Orientations relatives aux scénarios de simulations de crise au titre du règlement sur les fonds monétaires - ESMA

Orientations
relatives aux scénarios de simulations de crise au titre du règlement sur les
fonds monétaires

 DD/MM/2020 | ESMA34-49-172 FR

Table des matières
1. Champ d’application ....................................................................................................... 4
2. Objet .............................................................................................................................. 5
3. Obligations de conformité et de déclaration .................................................................... 6
 3.1 Statut des orientations ......................................................................................... 6
 3.2 Obligations de déclaration ................................................................................... 6
4. Orientations relatives aux scénarios de simulations de crise au titre de l’article 28 du
règlement sur les fonds monétaires (les acteurs des marchés financiers ne sont pas tenus de
communiquer les résultats des simulations de crise mentionnées aux sections 4.1 à 4.7 ci-
dessous)................................................................................................................................ 7
 4.1 Orientations sur certaines caractéristiques générales des scénarios de simulation
 de crise des fonds monétaires ....................................................................................... 7
 4.2 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec les variations
 hypothétiques du degré de liquidité des actifs détenus dans le portefeuille du fonds
 monétaire .................................................................................................................... 11
 4.3 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec les variations
 hypothétiques du niveau de risque de crédit des actifs détenus dans le portefeuille du
 fonds monétaire, y compris les événements de crédit et les événements de notation ... 11
 4.4 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec les
 fluctuations hypothétiques des taux d’intérêt et des taux de change ............................. 12
 4.5 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec les niveaux
 hypothétiques de rachat .............................................................................................. 13
 4.6 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec des
 élargissements ou des resserrements hypothétiques des écarts entre les indices auxquels
 les taux d’intérêt des titres en portefeuille sont liés ...................................................... 15
 4.7 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec les chocs
 macrosystémiques hypothétiques touchant l’ensemble de l’économie .......................... 15
 4.8 Orientations sur la fixation de paramètres de référence communs complémentaires
 pour les scénarios de simulation (dont les résultats devraient être inclus dans le modèle
 de rapport visé à l’article 37, paragraphe 4, du règlement sur les fonds monétaires) .... 16
 4.8.1 Variations hypothétiques du degré de liquidité ............................................16
 4.8.2 Niveau de variation du risque de crédit .........................................................17
 4.8.3 Niveaux de variation des taux d’intérêt et des taux de change et niveaux
 d’élargissement ou de rétrécissement des écarts entre les indices auxquels les taux
 d’intérêt des titres en portefeuille sont liés ...............................................................18
 4.8.4 Niveaux de rachat ...........................................................................................21

 2

4.8.5 Chocs macrosystémiques touchant l’ensemble de l’économie ..................24
5. Étalonnage pour 2019 ...................................................................................................26
 5.1. Paramètres de référence communs pour les scénarios de simulation de crise en
 relation avec les variations hypothétiques du degré de liquidité des actifs détenus dans le
 portefeuille du fonds monétaire .................................................................................... 27
 5.2. Paramètres de référence communs pour les scénarios de simulation de crise en
 relation avec les variations hypothétiques du niveau de risque de crédit des actifs détenus
 dans le portefeuille du fonds monétaire, y compris les événements de crédit et les
 événements de notation .............................................................................................. 30
 5.3. Paramètres de référence communs pour les scénarios de simulation de crise en
 relation avec les fluctuations hypothétiques des taux d’intérêt ...................................... 34
 5.4. Paramètres de référence communs pour les scénarios de simulation de crise en
 relation avec les fluctuations hypothétiques des taux de change .................................. 38
 5.5. Paramètres de référence communs pour les scénarios de simulation de crise en
 relation avec des élargissements ou des resserrements hypothétiques des écarts entre
 les indices auxquels les taux d’intérêt des titres en portefeuille sont liés ...................... 41
 5.6. Paramètres de référence communs pour les scénarios de simulation de crise en
 relation avec les niveaux hypothétiques de rachat ....................................................... 42
 5.7. Paramètres de référence communs pour les scénarios de simulation de crise en
 relation avec les chocs macrosystémiques hypothétiques touchant l’ensemble de
 l’économie ................................................................................................................... 44
6. Appendice .....................................................................................................................47

 3

1. Champ d’application
Qui?

 1. Les présentes orientations s’appliquent aux autorités nationales compétentes, aux
 fonds monétaires et aux gestionnaires de fonds monétaires tels que définis dans le
 règlement sur les fonds monétaires1.

Quoi?

 2. Ces orientations s’appliquent en relation avec l’article 28 du règlement sur les fonds
 monétaires et fixent des paramètres de référence communs pour les scénarios des
 simulations de crise à inclure dans les simulations de crise effectuées par les fonds
 monétaires ou les gestionnaires des fonds monétaires conformément audit article.

Quand?

 3. Les présentes orientations s’appliquent dans un délai de deux mois à compter de la
 date de la publication des orientations sur le site web de l’ESMA dans toutes les
 langues officielles de l’UE (en ce qui concerne les parties en rouge – les autres parties
 des orientations s’appliquent à compter des dates précisées aux articles 44 et 47 du
 règlement sur les fonds monétaires).

1
 Règlement (UE) 2017/1131 du Parlement européen et du Conseil du 14 juin 2017 sur les fonds monétaires (JO L 169,
30.06.2017, p. 8).
 4

2. Objet
 4. L’objet des présentes orientations est d’assurer l’application commune, uniforme et
 cohérente des dispositions visées à l’article 28 du règlement sur les fonds monétaires.
 En particulier, et comme spécifié à l’article 28, paragraphe 7, du règlement sur les
 fonds monétaires, elles fixent des paramètres de référence communs pour les
 scénarios des simulations de crise en tenant compte des facteurs suivants précisés à
 l’article 28, paragraphe 1, du règlement sur les fonds monétaires:

 a) des variations hypothétiques du degré de liquidité des actifs détenus dans le
 portefeuille du fonds monétaire;

 b) des variations hypothétiques du niveau de risque de crédit des actifs détenus dans
 le portefeuille du fonds monétaire, y compris les événements de crédit et les
 événements de notation;

 c) des fluctuations hypothétiques des taux d’intérêt et des taux de change;

 d) des niveaux hypothétiques de rachat;

 e) des élargissements ou des resserrements hypothétiques des écarts entre les indices
 auxquels les taux d’intérêt des titres en portefeuille sont liés;

 f) des chocs macrosystémiques hypothétiques touchant l’ensemble de l’économie.

 5. Conformément à l’article 28, paragraphe 7, du règlement sur les fonds monétaires, ces
 orientations seront actualisées une fois par an au moins à la lumière des derniers
 développements sur les marchés. En 2019, la section 4.8 de ces orientations est
 notamment actualisée afin que les gestionnaires de fonds monétaires disposent des
 informations nécessaires pour remplir les champs correspondants dans le modèle de
 rapport mentionné à l’article 37 du règlement sur les fonds monétaires, conformément
 au règlement d’exécution (UE) 2018/708 de la Commission 2 . Ces informations
 comprennent des spécifications sur les types de simulation de crise mentionnés à la
 section 4.8 et leur étalonnage.

2
 https://eur-lex.europa.eu/legal-content/FR/TXT/?uri=CELEX%3A32018R0708
 5

3. Obligations de conformité et de déclaration

3.1 Statut des orientations

 6. En vertu de l’article 16, paragraphe 3, du règlement de l’ESMA, les autorités
 compétentes et les acteurs des marchés financiers doivent tout mettre en œuvre pour
 respecter les présentes orientations.

 7. Les autorités compétentes auxquelles les présentes orientations s’appliquent devraient
 s’y conformer en les intégrant à leur cadre juridique et/ou de surveillance nationaux, le
 cas échéant, y compris lorsque certaines orientations données visent en premier lieu
 les acteurs des marchés financiers. Dans ce cas, les autorités compétentes devraient,
 par leur surveillance, veiller à ce que les acteurs des marchés financiers se conforment
 aux orientations.

3.2 Obligations de déclaration

 8. Dans un délai de deux mois à compter de la date de la publication des orientations sur
 le site web de l’ESMA dans toutes les langues officielles de l’UE, les autorités
 compétentes auxquelles s’appliquent ces orientations doivent notifier à l’ESMA si elles
 i) se conforment, ii) ne se conforment pas, mais entendent se conformer, ou iii) ne se
 conforment pas et n’entendent pas se conformer aux orientations.

 9. En cas de non-conformité, les autorités compétentes doivent également notifier à
 l’ESMA, dans un délai de deux mois à compter de la date de la publication des
 orientations sur le site internet de l’ESMA dans toutes les langues officielles de l’UE,
 les raisons pour lesquelles elles ne s’y conforment pas.

 10. Un formulaire de notification est disponible sur le site internet de l’ESMA. Une fois le
 formulaire complété, il est transmis à l’ESMA.

 6

4. Orientations relatives aux scénarios de simulations de
 crise au titre de l’article 28 du règlement sur les fonds
 monétaires (les acteurs des marchés financiers ne sont
 pas tenus de communiquer les résultats des simulations
 de crise mentionnées aux sections 4.1 à 4.7 ci-dessous)

4.1 Orientations sur certaines caractéristiques générales des scénarios
 de simulation de crise des fonds monétaires

Portée des effets des scénarios de simulation de crise proposés sur les fonds monétaires

 11. L’article 28, paragraphe 1, du règlement sur les fonds monétaires exige que «chaque
 fonds monétaire se dote de solides processus de simulation de crise permettant
 d’identifier les éventuels événements ou futurs changements de conditions
 économiques susceptibles d’avoir sur eux un effet défavorable».

 12. Cette formulation laisse une certaine marge à l’interprétation de la signification exacte
 de «susceptibles d’avoir sur eux un effet», par exemple:

 - l’incidence sur le portefeuille ou la valeur liquidative du fonds monétaire,

 - l’incidence sur le montant minimal d’actifs liquides à échéance journalière ou
 hebdomadaire visés à l’article 24, points c) à h), et à l’article 25, points c) à e), du
 règlement sur les fonds monétaires,

 - l’incidence sur la capacité du gestionnaire du fonds à répondre aux demandes de
 rachat des investisseurs,

 - l’incidence sur la différence entre la valeur liquidative constante par part ou par
 action et la valeur liquidative par part ou par action (tel que mentionné explicitement
 à l’article 28, paragraphe 2, du règlement sur les fonds monétaires dans le cas des
 fonds à VLC et des fonds à VL à faible volatilité),

 - l’incidence sur la capacité du gestionnaire à se conformer aux différentes règles de
 diversification prévues à l’article 17 du règlement sur les fonds monétaires.

 13. Le libellé de l’article 28, paragraphe 1, du règlement sur les fonds monétaires devrait
 inclure diverses définitions possibles. En particulier, les scénarios de simulation de
 crise visés à l’article 28 du règlement sur les fonds monétaires devraient effectuer une
 simulation de l’incidence des différents facteurs énumérés à l’article 28, paragraphe 1,
 dudit règlement sur i) le portefeuille ou la valeur liquidative du fonds monétaire et
 ii) la(les) strate(s) de liquidité du fonds monétaire et/ou la capacité du gestionnaire du
 7

fonds monétaire à répondre aux demandes de rachat des investisseurs. Cette
 d’interprétation large s’inscrit dans le cadre de simulation de crise de la directive sur
 les gestionnaires de fonds d’investissement alternatifs, qui inclut les deux sens dans
 son article 15, paragraphe 3), point b), et son article 16, paragraphe 1. Les
 spécifications des sections 4.2 à 4.7 ci-après s’appliquent donc aux scénarios de
 simulation de crise pour ce qui est des deux aspects mentionnés ci-dessus.

 14. En ce qui concerne la liquidité, il convient de noter que le risque de liquidité peut
 découler de ce qui suit: i) des rachats importants; ii) une détérioration de la liquidité
 des actifs; ou iii) une combinaison des deux.

Scénarios historiques et scénarios hypothétiques

 15. En ce qui concerne les deux scénarios de simulation de crise concernant i) le
 portefeuille ou la valeur liquidative du fonds monétaire et ii) la(les) strate(s) de liquidité
 du fonds monétaire et/ou la capacité du gestionnaire du fonds à répondre aux
 demandes de rachat des investisseurs, les gestionnaires pourraient recourir aux
 facteurs mentionnés aux sections 4.2 à 4.7 en utilisant des scénarios historiques et
 hypothétiques.

 16. Les scénarios historiques reproduisent les paramètres des événements ou crises
 antérieurs et extrapolent l’incidence que ces derniers auraient eue sur le portefeuille
 actuel du fonds monétaire.

 17. Lors de l’utilisation de scénarios historiques, les gestionnaires devraient modifier les
 intervalles de temps afin de traiter plusieurs scénarios et d’éviter d’obtenir des résultats
 de simulation de crise qui dépendent trop d’un intervalle de temps arbitraire (par
 exemple, une période avec des taux d’intérêt bas et une autre avec des taux plus
 élevés). À titre d’exemple, certains scénarios couramment utilisés font référence aux
 obligations spéculatives en 2001, aux subprimes en 2007, à la crise grecque en 2009
 et au krach boursier chinois en 2015. Ces scénarios peuvent comprendre des chocs
 indépendants ou corrélés selon le modèle.

 18. Les scénarios hypothétiques visent à anticiper un événement ou une crise spécifique
 en établissant ses paramètres et en prévoyant son incidence sur le fonds monétaire.
 Parmi les exemples de scénarios hypothétiques, on peut citer ceux fondés sur des
 chocs économiques et financiers, le risque pays ou le risque d’entreprise (par exemple,
 faillite d’un État souverain ou krach dans un secteur industriel). Ce type de scénario
 8

peut nécessiter la création d’un tableau de bord de tous les facteurs de risque modifiés,
 d’une matrice de corrélation et d’un choix de modèle de comportement financier. Il
 comprend également des scénarios probabilistes fondés sur la volatilité implicite.

 19. Ces scénarios peuvent être des scénarios à un ou plusieurs facteurs. Les facteurs
 peuvent être non corrélés (revenu fixe, actions, contrepartie, change, volatilité,
 corrélation, etc.) ou corrélés: un choc particulier peut se propager à tous les facteurs
 de risque, selon le tableau de corrélation utilisé.

Agrégation des simulations de crise

 20. Dans certaines circonstances, les gestionnaires pourraient en outre utiliser des
 scénarios agrégés de simulation de crise sur un éventail de fonds monétaires, voire
 sur tous les fonds monétaires qu’ils gèrent. L’agrégation des résultats donnerait une
 vue d’ensemble et pourrait montrer, par exemple, le volume total des actifs détenus
 par tous les fonds monétaires du gestionnaire dans une position donnée, et l’incidence
 potentielle de plusieurs portefeuilles qui se vendent simultanément hors de cette
 position lors d’une crise de liquidité.

Tests de résistance inversés

 21. Outre les scénarios de simulation de crise dont il est question dans la présente section,
 l’intégration de simulations de crise inversées peut également s’avérer utile. L’objectif
 d’une simulation de crise inversée est de soumettre le fonds monétaire à des scénarios
 de simulation de crise au point de défaillance, y compris au point où les seuils
 réglementaires fixés dans le règlement sur les fonds monétaires, tels que ceux visés à
 l’article 37, paragraphe 3, point a), seraient dépassés. Cela permettrait au gestionnaire
 d’un fonds monétaire de disposer d’un autre outil pour explorer les vulnérabilités,
 anticiper et résoudre ces risques.

Combinaison des différents facteurs mentionnés aux points 4.2 à 4.7 suivants avec les
demandes de rachat des investisseurs

 22. Tous les facteurs mentionnés dans les sections 4.2 à 4.7 ci-après devraient faire l’objet
 d’une simulation par rapport à plusieurs niveaux de rachat. Cela ne veut pas dire qu’au
 départ, les gestionnaires ne devraient pas non plus les soumettre à une simulation
 séparément (sans les combiner avec des simulations par rapport aux niveaux de
 rachat), afin de pouvoir identifier les incidences respectives correspondantes. La façon
 dont est réalisée cette combinaison des différents facteurs mentionnés aux
 sections 4.2 à 4.7 ci-après avec les demandes de rachat des investisseurs est précisée
 dans chacune de ces sections.

 9

23. Dans ce contexte, certaines hypothèses sur le comportement du gestionnaire quant au
 respect des demandes de rachat pourraient être requises.

 24. Un exemple pratique de mise en œuvre possible figure à l’appendice.

Simulations de crise dans le cas des fonds à VLC et des fonds à VL à faible volatilité

 25. L’article 28, paragraphe 2, du règlement sur les fonds monétaires indique qu’en plus
 des critères de simulation de crise définis à l’article 28, paragraphe 1, dans le cas des
 fonds à VLC et des fonds à VL à faible volatilité, les simulations de crise procèdent à
 une estimation, suivant divers scénarios, de la différence entre la valeur liquidative
 constante par part ou par action et la valeur liquidative par part ou par action. Lors de
 l’estimation de cette différence, et si le gestionnaire du fonds monétaire estime que
 cette information supplémentaire serait utile, il peut également être judicieux d’estimer
 l’incidence des facteurs pertinents visés aux sections 4.2 à 4.7 sur la volatilité du
 portefeuille ou sur la volatilité de la valeur liquidative du fonds.

Non-exhaustivité des facteurs mentionnés aux sections 4.2 à 4.7 ci-après

 26. Les facteurs énoncés aux sections 4.2 à 4.7 ci-après constituent des exigences
 minimales. Le gestionnaire devrait adapter l’approche aux particularités de ses fonds
 monétaires et ajouter tous les facteurs ou exigences qu’il jugerait utiles à l’exercice de
 simulation de crise. Le taux de pension figure parmi les autres facteurs qui pourraient
 être pris en considération, étant donné que les fonds monétaires sont un acteur
 important sur ce marché.

 27. De façon plus générale, le gestionnaire devrait élaborer un certain nombre de
 scénarios, avec différents niveaux de gravité, qui combineraient tous les facteurs
 pertinents (c’est-à-dire qui ne se limiteraient pas seulement à des simulations de crise
 distinctes pour chaque facteur – cf. sections 4.2 à 4.7).

 10

4.2 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec
 les variations hypothétiques du degré de liquidité des actifs détenus
 dans le portefeuille du fonds monétaire

 28. En ce qui concerne les variations hypothétiques du degré de liquidité des actifs
 mentionnées à l’article 28, paragraphe 1, point a), du règlement sur les fonds
 monétaires, les gestionnaires pourraient prendre en considération des paramètres tels
 que:

 - l’écart entre les cours acheteur et vendeur;

 - les volumes de négociation;

 - le profil de maturité des actifs;

 - le nombre de contreparties actives sur le marché secondaire. Cela refléterait le fait
 que le manque de liquidité des actifs peut découler de problèmes liés aux marchés
 secondaires, mais peut également être lié à l’échéance de l’actif.

 29. Le gestionnaire pourrait également envisager un scénario de simulation de crise qui
 refléterait un événement extrême de manque de liquidité dû à des rachats
 spectaculaires, en combinant la simulation de crise de liquidité avec une fourchette de
 prix multipliée par un certain facteur, tout en supposant un certain taux de rachat de la
 VL.

4.3 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec
 les variations hypothétiques du niveau de risque de crédit des actifs
 détenus dans le portefeuille du fonds monétaire, y compris les
 événements de crédit et les événements de notation

 30. En ce qui concerne les variations du niveau de risque de crédit des actifs mentionnées
 à l’article 28, paragraphe 1, point b), les indications relatives à ce facteur ne devraient
 pas être trop normatives, car l’élargissement ou le rétrécissement des écarts de crédit
 est généralement fondé sur l’évolution rapide des conditions de marché.

 31. Toutefois, les gestionnaires pourraient, par exemple, prendre en considération:

 - la dégradation ou la défaillance de certaines positions de titres du portefeuille,
 chacune représentant des expositions significatives dans le portefeuille du fonds
 monétaire;

 11

- la défaillance de la position la plus importante du portefeuille, combinée à une
 dégradation de la notation des actifs du portefeuille;

 - des variations parallèles des écarts de crédit d’un certain niveau pour tous les actifs
 détenus dans le portefeuille.

 32. En ce qui concerne les simulations de crise portant sur les niveaux de variation du
 risque de crédit de l’actif, il serait également pertinent d’examiner l’incidence de ces
 simulations de crise sur l’évaluation de la qualité de crédit de l’actif correspondant à la
 lumière de la méthodologie décrite à l’article 19 du règlement sur les fonds monétaires.

 33. Le gestionnaire devrait, en vue de la combinaison de différents facteurs, combiner les
 variations du niveau de risque de crédit des actifs détenus dans le portefeuille du fonds
 monétaire avec des niveaux donnés de rachats. Le gestionnaire pourrait envisager un
 scénario de simulation de crise qui refléterait un événement extrême de crise dû à
 l’incertitude entourant la solvabilité des participants de marché, ce qui entraînerait une
 augmentation des primes de risque et une fuite vers les actifs de qualité. Ce scénario
 de simulation de crise combinerait la défaillance d’un certain pourcentage du
 portefeuille avec une hausse simultanée des fourchettes de prix, tout en supposant un
 certain taux de rachat de la VL.

 34. Le gestionnaire pourrait également envisager un scénario de simulation de crise qui
 combinerait une défaillance d’un certain pourcentage de la valeur du portefeuille avec
 une hausse des taux d’intérêt à court terme et un certain taux de rachat de la VL.

4.4 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec
 les fluctuations hypothétiques des taux d’intérêt et des taux de
 change

 35. En ce qui concerne les niveaux de variation des taux d’intérêt et des taux de change
 mentionnés à l’article 28, paragraphe 1, point c), du règlement sur les fonds
 monétaires, les gestionnaires pourraient envisager de soumettre à des simulations de
 crise les mouvements parallèles d’un certain niveau. Plus précisément, les
 gestionnaires pourraient prendre en considération, en fonction de la nature particulière
 de leur stratégie:

 i. une augmentation du niveau des taux d’intérêt à court terme avec une hausse
 simultanée des taux de trésorerie à 1 mois et à 3 mois, dans l’hypothèse d’un certain
 taux de rachat;

 ii. une hausse progressive des taux d’intérêt à long terme des obligations souveraines;

 12

iii. une variation parallèle et/ou non parallèle de la courbe des taux d’intérêt qui
 modifierait les taux d’intérêt à court, moyen et long terme;

 iv. des mouvements du taux de change (devise de base par rapport aux autres devises).

 36. Le gestionnaire pourrait également envisager un scénario de simulation de crise qui
 refléterait un événement extrême de hausse des taux d’intérêt qui combinerait une
 augmentation des taux d’intérêt à court terme et un certain taux de rachat. Le
 gestionnaire pourrait aussi envisager une matrice des taux d’intérêt et des écarts de
 crédit.

4.5 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec
 les niveaux hypothétiques de rachat

 37. En ce qui concerne les niveaux de rachat mentionnés à l’article 28, paragraphe 1,
 point d), du règlement sur les fonds monétaires, les gestionnaires pourraient envisager
 de procéder à des simulations de crise en matière de rachat à la suite de niveaux de
 rachat historiques ou hypothétiques, ou lorsque le rachat est le maximum d’un certain
 pourcentage de la VL ou d’un rachat avec option de sortie exercé par les investisseurs
 les plus importants.

 38. Les simulations de crise sur les rachats devraient inclure les mesures spécifiques que
 le fonds monétaire peut activer selon ses documents constitutifs (par exemple, les
 barrières et le préavis de rachat).

 39. La simulation des rachats devrait être calibrée sur la base d’une analyse de stabilité
 des passifs (c’est-à-dire du capital), qui dépend elle-même du type d’investisseur
 (institutionnel, particulier, banque privée, etc.) et de la concentration du passif. Les
 caractéristiques particulières du passif et les variations cycliques des rachats devraient
 être prises en considération lors de l’établissement des scénarios de rachat.
 Cependant, il existe plusieurs façons de soumettre les passifs et les rachats à une
 simulation. Les scénarios de rachat importants peuvent inclure: i) les rachats d’un
 pourcentage des passifs; ii) les rachats correspondant aux rachats les plus importants
 observés historiquement; iii) les rachats fondés sur un modèle de comportement des
 investisseurs.

 13

40. Les rachats d’un pourcentage des passifs pourraient être définis en fonction de la
 fréquence de calcul de la valeur liquidative, du délai de préavis de rachat et du type
 d’investisseurs.

41. Il est à noter que la liquidation des positions sans distorsion de l’allocation du
 portefeuille nécessite une technique dite de «slicing», qui consiste à vendre le même
 pourcentage de chaque type d’actif (ou de chaque classe de liquidité si les actifs sont
 classés en fonction de leur liquidité, également appelée «bucketing») plutôt que de
 vendre d’abord les actifs les plus liquides. La conception et l’exécution de la simulation
 de crise doivent spécifier s’il convient d’appliquer une approche de «slicing» ou, au
 contraire, une approche «waterfall» (c’est-à-dire de vendre d’abord les actifs les plus
 liquides), et doivent en tenir compte.

42. Dans le cas d’un rachat de parts par le(s) plus gros investisseur(s), au lieu de la
 définition d’un pourcentage de rachat arbitraire comme dans le cas précédent, les
 gestionnaires pourraient utiliser des informations sur la base d’investisseurs du fonds
 monétaire afin de parfaire la simulation de crise. Plus précisément, le scénario de
 rachat de parts par les plus gros investisseurs devrait être calibré en fonction de la
 concentration du passif du fonds et des relations entre le gestionnaire et les principaux
 investisseurs du fonds monétaire (ainsi que de la mesure dans laquelle le
 comportement des investisseurs est jugé volatil).

43. Les gestionnaires pourraient également utiliser des scénarios comportant des rachats
 correspondant aux rachats les plus importants observés historiquement dans un
 groupe de fonds monétaires similaires (géographiquement ou en fonction du type de
 fonds) ou dans l’ensemble des fonds gérés par le gestionnaire. Toutefois, les rachats
 les plus importants observés dans le passé ne constituent pas nécessairement un
 indicateur fiable des pires rachats qui pourraient survenir dans l’avenir.

44. Un exemple pratique de mise en œuvre possible figure à l’appendice.

 14

4.6 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec
 des élargissements ou des resserrements hypothétiques des écarts
 entre les indices auxquels les taux d’intérêt des titres en portefeuille
 sont liés

 45. En ce qui concerne l’ampleur d’un élargissement ou d’un resserrement des écarts entre
 les indices auxquels les taux d’intérêt des titres en portefeuille sont liés, comme
 mentionnés à l’article 28, paragraphe 1, point e), du règlement sur les fonds
 monétaires, les gestionnaires pourraient envisager l’élargissement des écarts dans
 divers secteurs auxquels le portefeuille du fonds monétaire est exposé, en
 combinaison avec diverses augmentations des rachats par les actionnaires. Les
 gestionnaires pourraient notamment envisager un élargissement des écarts à la
 hausse.

4.7 Orientations sur les scénarios de simulation de crise en relation avec
 les chocs macrosystémiques hypothétiques touchant l’ensemble de
 l’économie

 46. En ce qui concerne la définition des chocs macrosystémiques touchant l’ensemble de
 l’économie mentionnés à l’article 28, paragraphe 1, point f), du règlement sur les fonds
 monétaires, l’orientation sur ce point ne devrait pas être prescriptive, car le choix des
 chocs macrosystémiques hypothétiques dépendra dans une large mesure des derniers
 développements du marché.

 47. Toutefois, l’ESMA est d’avis que les gestionnaires pourraient utiliser un scénario
 adverse par rapport au PIB. Les gestionnaires pourraient également reproduire les
 chocs macrosystémiques qui ont touché l’ensemble de l’économie par le passé.

 48. Des exemples de scénarios de simulation de crise globale que le gestionnaire pourrait
 envisager figurent à l’appendice.

 15

4.8 Orientations sur la fixation de paramètres de référence communs
 complémentaires pour les scénarios de simulation (dont les résultats
 devraient être inclus dans le modèle de rapport visé à l’article 37,
 paragraphe 4, du règlement sur les fonds monétaires)

 49. En plus des simulations de crise que les gestionnaires des fonds monétaires effectuent
 en tenant compte des sections 4.1 à 4.7 des présentes orientations, les gestionnaires
 de fonds monétaires devraient effectuer des simulations de crise affichant les
 paramètres de référence communs suivants, dont les résultats devraient être inclus
 dans le modèle de rapport mentionné à l’article 37, paragraphe 4, du règlement sur les
 fonds monétaires.

4.8.1 Variations hypothétiques du degré de liquidité

 50. En ce qui concerne les variations hypothétiques du degré de liquidité des actifs
 mentionnées à l’article 28, paragraphe 1, point a), du règlement sur les fonds
 monétaires:

 • les gestionnaires de fonds monétaires devraient appliquer les facteurs de réduction
 visés à la section 5 des présentes orientations3 pour refléter l’augmentation des primes
 de liquidité due à la détérioration des conditions de liquidité du marché dans un
 scénario de crise.
 • Pour chaque valeur mobilière concernée, les facteurs d’actualisation doivent être
 appliqués au prix utilisé pour la valorisation du fonds au moment de la déclaration
 ( ) conformément à l’article 29, paragraphe 3, point a), en fonction de leur nature
 et de leur échéance, afin de calculer un prix ajusté ( ):

 PrixVaj =(1- facteur d'actualisation de la liquidité)*PrixV

 • L’incidence de cette réduction de liquidité doit être évaluée pour les actifs suivants:
 obligations souveraines, obligations de sociétés, papiers commerciaux, papiers
 commerciaux adossés à des actifs (ABCP) et titrisations éligibles.
 • Le gestionnaire de fonds monétaire devrait estimer l’incidence des pertes potentielles
 en évaluant le portefeuille d’investissement au prix ajusté dérivé, , afin de
 déterminer la valeur liquidative soumise à une crise et de calculer l’incidence en
 pourcentage de la valeur liquidative déclarée:

3
 Le facteur d’actualisation est étalonné en fonction des écarts acheteur-vendeur.
 16

VL déclarée-VL soumise à une crise
 Incidence du risque de liquidité sur l’actif (%)=
 VL déclarée

 Remarques:
 Les actifs suivants devraient être soumis à une simulation de crise:

 • obligations souveraines, avec une répartition par pays;

 • obligations de sociétés, en distinguant au moins les instruments de bonne qualité
 et les instruments à haut rendement;

 • Papiers commerciaux, ABCP et titrisations éligibles, en utilisant les paramètres
 des obligations de sociétés.

 L’étalonnage est disponible à la section 5 des orientations.

4.8.2 Niveau de variation du risque de crédit

 51. En ce qui concerne les niveaux de variation du risque de crédit des actifs détenus dans
 le portefeuille du fonds monétaire, y compris les événements de crédit et les
 événements de notation, conformément à l’article 28, paragraphe 1, point b), du
 règlement sur les fonds monétaires:

 1) Simulation de crise des écarts de crédit

 52. Les gestionnaires de fonds monétaires devraient mesurer l’incidence d’une
 augmentation des écarts de crédit, selon les spécifications suivantes:

 • Pour chaque titre, il convient d’appliquer l’augmentation de l’écart visée à la section 5
 des orientations.
 • Pour chaque titre, la variation correspondante de l’écart devrait être traduite en une
 décote.
 • L’incidence des décotes cumulées en pourcentage de la valeur liquidative déclarée
 devrait être calculée.

 VL déclarée-VL soumise à une crise
 Incidence du risque de crédit (%)=
 VL déclarée

 2) Simulation de crise concernant la concentration

 17

53. Les gestionnaires de fonds monétaires devraient également simuler la défaillance de
 leurs deux principales expositions. L’incidence qui en résulte sur la valeur liquidative
 devrait alors être calculée, exprimée en pourcentage:

 VL déclarée-VL soumise à une crise
 Incidence du risque de concentration (%)=
 VL déclarée

Remarques:
Le scénario de risque de concentration dépend des caractéristiques de l’exposition. La
garantie (ou tout autre élément atténuant, par exemple les dérivés de crédit) reçue doit
être prise en considération. S’il n’y a pas de garantie, ou si la garantie est insuffisante
pour couvrir l’exposition, la perte en cas de défaut suivante devrait s’appliquer:

 • Expositions de rang supérieur: 45 %;

 • Expositions de rang subordonné: 75 %.

L’étalonnage est disponible à la section 5 des orientations.

4.8.3 Niveaux de variation des taux d’intérêt et des taux de change et niveaux
 d’élargissement ou de rétrécissement des écarts entre les indices
 auxquels les taux d’intérêt des titres en portefeuille sont liés

 54. En ce qui concerne les niveaux de variation des taux d’intérêt et des taux de change
 visés à l’article 28, paragraphe 1, point c), du règlement sur les fonds monétaires, les
 gestionnaires de fonds monétaires devraient appliquer les paramètres de marché
 soumis à une crise suivants, en utilisant les paramètres spécifiés à la section 5 des
 orientations pour a) les chocs de taux d’intérêt qui correspondent aux fluctuations des
 taux d’intérêt; et b) les chocs de change qui correspondent aux fluctuations des taux
 de change.

 1) Niveaux de variation des taux d’intérêt

 55. En ce qui concerne les niveaux de variation des taux d’intérêt, les gestionnaires de
 fonds monétaires devraient utiliser la même courbe de taux de référence pour tous les
 instruments libellés dans une monnaie donnée et le ténor du taux de référence devrait
 être aligné sur l’échéance résiduelle de l’instrument. Pour les instruments à taux
 variable, les instruments peuvent être liés contractuellement à un taux de référence
 particulier, auquel cas ce taux est considéré comme évoluant parallèlement à la courbe
 de taux de référence. Si le tableau ne fournit pas le ténor correspondant à l’échéance
 résiduelle de l’instrument, les gestionnaires de fonds monétaires devraient utiliser le
 paramètre le plus approprié du tableau (par exemple, le plus proche).

 18

2) Niveaux de variation des taux de change

 56. En ce qui concerne les niveaux de variation des taux de change, deux scénarios
 devraient être utilisés dans les calculs: l’appréciation de l’euro (EUR) par rapport au
 dollar américain (USD); la dépréciation de l’euro par rapport au dollar américain.

 3) Niveaux d’élargissement ou de resserrement hypothétiques des écarts entre les
 indices auxquels les taux d’intérêt des titres en portefeuille sont liés

 57. En ce qui concerne les niveaux d’élargissement ou de resserrement hypothétiques des
 écarts entre les indices auxquels les taux d’intérêt des titres en portefeuille sont liés
 visés à l’article 28, paragraphe 1, point e), du règlement sur les fonds monétaires, les
 gestionnaires de fonds monétaires devraient appliquer des paramètres de marché
 soumis à une crise, conformément aux spécifications ci-après.

 • Les gestionnaires de fonds monétaires devraient utiliser les paramètres précisés à la
 section 5 des orientations.
 • Pour les instruments non liés à un indice spécifique, les gestionnaires de fonds
 monétaires utilisent la courbe de taux de référence prévue pour le scénario de variation
 des taux d’intérêt.
 • Si le tableau ne fournit pas le ténor correspondant à l’échéance résiduelle de
 l’instrument, les gestionnaires de fonds monétaires devraient utiliser le paramètre le
 plus approprié du tableau (par exemple, le plus proche).

 4) Résultats

 58. Les gestionnaires de fonds monétaires devraient réévaluer leur portefeuille en tenant
 compte des nouveaux paramètres séparément: taux d’intérêt, taux de change, taux de
 référence. Ils devraient exprimer l’incidence de chaque facteur de risque en
 pourcentage de la valeur liquidative en procédant au calcul suivant:

 VL déclarée-VL soumise à une crise
 Incidence du facteur de risque (%)=
 VL déclarée

Remarques:

 19

L’étalonnage est disponible à la section 5 des orientations.

 20

4.8.4 Niveaux de rachat

 59. En ce qui concerne les niveaux de rachat visés à l’article 28, paragraphe 1, point d),
 du règlement sur les fonds monétaires, les gestionnaires de fonds monétaires
 devraient appliquer les scénarios de rachat soumis à une crise suivants: une simulation
 de crise de liquidité inversée, une simulation de crise de liquidité hebdomadaire et une
 simulation de crise de concentration.

 1) Simulation de crise de liquidité inversée

 60. La simulation de crise de liquidité inversée comprend les étapes ci-après.

 • Pour chaque actif, les gestionnaires de fonds monétaires devraient mesurer le montant
 négociable hebdomadaire (y compris les actifs arrivant à échéance).
 • Les gestionnaires de fonds monétaires devraient mesurer le montant maximum
 négociable hebdomadaire pouvant être liquidé, l’allocation du portefeuille restant
 conforme à toutes les exigences réglementaires du fonds monétaire sans fausser
 l’allocation du portefeuille.

 Montant négociable hebdomadaire maximal
 qui peut être liquidé
 sans fausser l’allocation du portefeuille
 Résultat (%)=
 VL

 Remarques:
 • Pour chaque actif, le montant négociable hebdomadaire repose sur l’évaluation,
 par le gestionnaire, du portefeuille du fonds qui peut être liquidé dans un délai
 d’une semaine. Une telle affectation devrait s’appuyer sur la durée minimale pour
 laquelle une telle position peut raisonnablement être liquidée à sa valeur
 comptable ou à une valeur proche de celle-ci4.
 • Le volume maximal des rachats auxquels le fonds peut faire face en une semaine
 sans fausser l’allocation du portefeuille est déterminé par 1) la somme des
 montants négociables hebdomadaires; et 2) la capacité du fonds à se conformer
 aux exigences réglementaires.
 • À ces fins, les exigences réglementaires ne sont pas limitées aux éléments
 suivants, mais devraient inclure au moins:
 o la diversification (article 17 du règlement sur les fonds monétaires);
 o la concentration (article 18 du règlement sur les fonds monétaires);

4
 Pour sa définition, voir les Orientations relatives aux obligations en matière de comptes rendus en vertu de l’article 3,
paragraphe 3, point d), et l’article 24, paragraphes 1, 2 et 4 de la directive GFIA
 21

o les règles relatives au portefeuille des fonds monétaires à court terme
 (article 24 du règlement sur les fonds monétaires) et au portefeuille des
 fonds monétaires standard (article 25 du règlement sur les fonds
 monétaires), en particulier la maturité moyenne pondérée («weighted
 average maturity» ou WAM) maximale, la durée de vie moyenne pondérée
 («weighted average life» ou WAL) maximale, les actifs à échéance
 journalière et les actifs à échéance hebdomadaire.

 • Par exemple, si 50 % des actifs d’un fonds à VL à faible volatilité sont négociables
 dans un délai d’une semaine mais que sa WAM devient supérieure à 60 jours
 après la vente de 30 % des actifs, le gestionnaire devrait en déclarer 30 %.

 L’étalonnage est disponible à la section 5 des orientations.

 2) Simulation de crise de liquidité hebdomadaire:

 61. La simulation de crise de liquidité hebdomadaire évalue la capacité du fonds à faire
 face aux rachats au moyen des actifs liquides hebdomadaires disponibles, considérés
 comme la somme des actifs très liquides et des actifs à échéance hebdomadaire. Elle
 comprend les étapes suivantes:

 • les gestionnaires de fonds monétaires devraient appliquer un scénario de rachat
 soumis à une crise dans lequel le fonds reçoit des demandes de rachat hebdomadaires
 nettes de 25 % des investisseurs professionnels et de 15 % des investisseurs de détail.
 • Les gestionnaires de fonds monétaires devraient mesurer les actifs liquides
 hebdomadaires disponibles pour répondre aux demandes de rachat selon le tableau
 suivant:

 Actifs Article EQC
 Les actifs visés à l’article 17, paragraphe 7 , du règlement sur les
 5

 fonds monétaires qui présentent un degré élevé de liquidité, peuvent
 être vendus et réglés dans un délai d’un jour ouvrable et ont une
 24, point e) 1
 échéance résiduelle de 190 jours.
 Liquidités dont le retrait peut être effectué moyennant un préavis de 24, point e)
 cinq jours ouvrables sans pénalité 25, point d)
 24, point e)
 Actifs à échéance hebdomadaire
 25, point d)

5
 Instruments du marché monétaire émis ou garantis individuellement ou conjointement par l’Union, les
administrations nationales, régionales et locales des États membres ou leurs banques centrales, la Banque
centrale européenne, la Banque européenne d’investissement, le Fonds européen d’investissement, le
mécanisme européen de stabilité, le Fonds européen de stabilité financière, l’autorité centrale ou la banque
centrale d’un pays tiers, le Fonds monétaire international, la Banque internationale pour la reconstruction et le
développement, la Banque de développement du Conseil de l’Europe, la Banque européenne pour la
reconstruction et le développement, la Banque des règlements internationaux ou toute autre institution ou
organisation financière internationale pertinente dont font partie un ou plusieurs États membres.
 22

Accords de prise en pension auxquels il peut être mis fin moyennant 24, point e)
 un préavis de cinq jours ouvrables 25, point d)
 X100 % = Actifs liquides hebdomadaires (seau 1)
 Actifs visés à l’article 17, paragraphe 7, du règlement sur les fonds
 monétaires qui peuvent être vendus et réglés dans un délai d’une 17, paragraphe 7 1,2
 semaine ouvrable.
 Instruments du marché monétaire ou parts ou actions d’autres fonds
 24, point e)
 monétaires qui peuvent être vendus et réglés dans un délai de
 25, point e)
 1,2
 cinq jours ouvrables
 Titrisations et papier commerciaux adossés à des actifs (ABCP) 9, paragraphe 1,
 éligibles point b)
 1

 X85 % = Actifs liquides hebdomadaires (seau 2)

 • Les gestionnaires de fonds monétaires devraient calculer la couverture des rachats au
 moyen des actifs liquides hebdomadaires en pourcentage, de la manière suivante:

 Actifs liquides hebdomadaires
 Résultat (%)=
 Rachats hebdomadaires

 Remarques:
 • Les actifs liquides hebdomadaires sont classés en deux strates (strates 1 et 2)
 selon leur catégorie et leur qualité de crédit. EQC renvoie aux «échelons de
 qualité du crédit», au sens du règlement d’exécution (UE) 2016/1799 de la
 Commission6

 • La somme des actifs liquides hebdomadaires pondérés sera exprimée en
 pourcentage du choc de rachat. Par exemple, si un fonds subit un choc de rachat
 de 30 % avec 20 % des actifs liquides de la strate 1 et 45 % des actifs liquides
 hebdomadaires totaux (strates 1 et 2), le gestionnaire doit déclarer le ratio (actifs
 liquides hebdomadaires)/(rachats hebdomadaires) en conséquence:

 o 20 %/30 % = 67 % (strate 1); et

 o 45 %/30 % = 150 % (strate 1 et 2).

 • Il convient de noter que la liquidité de toute classe d’actifs doit toujours être
 vérifiée de manière appropriée. En cas de doute sur la liquidité d’un titre, les
 gestionnaires de fonds monétaires ne devraient pas l’inclure dans les actifs
 liquides hebdomadaires.

 L’étalonnage est disponible à la section 5 des orientations.

6
 https://eur-lex.europa.eu/legal-
content/FR/TXT/?toc=OJ%3AL%3A2016%3A275%3ATOC&uri=uriserv%3AOJ.L_.2016.275.01.0003.01.FRA
 23