives. La performance des actions américaines a
Asien ex-Japan
England
200 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 atteint un nouveau plus haut 200 en 2012 2013 par 2014
termes relatifs rapport à 2015
l’indice 2016
mondial. Cet avantage pourrait perdurer au cours des prochains mois,
150 150
car la dynamique conjoncturelle devrait entraîner encore une progres-
EVOLUTION DES ACTIONS (CHF) ENTWICKLUNG DER AKTIEN
sion des bénéfices au-dessus de la moyenne mondiale. L’attrait de la
TAUX DES OBLIGATIONS CONFÉDÉRATION 10 ANS ZINSSATZ BUNDESOBLIGATIONEN 10 JAH
Source Thomson Reuters Datastream
300 300
100 Suisse Bourse suisse augmente, elle 100ne devrait pas être la plus performante sur
Schweiz
0.3 0.3
USA la distance (horizon 2019) si la reprise USA demeure solide, mais face aux
250 Zone EURO 250
incertitudes estivales elle pourrait
Eurozone
offrir
50 Japon 50 Japanun bon rapport potentiel haus-
0.2 Asie ex-Japon 0.2 Asien ex-Japan
2012Angleterre 2013 2014 2015 2016 2017 2018
sier/risque baissier, car la croissance des bénéfices est2014
2012England 2013
aussi importante
2015 2016
200 200
que dans la zone euro et parce que sa valorisation s’est passablement
0.1 améliorée 0.1
Marché obligataire
150 150
TAUX
0.0 DES OBLIGATIONS CONFÉDÉRATION 10 ANS ZINSSATZ
BUNDESOBLIGATIONEN 10 JAH
0.0
Datastream
100
0.3 100
0.3
Datastream
ReutersReuters
-0.1 -0.1
Dès le mois de juin, la persistance des tensions commerciales a conti-
nué de pousser les investisseurs vers la sûreté des obligations de meil-
Thomson
50
0.2 50
0.2
leure qualité. Ce mouvement -0.2 sécuritaire n’a2013
été que temporaire. Dès le 2016
Thomson
-0.2 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2012 2014 2015
SourceSource
AOÛT SEPT. OCT. NOV. DÉC. JAN. FÉV. MARS AVR. MAI JUIN JUIL. début de juillet, des statistiques AUG SEPT. vers
pointant OKT. une
NOV. accélération
DEZ. JAN. FEB.
de MÄRZ
la APR.
0.1 0.1
2017 2018 2017
croissance et vers un rebond de l’inflation ont commencé à pénaliser 2018
les échéances longues. Il faudra toutefois patienter avant de compléter
TAUX DES OBLIGATIONS CONFÉDÉRATION 10 ANS
0.0
ZINSSATZ
0.0
les expositions, même aux emprunts BUNDESOBLIGATIONEN
du Trésor à 10 ans américain, 10 JAH
PARITÉS EUR/USD – EUR/CHF – USD/CHF PARITÄTEN EUR/USD – EUR/CHF – USD/C
Source Thomson Reuters Datastream
0.3 qui offrent déjà des coupons 0.3 bien plus élevés que ceux en euros ou en
-0.1 -0.1
1.4 francs. Malgré la fermeté de1.4la reprise, l’ampleur des hausses des rende-
0.2 ments restera contenue (environ
0.2 30 points de base). Elle se traduira par
-0.2
1.3 des performances négatives -0.2
1.3pour les obligations en francs et en euros,
AOÛT SEPT. OCT. NOV. DÉC. JAN. FÉV. MARS AVR. MAI JUIN JUIL. AUG SEPT. OKT. NOV. DEZ. JAN. FEB. MÄRZ APR.
0.1 2017
dont les coupons n’offrent0.1qu’une protection 2017
limitée du capital. Tant
1.2 2018 1.2 2018
que l’aversion au risque restera contenue, les obligations incorporant
0.0
EUR/USD
du risque de crédit devraient 0.0 dégagerEUR/CHF
des performances plus volatiles,
EUR/USD
1.1 EUR/CHF 1.1
mais proches de celles des emprunts sans USD/CHFrisque.
PARITÉS EUR/USD – EUR/CHF – USD/CHF
USD/CHF
PARITÄTEN EUR/USD – EUR/CHF – USD/C
Datastream
1.0 Le potentiel de compression 1.0 des spreads est limité, d’autant plus que
Datastream
-0.1 -0.1
1.4 les pressions haussières sur1.4les salaires commenceront à peser sur les
Reuters
0.9 marges des entreprises. Le0.9surplus de rendement émanant de ce type
Reuters
Thomson
1.3
-0.2 1.3en comparaison historique et n’offre doré-
d’emprunts reste très faible-0.2
AOÛT SEPT. OCT. NOV. DÉC. JAN. FÉV. MARS AVR. MAI JUIN JUIL. AUG SEPT. OKT. NOV. DEZ. JAN. FEB. MÄRZ APR.
Thomson
0.8 0.8
navant qu’une protection limitée durant les2017 périodes de pressions haus-
Source
1.2 2013 2017
2014 2015 2016 2018 2017 2018 1.2 2013 2014 2015 2016 2018
Source
sières sur les taux, de désillusions financières ou de tensions politiques.
EUR/USD EUR/USD
Marché des changes
1.1 EUR/CHF 1.1 EUR/CHF
USD/CHF USD/CHF
PARITÉS
1.0
EUR/USD – EUR/CHF – USD/CHF PARITÄTEN EUR/USD – EUR/CHF – USD/C
1.0
Source Thomson Reuters Datastream
1.4 1.4
0.9 Le rebond de l’indicateur avancé
0.9 de l’activité en juillet et une légère
1.3 détente de l’aversion au risque
1.3 ont quelque peu écorné la valeur re-
0.8 fuge du franc. 0.8
1.2 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Ces prochaines semaines, 1.2 2013 suisse2014
le franc 2015 un peu moins
devrait rester 2016
EUR/USD solide contre l’euro et, surtout, contreEUR/USD
le dollar. Celui-ci pourrait s’ap-
1.1 EUR/CHF 1.1 EUR/CHF
USD/CHF précier vers 1,02-1,03 franc, porté parUSD/CHF
la solidité de la croissance amé-
1.0 ricaine et des rendements offerts
1.0 sur les placements en dollars.
Source Thomson Reuters Datastream
Le retour des vacances risque d’être plus chahuté, surtout pour l’euro
0.9 qui vivra les intéressantes 0.9
discussions sur le budget italien.
Si le dollar peut se raffermir contre le franc, il devrait aussi reprendre
0.8
des couleurs contre l’euro0.8et retourner vers 1,14-1,15 (1,17 actuelle-
2013 2014 2015 2016 2017 2018 2013 devises2014 2015 2016
ment pour l’EUR/USD). Quant aux liées aux matières premières
(dollars canadien et australien), elles resteront chahutées tant par les
tensions commerciales que par les soubresauts du pétrole.
Dans le sillage d’une inflation temporairement plus présente et de la
progression régulière des volumes de crédit, la BCE abandonnera, d’ici
décembre, ses mesures de relance quantitative, puis relèvera ses taux
d’intervention dès l’été 2019. La BNS devrait agir dans le sillage immé-
diat de la BCE, à moins que le franc ne faiblisse durablement au-delà
de 1,22-1,23 contre l’euro.
PRIVATE BANKING ASSET MANAGEMENT2e pilier : quelles rêt minimal LPP, en 2018 de 1%. Mais ce
pourcentage pourrait être accordé seulement
Devant les impondérables des marchés finan-
ciers, force est de constater que le rôle du
garanties à long sur la pure part minimale LPP de l’avoir de
vieillesse constitué et non pas sur son entier.
rendement de la fortune, remplit de moins en
moins son office. En outre, la baisse des taux
terme ? On discerne déjà une différence en termes
de garanties. A la fin du 20e siècle, certains
techniques induit la nécessité de disposer de
plus de capital de couverture. Nous entrons
En 1964, Bob Dylan sortait sa chanson « The fournisseurs de prestations ont d’ailleurs dans un cercle vicieux qui peut conduire à
Times, They are A-changin’». Ce titre pourrait déterminé une séparation entre les garanties des hausses de cotisations, des modifications
facilement être repris pour éclairer l’histoire offertes pour le minimum LPP, et donc incom- de plan de pension, des mesures d’assainisse-
de la LPP en Suisse, en constant mouvement : pressibles, de celles qui pouvaient l’être : le ment etc… Les prestations à venir, dites d’ex-
introduction en 1985 sur la base de taux d’in- modèle dit « Winterthur » était né. pectative sont donc dépendantes de ces dif-
térêt garantis de 4% puis larges modifications férentes variables et, partant, non garanties.
dans la loi et ses ordonnances. Ces transfor- Cette séparation a de fait ouvert la porte à Les rentes en cours, pour l’heure du moins,
mations ont-elles touché le cœur du système, des garanties moins évidentes : la rente que restent encore à l’écart de ces turbulences.
à savoir les garanties qui y sont liées ? le pensionné touche aujourd’hui est-elle tota- Nous voyons toutefois poindre à l’horizon des
lement garantie à long terme ? La question solutions avec des rentes flexibles.
Il convient de rappeler en préambule que est délicate : les caisses de pension doivent
les garanties liées à la Loi sur la Prévoyance jongler avec des données techniques sou- Le système de prévoyance professionnelle
Professionnelle (LPP) n’ont un aspect contrai- vent défavorables (trop de rentiers par rap- devra se réinventer et trouver les solutions
gnant que dans le strict cadre dudit « minimum port aux actifs, taux techniques trop élevés adéquates pour maintenir non seulement des
LPP ». Cette définition relève de l’application notamment) et des rendements insuffisants prestations correctes en ligne avec sa mission
brute de la loi en termes de salaires assurés, de par rapport à leurs besoins. L’équation liée à de complément à l’AVS, mais aussi et surtout
plan de prévoyance et de taux de conversion. la garantie des prestations devient un casse- la confiance des assurés.
Tout ce qui pourrait dépasser ces prestations tête. Si les rentiers sont nombreux et qu’ils
constitue la partie dite « enveloppante » qui vivent plus longtemps que les projections
va donc au-delà de ce que la loi requiert. actuarielles utilisées à l’époque de leur prise de
Cette deuxième partie n’est pas concernée rente, ce qui est souvent le cas, la caisse creuse
directement par certaines garanties données ses réserves et la question de la garantie des
par la LPP. Le premier exemple à mentionner rentes pourrait bien un jour se poser. L’aban-
est le capital accumulé par l’assuré sur son don programmé des systèmes dits d’assurance
compte. Celui-ci dispose chaque année d’une complète (dans lesquels tout est garanti) ren-
garantie sur la valeur nominale plus l’inté- force encore cette évolution.
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