Un difficile retour à la normale - RBC Wealth Management
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Mars 2018
RBC GESTION DE PATRIMOINE
Perspectives mondiales
Pe rsp ec t ives du Co m ité des Ser vices-conseils en gestion mondiale de por te fe u ille
Un difficile retour
à la normale
Même si la volatilité est sortie de
sa léthargie avec fracas, la correction
du marché est peu susceptible de
modifier les perspectives encourageantes
à l’égard de l’économie et des bénéfices.
Attendez‑vous à ce que le marché haussier
reprenne son envol au courant de l’année.
Jim Allworth | Page 4
Article de fond Actions mondiales Titres mondiaux à revenu fixe Marchandises
En matière de placement, Commentaire régional Le resserrement, Exercice d’équilibre
n’oubliez pas les quel que soit le nom
marchés émergents qu’on lui donne
Voir les déclarations importantes et obligatoires sur les analystes qui ne sont pas américains à la page 24.
Perspectives mondiales
Mars 2018
Table des matières
4 Un difficile retour à la normale
Le calme anormal du marché au cours des deux dernières années a volé
en éclats. Nous ne voyons toutefois pas de récession à l’horizon et la croissance
des bénéfices des sociétés devrait rester robuste jusqu’en 2019. Le marché
haussier des actions se poursuivra.
8 En matière de placement, n’oubliez pas les marchés émergents
Les marchés émergents sont une catégorie d’actif que de nombreux investisseurs
ont eu tendance à rejeter. Le chef de l’équipe Actions, Marchés émergents,
RBC Gestion mondiale d’actifs, soutient toutefois que ces marchés, devenus
beaucoup plus importants, présentent des caractéristiques uniques et
recherchées qui peuvent être mises à profit dans un portefeuille mondial.
13 Actions mondiales
Même si la volatilité est sortie de sa léthargie avec fracas, la correction du
marché est peu susceptible de modifier les perspectives encourageantes à l’égard
de l’économie et des bénéfices. Attendez-vous à ce que le marché haussier
reprenne son envol au courant de l’année (voir « Un difficile retour à la normale »).
16 Titres mondiaux à revenu fixe : le resserrement, quel que soit
le nom qu’on lui donne
Comme les grandes banques centrales commencent à limiter les mesures de
soutien d’urgence, nous croyons qu’il est temps d’admettre ce que cela entraîne :
un resserrement. Les décideurs ne procéderont toutefois pas à un changement
abrupt ; le resserrement se déroulera à un rythme lent et mesuré.
Les coulisses des marchés
3 Position de RBC en matière de placements
13 Actions mondiales
16 Titres mondiaux à revenu fixe
19 Marchandises
20 Devises
21 Principales prévisions
22 Feuille de pointage du marché
Toutes les valeurs sont en dollars américains et établies au 28 février 2018, à la clôture du marché
(sauf indication contraire).
2 Perspectives mondiales | Mars 2018
Aperçu mondial
des catégories d’actif
Position de RBC
en matière de placements
Actions
Opinions sur les • La période de faible volatilité a brusquement pris fin en février, mais comme
actifs mondiaux l’essor économique est encore important dans les grandes régions et que les
bénéfices et prévisions des sociétés sont robustes, nous accordons le bénéfice
Catégorie Opinion du doute aux actions. Bien que nous soyons conscients que le cycle économique
d’actif arrive à maturité, nous recommandons encore une légère surpondération des
— = + actions mondiales, car les risques de récession sont faibles.
Actions • Nous continuons de privilégier l’Europe en raison de ses valorisations
intéressantes et de l’amélioration de ses perspectives économiques.
Aux États‑Unis, la croissance des bénéfices devrait rester soutenue et a été
Titres fortifiée par la réforme fiscale. Au Canada et au Japon, les marchés offrent
à revenu plus de valeur à la suite de l’épisode de volatilité, même s’ils sont aux prises
fixe avec des défis : le premier du fait des obstacles liés au transport d’énergie et
aux négociations sur l’ALENA, et le second à cause de la vigueur du yen.
Rendement Rendement
anticipé anticipé
inférieur à supérieur à Titres à revenu fixe
la moyenne la moyenne
• En raison des craintes qu’une progression des salaires incite les banques
centrales dans l’ensemble des régions à durcir la politique monétaire au-delà
Voir la section « Explication des des attentes des marchés, la volatilité a crû au début de février, faisant grimper
opinions » pour plus de détails les taux obligataires. Les inquiétudes initiales quant à une intervention plus
Source : RBC Gestion de patrimoine
musclée de la Réserve fédérale sous la nouvelle présidence de Jerome Powell
se sont apaisées et nous nous attendons à ce que la banque centrale conserve sa
politique actuelle de relèvement progressif des taux d’intérêt. Au Royaume-Uni,
malgré une croissance économique modérée, la Banque d’Angleterre a adopté
un ton résolument plus ferme en raison de préoccupations liées à la croissance
des salaires. En Europe et au Canada, les taux obligataires ont été influencés
par le mouvement des effets du Trésor américain.
• Compte tenu des données économiques disponibles, les banques centrales
laissent encore entrevoir un resserrement monétaire progressif, ce qui pourrait
maintenir les taux des obligations à des niveaux élevés et exercer de nouvelles
pressions sur les courbes des taux. Nous sous-pondérons les titres à revenu fixe,
même si une hausse des taux d’intérêt et une volatilité accrue devraient procurer
quelques occasions sur les marchés du crédit.
Explication des opinions
(+/=/–) représente l’opinion du Comité des Services-conseils en gestion mondiale
de portefeuille pour un horizon de placement de 12 mois.
+ Surpondération laisse entendre un potentiel de rendement supérieur à la moyenne
pour la catégorie d’actif ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
= Pondération neutre laisse entendre un potentiel de rendement moyen pour la
catégorie d’actif ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
– Sous-pondération laisse entendre un potentiel de rendement inférieur à la moyenne
pour la catégorie d’actif ou la région par rapport aux autres catégories d’actif ou régions.
3 Perspectives mondiales | Mars 2018
Article
de fond
Un difficile retour
à la normale
Les marchés boursiers avaient été si calmes pendant si longtemps
qu’on peut pardonner aux investisseurs d’avoir oublié comment
un marché boursier « normal » se comporte. Les turbulences des
dernières semaines ont fait disparaître certaines valorisations
excessives et la complaisance des investisseurs. En revanche,
Jim Allworth
elles sont peu susceptibles d’avoir un effet sensible sur l’économie
Vancouver, Canada mondiale ou sur les perspectives prometteuses des bénéfices
jim.allworth@rbc.com des sociétés. Même si la correction n’est peut-être pas terminée,
nous tablons sur l’atteinte de nouveaux sommets et une reprise
du marché haussier à long terme au courant de l’année.
Les investisseurs en actions en ont vu de toutes les couleurs. Aux États-Unis, où les
mouvements ont été les plus marqués, l’indice S&P 500 a commencé à croître juste avant
que l’accord sur les baisses d’impôt soit conclu au début de décembre. En sept semaines
à peine, il a enregistré une hausse très considérable de 7,8 %, atteignant un sommet
de 2 970 points. Puis, soudainement, le marché a cédé ces gains et même beaucoup plus.
Au pire de la dégringolade, l’indice s’est incliné de 11 % pour revenir au niveau où il se
situait en septembre, juste avant que le Congrès commence à croire que des réductions
d’impôt étaient même possibles.
Qu’est-ce qui a provoqué la flambée jusqu’au sommet de janvier ? En septembre, alors que les
baisses d’impôt semblaient lointaines, les analystes s’attendaient à ce que la croissance accrue
du PIB aux États-Unis et dans le monde fasse grimper les bénéfices des sociétés du S&P 500
à 142 $ par action en 2018, ce que confirmaient largement les prévisions des dirigeants.
Il s’agissait là d’une nette amélioration par rapport au résultat de 132 $ prévu en 2017.
Quand la possibilité d’une forte réduction de l’impôt des sociétés s’est accentuée, cette
estimation de 142 $ a commencé à croître de semaine en semaine, atteignant 156 $ par
action peu après l’adoption de la loi sur les baisses d’impôt. Cela représente un bond
d’environ 10 % des bénéfices prévus pour 2018 ; toutefois, entre septembre et le sommet
du marché en janvier, l’indice a inscrit un gain saisissant de 16 %, faisant passer le ratio
cours-bénéfice (C/B) prévisionnel de 17,4 à 18,4.
Il était une fois quatre indices
120
États-Unis
Canada
115
Europe continentale
112,1 Un pénible repli
Royaume-Uni
110 a été ressenti
à travers le monde.
105
103,4
101,8
100
98,5
95
90
sept. 2017 oct. 2017 nov. 2017 déc. 2017 janv. 2018 févr. 2018
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données à 10 h 30 (HNC)
le 27 février 2018
4 Perspectives mondiales | Mars 2018
Un difficile retour
à la normale
Puis, le vent a subitement tourné. Les grands indices se sont effondrés en seulement
deux semaines mouvementées, revenant où ils se situaient quatre mois plus tôt en
septembre dernier. L’ampleur de la chute a été exacerbée par les liquidations de positions
de plusieurs grands fonds de placements liés à la volatilité, qui ont été contraints, en
raison de leur structure particulière, d’accélérer les ventes d’actions alors que les prix
dégringolaient et que l’instabilité du marché s’intensifiait. Les ventes ont fini par se tarir et
les acheteurs sont arrivés, attirés par des valorisations plus basses qu’elles ne l’avaient été
en plus d’un an, s’établissant à 16 fois les bénéfices prévisionnels au creux de février.
Analyse de la correction
Mais qu’est-ce qui a déclenché le repli ? Et la forte hausse du ratio C/B du marché
jusqu’au sommet de janvier était-elle justifiée ? La réponse à la deuxième question
est « probablement pas », du moins pas dans un intervalle aussi court.
Le déclencheur le plus abondamment cité pour expliquer le repli du marché boursier est un
rapport du département du Travail qui a montré que le salaire horaire moyen dans le secteur
manufacturier avait inopinément bondi. Ce résultat a fait craindre une augmentation
de l’inflation et des taux obligataires encore plus élevés, et donc un recul des ratios C/B.
Comme nous l’avons indiqué, le déclin du marché qui en a résulté s’est rapidement accentué
et concrétisé de lui-même, même si certains ont rapidement déterminé que l’envolée de la
rémunération horaire était une anomalie due à des conditions climatiques extrêmes.
À notre avis, la situation ne se résume pas à cela.
Les ratios C/B ont été
entraînés à la baisse Deux éléments sont réputés être susceptibles de provoquer un changement des
par l’augmentation ratios C/B. L’un est une variation du taux d’actualisation (le taux des effets du Trésor
américain à 10 ans) utilisé pour calculer la valeur actuelle des bénéfices futurs ;
des taux obligataires, plus le taux d’actualisation est bas, plus les bénéfices futurs ont une valeur élevée
mais propulsés en aujourd’hui, ce qui justifie un ratio C/B élevé. Par conséquent, quand le taux à 10 ans
hausse par la croissance a considérablement monté pour s’établir à 2,70 % en janvier, après avoir atteint un très
des bénéfices. bas niveau de 2,06 % en septembre, on se serait attendu à ce que le ratio C/B diminue.
Il a plutôt augmenté, passant de 17,4 à 18,4 fois les bénéfices prévisionnels pour 2018.
Les taux des effets du Trésor américain ont frôlé
le sommet de 2014
Taux des obligations du Trésor américain à 10 ans (en pourcentage)
3,25
3,00 L’accroissement des
2,75 taux aurait dû plomber
les ratios C/B.
2,50
2,25
2,00
1,75
1,50
1,25
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Sources : R
BC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données prises
en compte jusqu’au 28 février 2018
L’autre élément qui pourrait expliquer une variation du ratio C/B du marché est
un changement à la croissance moyenne à long terme du bénéfice par action de
l’indice S&P 500. Dans le cas présent, de nombreux investisseurs croient que les
baisses d’impôt ont déclenché un relèvement de ces perspectives de croissance
à long terme. Nous n’en sommes pas convaincus.
5 Perspectives mondiales | Mars 2018
Un difficile retour
à la normale
Ce dont nous sommes certains jusqu’à maintenant, c’est que les taux d’imposition réduits
devraient stimuler les marges après impôt d’un montant égal aux économies d’impôt
en 2018 et que les sociétés américaines devraient pouvoir maintenir cette amélioration
en 2019. C’est ce qu’ont confirmé les équipes de direction des sociétés.
Au-delà, les perspectives sont beaucoup plus floues. Les sociétés choisiront-elles
de réinvestir ces flux de trésorerie supplémentaires dans leurs activités ou plutôt de les
distribuer sous forme de dividendes accrus ou de rachats, deux mesures qui ne justifieraient
pas le maintien d’un ratio C/B élevé ? Si elles réinjectent les économies d’impôt dans leurs
activités, ces sociétés obtiendront-elles un rendement aussi élevé sur cet ajout aux capitaux
propres que sur les immobilisations existantes ? Peut-être un jour, mais probablement
pas immédiatement.
Se pourrait-il que ces marges accrues soient en partie sacrifiées au profit d’une
concurrence plus intense, puisque les changements à l’impôt des particuliers n’avantagent
que très modestement les consommateurs américains ? Ou encore, dans un contexte
de resserrement très important du marché du travail, se pourrait-il que les hausses de
salaires retranchent du résultat net des sociétés une grande partie de ce que la nouvelle
loi fiscale y a ajouté ?
Pour l’instant, nous en savons autant qu’il est possible d’en savoir sur les bénéfices
qui devraient être déclarés cette année et l’an prochain. Les dirigeants d’entreprises
américaines ont fourni des orientations franches quant aux effets que les réductions
d’impôt auront sur leur bénéfice net et quant à leur enthousiasme à l’égard des
perspectives économiques. À notre avis, il faudra au moins six mois, et probablement plus,
avant qu’une conjonction d’événements puisse remettre sérieusement en question les
prévisions optimistes de RBC Marchés des Capitaux, soit une hausse du bénéfice par action
de l’indice S&P 500 de 17 % à 155 $ cette année et de 7 % supplémentaires à 167 $ en 2019.
À l’abri des retombées
Les craintes que la volatilité des marchés ait des répercussions sur l’économie nous
semblent non fondées, et le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, est également
de cet avis. Dans son récent témoignage devant le Congrès, il a affirmé que la banque
centrale croit que les fluctuations boursières n’auront que peu ou pas d’effets sur l’évolution
de la croissance économique. Nos indicateurs de récession, dont plusieurs préviennent
Feuille de pointage en matière de récession
Début de Courbe de Tendances Marché Performance Ind. manuf. Qualité des Marché du
la récession rendement de l’inflation du travail du crédit ISM bénéfices logement
Il n’y a aucun signe Nov. 1973
–
de récession à l’horizon
aux États-Unis.
Janv. 1980
–
Juill. 1981
–
Juill. 1990
Mars 2001
Déc. 2007
Aujourd’hui
Légende : En récession En expansion Neutre
Nota : Les rendements antérieurs ne sont pas garants des rendements futurs.
Sources : RBC Gestion de patrimoine, correspondant national de recherche, au 1er mars 2018
6 Perspectives mondiales | Mars 2018
Un difficile retour
à la normale
habituellement longtemps à l’avance d’un repli économique imminent, donnent encore
tous des lectures nettement positives.
Hors des États-Unis, la confiance des entreprises en Allemagne se situe à un sommet
de 30 ans. La confiance est également élevée dans la majeure partie de la zone euro.
Le Japon, la Chine et l’Inde semblent tous prospérer, de même que le Canada, malgré
Les aspects les préoccupations entourant les effets potentiellement défavorables des échanges
commerciaux et de l’ALENA.
économiques
fondamentaux Compte tenu de la solidité des assises de l’économie et des bénéfices, et de l’absence
d’une récession à l’horizon, nous sommes satisfaits de notre modeste surpondération
demeurent solides
dans les portefeuilles d’actions mondiales et prévoyons que les principaux indices
et ne devraient atteindront de nouveaux sommets au courant de l’année. La présente correction
pas être touchés pourrait toutefois encore se poursuivre avant qu’un redressement durable puisse
par la volatilité s’amorcer. Bien souvent, les replis boursiers caractérisés par des ventes précipitées,
comme l’était celui-ci, sont d’abord suivis d’une reprise pendant quelque temps,
des marchés.
puis d’une rechute vers les niveaux planchers sur une période de plusieurs semaines
ou plusieurs mois – assez longtemps pour qu’un optimisme complaisant cède le pas
au pessimisme et aux inquiétudes.
Ce pourrait être ou non la trajectoire que le marché suivra cette fois-ci, mais quand
la tendance haussière à long terme finira par se rétablir, nous nous attendons à ce que
la progression soit un peu plus lente et moins linéaire que ce à quoi les investisseurs
se sont habitués depuis deux ans et demi.
Les capacités excédentaires se sont finalement résorbées
dans les pays avancés
Écart de production des économies développées
(pourcentage du PIB potentiel)
3
2 Un resserrement
1 de la capacité est
généralement un signe
0 avant-coureur d’une
-1 inflation accrue.
-2
-3
-4
-5
2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018
Nota : Estimation du Fonds monétaire international (FMI) pour 2018
Sources : FMI, Haver Analytics, RBC Gestion mondiale d’actifs
Au chapitre des politiques, la plupart des nouvelles positives ont été annoncées.
Les marchés devront toutefois composer avec des obstacles grandissants au cours
des prochaines années, notamment un durcissement graduel des politiques monétaires
de la Réserve fédérale et d’autres banques centrales, des contraintes de capacité, des
pressions à la hausse sur les salaires et l’inflation, et une normalisation des écarts
de taux sur les marchés obligataires.
Tant que les économies américaine et mondiale continueront de progresser, les marchés
boursiers parviendront selon nous à surmonter ces conditions plus difficiles.
7 Perspectives mondiales | Mars 2018
Article
de fond
En matière de placement,
n’oubliez pas les
marchés émergents
Une approche équilibrée et diversifiée devrait constituer la
base d’un portefeuille d’actions mondiales, et les marchés
émergents sont un élément essentiel qui ne devrait pas être
Phil Langham ignoré ou négligé. Nous avons demandé à Phil Langham, chef,
Londres, Angleterre Actions, Marchés émergents, RBC Gestion mondiale d’actifs,
phil.langham@rbc.com pourquoi les investisseurs devraient jeter un regard neuf sur les
marchés émergents. Il entrevoit un potentiel de croissance à long
terme attrayant, ainsi que des tendances intéressantes et des
catalyseurs du rendement des marchés émergents en 2018 et
par la suite qui aident la catégorie d’actif à se démarquer.
Q. Les marchés émergents ont profondément changé au fil des ans.
Pourquoi les investisseurs devraient-ils s’y intéresser de plus près ?
R. La croissance élevée offerte par les marchés émergents (ME) est la principale raison
d’y regarder de plus près. En 1985, les ME représentaient quelque chose comme 35 % du PIB
mondial. Cette proportion atteint désormais environ 57 %.
Étant donné que les ME génèrent encore plus de 70 % de la croissance du PIB mondial, nous
pouvons nous attendre à ce que leur part du PIB mondial continue d’augmenter. Les facteurs
qui contribuent à cette augmentation sont la capacité à combler les retards technologiques,
le profil démographique, la pénétration moindre du crédit et celle moins élevée du PIB.
Cette évolution se manifeste aussi par un accroissement de la valeur marchande. En 1996,
la capitalisation boursière ou la valeur des actions des ME représentait autour de 10,7 %
Évolution de la part des actions de ME mondiaux
(en pourcentage)
89,3 1996
80,8
2016 Les actions des ME
Estimation de 2030 ont pris tant d’ampleur
60,9 qu’elles ne peuvent
plus être négligées.
39,1
19,2
10,7
Marchés développés Marchés émergents
Source : Correspondant national de recherche ; février 2016
8 Perspectives mondiales | Mars 2018Marchés
émergents
de la part mondiale. Elle équivaut maintenant à environ 21 %, et devrait atteindre
quelque 39 % en 2030.
Comme le PIB par habitant dans les ME est sensiblement inférieur à ce qu’il est dans
les marchés développés, il y a encore un énorme potentiel de rattrapage.
Q. Sur le plan sectoriel, y a-t-il des tendances qui rendent les ME
plus intéressants pour les investisseurs qu’ils ne l’étaient il y a
quelques années ?
R. La qualité des indices s’est considérablement améliorée. Les secteurs des
marchandises, comme l’énergie et les matières, représentaient environ 40 % de l’indice
MSCI Marchés émergents il y a 10 à 15 ans. Cette proportion est désormais de moins
de 15 %. La part de la technologie de l’information a presque doublé, passant d’environ
15 % à presque 30 %. Les secteurs de la consommation, qui ont tendance à être de
meilleure qualité et à offrir des rendements des capitaux propres plus élevés, ont aussi
pris de l’ampleur.
Cette transition explique pourquoi le marché canadien, qui est fortement axé sur
les marchandises, n’est plus un bon indicateur des actions des ME. La corrélation
entre les ME et le marché canadien a fléchi et n’est plus vraiment différente de celles
par rapport à d’autres marchés.
Q. Comment les principaux catalyseurs des actions des ME
se comparent-ils pour 2018 et les années subséquentes ?
Nous avons constaté R. Nous avons constaté que trois facteurs tendent à favoriser les rendements futurs.
que trois facteurs Le premier est la devise. Même si le dollar américain se raffermit, nous sommes d’avis
tendent à favoriser qu’il y a beaucoup de raisons pour lesquelles les devises des pays émergents pourront
les rendements bien se comporter par rapport au billet vert.
futurs : la devise, la Les devises des pays émergents semblent sous-évaluées d’après un vaste éventail de
croissance économique mesures. De plus, elles sont soutenues par des taux d’intérêt réels positifs, contrairement
et le rendement des à certains pays développés, et par une amélioration substantielle des données
fondamentales. Au cours des dernières années, des déficits du compte courant se
capitaux propres.
sont transformés en excédents. Les réserves de devises ont augmenté et la croissance
Croissance du PIB réel des économies
développées et émergentes
8% Économies développées
7% Économies émergentes
Différentiel de croissance Les perspectives de
6%
croissance des marchés
5% émergents s’améliorent
4% par rapport à celles des
marchés développés.
3%
2%
1%
0%
P2017
P2018
P2019
P2020
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Source : Perspectives de l’économie mondiale du FMI ; données en date
d’avril 2017 ; « P » = Prévision
9 Perspectives mondiales | Mars 2018Marchés
émergents
s’est améliorée. Même en Chine, où les sorties de capitaux se révélaient parmi les plus
menaçantes il y a un an, on observe maintenant des rentrées de capitaux.
Le deuxième facteur est la croissance économique, et particulièrement la progression
par rapport aux marchés développés. Quand l’écart entre la croissance du PIB des ME et
celle des marchés développés se creuse, les ME enregistrent habituellement des rendements
supérieurs. En revanche, les ME produisent des rendements inférieurs lorsqu’ils affichent
une piètre croissance relative par rapport aux économies développées.
Le Fonds monétaire international prévoit que l’écart de croissance continuera d’augmenter.
Et nous croyons que cette tendance se poursuivra sans doute puisque la plupart des réformes
que nous observons dans ces pays entraînent une amélioration de la croissance. Dans
presque tous les pays émergents, le paysage politique et la gestion de l’économie progressent.
Enfin, les bénéfices et le cycle du rendement des capitaux propres constituent le troisième
facteur favorisant le rendement des ME. Au fil du temps, le rendement des capitaux propres
au sein des ME tend à beaucoup fluctuer, se révélant très cyclique. Les marges bénéficiaires
sont le principal moteur du rendement des capitaux propres. Même si les marges ont été
faibles de 2010 à 2016 en raison d’une piètre productivité et d’une surcapacité, le cycle
s’est maintenant inversé. À notre avis, la progression des marges que nous anticipons pour
les cinq à six prochaines années pourrait entraîner une croissance durable des bénéfices
dans les ME de l’ordre d’environ 10 % à 15 % par année.
Q. Qu’en est-il des valorisations ? Peuvent-elles servir d’indicateur
des rendements futurs ?
R. Par le passé, nous avons observé que les valorisations tendent à être un bon guide des
rendements futurs uniquement quand elles se situent à des niveaux extrêmes. Par exemple,
elles se révèlent un bon indicateur des rendements à venir quand le ratio cours-valeur
comptable (C/VC) est inférieur à 1,3 (abordable) ou supérieur à 2,4 (cher).
Perspectives des marchés émergents
Rendement à long terme des actions de ME et croissance économique par rapport
aux marchés développés (MD)
1 600 14 %
ME c. MD (indice du rendement relatif
du marché boursier, axe de gauche) Cycle
1 400
baissier 12 %
Le différentiel de 1 200
Cycle
Cycle
haussier
croissance du PIB a été haussier ?
1 000 Cycle 10 %
un facteur de rendement haussier Cycle
relatif par rapport aux 800 baissier
8%
marchés développés.
600 Cycle
Cycle baissier
haussier 6%
400
200 4%
0
2%
Différentiel de croissance ME c. MD
-200
(moy. sur 3 ans, axe de droite)
-400 0%
1970
1973
1976
1979
1982
1985
1988
1991
1994
1997
2000
2003
2006
2009
2012
2015
2018
Sources : FactSet, Datastream, Bloomberg, correspondant national de recherche ; données en date de décembre 2017
10 Perspectives mondiales | Mars 2018Marchés
émergents
Les valorisations actuelles des ME correspondent aux moyennes à long terme, mais sont
passablement inférieures à celles des marchés développés d’après les ratios C/VC et
cours-bénéfice (C/B). Le rabais est d’environ 27 %. Quand les valorisations sont à peu près
au milieu des moyennes à long terme comme c’est le cas actuellement, elles n’ont pas
tendance à être un bon guide des facteurs qui influeront sur les rendements futurs.
Q. Quelles sont certaines des caractéristiques communes
aux sociétés de ME dans lesquelles vous investissez ?
R. Nous privilégions les sociétés dont le rendement en trésorerie du capital investi est
élevé et durable et qui offrent donc un rendement excédentaire aux actionnaires. Nous
avons constaté que les principaux facteurs d’un rendement en trésorerie du capital
investi élevé et durable sont une solide gestion et une position sectorielle dominante.
Les sociétés de ME
Nous évaluons aussi les sociétés en fonction de thèmes de placement à long terme.
dans lesquelles nous
À l’heure actuelle, les principaux thèmes sont la consommation intérieure, les
investissons présentent établissements de dépôt, la numérisation, la santé et le bien-être, et les infrastructures.
les caractéristiques
Ce qu’il est important de savoir au sujet de ces thèmes est qu’ils nous permettent vraiment
communes suivantes : d’échapper aux contraintes des indices de référence, notamment aux surpondérations
flux de trésorerie et sous-pondérations habituelles à l’égard des pays et des secteurs. D’un point de vue
élevés et durables, fort macroéconomique descendant, les thèmes orientent vraiment le portefeuille vers des
rendement du capital domaines de croissance durable à long terme.
investi, thèmes de Un autre aspect qui nous semble très important est l’évaluation des entreprises en
placement à long terme fonction de facteurs environnementaux, sociaux et liés à la gouvernance (ESG). Les
sociétés qui portent attention aux critères ESG ont tendance à avoir une culture forte
et caractéristiques ESG.
axée sur l’excellence et ne sont donc pas aux prises avec les mêmes problèmes que leurs
concurrents. Il s’agit de sociétés dont les employés et les dirigeants sont habituellement
beaucoup plus engagés et par conséquent beaucoup plus productifs ; et ces facteurs
se traduisent tous par des rendements supérieurs et plus durables.
Q. Parmi les catégories d’actions de ME, y a-t-il
des distinctions marquées ?
R. Nous sommes d’avis que les sociétés à petite capitalisation des ME représentent une
catégorie d’actif intéressante. Fait plutôt étonnant, on trouve un énorme choix d’actions
de sociétés à petite capitalisation dans les ME. Il y a plus de 7 000 sociétés à petite
capitalisation et elles représentent 94 % de l’univers des actions de ME. En revanche,
on ne compte qu’environ 500 actions de sociétés à grande ou à très grande capitalisation.
Les investisseurs pourraient également trouver surprenant le phénomène inhabituel qui
veut que les petites capitalisations de ME affichent des rendements élevés, mais un faible
risque. Sur les marchés développés, ces sociétés présentent plutôt des rendements élevés et
un risque plus élevé. Ainsi, les sociétés à petite capitalisation de ME procurent une volatilité
moindre, un bêta inférieur et une faible corrélation avec l’indice MSCI Monde. Les petites
capitalisations de ME sont notamment soutenues par une croissance plus rapide.
Q. Étant donné le grand nombre de sociétés à petite capitalisation
et l’accent mis sur la croissance, quelle est l’ampleur du rôle des
dividendes dans les ME ?
R. Habituellement, les gens ne considèrent pas les actions de ME comme un moyen
de miser sur les dividendes, et vice versa. Mais en réalité, il y a encore plus de sociétés
qui versent des dividendes dans les ME (environ 83 %) qu’au sein des marchés développés
(environ 78 %). Par ailleurs, les sociétés de ME ont un ratio de versement beaucoup
11 Perspectives mondiales | Mars 2018Marchés
émergents
La capacité de versement de dividendes des sociétés de ME
est forte
Ratio de versement ([dividende par action / bénéfice par action] x 100)
70 % Marchés émergents
Marchés développés
60 % Après avoir connu
une décennie de
50 % croissance très solide,
les sociétés de ME
occupent une position
40 % idéale pour offrir des
versements accrus.
30 %
20 %
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Sources : RBC Gestion mondiale d’actifs, FactSet ; données en date
de décembre 2016
plus faible. La croissance supérieure des bénéfices favorise une progression très rapide
des dividendes dans les ME. À mon avis, ce facteur accroît l’attrait de ces marchés.
Les gestionnaires de portefeuille d’actions de ME peuvent choisir parmi une vaste gamme
de sociétés ayant un rendement en dividendes de plus de 3 %. Cette catégorie se compose
d’environ 900 actions. Et contrairement à ce que nous observons dans les pays développés,
où les sociétés qui versent des dividendes élevés sont habituellement concentrées dans les
secteurs plus matures comme les télécommunications et les services publics, les actions
à dividendes des ME sont issues d’un large éventail de secteurs et de pays.
Q. Pour terminer, pouvez-vous nous parler de l’enjeu capital que
représente la Chine, un élément important du secteur des ME ?
Que pensez-vous des risques dans ce pays ?
Des risques pèsent R. Des risques pèsent sur la croissance en Chine, mais je ne crois pas que le marché
sur la croissance boursier chinois soit sérieusement menacé.
en Chine, mais je ne De façon générale, on observe en Chine un équilibre entre les réformes et la croissance.
crois pas que le marché Essentiellement, les autorités souhaitent poursuivre leur programme de réforme, mais
elles se préoccupent encore également de la croissance. À mon avis, elles s’en soucient
boursier chinois soit
probablement trop ; je préférerais une croissance un peu plus lente, mais davantage
sérieusement menacé. de progrès sur le plan des réformes (dégonflement accru des bulles d’actifs, réduction
de la croissance du crédit et mesures anticorruption). Néanmoins, la situation en Chine
tend à évoluer de façon relativement progressive.
Nombre des réformes actuelles sont positives et nous observons en particulier une
diminution de la capacité dans des secteurs durement minés depuis longtemps par
une surcapacité. Par conséquent, le système bancaire est progressivement assaini.
Nous sommes raisonnablement optimistes à l’égard du contexte macroéconomique
en Chine. Nous croyons que la gouvernance d’entreprise s’améliore et que les occasions
de placement en Chine augmenteront à l’avenir.
12 Perspectives mondiales | Mars 2018Actions
mondiales
La correction qui a débuté en janvier pourrait Opinions sur les actions
se poursuivre. Une rechute vers les niveaux
planchers ne peut être exclue. Cependant, Résultats
cette volatilité n’aura vraisemblablement Région actuels
que peu ou pas d’incidence sur la croissance Monde +
économique. D’après nos indicateurs de États-Unis =
récession, il n’y a pas de repli économique
Canada =
à l’horizon. Nous nous attendons à ce que les
principaux marchés atteignent de nouveaux Europe continentale +
sommets au courant de l’année, et d’autres Royaume-Uni –
encore en 2019. Asie (hors Japon) =
Nous sommes satisfaits de notre modeste Japon =
surpondération des actions dans un + Surpondération
portefeuille mondial. Nous recommandons = Pondération neutre
en particulier une surpondération en Europe – Sous-pondération
Sources : RBC Gestion de patrimoine
et une sous-pondération au Royaume‑Uni
(voir les commentaires régionaux
ci‑dessous). Pour obtenir une analyse plus • Pour l’instant, nous sommes
approfondie de nos perspectives, voir disposés à donner à l’économie et à la
« Un difficile retour à la normale » à la page 4. Réserve fédérale le bénéfice du doute.
Dans un contexte marqué par des
Faits saillants par région fluctuations des actions, nos indicateurs
États-Unis économiques avancés sont restés
• Si la remontée de 5,6 % de l’indice S&P 500 robustes. Aucun ne prévient de risques
en janvier était un phénomène rare, accentués de récession. De plus, les
ses fluctuations subséquentes étaient données fondamentales des sociétés
encore plus exceptionnelles : l’indice sont encore robustes et les bénéfices
a subi une correction de 10,2 %, suivie de l’indice S&P 500 devraient croître
d’un rebond rapide et prononcé de 7,7 %, de 17 % cette année, d’après l’estimation
ce qui a porté le rendement cumulatif du bénéfice par action de 155 $ faite
annuel à 1,5 %. Cette volatilité est en par RBC Marchés des Capitaux. Même
partie attribuable au marché boursier en faisant abstraction des avantages
américain, qui n’a pas encore déterminé considérables des baisses d’impôt des
si la hausse des taux des effets du Trésor sociétés, les bénéfices augmenteraient
américain et l’accroissement modéré à un rythme respectable de 5 % à 9 %.
de l’inflation constituent des menaces.
Jim Allworth
Vancouver, Canada Ratio C/B de l’indice S&P 500 fondé sur les prévisions
jim.allworth@rbc.com des analystes pour le BPA en 2018
Kelly Bogdanova 18,4 x Les valorisations
San Francisco, États-Unis 18,2 x
boursières semblent
kelly.bogdanova@rbc.com plus acceptables
17,2 x
Patrick McAllister depuis la correction
Toronto, Canada 16,5 x au début de février.
patrick.mcallister@rbc.com
Frédérique Carrier
Londres, Royaume-Uni
frederique.carrier@rbc.com
Jay Roberts 31 déc. 26 janv. 8 févr. 28 févr.
Hong Kong, Chine Sommet du marché Creux du marché
jay.roberts@rbc.com
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Thomson Reuters I/B/E/S
13 Perspectives mondiales | Mars 2018Actions
mondiales
• Nous croyons que la longue période de et décembre, étant donné que des
hausse du marché boursier se poursuivra, transactions ont probablement été
mais qu’il faudra vraisemblablement devancées avant l’entrée en vigueur
du temps pour que les incertitudes des nouvelles règles hypothécaires
entourant les taux des effets du Trésor le 1er janvier. Pendant ce temps, les
américain, l’inflation et la politique vendeurs potentiels restent sur la touche
de la Réserve fédérale soient tirées en attendant de voir si le temps doux
au clair. À court terme, le marché fera fondre les prix. Dans la région du
pourrait se stabiliser et évoluer Grand Toronto, les prix ont fléchi pour
entre les sommets historiques de un huitième mois d’affilée en janvier.
janvier et les creux de février. Nous
conservons une pondération neutre Europe continentale et Royaume-Uni
en actions américaines. • Nous continuons de surpondérer
les actions européennes (hors
Canada Royaume‑Uni). L’accélération de
• Nous maintenons une pondération l’essor économique pourrait avoir atteint
neutre à l’égard des actions canadiennes. un sommet, mais l’activité devrait rester
En raison de la liquidation de février, robuste en 2018. Cette vigueur est de bon
les valorisations de l’indice composé augure pour la croissance des bénéfices
S&P/TSX ont fléchi à un niveau se situant des sociétés, qui a jusqu’à maintenant
dans la moyenne à long terme, selon le surpassé les attentes générales au
ratio C/B, et l’indice reste historiquement cours de la période de publication des
abordable par rapport au S&P 500. Selon résultats du quatrième trimestre. Les
nous, ce niveau reflète assez bien les ventes augmentent d’environ 5 % et les
risques au pays, incluant la hausse des bénéfices, d’environ 15 %. Les prévisions
taux d’intérêt, les problèmes liés au des équipes de direction sont optimistes.
transport de l’énergie et les incertitudes
• Dans ce contexte, les valorisations
entourant l’ALENA.
ne sont pas excessives, selon nous.
• Les négociations sur l’ALENA ont Les valorisations dans la région sont
repris le 25 février à Mexico. Plusieurs conformes à la moyenne à long terme
points de friction demeurent quant aux selon le ratio C/B prévisionnel par
propositions des États-Unis sur les règles rapport aux indices mondiaux.
d’origine, le marché public, la résolution
• La croissance économique est encore
des différends, les clauses d’extinction
robuste, mais a cessé de s’accélérer ;
et la gestion des approvisionnements
nous pensons donc qu’il est temps
agricoles. La conclusion d’un accord
de devenir plus sélectifs à l’égard du
ne nous inciterait pas nécessairement
positionnement cyclique. L’augmentation
à revoir à la hausse notre prévision
des bénéfices dans les secteurs cycliques
pour les actions canadiennes puisque
est encore favorable, mais après leurs
les valorisations dans les secteurs qui
excellents rendements et la réévaluation
pâtiraient le plus de changements
des valorisations, les actions cycliques
à l’ALENA ne présentent pas à l’heure
semblent moins intéressantes. De plus,
actuelle un escompte important pour
dans le passé, quand les indicateurs
compenser ce risque.
économiques comme l’indice allemand
• Le secteur canadien du logement ifo du climat des affaires ou l’indice des
demeure sous les projecteurs compte directeurs d’achats (PMI) de l’industrie
tenu de la hausse des taux d’intérêt manufacturière ISM des États-Unis ont
et du resserrement des règles pour plafonné, les valeurs cycliques n’ont
les prêts hypothécaires non assurés pas eu tendance à surpasser les valeurs
qui influencent déjà le marché. Les défensives, malgré une progression
reventes dans la région de Toronto ont globale continue des actions.
diminué de 22 % sur 12 mois en janvier.
• Nous rechercherons des occasions du
Le ralentissement s’explique en partie
côté des actions défensives qui ont pâti
par une activité accrue en novembre
d’être considérées comme des substituts
14 Perspectives mondiales | Mars 2018Actions
mondiales
d’obligations, et qui se négocient de la banque centrale. Toutefois, les
maintenant à des valorisations plus bénéfices de l’indice sont sensibles aux
intéressantes. Nous restons également fluctuations du yen. Le récent élan de la
optimistes à l’égard des banques devise pourrait influer sur les prévisions
bien capitalisées. de bénéfices à court terme et freiner les
actions japonaises. Par conséquent, nous
Asie conservons une pondération neutre,
• Plusieurs marchés boursiers asiatiques ou identique, à la référence.
ont subi une correction en février sous
l’influence principalement du déclin des • En Chine, les données économiques
marchés américains. L’indice Hang Seng restent relativement uniformes et
a chuté de 11,0 % entre le sommet et il n’y a guère de nouveau sur le plan
le creux. L’indice TOPIX a perdu 9,8 % de la politique. Nous restons d’avis que
par rapport à son sommet, miné par la les actions de catégorie A de la Chine
vigueur du yen, qui a atteint son niveau continentale sont généralement chères,
le plus élevé vis-à-vis du dollar depuis la surtout celles des sociétés à petite et
fin de 2016. Cependant, les deux indices moyenne capitalisation. L’indice MSCI
se sont fortement redressés après les Chine, qui est fortement axé sur les
liquidations rapides. sociétés de technologie, offre toutefois
un potentiel de croissance à long terme.
• Nous continuons d’aimer les actions
japonaises compte tenu de leurs • L’un des principaux risques pour
valorisations raisonnables, d’une les actions asiatiques en général
croissance satisfaisante des bénéfices, est une inversion de la faiblesse
de données économiques favorables du dollar américain.
et de la politique très accommodante
Rendements des indices asiatiques
depuis le début de l’année
12 %
8%
Après avoir subi une
correction en début
4% d’année, les marchés
asiatiques ont inscrit
0% un rebond dans la
deuxième moitié
de février.
-4 %
-8 %
31 déc. 14 janv. 28 janv. 11 févr. 25 févr.
Hong Kong Asie (hors Japon) Chine Japon
Nota : Hong Kong est représenté par l’indice Hang Seng, la Chine par l’indice
composite de Shanghai, le Japon par l’indice TOPIX et l’Asie (hors Japon)
par l’indice MSCI du même nom.
Sources : RBC Gestion de patrimoine, Bloomberg ; données prises en compte
jusqu’au 28 février 2018
15 Perspectives mondiales | Mars 2018Titres mondiaux
à revenu fixe
Le resserrement, quel que
Taux des banques
centrales (%)
1,50
soit le nom qu’on lui donne
États-Unis
2,25
« Normalisation de la politique monétaire » Opinions sur les titres à revenu fixe
1,25
Canada
1,75
a toujours été une expression vague utilisée
Oblig. Oblig.
pour décrire les récentes mesures prises
-0,40 Région d’État de soc. Duration
Zone euro
-0,40
par la Réserve fédérale et les autres grandes
banques centrales. Maintenant que tous Monde – + 5-7 ans
0,50
Royaume-Uni ces acteurs s’entendent sur la nécessité
1,00
de réduire les mesures exceptionnelles
4,35*
prises en matière de politique monétaire, États-Unis – + 7-10 ans
Chine
4,35
nous croyons qu’il est temps de cesser
Japon
-0,10
d’ignorer ce mouvement. Notre titre, Canada – = 3-5 ans
-0,10
inspiré de Roméo et Juliette de Shakespeare,
laisse entendre qu’un nom ne change pas Europe
28-02-2018 Dans un an = + 5-7 ans
nécessairement la vraie signification d’une continentale
* Taux de base des prêts d’un an pour chose. Ainsi, nous estimons que le terme
les fonds de roulement, Banque populaire Royaume-Uni – = 5-7 ans
de Chine « normalisation » désigne en réalité un
Sources : Comité des stratégies de placement resserrement de la politique monétaire.
RBC, RBC Marchés des Capitaux, + Surpondération
Comité des Services-conseils en = Pondération neutre
Le procès-verbal de la réunion du Comité
gestion mondiale de portefeuille, – Sous-pondération
Consensus Economics fédéral de l’open market qui a eu lieu en Source : RBC Gestion de patrimoine
janvier a contribué à raviver la confiance
quant à l’atteinte de la cible d’inflation de
Courbes de taux des pays
la Réserve fédérale (2 %), dans un contexte
3,5 %
d’optimisme grandissant à l’égard d’une
2,87
3,0 %
possible accélération de la croissance
2,26
économique entraînée par la réforme 2,5 %
fiscale. Il ne fait aucun doute que l’on 2,0 %
1,54
doit s’attendre à plus de resserrement. De 1,5 %
États-Unis
même, les autres grandes banques centrales 1,0 %
Canada
sont optimistes en ce qui concerne le 0,5 %
Royaume-Uni
rythme futur de la croissance, ce qui laisse 0,0 %
croire que les investisseurs devraient 2 ans 5 ans 10 ans 20 ans 30 ans
s’attendre à un resserrement de la politique Source : Bloomberg
pour l’avenir ; soit par des relèvements
de taux, une réduction des mesures
Craig Bishop avec les fluctuations des taux et l’évolution
d’assouplissement ou une combinaison des
Minneapolis, États-Unis des courbes des rendements, mais, comme
deux. Comme nous l’avons indiqué dans
craig.bishop@rbc.com le soulignent nos spécialistes, certaines
Perspectives mondiales 2018, cette année
occasions dans le segment des titres à
Tom Garretson sera assurément celle de la banque centrale.
revenu fixe continueront de se présenter.
Minneapolis, États-Unis
Lorsque les investisseurs entendent le mot
tom.garretson@rbc.com « resserrement », ils ont tendance à imaginer Faits saillants par région
Christopher Girdler une banque centrale sévère qui pige dans États-Unis
Toronto, Canada l’enveloppe des mesures de stimulation • La réunion de la Réserve fédérale
monétaire pour calmer une économie en des 20 et 21 mars sera l’une des plus
christopher.girdler@rbc.com
surchauffe. Il est toutefois important de attendues depuis longtemps, car les
Alastair Whitfield remettre cette impression en perspective. marchés cherchent à en savoir plus sur la
Londres, Royaume-Uni Le message des banques centrales est que direction que Jerome Powell, président de
alastair.whitfield@rbc.com le resserrement de la politique monétaire se la Réserve fédérale récemment nommé,
fera progressivement, à un rythme mesuré. donnera à la politique monétaire. Si
Oui, les investisseurs devront composer l’incertitude liée à la Réserve fédérale
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