AMUNDI REVENUS OPCVM de droit français
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RAPPORT
ANNUEL
JUIN 2021
AMUNDI REVENUS
OPCVM de droit français
Société de gestion
Amundi Asset Management
Sous délégataire de gestion comptable en titre
CACEIS Fund Administration France
Dépositaire
CACEIS BANK
Commissaire aux comptes
S.F.P.B. AUDIT & COMPTABILITEOPCVM AMUNDI REVENUS
Sommaire
Pages
Caractéristiques de l'OPC 3
Compte rendu d'activité 4
Vie de l'OPC sur l'exercice sous revue 22
Informations spécifiques 24
Informations réglementaires 25
Certification du Commissaire aux comptes 29
Comptes annuels 34
Bilan Actif 35
Bilan Passif 36
Hors-Bilan 37
Compte de Résultat 39
Annexes aux comptes annuels 40
Règles et méthodes comptables 41
Evolution de l'Actif net 45
Compléments d'information 46
Tableau des résultats au cours des cinq derniers exercices 58
Inventaire 61
Complément d'information relatif au régime fiscal du coupon 74
Annexe(s) 76
Caractéristiques de l'OPC (suite) 77
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
Caractéristiques de l'OPC
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
Compte rendu d'activité
Juillet 2020
Le soutien inconditionnel des banques centrales et des Etats, et la publication de données économiques
encourageantes ont porté les marchés au cours du mois de juillet. Toutefois, l'optimisme des mois passés
se dissipe à mesure que le nombre de nouvelles contaminations augmente à travers le monde. Si les Banques
centrales n'ont pas délivré de mesures supplémentaires, elles n'en demeurent pas moins engagées, et
maintiennent les conditions de liquidité nécessaires à la reprise économique. Ainsi, la Fed a réaffirmé
qu'elle laisserait les taux inchangés tant que l'économie américaine n'aurait pas absorbé le choc actuel, et
maintenu sa politique d'achat d'actifs. En parallèle, l'Union Européenne a arraché dans la douleur un accord
« historique » sur un plan de relance de 750 Mds € : 390 Mds € seront alloués sous forme de subventions,
constituant le premier pas vers une mutualisation des dettes et envoyant par la même un signal rassurant
sur la pérennité de la zone Euro ! Des données économiques récentes ont également soutenu les marchés
risqués : les indicateurs avancés PMI (supérieurs à 50 pour la France, l'Allemagne, les Etats-Unis dans
le secteur manufacturier) illustrent une reprise de l'activité supérieure aux anticipations ; les ventes au détail
(en hausse de 3,8% sur un an en Allemagne et 1,3% en France) et la production industrielle (qui progresse
de 5 à 8% en juin dans les différents pays mais reste toujours inférieure de 20 à 25% au niveau d'il y a un an)
s'inscrivent dans cette tendance. En revanche, la publication des premières estimations du PIB du second
trimestre est venue temporiser la bonne dynamique des indices, justifiant en partie le mouvement à la baisse
des taux : la plupart des pays européens ont connu une contraction « historique » de leur économie de plus
de 10% sur le T2 en glissement trimestriel, à l'instar de l'Allemagne et l'Italie avec un taux de croissance
de -10.2% et -12.8% ; la France, le Portugal et l'Espagne affichent des taux de croissance de -13.8%, -14.1%
et -18.5% respectivement ; les Etats-Unis, plus durement touchés encore, ont enregistré une contraction
de leur activité de -32.9% relevée sur la période. Et l'augmentation des infections dans le monde, avec une
reprise des cas en Europe et aux Etats-Unis notamment, pourrait à nouveau peser sur les dynamiques
de croissance. Dans cet environnement, les marchés actions européens ont marqué une pause, avec environ
+0,6% pour l'Eurostoxx50. En revanche, les marchés actions américains ont fait fi de la résurgence des
contaminations et affichent des performances de +5.5% pour le S&P500 et +6,8% pour le Nasdaq. Sur
les marchés obligataires, les taux « refuge » allemand et américain ont légèrement baissé, de 7 et 12 pb
respectivement, pour atteindre -0,52% et +0,53%. Grâce à l'accord sur le plan de relance européen, les
investisseurs se sont tournés vers les segments les plus risqués du marché : Crédit, obligations d'Etats
périphériques. en témoigne la baisse du taux 10 ans italien de 25 pb à 1%. Dès lors, les primes de risque des
pays européens se sont contractées par rapport à la référence allemande, le resserrement le plus important
ayant été observé sur l'Italie (-18 pb), suivie de l'Espagne et du Portugal (-6 pb), qui correspondent à 3 de nos
paris les plus marqués en portefeuille. Le marché du Crédit a bénéficié de cet environnement et a également
été soutenu par des facteurs techniques favorables (ralentissement du marché primaire, mouvements
d'allocation en faveur de la classe d'actifs.). Ainsi, le crédit IG s'est resserré de 21 pb sur le mois, cristallisant
une surperformance mensuelle de 126 pb par rapport aux emprunts d'État de même échéance, soit 100 pb
de sous-performance cumulée sur l'année. Les classes d'actifs à bêta élevé ont affiché les performances les
plus élevées (avec un resserrement de 23 pb pour les BBB). D'un point de vue sectoriel, l'Automobile a été
recherché, soutenu par les mesures gouvernementales, la Distribution a été délaissé. Enfin, la partie courte
de la courbe a surperformé les obligations à plus long terme, bénéficiant notamment des liquidités du TLTRO3
accordées pour 3 ans. Dans ce contexte heurté mais néanmoins favorable aux actifs offrant des primes de
risques significatives du fait du puissant support des banques centrales, le fonds a globalement conservé son
positionnement ciblant les titres privés, avec 78% de l'actif à fin juillet. L'axe principal est resté celui des
obligations subordonnées, avec 58% de l'actif en fin de mois, dans une optique de portage tout en conservant
une gestion dynamique à l'intérieur de cette classe d'actif notamment via des arbitrages entre marché primaire
et marché secondaire. Un certain nombre d'opérations tactiques ont également été effectuées, comme la
couverture de 10% de l'actif via des options sur Itraxx Xover en fin de mois, l'euphorie des marchés paraissant
excessive eu égard aux fondamentaux. Les positions sur les emprunts d'Etats périphériques de la zone euro,
Italie et Portugal, ont été conservées au même titre que la sensibilité qui a été maintenue à 0,95. Une petite
exposition sur les marchés actions a été maintenue mais de manière optionnelle (calls sur le secteur bancaire).
Au final, le fonds a enregistré un nouveau mois de performance positive et a récupéré près de 93% de sa
perte maximale enregistrée mi-mars. Pour l'avenir, la visibilité reste faible quant à la durée et à la profondeur
de la crise liée au coronavirus et le risque de voir des émetteurs dégradés en catégorie High-Yield augmente.
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
Pour autant, l'action des gouvernements et des Banques centrales nous rend confiant dans la capacité de
rebond, le Crédit IG bénéficiant du soutien direct de la BCE, de la FED. et dans un contexte de rendements
souverains toujours faibles ou négatifs, les rendements du crédit euro IG restent attractifs pour un risque de
défaut qui reste très négligeable. A plus longue échéance, nous restons vigilants sur les secteurs sensibles à
la crise sanitaire dans l'hypothèse d'une « seconde vague ». De plus, le risque politique pourrait revenir sur le
devant de la scène : tensions sino-américaines, Brexit, élections aux Etats-Unis pourraient apporter de la
volatilité sur les marchés dès la rentrée. au même titre que le plan de relance européen dont la validation reste
soumise à l'approbation du Parlement européen puis des parlements nationaux. Mais dans ce cas, les
rendements souverains devraient baisser encore plus, ce qui renforcerait l'attrait du crédit IG.
Août 2020
En août, les marchés financiers ont conservé la dynamique positive observée en juillet, soutenus par les
mesures de relance monétaire et budgétaire, la poursuite de l'allégement des contraintes sanitaires dans les
pays européens et la publication d'indicateurs avancés en net rebond suggérant une forte reprise malgré une
chute historique du PIB au deuxième trimestre. Les banques centrales n'ont pas modifié leurs politiques et
demeurent résolues à maintenir les conditions de liquidité nécessaires pour soutenir la reprise économique.
Aux États-Unis, lors du symposium de Jackson Hole, le président de la FED, Jay Powell, a même annoncé un
changement de politique dans l'objectif d'inflation. La nouvelle politique permettra un " ciblage d'une moyenne
d'inflation ", ce qui signifie que l'inflation pourra passer " modérément " au-dessus de l'objectif à long terme de
2%. L'objectif est de favoriser les conditions propices à la réalisation du plein emploi en maintenant des taux
d'intérêt bas pendant une période prolongée. Toutefois, un nouveau plan de soutien fiscal n'a toujours pas été
validé en raison de désaccords entre les démocrates et les républicains sur des questions telles que son
montant total et l'immunité des entreprises aux poursuites judiciaires COVID-19. Les négociations sur ce plan
reprendront en septembre. En Europe, la BCE a maintenu les taux inchangés tandis que les gouvernements
étendent les programmes de relance budgétaire et ont annoncé de nouveaux plans de relance qui
accompagneront les injections de fonds européens. Le programme européen SURE fournira un financement
bon marché pour soutenir le marché du travail ; l'Italie et l'Espagne en seront les principaux bénéficiaires. Sur
le plan économique, comme le montrent les indices PMI, le rythme de la reprise pourrait cependant avoir
ralenti en août, en partie en raison de l'incertitude alimentée par la reprise de la hausse des cas COVID-19.
En Europe, la demande intérieure reste le principal moteur, alors que le commerce international ne présente
que de très légers signes d'amélioration. Le secteur manufacturier a fortement bénéficié de la reprise, tandis
que le secteur des services reste durement touché par la poursuite des mesures restrictives. L'économie
américaine a poursuivi son redressement progressif en août. En effet, le climat des affaires s'est amélioré
grâce au ralentissement de la propagation du virus dans les États permettant à de nombreuses entreprises
de reprendre leurs activités. De plus, le rebond de l'activité manufacturière a été soutenu par la poursuite de
la reprise de la demande intérieure. Au cours du mois, les taux allemands à 10 ans ont augmenté de 12 points
de base pour atteindre -0,40%, tandis que les taux américains à 10 ans ont augmenté de 17 points de base
pour atteindre +0,70%. L'écart entre les rendements américains à 5 ans et à 30 ans s'est creusé en raison
de la hausse des taux longs, les marchés se préparant à un déluge d'émissions à long terme et réévaluant
la prime de terme en lien avec le nouvel objectif d'inflation. Les primes de risque (spreads) des pays
périphériques ont bénéficié de l'annonce de l'accord sur le fonds de relance de l'UE. L'écart entre l'Italie 10y
et l'Allemagne 10y s'élève désormais à 149 points de base, après s'être resserré de 6 points de base au cours
du mois. L'Espagne 10y s'est resserrée de 7 points de base par rapport à l'Allemagne 10y, tandis que le
Portugal 10y s'est resserré de 7 points de base à 82 points de base par rapport au Bund. Ces écarts se sont
considérablement réduits par rapport à ceux observés lors de la crise, ce qui souligne le succès des banques
centrales et des autorités fiscales à soutenir et à calmer les marchés. En août, les actifs à risque se sont
également bien comportés : les obligations Investment Grade et les contrats synthétiques ont clôturé le mois
avec un resserrement de 14 et 7 points de base, respectivement. Au total, le rendement de l'indice Barclays
Euro-Aggregate Corporate a été de +18 points de base, surpassant de +81 points de base les obligations
d'État à duration équivalente. Les secteurs des biens immobiliers et de l'assurance ont enregistré les
meilleures performances sur le mois (respectivement +163 pb et +146 pb de rendement excédentaire par
rapport les obligations d'État à duration équivalente), tandis que les produits de consommation et le secteur
de l'énergie ont enregistré les moins bonnes performances (respectivement +52 pb et +55 pb). L'activité
sur le marché primaire de l'Euro IG a été très calme en août, phénomène habituel à cette période de l'année,
avec des signes de réouverture pendant les derniers jours du mois. Cependant, les émissions mensuelles
(8,5 milliards d'euros) ont été inférieures à celles de la même période en 2019. Depuis le début de l'année le
volume d'émissions (plus de 450 milliards d'euros) ressort en hausse de 17% par rapport à l'année dernière.
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
Les primes de risque des actifs à bêta élevé se sont réduites au cours de la période, de 16 points de base
pour les émissions notées BBB. Les obligations à haut rendement ont affiché un rendement total élevé
(+215 pb), tout comme les obligations hybrides d'entreprises (+109 pb), et les Cocos ont affiché un rendement
total de +350 pb. L'activité primaire récente indique une préférence pour les obligations subordonnées, tant
pour les entreprises et que pour les institutions financières, un segment de marché qui a été plutôt calme cette
année par rapport à 2019. Dans ce contexte incertain mais néanmoins favorable aux actifs offrant des primes
de risque du fait du puissant support des banques centrales, le fonds a globalement conservé son
positionnement ciblant les titres privés, 73,2% de l'actif à fin août. L'axe principal est resté celui des obligations
subordonnées, 56% de l'actif en fin de mois, dans une optique de portage tout en conservant une gestion
dynamique à l'intérieur de cette classe d'actif. Ainsi des prises de profit sur certaines lignes ont été effectuées
de manière à disposer de liquidités, portées à 16% de l'actif en fin de mois, pour investir sur le marché primaire,
sur lequel les émissions devraient être nombreuses à partir de septembre. Les positions sur les emprunts
d'Etats périphériques de la zone euro, Italie et Portugal, ont été conservées mais la position sur la Grèce a été
cédée (prise de profits). La sensibilité globale du fonds est restée sur des niveau bas, inférieure à 1, du fait
des trop faibles rendements des valeurs refuges, tels les emprunts d'Etat allemands. De même, les marchés
actions nous paraissant déjà intégrer une reprise économique rapide, en particulier aux Etats-Unis, nous
n'avons conservé qu'une petite exposition optionnelle (calls sur le secteur bancaire). Sur le mois, le fonds a
de nouveau enregistré une forte progression de sa performance qui est repassée en territoire positif sur 2020.
Avec une prime de rendement des obligations privées à 115 pb, soit 40 pb de plus que les niveaux les plus
bas observés en 2018, nous continuons à voir une certaine valeur dans le crédit en euros. En outre, de solides
facteurs techniques, menés par le programme d'achat de la BCE, et une baisse des nouvelles émissions sont
des facteurs positifs qui devraient entraîner un resserrement des écarts de crédit d'ici la fin de l'année.
Septembre 2020
Les marchés de taux ont été étonnamment calmes au cours du mois, avec néanmoins une tendance à
une baisse progressive des rendements des emprunts d'Etat. En dépit des fortes incertitudes se profilant à
court terme, élections régionales en Italie, tensions liées aux négociations sur le Brexit, approche des élections
aux États-Unis et de la résurgence des cas de contamination à la Covid-19 à travers le monde, la volatilité
est tombée à son niveau le plus bas depuis le début de l'année, annihilée par les mesures d'assouplissement
prises par les banques centrales du monde entier. Lors de leur dernière réunion, la BCE et la Réserve Fédérale
ont toutes deux réaffirmé leur résolution à soutenir la reprise économique, restant prudentes face aux risques
persistants pouvant peser sur la croissance mondiale et ce malgré de meilleures données économiques.
Pour le moment, la BCE a confirmé un mode "attentiste", étant à l'aise avec l'orientation de la politique
monétaire actuelle mais reste déterminée à assurer la stabilité des prix à moyen terme. Cependant, le nouveau
TLTRO-III, fin septembre, a été un succès, ajoutant encore plus de liquidité avec 174,5 milliards d'euros
absorbés par 388 banques. Au cours de la session de la commission des affaires économiques et monétaires
du Parlement européen, Christine Lagarde a mis en garde contre la persistance de la déflation dans la zone
euro au cours des prochains mois, en partie due à la récente appréciation de l'euro mais aussi à la pression
à la baisse sur les prix du pétrole. Les orientations du FOMC concernant le récent changement de stratégie
de politique monétaire maintiendront des taux bas pour longtemps. En effet, la FED a annoncé une nouvelle
stratégie dans sa politique qui consiste à gérer les taux d'intérêt en fonction des conditions du marché du
travail et des chiffres de l'inflation, conformément au récent changement de politique en faveur d'un ciblage
de l'inflation moyenne autour de 2%. Le FOMC a annoncé qu'il maintiendra ses taux proches de zéro jusqu'en
2023 au moins, tout en conservant inchangé pour le moment son programme d'achat d'actifs. Sur le plan
économique, des deux côtés de l'Atlantique, l'indice PMI manufacturier a été meilleur que prévu, mais l'indice
PMI composite a chuté ce mois-ci par rapport à août, le secteur des services ayant été particulièrement touché
par les mesures restrictives prises par les gouvernements pour contrer la circulation du virus. En effet, suite à
l'augmentation des cas en Europe, des pays comme la France, l'Allemagne et l'Irlande ont renforcé les
restrictions. Cela a eu un effet négatif sur les secteurs des services (restaurants, bars, hôtels) et a renforcé la
crainte que de nouvelles restrictions plus sévères soient mises en place dans le monde entier. Au cours du
mois, les rendements des obligations d'État ont baissé, de 13 pb pour les taux allemands à 10 ans pour
atteindre -0,52%, soit la limite inférieure de la bande de fluctuation des cinq derniers mois. En revanche, le
rendement des obligations du Trésor américain à 10 ans n'a diminué que de 3 pb, à +0,68%. La prime de
risque (spread) de l'Etat italien s'est légèrement resserrée au cours du mois, bénéficiant des résultats positifs
du référendum constitutionnel italien et des élections régionales ce qui a réduit les risques d'instabilité
politique. Suggéré par le parti Five Stars (M5S), le référendum a été un succès avec 69,6% des électeurs en
faveur du changement visant à réduire la taille du parlement d'un tiers tandis que lors des élections régionales,
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
la coalition de centre-gauche a réussi à conserver le contrôle de la Campanie, de la Toscane et des Pouilles.
Les autres pays périphériques ont également bénéficié de cette tendance favorable et se sont également
resserrés contre Allemagne durant le mois. Le spread italien à 10 ans s'élève maintenant à 138 pb, après
s'être resserré de 11 points de base au cours du mois. Les spreads à 10 ans de l'Espagne et du Portugal
se sont resserrés de respectivement 3 pb et 4 pb par rapport au Bund. Sur le marché du crédit, le sentiment
positif qui a prévalu tout au long de l'été a été quelque peu ébranlé en septembre par la résurgence de la
pandémie de Covid-19. Les primes de risque (spreads) crédit se sont écartées dans la deuxième quinzaine
du mois pour revenir sur les niveaux de la mi-août, autour de 120 pb pour l'Euro Investment Grade, dans le
sillage des marchés actions avant de se stabiliser dans les derniers jours du mois et reprendre sa tendance
lente et régulière au resserrement. L'environnement technique reste en effet très porteur : la hausse des
nouvelles émissions, normale après un mois d'août toujours très creux, a été facilement absorbée par des
investisseurs avides de rendement et disposant d'importantes liquidités. Les émissions ont donc été largement
sursouscrites, malgré des primes d'émissions faibles. Le montant total émis depuis le début de l'année s'élève
à 500 milliards d'euros à fin septembre. La prime de risque moyenne du crédit Euro IG s'est élargie de 4 points
de base sur le mois pour atteindre 119 points de base avec une performance mensuelle de +0,30% (-0,13%
de performance relative contre les bons du trésor à duration équivalente), bénéficiant de la baisse des
rendements souverains. Les actifs à bêta élevé sont ceux qui se sont le plus élargis, les spreads des AT1
et du High Yield européen ayant terminé le mois respectivement 31 et 26 points de base plus larges. Les
hybrides d'entreprises se sont élargis de 13 points de base. Sur le plan sectoriel, l'automobile et l'immobilier
ont surperformé le reste du marché, tandis que les banques sont restées en retrait. Cet environnement
incertain restant néanmoins favorable aux actifs offrant des primes de risque du fait du puissant support des
banques centrales et au besoin de rendement de très nombreux investisseurs, le positionnement du fonds est
resté centré sur les titres obligataires privés, 78,5% de l'actif à fin septembre, dont près de 60% de titres
subordonnés. Si la structure du portefeuille crédit n'a pas significativement évolué, de nombreux arbitrages
ont été réalisés entre marché secondaire et marché primaire, afin de bénéficier du dynamisme de ce dernier.
Le poids des liquidités a été réduit mais reste encore élevé, à un peu plus de 10% de l'actif. Les positions
sur les emprunts d'Etats périphériques de la zone euro, principalement sur l'Italie, ont été conservées et
ont apporté une contribution positive à la performance globale. La sensibilité globale du fonds est restée
sur des niveau bas, inférieure à 1, pendant l'essentiel mois du fait des trop faibles rendements des valeurs
refuges, tels les emprunts d'Etat allemands. Néanmoins en fin de mois, devant la ré-aggravation de la situation
sanitaire et l'augmentation du risque de contestation du résultat de l'élection présidentielle aux USA, nous
avons effectué un ajustement tactique en la portant à 1,92 via des achats de futures sur les emprunts d'Etats
américains. Pour ces mêmes raisons nous avons décidé de couvrir totalement notre exposition sur les
marchés actions. Sur le mois, le fonds a enregistré un léger recul de sa performance qui reste néanmoins
en territoire positif sur 2020. Pour l'avenir, nous restons positifs sur le crédit. Le long resserrement observé
depuis avril renforce notre conviction que ce sont les facteurs techniques, plutôt que les fondamentaux,
qui continueront de porter les spreads de crédit jusqu'à la fin de l'année. Les volumes importants de nouvelles
émissions sur le marché primaire n'ont pas rassasié l'appétit des investisseurs pour le crédit. À l'approche
de la saison de publication des bénéfices, en octobre, les volumes devraient chuter le mois prochain, ce qui
devrait entrainer un resserrement sur le marché secondaire. De plus les fondamentaux des entreprises
devraient continuer à être soutenus par des conditions de financement faciles favorisées par les différents
programmes d'achat de la BCE. En termes de valorisation, dans un contexte de rendements souverains
toujours faibles à négatifs, les rendements des crédits IG restent particulièrement attractifs pour un risque de
défaut qui reste très négligeable. Dans ce contexte, nous mettons l'accent sur les obligations à haut bêta
(subordonnées financières à court terme et hybrides d'entreprises, ainsi que BBB) et sous-pondérons les
obligations bancaires senior et les potentiels fallen angels - notamment les obligations BBB- des émetteurs
américains.
Octobre 2020
La tendance observée sur la fin du troisième trimestre s'est renforcée au mois d'octobre. Le sentiment de
marché s'est nettement détérioré au cours du mois dans un contexte de durcissement des restrictions pour
combattre la deuxième vague de l'épidémie de Covid. Les nouvelles mesures ont mis fin au calme qui régnait
sur les marchés depuis fin août. Les indicateurs de volatilité sont repartis à la hausse et les indices actions
ont chuté (Eurostoxx 50 -7.3%, S&P 500 -2.7%) intégrant les effets délétères de ces annonces sur la reprise
économique particulièrement en Europe. L'activité économique a néanmoins enregistré une croissance record
au cours du troisième trimestre. Les publications de PIB n'ont globalement pas déçu les investisseurs à savoir
qu'un net rebond a été enregistré aux Etats-Unis ainsi qu'en Europe. En effet, les données publiées sont de
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
+7,4% aux États-Unis et de +12.1% pour l'Union Européenne (+8,2% en Allemagne, +16-17% en Italie et en
Espagne, et +18,2% en France) (données non annualisées en glissement trimestriel). Malgré ce rebond
historique, la résurgence de la pandémie et des mesures associées risquent d'entrainer un nouveau
ralentissement dans les mois à venir. L'impact sur le moral des investisseurs et des consommateurs risque
d'alimenter la dichotomie entre le secteur manufacturier qui poursuit son expansion post-Covid et celui des
services qui ne cesse d'être affecté par les restrictions gouvernementales. Contrairement aux marchés des
actions, les mouvements de taux restent pour l'heure contenus, et principalement dus aux effets techniques.
En effet, malgré des perspectives peu encourageantes pour la fin 2020, le soutien des Banques Centrales
vient annihiler tout mouvement brutal sur les taux, en témoigne la dernière annonce de la BCE (promesse de
"recalibrer ses instruments" lors de la réunion du conseil des gouverneurs de décembre) ainsi que le succès
de la première émission obligataire pour le programme SURE, largement sursouscrite (€230Mds demandés
pour une souche de €17Mds). Dans ce contexte, les taux allemands à 10 ans ont chuté de 11bps pour atteindre
-0,63% tandis que les obligations du Trésor américain à 10 ans ont augmenté de 19 bps, à +0,87%, tenant
compte des sondages en faveur de Joe Biden et de son plan de relance de $2000Mds. La prime de risque
(spread) à 10 ans de l'Italie a continué de se resserrer sur la première quinzaine du mois pour finalement
revenir à son niveau de fin septembre à savoir 139bps. Les spreads de l'Espagne et du Portugal à 10 ans ont
bénéficié de l'espoir d'une nouvelle augmentation du volume du PEPP suite à la déclaration de la BCE en fin
de mois avec un resserrement contre Allemagne durant le mois de, respectivement, 2bps et 5bps pour finir à
76 bps et 73 bps. Sur les marchés du crédit, en dépit de ce contexte agité, les spreads de l'Euro IG sont restés
remarquablement stables, en grande partie grâce au très fort support de la BCE. L'offre en termes de nouvelles
émissions a été soutenue tout au long du mois, mais pas assez importante pour satisfaire la demande de
crédit. Les carnets d'ordres sont restés pleins, et les transactions primaires ont été largement sursouscrites,
ce qui montre bien que les investisseurs ont beaucoup de liquidités excédentaires et qu'une partie de ces
liquidités devrait continuer à alimenter le crédit. Les spreads de crédit de l'Euro IG se sont resserrés de 3bps
pour atteindre 116bps. La classe d'actifs a généré un rendement total de +0,78% (+0,29% de performance
relative contre les bons du trésor à duration équivalente), bénéficiant d'un portage décent et de rendements
souverains en baisse (le rendement du Bund à 5 ans a baissé de 10 points de base pour atteindre -82 points
de base). Dans le sillage de la chute des actions, les investisseurs ont cherché à se protéger et les indices
synthétiques de crédit se sont écartés à la fin du mois (Main +6bps). Les spreads des actifs à bêta élevé ont
évolué dans des fourchettes étroites, terminant le mois à des niveaux inchangés ou légèrement à la hausse
(Haut rendement +3bp, Cocos -2bps, hybrides d'entreprises +9bps). Sur le plan sectoriel, les industriels ont
surperformé, le secteur automobile ayant surpassé le reste du marché. Les obligations à plus longue échéance
(7-10 ans et plus) ont surpassé les obligations à plus courte échéance. Du fait du puissant support des
banques centrales et du besoin de rendement de très nombreux investisseurs, les actifs offrant des primes de
risque bénéficient d'une forte demande structurelle. Nous avons maintenu notre préférence pour les titres
obligataires privés, 81% de l'actif à fin septembre, dont 60% de titres subordonnés. Le poids des liquidités
a été fortement réduit à 3,6% de l'actif mais principalement au profit de titres obligataires de maturité courte.
Les positions sur les emprunts d'Etats périphériques de la zone euro, principalement sur l'Italie, ont été
conservées mais avec des arbitrages en cours de mois pour tirer parti de la volatilité des primes de risque :
elles ont apporté une contribution positive à la performance globale. La sensibilité globale du fonds a
été ramenée sur des niveau bas, inférieure à 1, du fait des trop faibles rendements des valeurs refuges, tels
les emprunts d'Etat allemands, et de la probabilité d'un fort plan de relance en cas de large victoire des
démocrates lors des élections aux USA. Dans la même optique, nous avons mis en place une exposition
optionnelle aux marchés actions via des Calls sur les actions bancaires. Sur le mois, le fonds a enregistré
un léger recul de sa performance qui est revenue au pair depuis le début de l'année. Pour l'avenir, nous
restons prudemment positifs sur le crédit, compte tenu du puissant support technique. Toutefois, les nouvelles
restrictions imposées par les gouvernements pour contrôler le coronavirus compromettent la reprise
économique. Les risques sont clairement orientés à la baisse, les défauts dans l'univers des obligations
d'entreprises étant susceptibles d'augmenter dans les prochains mois. Cela dit, les entreprises se sont
fortement refinancées ces derniers mois et affichent désormais des niveaux de liquidité élevés qui devraient
leur permettre de faire face à la deuxième vague de la pandémie et à son impact négatif sur l'activité
économique. Ces réserves de trésorerie élevées pourraient entraîner un plus grand nombre de fusions et
d'acquisitions dans les prochains mois. Dans ce contexte, nous maintenons notre surpondération sur le crédit
par le biais d'obligations courtes haut beta, bien que nous ayons légèrement réduit nos positions hybrides
d'entreprises en faveur des obligations senior émises sur le marché primaire. Nous nous attendons à une
reprise de la volatilité du marché dans les prochaines semaines, mais nous pensons que le crédit est l'une
des seules alternatives viables dans un contexte de taux toujours très bas.
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
Novembre 2020
Malgré un mois marqué par le retour des mesures de confinement suite à la deuxième vague de contagion,
le moral des investisseurs a continué de s'améliorer dans la mesure où les principales sources d'incertitudes
s'estompent peu à peu. L'attention des investisseurs s'est orientée vers le dénouement des élections aux USA
en faveur d'une victoire de Joe Biden sans grande probabilité de blocage de la part du président sortant,
malgré ses contestations. Par la suite, la série d'annonces positives concernant les vaccins pour la Covid 19
et leur taux d'efficacité élevé (+de 90%) ont définitivement enclenché un regain de confiance. Les actifs à
primes de risque ont enregistré un mois historiquement bon à l'instar des actions mondiales qui ont connu leur
meilleur mois à ce jour (MSCI mondial +12.8%). Du côté économique, sans grande surprise, la divergence
entre les indicateurs avancés PMI du secteur manufacturier et celui des services s'est accentuée avec le
durcissement des mesures de confinement. En effet, l'indice flash PMI des services en zone Euro est passé
de 46.9 à 41.3 (vs 42.2 attendu) alors que celui du secteur manufacturier s'est globalement maintenu à 53.6
(vs 54.8 précédemment et 53.2 attendu). L'inflation en Zone Euro continue de s'inscrire en territoire négatif et
ne devrait pas remonter d'ici la fin du premier trimestre 2021 malgré l'important rebond du prix du pétrole sur
le mois (+30%). Aux USA, la situation sanitaire continue de s'aggraver et les mesures se renforcent pour
contrer la propagation du virus. La dynamique d'amélioration du marché de l'emploi persiste mais à un rythme
moins soutenu. Le taux de chômage est tombé à un point bas de 6.9% et les demandes hebdomadaires
d'allocations-chômage sont en baisse mais restent supérieures à 700K. Les banques centrales sont plus que
jamais au cour de la mécanique de confiance des marchés financiers, faisant disparaitre graduellement
l'aversion au risque. Compte tenu des nouvelles mesures de confinement et des dépenses gouvernementales
associées, les investisseurs anticipent désormais davantage de soutien des Banques Centrales en décembre.
Dans ce contexte, les marchés obligataires se sont bien comportés. Les actifs à prime sont les principaux
bénéficiaires de ce regain d'appétit pour le risque. Les spreads (primes) du crédit Investment Grade sont
revenus à leur niveau de pré-crise soit environ 93 pb (pour l'indice IG). Du côté des spreads périphériques, le
taux 10 ans italien termine le mois à 119 pb contre Allemagne, soit un resserrement de 20 pb alors que
l'Espagne et le Portugal se sont resserrés de respectivement 11 pb et 12 pb pour finir à 65 pb et 60 pb.
Concernant les taux sans risque, l'Allemagne et les Etats-Unis à 10 ans sont restés globalement stables.
Le Bund a continué d'évoluer dans sa fourchette pour finir à -0.57% tandis que l'ascension des taux américains
a marqué une pause ce mois-ci pour s'établir à 0.84%. Dans cette dynamique favorable aux actifs offrant
des primes de risque (spreads), les marchés du crédit ont bondi, le spread du crédit Euro IG se resserrant de
22 pb à 94 pb. Des facteurs techniques extrêmement favorables ont également joué, la publication des
données du Corporate Securities Purchase Programme (CSPP) ayant révélé une forte activité d'achat par
la BCE sur le marché européen des obligations d'entreprises (près de 7 milliards d'euros d'achats nets en
octobre). Du côté de l'offre, l'activité a été faible par rapport aux mois précédents, avec 14,25 milliards d'euros
de nouvelles émissions non financières Investment Grade contre 17,4 milliards le mois précédent. Sur la
période, la classe d'actifs affiche un rendement total de +1.03% (+1.41% de performance relative contre les
bons du trésor à duration équivalente). La recherche de rendement a particulièrement stimulé les obligations
notées BBB (-25 pb) et les secteurs cycliques (banques -23 pb, auto -22 pb), les investisseurs passant des
secteurs défensifs aux secteurs directement impactés par l'annonce du vaccin. Les segments les plus risqués
du crédit ont également connu une nette reprise, avec un fort resserrement des primes des actifs à haut bêta
(High Yield -110 pb, Cocos -72 pb, Subordonnées assurantielles -49 pb, Corporate Hybrids -39 pb). Avec la
confirmation que des vaccins efficaces seront disponibles en quantités importantes au premier semestre 2021
et la perspective d'une plus grande prévisibilité de la politique des Etats-Unis, les investisseurs se focalisent
désormais sur la reprise économique, puissamment aidée par le gigantesque soutien des banques centrales.
Bénéficiant de plus du besoin de rendement de très nombreux investisseurs, les actifs offrant des primes
de risque sont très recherchés : nous en avons en conséquence augmenté la pondération, portant le poids
des titres subordonnés à 62% de l'actif à fin novembre, dont 21,3% d'obligations convertibles contingentes
(Cocos). Les positions sur les emprunts d'Etats périphériques de la zone euro, principalement sur l'Italie,
ont été conservées tandis que la sensibilité globale du fonds est restée sur des niveaux bas, autour de 1, du
fait des trop faibles rendements des valeurs refuges, tels les emprunts d'Etat allemands. Dans la même
optique, L'exposition optionnelle aux marchés actions via des Calls (options d'achat) sur les actions bancaires
a également été conservée et a grandement contribué aux résultats du fonds, l'indice des actions bancaires
de la zone euro ayant progressé de 38% en novembre ! Sur le mois, le fonds a ainsi enregistré une
des meilleures progressions mensuelles depuis sa création avec une performance brute supérieure à 3,50%.
Pour l'avenir, nous restons positifs sur le crédit, compte tenu de la force du support technique, des nouvelles
favorables sur le vaccin contre la Covid-19 et d'un rebond de l'activité économique attendu l'année prochaine.
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
En outre, les entreprises ont procédé à un refinancement important au cours des derniers mois et affichent
désormais des niveaux de liquidité élevés. Nous pensons que la BCE accentuera encore cette tendance en
annonçant en décembre une extension de son programme PEPP. La quantité de liquidités dans le système
restera donc élevée alors que l'offre en nouvelles émissions diminuera. Le déséquilibre entre l'offre et la
demande devrait alors conduire à un nouveau resserrement des spreads. Dans ce contexte, nous maintenons
notre surpondération sur le crédit par le biais d'obligations haut beta ainsi qu'une exposition actions
opportuniste.
Décembre 2020
Dans un contexte d'activité réduite sur les marchés financiers, décembre a tenu ses promesses : les banquiers
centraux ont été au rendez-vous sans aller au-delà des attentes des investisseurs, le veto de la Pologne et de
la Hongrie au Plan de Relance Européen n'a pas été activé et, finalement, la sortie du Royaume-Uni de l'Union
Européenne se fera dans le cadre d'un accord de libre échange des biens. Les marchés actions ont maintenu
leurs niveaux de novembre finissant l'année en repli de 5 à 7% en Europe et en progression de plus de 15%
pour l'indice S&P500 des valeurs américaines. Malgré les nouvelles mesures de confinement pour contrer la
recrudescence de l'épidémie, les indicateurs avancés d'activité (PMI) progressent en décembre tant pour le
secteur manufacturier que pour celui des services et le moral des ménages résiste, probablement supporté
par l'arrivée des vaccins. Du côté des Banques Centrales, la BCE a augmenté l'enveloppe de son programme
PEPP de 500 mds€ et allongé d'un an le refinancement des Banques via les opérations du TLTRO III. Son
objectif est de maintenir des conditions favorables pour le financement de l'économie tout en maîtrisant les
niveaux de taux d'emprunt des Etats et des entreprises afin que l'offre de crédit ne diminue pas. Dans son
sillage, la FED a également confirmé sa décision de maintenir des conditions avantageuses aussi longtemps
que nécessaire en raison de l'augmentation des nouveaux cas de Covid et de perspectives d'inflation encore
moroses. Ce large soutien explique les bonnes performances des actifs « risqués » : du côté des primes de
risque (spreads) périphériques, le taux 10 ans italien termine le mois à 110bps au-dessus de l'Allemagne, soit
un resserrement de 9bps alors que l'Espagne et le Portugal se sont légèrement resserrés de respectivement
4bps et 2bps pour finir à 61bps et 59bps. Concernant les taux sans risque, l'Allemagne et les Etats-Unis à
10 ans sont restés globalement stables ou ont légèrement progressé car les banques centrales poursuivent
leurs achats. Le Bund a continué d'évoluer dans sa fourchette pour finir au niveau de fin novembre à -0.57%
tandis que la remontée des taux américains d'est poursuivie pour s'établir à 0.91% soit +8bps sur le mois. Les
marchés du crédit ont donc affiché une solide performance, l'Euro Investment Grade clôturant le mois avec
un resserrement de 2 points de base de sa prime de risque, à 92 points de base, proche des niveaux d'avant
crise. Le marché primaire est resté calme, avec seulement 2,8 milliards d'euros de nouvelles émissions
IG placées, les entreprises s'étant fortement refinancées au cours des derniers mois. Sur le mois, la classe
d'actifs affiche un gain de 0,17% (+0,25% de performance relative contre les bons du trésor à duration
équivalente). La nouvelle selon laquelle la BCE autorisera les banques à reprendre le versement de
dividendes, même partiellement, en 2021 a profité aux obligations AT1 des banques (Cocos -10bps), tandis
que la chasse au rendement a continué de profiter aux actifs à bêta élevé (subordonnées assurantielles
-18bps, High Yield -13bps, Hybrides Corporates -6bps). Dans ce contexte « risk on », nous avons maintenu
l'exposition du portefeuille aux titres privés à un haut niveau, principalement sur les titres subordonnés, 61%
de l'actif à fin décembre, dont 20,7% d'obligations convertibles contingentes (Cocos). Les positions sur les
emprunts d'Etats périphériques de la zone euro, principalement sur l'Italie, ont également été conservées.
En revanche la sensibilité globale du fonds a été encore abaissée, à 0,58, en raison de la possibilité de voir
la taille du plan de soutien fortement accrue aux Etats Unis, en cas de victoire démocrate lors des élections
sénatoriales dans l'Etat de Géorgie le 5 janvier, ce qui conduirait à une forte augmentation des émissions
du trésor américain. Dans la même optique, l'ensemble des gains sur l'exposition optionnelle aux marchés
actions a été cristallisé mi-décembre, ramenant à zéro via des contrats de futures l'exposition actions du fonds.
Sur le mois, le fonds a pu ainsi enregistrer une nouvelle progression significative, portant sa performance
annuelle à près de 4%. Que nous réserve l'année 2021 ? Une réouverture des économies au fur et à mesure
du déploiement de la vaccination est fort probable mais avec un calendrier encore très incertain. Une
accélération de la croissance grâce aux investissements du plan de relance européen l'est aussi mais plutôt
dans la seconde partie de l'année ou au début 2022. Les investissements thématiques (durables, green ou
social) seront favorisés par le Plan de Relance européen d'une part mais aussi par les investisseurs de plus
en plus nombreux à vouloir donner du sens à leurs placements. Les Etats devraient pouvoir compter sur le
soutien indéfectible de la BCE. Cela gommera-t-il toute volatilité ? Chaque année nous apporte son lot de
surprises qui sont autant d'opportunités de performance ; 2021 ne devrait pas faire exception.
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Rapport Annuel au 30/06/2021OPCVM AMUNDI REVENUS
Janvier 2021
La situation sanitaire reste préoccupante alors que les doutes s'installent sur la vitesse de déploiement
des vaccins et leur efficacité contre les nouveaux variants. Dans ce contexte, les mesures restrictives ont
été renforcées dans de nombreux pays (Angleterre, Pays- Bas, Italie, Portugal, Belgique, France). Bien que
ces contraintes soient moins strictes qu'en mars, leur impact sur l'économie reste significatif et notamment
sur le secteur des services qui est le plus touché par cette crise comme en témoignent les dernières
publications d'indicateurs PMI. En effet, le secteur manufacturier en zone Euro continue d'afficher une
dynamique de reprise économique, à 54.8 en janvier 2021 (un plus haut depuis plus de 2 ans) tandis que
celui des services reste en zone de contraction (sous la ligne des 50) à 45,4. Aux Etats-Unis, les secteurs
des services comme manufacturier affichent une orientation positive soulignant une différence marquée entre
la croissance américaine et celle de l'Europe. Malgré quelques inquiétudes sur le retrait du caractère
accommodant des politiques des Banques Centrales au regard des « bons chiffres » publiés et des prévisions
de croissance mondiale revues à la hausse de la part du FMI, les marchés ont finalement pris note du caractère
attentiste des Banques Centrales en ce début d'année. La BCE a réaffirmé le caractère flexible de son
arsenal monétaire tandis que la FED a repoussé à plus tard les spéculations autour d'un probable
« tapering », soulignant les incertitudes de cette crise sanitaire et l'importance d'une hausse durable du niveau
des prix et de l'emploi avant de considérer une quelconque réduction de son rythme d'achat d'actifs. Dans cet
environnement, les taux « refuges » allemand et américain ont été orientés à la hausse : aux Etats-Unis,
l'obtention de la majorité Démocrate au Congrès (facilitant la mise en œuvre des projets du nouveau président
élu) et l'annonce d'un plan de relance de 1900 Mds $ ont engendré une remontée des taux, le taux 10 ans
américain atteignant un pic à 1,15% en début de mois, pour finalement terminer le mois en hausse de 15 pb
à 1,07%. En Europe continentale, le Bund à 10 ans a continué d'évoluer dans une fourchette étroite pour
finir à -0.51%, soit +6 pb. Quant aux pays périphériques, leurs primes de risque ont connu un regain de
volatilité par rapport à la référence allemande : suite à la démission de son 1er ministre, l'Italie a connu un
nouvel épisode d'instabilité politique, poussant les primes de risque à la hausse. Au final, sur le mois,
l'écartement le plus important a été observé sur l'Italie (+5 pb) à 116 pb, les autres pays ayant vu leurs primes
revenir à leur niveau initial contre Allemagne (Espagne à 61 pb et Portugal à 55 pb). Toutefois, à l'approche
de la fin du mois, le sentiment d'aversion au risque est revenu en raison de l'absence de progrès dans le plan
de relance aux États-Unis et de discussions sur l'étendue du programme. La volatilité des actions a fait une
réapparition soudaine, avec un pic du VIX la dernière semaine du mois, qui est passé de 23 à 37 en une
journée. Le marché du crédit a également souffert en fin de mois, les investisseurs redoutant l'expansion des
variants et le risque d'un décalage de la reprise économique. Toutefois, grâce à une performance solide durant
les trois premières semaines du mois, et porté par des facteurs techniques toujours très favorables (soutien
de la BCE, marché primaire limité.), le crédit Investment Grade ne s'est au final écarté que de 1 pb sur le mois
(à 93 pb sur l'indice Barclays € Aggregate Corporate), cristallisant une surperformance mensuelle de 1 pb par
rapport aux emprunts d'État de même échéance. Les classes d'actifs à bêta élevé ont affiché les performances
les plus élevées en raison de leur moindre sensibilité aux taux d'intérêt, avec une variation nulle sur les BBB
et un resserrement de 4 pb sur les Cocos et de 14 pb pour le High-Yield. La gestion du fonds a dû s'adapter
à cet environnement mouvant. En début de mois, la sensibilité du portefeuille a été ramenée quasiment à zéro
par la vente de contrats de futures sur les emprunts d'Etat américains, ce marché devant être le premier à
connaître une hausse des rendements obligataires tandis qu'une position acheteuse d'actions de la zone euro
était remise en place, mais de taille modérée, 2,5% de l'actif, du fait de l'ampleur de la hausse des marchés
enregistrée en fin d'année 2020. La diffusion rapide des nouveaux variants du Coronavirus est venue
contrarier ce positionnement risk-on. Nous avons commencé mi-janvier par prendre nos profits sur la position
sur les taux américains, puis, durant la dernière semaine du mois, couper nos positions actions pour ramener
l'exposition à zéro et couvrir, dans une optique tactique, un tiers de l'exposition en crédit subordonné via des
dérivés, contrats Itraxx Crossover. L'exposition en titres vifs subordonnés a également été remaniée : si le
pourcentage total n'a été que marginalement réduit, de 61% à 60%, sa composition a évolué dans le sens
d'un raccourcissement de la maturité des titres, en privilégiant les obligations à 5-7 ans, qui offrent un meilleur
portage que les obligations à court terme sans la volatilité du segment du crédit à long terme. L'exposition sur
les emprunts d'Etats italiens pour un peu plus d'un point de sensibilité a en revanche été conservée, la crise
politique dans ce pays nous paraissant devoir trouver une solution qui ne remettra pas en cause le soutien de
la BCE. Au final, la performance du portefeuille a néanmoins été légèrement négative sur le mois, l'intégralité
du recul étant lié au coût de la diversification actions. Pour l'avenir, au-delà de la gestion des turbulences de
court terme, et bien que les valorisations se soient renchéries au cours de ces derniers mois, nous restons
positifs sur le crédit dans l'anticipation d'un rebond de l'activité économique en 2021. L'offre de nouvelles
obligations a déjà diminué alors que la saison des bénéfices s'accélère. À plus long terme, nous prévoyons
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Rapport Annuel au 30/06/2021Vous pouvez aussi lire
