Lyxor Observatoire des Fonds 1er trimestre 2020 - LYXOR MUTUAL FUND SELECTION
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Avril 2020
PHILIPPE MITAINE VANESSA BONJEAN
Senior Fund Analyst Senior Fund Analyst
LYXOR MUTUAL FUND SELECTION
Lyxor Observatoire des Fonds
1er trimestre 2020
Avril 2020
Lyxor – Observatoire des Fonds – 1er trimestre 2020
LYXOR MUTUAL FUND SELECTION
Les marchés actions et obligataires au 1er trimestre 2020 :
Après une année 2019 exceptionnelle pour les actifs risqués, le 1 er trimestre 2020 s’inscrit comme une période inédite. La
propagation rapide du Coronavirus a entraîné une chute brutale des marchés à partir de la mi-février, provoquant un des pires
« bear market » de l’histoire. La croissance économique mondiale a fortement ralenti alors que l’épidémie de Covid-19 s’est
propagée à travers le monde, entraînant la mise en place de mesures de confinement et la fermeture brutale de la plupart des
usines et des entreprises. Cette situation a poussé les gouvernements et banques centrales à prendre des mesures
extraordinaires pour faire face et atténuer la dégradation des conditions économiques et financières liée au Covid-19.
Au sein des obligations, cet environnement a conduit à une divergence extrême entre les actifs considérés comme sûrs
et les actifs risqués. Le mouvement le plus marquant a été la forte hausse des obligations d’état US, les taux 10 ans
américains ayant chuté à des niveaux jamais atteints (0,67%), tandis que la baisse sur les taux 10 ans allemands, déjà en
territoire négatif, a été plus limitée. Les taux Italiens et espagnols ont quant à eux rebondi, car ces pays ont été fortement
touchés par le Covid-19 et devraient voir leurs déficits s’accroître ; le PEPP (Pandemic Emergency Purchase Program) de la
BCE a cependant soutenu les obligations de ces pays en fin du trimestre. Le crédit a subi à une chute brutale en mars, en
raison d’un asséchement de la liquidité et de craintes d’abaissement des notes de crédit des sociétés : les obligations
d’entreprise High Yield EUR ont baissé de -14,6%, et les obligations Investment Grade de -6%. Cependant, les interventions
rapides et massives des banques centrales ont apporté de la liquidité sur les marchés à la fin du mois de mars, évitant une
crise systémique plus large. Les obligations émergentes ont également fortement souffert de cet environnement défavorable
: les obligations émises en USD (-11,8%) ont mieux « résisté » que les obligations en devise locale (-15,2%), car elles ont
bénéficié de la baisse des taux US.
Les marchés actions ont fortement corrigé, le marché européen perdant -22,6% sur le trimestre (indice MSCI Europe*),
après avoir atteint un plus haut historique mi-février. La dichotomie de performances entre les styles croissance et value,
ayant caractérisé l’année 2019, s’est accélérée. L’indice MSCI Europe Growth* a enregistré une baisse de -16,1% contre -
29,2% pour l’indice MSCI Europe Value*, soit un différentiel de près de 13% comparable à celui atteint en un an en 2019.
Dans cet environnement, le marché s’est polarisé sur le thème des valeurs défensives versus valeurs cycliques. Ainsi, les
secteurs cycliques de l’énergie, de la finance, de l’industrie et des matériaux de base ont été le plus sévèrement impactés,
tandis que les secteurs perçus comme plus défensifs de la santé, des services publics et de la consommation non cyclique
ont mieux résisté, même s’ils ont affiché des performances également négatives. Enfin, les petites capitalisations ont sous-
performé les grandes valeurs, l’indice Euromoney European Smaller Companies index* s’inscrivant en baisse de -27,6%.
Les flux sur les fonds actions et obligations (Fonds UCITS domiciliés en Europe) au 1er trimestre 2020 :
Le mois de mars a vu une « capitulation » des investisseurs sur les fonds obligataires : ils ont subi leur plus forte
décollecte historique en un mois, - 120 Mds EUR, effaçant environ la moitié de la collecte des 12 mois précédents (+255 Mds
EUR), tandis que les fonds actions ont subi -43 Mds EUR de rachats sur le mois.
Au sein des obligations, les sorties ont été massives sur les fonds diversifiés, avec -70 Mds EUR de rachats en mars (-
36 Mds EUR sur le trimestre), stoppant brutalement la très forte collecte des dernières années sur ce type de stratégies (+170
Mds EUR sur les 12 mois précédents). Autre fait marquant, les investisseurs ont préféré vendre les fonds de crédit
Investment Grade plus liquides (-15,6 Mds EUR), plutôt que les fonds de crédit High Yield (-12 Mds EUR). Les investisseurs
ont également fui les fonds d’obligations émergentes (-21 Mds EUR en Mars, -13 Mds EUR sur Q1).
Au sein des fonds actions, la forte décollecte a touché toutes les catégories. Les fonds actions globales (-10,6 Mds
EUR), actions européennes (-9,7 Mds EUR) et actions émergentes (-8,8 Mds EUR) ont enregistré les plus fortes décollectes.
En parallèle, les fonds actions américaines ont subi -5,5 Mds EUR de sorties. Sur le 1er trimestre, les fonds actions sectoriels
ont continué à attirer des souscriptions (+13,5 Mds EUR), alors que les investisseurs continuaient à délaisser les fonds actions
européennes (-20,8 Mds EUR) et américaines (-13,4 Mds EUR). Quant aux fonds actions émergentes, la tendance positive du
4ème trimestre n’a pas résisté à la pandémie, et la catégorie a enregistré une décollecte de -10,8 Mds EUR sur le trimestre.
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Q1 2019
Q2 2019
Q1 2020
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Diversified Equity Fixed Income
Source: Lyxor; Morningstar, univers Open-Ended Funds disponibles à la vente en Europe, données en milliards d’€
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Comment les gérants actifs de notre sélection de fonds obligataires diversifiés se sont-ils comportés ?
La dispersion, encore très importante au sein des fonds obligataire flexibles, a été amplifiée par les conditions de
marchés exceptionnelles. La divergence des fonds dans leur allocation à la duration US a été un facteur clé, les obligations
d’état US ayant fortement surperformé les autres segments obligataires. De façon très classique, le niveau d’exposition des
fonds aux obligations les plus risquées a aussi fait la différence, notamment les obligations les moins bien notées. Bien qu’ayant
réduit leur risque crédit jusqu’à début 2020, les fonds flexibles ont été néanmoins pénalisés par la chute de mars car ils avaient
conservé une exposition à des obligations générant du portage dans le contexte de taux bas. Plus marginalement, certains
d’entre eux étaient aussi exposés aux obligations indexées sur l’inflation qui ont sous-performé les obligations d’Etat nominales,
l’écroulement des prix du pétrole ayant fait chuter les anticipations d’inflation.
Parmi les fonds ayant le mieux résisté, on peut citer Jupiter Dynamic Bond. Ses pertes pendant le trimestre ont été
relativement limitées car son gérant avait adopté un portefeuille défensif depuis mi-2018. Ainsi la contribution négative de son
allocation au crédit High Yield EUR court terme et à la dette d’entreprise émergente a été en partie compensée par une
exposition importante aux obligations d’états US et australiennes. Point intéressant, le gérant a prudemment augmenté son
risque crédit lorsque les marchés ont atteint des points bas en mars ; mais en raison du manque de visibilité, le fonds reste
très loin de son allocation historique la plus élevée sur le crédit il y a quelques années. Pimco Global Bond a terminé le
trimestre sur une performance légèrement négative. L’équipe avait abordé l’année avec un positionnement défensif, en raison
de la croissance mondiale jugée fragile et des valorisations élevées sur les actifs risqués. Le fonds a bénéficié de sa duration
élevée, qui a été renforcée durant le 1 er trimestre. Le fonds a maintenu une vue prudente sur le crédit, avec une exposition
relativement conservatrice sur les obligations Investment Grade et une très faible allocation au High Yield ; mais son exposition
sur d’autres segments générant du rendement (Non-Agency MBS et dette émergente) lui a coûté. BlackRock Fixed Income
Global Opportunities a commencé l’année avec une vue défensive, et encore diminué le risque en février et au début du
mois de mars : l’équipe a réduit la dette émergente, le crédit Investment Grade et le crédit High Yield, tandis que la duration et
la poche cash ont été augmentées. En mars, le fonds a commencé à tirer avantage des dislocations de marchés, au travers
de mouvements qui lui ont été bénéficiaires : augmentation de la poche Agency MBS, du crédit Investment Grade et de sa
duration US sur la partie longue de la courbe.
Quelles sont les préoccupations actuelles des gérants obligataires pour les prochains mois ?
Les gérants restent très prudents dans leurs ré-allocations, en raison de l’impact incertain du Covid-19. A ce stade, les marchés
ont porté une grande attention à l’intervention des banques centrales, dont les plans exceptionnels d’achats d’actifs ont soutenu
une grande partie des obligations d’états et d’entreprises. Néanmoins, les gérants devraient désormais se concentrer sur les
conséquences réelles de cette crise, son impact sur les entreprises à long terme et sur les changements possibles des
habitudes des consommateurs. Des entreprises dans le secteur Investment Grade verront leurs notes de crédit abaissées et
certaines dans le segment High Yield devraient faire défaut. Les gérants font face à des choix complexes, entre les secteurs
moins cycliques qui sont plus résilients et des sociétés plus risquées qui sont actuellement dans l’œil du cyclone mais qui
pourraient fortement rebondir. Cette période devrait donc renforcer l’importance de la sélection de valeurs pour les gérants.
Comment les gérants actifs de notre sélection de fonds actions Europe se sont-ils comportés ?
Dans un environnement de marché averse au risque, les gérants les plus exposés aux valeurs de croissance de
grande qualité/défensives ont affiché les meilleures performances au cours de la baisse de marché au sein de notre
univers de fonds sélectionnés. Ces stratégies croissance qualité ont bénéficié de leur absence ou très faible pondération
structurelle sur les secteurs value cycliques qui ont été les plus pénalisés dans la chute du marché, à l’image des financières
ou de l’énergie. A l’inverse, elles visent à investir dans des sociétés de croissance visible, avec des positions de marché
dominantes et une bonne visibilité sur leurs cash flows futurs, ce qui les rend moins dépendantes du cycle économique. On
les retrouve surtout dans les secteurs de la consommation, de la santé, de la technologie et de l’industrie.
Comgest Renaissance Europe a affiché la meilleure performance sur la période, avec plusieurs sociétés de la santé parmi
les meilleurs contributeurs, à l’image de Lonza (pharmaceutique spécialisée et chimique), Ambu (matériel médical),
NovoNordisk (pharmaceutique spécialisée dans le traitement du diabète), mais aussi Lindt & Spruengli dans l’agro-alimentaire.
Jupiter European Growth qui suit une approche comparable centrée sur la recherche de titres de croissance de qualité, a
bénéficié de la bonne tenue de ses positions dans le secteur de la santé (BioMérieux, Novo Nordisk, Coloplast…), mais aussi
d’autres titres avec notamment Ubisoft (technologie) ou Wolter Kluwers (édition). Malgré la sous-performance des petites
capitalisations, Echiquier Agenor SRI Mid Cap Europe a enregistré une bonne performance, grâce à son positionnement sur
le segment croissance de grande qualité et de sa position importante en liquidités (18%) à l’entrée de la crise, lui permettant
d’afficher un comportement défensif dans la chute du marché. Les valeurs en portefeuille étant les moins impactées par la
crise du Covid-19 se sont inscrites parmi les meilleurs contributeurs à la performance, avec une fois encore des titres dans le
secteur de la santé (Sartorius Stedim Biotech ou BioMérieu), mais aussi Cellnex dans les télécoms.
Quelles sont les préoccupations actuelles des gérants actions européennes pour les prochains mois ?
Les gérants actions européens scrutent minutieusement et « stress-testent » les conséquences du fort ralentissement
économique que nous vivons actuellement sur les croissances bénéficiaires des sociétés et la durée de cet impact. En effet,
avec d’énormes incertitudes entourant la fin du confinement et la sortie de crise, la question de l’exposition et qui plus est la
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taille de cette exposition aux sociétés sensibles au cycle économique est à ce stade cruciale pour les gérants. De fait, le point
clé désormais est d’être positionné pour la prochaine phase de marché, quelle qu’elle puisse être.
*Performances de indices, dividendes net réinvestis en Euros
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Lyxor Asset Management – Tours Société Générale
17 Cours Valmy – 92987 La Défense Cedex – France
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