Monthly Macro Insights - Rothschild & Co
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Monthly Macro Insights Mars 2021
Marc-Antoine Collard
Chef Économiste,
Responsable de la recherche
Rothschild & Co Asset Management Europe
Le discours entourant la reflation mondiale se renforce. Alors que les taux
d’intérêt de très court terme sont fixés à des niveaux historiquement bas grâce
aux politiques accommodantes des banques centrales, les rendements des obligations
souveraines à long terme ont augmenté significativement dans la plupart des pays.
Une augmentation brutale des taux d’intérêt réels liée à l’amélioration des perspectives
de croissance mondiale pourrait d’ailleurs déclencher des épisodes de volatilité
et mettre en péril la stabilité financière.
La Chambre des représentants a approuvé En outre, une augmentation à grande échelle
un programme de soutien de 1 900 milliard de des mesures de relance pourrait rapidement
dollars. Sous réserve de l’approbation du Sénat, combler les écarts de production, en particulier
l’adoption de ce plan de relance intervient aux États-Unis. Un écart de production positif
alors que les marchés financiers prévoient est cohérent avec un PIB réel supérieur au PIB
un rebond de la croissance plus fort potentiel et, par conséquent, les prix ont tendance
et une inflation plus élevée en 2021. à augmenter en réponse à une hausse de
En effet, de nombreux investisseurs font le pari la demande. Le renchérissement du prix
que la vigueur du rebond pourrait surprendre des matières premières et des coûts de transport,
par son intensité puisque l’activité économique notamment maritime, pourrait également
bénéficierait d’un sursaut d’optimisme stimuler l’inflation.
post-crise, stimulée par une demande refoulée De plus, les fabricants mondiaux continuent
et de nombreux projets d’investissement. de subir des contraintes d’approvisionnement
D’autant plus que l’épargne des ménages liées à la pandémie. Par exemple, les constructeurs
est historiquement élevée, les coûts automobiles sont confrontés à une pénurie
de financement sont faibles et les politiques de semi-conducteurs, alors que la dernière enquête
budgétaires favorables. ISM montre que plusieurs fabricants américains
Pétrole – Cours du Brent Monde - Faillites
en %, a/a
250 dernier trimestre de pré-récession =100
140 140
200
150 120
120
100
100 100
50
0
80 80
-50
60 60
-100
2019 2020 2021 -8 -7 -6 -5 -4 -8-3 -7-2 -6-1 -50 -41 -32 -23 -14 05 16 27 38 4 5 6 7 8
019 2020 2021
à prix constant à prix constant Confinement 2020 Confinement 2020
Crise 2007-08 Crise 2007-08
Autres récessions Autres récessions
Source : Macrobond, Rothschild & Co Asset Management Europe, Source : FMI, Rothschild & Co Asset Management Europe,
mars 2021. mars 2021.
2 | Monthly Macro Insights | Rothschild & Co Asset Management Europe | Mars 2021
se sont plaints d’être confrontés à une pénurie Par conséquent, la sous-utilisation des capacités
de camionneurs et de dockers. À court terme, – déjà élevée – sur le marché du travail
le déséquilibre de l’offre et de la demande devrait devrait s’aggraver et le retour au niveau d’emploi
continuer à exercer une pression à la hausse d’avant crise ne pourrait se réaliser que dans
sur les prix de certains intrants, ce qui se reflète plusieurs années.
d’ailleurs dans la sous-composante des prix payés L’automatisation est un autre facteur, lequel,
de l’indice ISM qui a atteint 86 en février, associé à la baisse relative du prix des biens
le niveau le plus élevé depuis la crise financière d’équipements, a largement empêché
de 2008. la répercussion d’augmentations de salaire sur
Cependant, plusieurs facteurs viennent atténuer les prix. Il est attendu que cette tendance observée
les inquiétudes concernant une économie depuis plusieurs années va s’accélérer en raison
en surchauffe qui pourrait pousser l’inflation de la crise, réduisant davantage le pouvoir
bien au-delà de la zone de confort des banquiers de négociation des travailleurs et pesant sur
centraux. En effet, s’il est indéniable que les prix la hausse des salaires.
à la consommation vont augmenter au cours En somme, le débat sur l’inflation s’est intensifié
des prochains mois, ce mouvement s’explique au cours des dernières semaines et les taux
principalement par des effets de base d’intérêt ont augmenté. Au cours des prochains
dans le secteur de l’énergie et des éléments trimestres, la reprise américaine devrait dépasser
temporaires, tels que la suppression des réductions celle du reste du monde, Chine comprise,
de taxes l’année dernière. et les retombées liées à la hausse des taux
L’économie mondiale présente, en outre, américains sur les marchés financiers mondiaux
un potentiel inutilisé considérable, alors que pourraient accroître les tensions.
le revenu par habitant dans près de 150 pays Si l’impact de la deuxième vague de Covid-19
250
pourrait s’avérer inférieur en 2021 par rapport sur la croissance a été moins prononcée
140 140
200à 2019, selon les dernières estimations du FMI. par rapport à la première, la Zone euro sera
De leur côté, les faillites d’entreprises ont chuté néanmoins frappée par un deuxième trimestre
150 120
120
pendant la crise sanitaire contrairement consécutif de contraction de son PIB. L’inflation
100aux récessions précédentes, reflétant en partie sous-jacente étant bien en deçà de l’objectif,
les moratoires sur les dépôts de bilan mis en œuvre
50 il n’est donc 100
100
pas étonnant que les récents
dans certains pays. Or, ce déclin artificiel masque commentaires de la BCE aient souligné
0
une détérioration imminente du marché du travail que
80 la hausse80des rendements obligataires
à mesure que ces moratoires seront levés,
-50 soit surveillée de près, d’autant plus
-100selon un calendrier de sortie propre à chaque pays. que
60 la situation
60 sanitaire reste difficile.
2019 2020 2021 -8 -7 -6 -5 -4 -8-3 -7-2 -6-1 -50 -41 -32 -23 -14 05 16 27 38 4 5 6 7 8
019 2020 2021
à prix constant à prix constant Confinement 2020 Confinement
Crise 2020
2007-08 Crise 2007-08
Autres récessions Autres récessions
Zone euro - Écart de production et inflation Zone euro - Marché de l’emploi
en % en % de la pop. active
4 2,5 2,5 25 25
3 2,3 2,3
20 20
2 2,1 2,1
1 1,9 1,9
15 15
0 1,7 1,7
-1 1,5 1,5
10 10
-2 1,3 1,3
-3 1,1 1,1 5 5
-4 0,9 0,9
-5 0,7 0 0
0,7
2011 2011
2014 2014
2017 2017
2020 2020
-6 0,5 0,5
1999 2003 2007 2011 2015 Ne est
Ne cherche pas mais cherche pas maisEn
disponible estrecherche
disponiblemaisEn recherche
non mais non disponible
disponible
1999 2003 2007 2011 2015 2019 2023 2019 2023
Écart de productionÉcart de production
(output (output gap, av. 1 an)
gap, av. 1 an) Temps partiel sous-employé
Temps partiel sous-employé Taux de chômage Taux de chômage
Inflation et
Inflation hors alimentation hors alimentation
énergie (d) et énergie (d)
Source : Macrobond, Rothschild & Co Asset Management Europe, Source : Macrobond, Rothschild & Co Asset Management Euope,
mars 2021. mars 2021.
5 5
10 10 120
4 4 120
190 190
3 3
100
5 5 2 2 100
3 | Monthly Macro Insights | Rothschild & 1Co Asset Management
1 Europe | Mars 2021
80 80
0 0 0
0
-1 -1Bien que le nombre de nouveaux cas continue Ainsi, Guo Shuqing, président de la Commission
de se réduire dans une grande partie de la région, de réglementation des banques et des assurances,
la France et l’Italie ont signalé de nouvelles a mis en garde contre le risque de bulles
augmentations, suscitant l’inquiétude sur les marchés financiers internationaux
250 d’une troisième vague qui pourrait entraîner
et dans le secteur immobilier en Chine.
de nouvelles mesures de confinement, Les autorités ont
140 d’ailleurs décidé de ralentir
200 la croissance du crédit, ce qui explique en partie
d’autant que les campagnes de vaccination
250
150 n’avancent que timidement. la baisse de confiance
120
des entreprises chinoises
140
200 au cours de ces derniers mois, et le secteur
100 La
récente hausse des taux américains s’ajoute
industriel mondial pourrait pâtir de cette décision.
150 également à la tendance enclenchée dans certains 120 100
50
pays émergents, en particulier pour les économies En conclusion, après le trou d’air attendu
100
0 à haut rendement comme la Russie, la Turquie au premier trimestre 2021, les investisseurs
100 80
50 prévoient une amélioration marquée des
-50 et l’Afrique du Sud. La Banque centrale russe
0 a laissé entendre qu’elle pourrait augmenter perspectives économiques. La combinaison
80
-100 d’une réduction60plus rapide que prévu des écarts
-50 son taux directeur cette
2019 2020
année, tandis que 2021
les -8 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8
de production, d’un optimisme croissant quant
réserves obligatoires en Turquie ont été relevées 60
-100 à prix constant à l’endiguement du virus et 2020
Confinement d’une plus grande
Crise 2007-08 Autres récessions
2019 de 200 points de base en réponse
2020 2021au récent
-8 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8
confiance dans les engagements en faveur
resserrement des conditions du marché mondial
à prix constant Confinement 2020 Crise 2007-08 Autres récessions
de politiques publiques de soutien a déclenché
qui complique le financement d’un pays ayant
un débat sur la possible dérive de l’inflation.
un large déficit au compte courant. La hausse
Or, la position des banquiers centraux reflète
des taux d’intérêt des pays émergents a également
les craintes que l’activité économique
été exacerbée par les inquiétudes suscitées n’ait pas complètement repris, que des cicatrices
par le souvenir de l’instabilité financière survenue économiques puissent persister et que les facteurs
4 2,5 25
lors du taper tantrum(1) de 2013, bien que à l’origine de la hausse des projections d’inflation
3 2,3 25
4 2,5
2
les pays émergents ne soient probablement pas 2,1 ne soient que temporaires.
20 Selon le compte rendu
3 2,3
1
aussi vulnérables, en partie à cause 1,9 de la20dernière réunion monétaire de la Fed,
2 2,1
15
1 0 de déséquilibres extérieurs moins prononcés. 1,9 1,7 les risques entourant la stabilité financière aux
15
0 -1 En Chine, les décideurs politiques font face
1,7 1,5 États-Unis ont 10 été jugés comme étant “notables”,
-1 -2
à une situation complexe. La consommation
1,5 1,3 et la10volatilité pourrait gâcher le scénario optimiste
-2 1,3
-3
des ménages reste fragile, mais l’essor 1,1 1,1 des investisseurs 5 si les rendements obligataires
-3 5
-4
de la demande mondiale alimente une poussée
0,9 devaient grimper encore davantage. ■
-4 -5 0,9 0,7 0
-5
-6
des industries liées aux exportations et les
0,7 secteurs
0,5
0 2011 2014 2017 2020
2011 2014 2017 2020
-6 de l’immobilier
1999 2003 et des infrastructures
2007 2011 2015 surchauffent.
0,5
2019 2023 Achevé de rédiger le 3 mars
Ne cherche 2021
pas mais est disponible En recherche mais non disponible
1999 2003 2007 2011 2015 2019 2023 Ne cherche pas mais est disponible En recherche mais non disponible
Écart de production (output gap, av. 1 an) Temps partiel sous-employé Taux de chômage
Écart de production (output gap, av. 1 an) Temps partiel sous-employé Taux de chômage
Inflation hors alimentation et énergie (d)
Inflation hors alimentation et énergie (d)
Chine - Impulsion du crédit et Markit Monde - Taux souverains 10 ans
a/a en pdb, depuis le début de l’année
5 5
10 10 120 120
4 4
190 190
3 3
5 100 100
5 2
2
1
1 80
0 0 80
0 0
-1
-1 60
-2 60
-5 -2
-5 -3
-3 40
-4
40
-10 -5 -4
2012 -10 2015 2018 2021 -5 20
2012 2015 2018 2021 20
Crédit (en %, av. 7 m) PMI manuf. monde (d)
Crédit (en %, av. 7 m) PMI manuf. monde (d) 0
MEX IND
BRA
AUS USA
NZLMEX
TUR
TURGBR
GBRDEU
NZL
RUS
RUS AUS
JPN
ITA
0
IND
BRA
USA
DEU
JPN
ITA
Source : Bloomberg, Rothschild & Co Asset Management, Source : Macrobond, Rotschild & Co Asset Management Europe,
mars 2021. mars 2021.
(1) L’expression du taper tantrum (jeu de mot avec temper tantrum - crise de colère - en anglais) a été utilisée en 2013, lors de l’annonce par la Fed
du tapering de son QE, faisant ainsi bondir les rendements des bons du Trésor américain..
4 | Monthly Macro Insights | Rothschild & Co Asset Management Europe | Mars 2021Performances des indices et niveaux des taux d’intérêt
Cours au 26/02/2021 Variation Variation
sur 1 mois en 2021
Marchés actions
CAC 40 5 703 5,6% 2,7%
Euro Stoxx 50 3 636 4,5% 2,4%
S&P 500 3 811 2,6% 1,5%
Nikkei 225 28 966 4,7% 5,5%
Devises
EUR/USD 1,21 -0,5% -1,2%
EUR/JPY 128,67 1,2% 2,0%
Niveau au 26/02/2020 Variation Variation en
sur 1 mois 2021 p.d.b.(1)
Taux d’intérêt
Zone euro -0,60% 3 17
10 ans 3 mois
États-Unis 0,03% -2 -3
Zone euro -0,26% 26 31
États-Unis 1,40% 34 49
(1) Points de base.
Source : Bloomberg, données au 26/02/2021. Performances exprimées en devises locales.
Les chiffres cités ont trait aux années ou aux mois écoulés et les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.
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